Aktuelle Aspekte der Unternehmensbewertung nach IDW …unternehmensbewertungen.info/Unternehmensbewertung.pdf · (IDW RS HFA 16) Transaktions- ... nach IDW RS 10 (Beteiligungsbewertung)

*connectedthinking

Aktuelle Aspekte derUnternehmensbewertungnach IDW ES 1 2007*

Dr. Rainer Jäger

Mannheim,14. November 2007

PwC

WP Dr. Rainer JägerPricewaterhouseCoopersAdvisory

„Nichts ist beständiger. . . als der Wandel“

Universität MannheimLehrstuhl für ABWL und Wirtschaftsprüfung

14. November 2007


Agenda

2. Die Problematik des IDW S 1 in der Fassung 2000

1. Unternehmensbewertung nach IDW S 1 im Wandel

3. Neuerungen des IDW S 1 in der Fassung 2005

5. Der IDW ES 1 in der Fassung 2007

4. Unternehmenssteuerreform 2008

6. Zusammenfassung


Unternehmensbewertung nach IDW S1 im Wandel


Entwicklung des Bewertungsstandards IDW S 1

6. Juli 2000: StSenkG

(Halbeinkünfte-verfahren)

28. Juni 2000: IDW S 1 (2000)

30. Dezember 2004: IDW ES 1

n.F. (2005), (Tax-CAPM)

HFA 2/83

Zeit

1. Januar 2005 (AKU): Anwendung IDW ES 1

n.F. (2005)

18. Oktober 2005: IDW S 1 n.F. (2005)

2000 2001 2005 2006 2007

6. Juli 2007: Unternehmens-

steuerreform(Abgeltungssteuer)

5. September 2007 (FAUB): IDW ES 1 i. d. F. 2007

1983 1997

IDW FN 1997: (Berücksichtigung pers. St.)

Seite 5


14. November 2007


• Bewertungen bei unternehmerischer Initiative (IDW ES 1 2007, Tz. 9):Kauf oder Verkauf von Unternehmen, Fusionen, Zuführung von Eigen- oderFremdkapital, Sacheinlagen, Börsengang, Management Buy Out oder imRahmen von wertorientierten Managementkonzepten

• Bewertungen auf Basis von Standards und steuerlichen Regeln (Tz. 10):Rechnungslegungsbezogene Anlässe (Kaufpreisallokation und ImpairmnetTest nach IFRS), Steuerlich motivierte Anlässe (z.B. konzerninterneUmstrukturierungen etc.)

• Bewertung aufgrund gesetzlicher Regelungen (Tz. 11):Aktienrecht (§§ 304, 305 AktG und § 327 AKtG), Verschmelzungen, Auf- und Abspaltungen gemäß UmwG (Bewertungsbericht), Squeeze Out, Ergebnisabführungsverträge

Bewertungsanlässe Seite 6


14. November 2007


Funktionen des Wirtschaftsprüfers und die daraus resultierenden Unternehmenswertkonzepte

Subjektiver Unternehmenswert:Entscheidungswert als Preisobergrenze für Investoren bzw. einer Preisuntergrenze für Verkäufer

Berater:Beratungsfunktion: sachgerechte Ausarbeitung der Bewertungsgrundlagen und der Bewertungsmethode sowie Beratung über die Interpretation eines objektivierten Unternehmenswerts und/oder weiterer subjektiver Bewertungskomponenten

WertkonzeptionFunktionen des Wirtschaftsprüfers

Einigungswert: Berücksichtigung verschiedener subjektiver Wertvorstellungen der Parteien; keine Mitwirkung der befangenen Parteien am Wertfindungsprozess

Schiedsgutachter/Vermittler:Bewertung in einer Konfliktsituation

Objektivierter Unternehmenswert:Wert unabhängig von Wertvorstellungen verschiedener Parteien; entspricht intersubjektiv nachprüfbarem Zukunftserfolgswert

Neutraler Gutachter:Kommunikationsfunktion: neutrale, sachkundige Gewinnung, Prüfung und Analyse von Daten sowie Vermittlung komprimierter Informationen über die Ertragskraft als Basis weiterführender Überlegungen der Verhandlungspartner

Seite 7


14. November 2007


Bewertungsmethoden

Zukunftserfolgsmethoden

Kapitalwertmethoden

DCF-Methoden:

WACC-Ansatz

APV-Ansatz Ertragswert-verfahren

Nettomethoden(Equity Value)

Bruttomethoden(Entity Value)

DCF-Methode:

Equity-Ansatz

Multiplikatormethoden

Bruttomethoden(Entity Value)

Nettomethoden(Equity Value)

EBIT-Multiple

EBITDA-Multiple

Sales-Multiple

Kurs-Gewinn-Verhältnis

Price-Book-Multiple

Insbesondere für Plausibilisierungszwecke

Seite 8


14. November 2007


Bewertungs-stichtag

Vergangenheits-analyse

Zeit

Diskontierung mit Renditeder Alternativinvestition (R; „Nenner”)

PlanungsanalysePrognose

nachhaltigerÜberschüsse

Ewige Rente („Zähler”)Einnahmenüberschüsse („Zähler”)

1 2 3 4 5...

1R1

(1+R)11

(1+R)21

(1+R)31

(1+R)41

(1+R)5... * (1+R)t

Unternehmens-gesamtwert

=Wert des

Eigenkapitals

Grundschema ZukunftserfolgswertBeispiel Ertragswertmethode

Seite 9


14. November 2007


Bewertungsrelevante Themen bei transaktions-orientierten Unternehmenswertfestsetzungen

Due Diligence,Pre-Deal PPA,

Multiplikatorenanalyseund –bewertung

Bewertung im Sinne desWertpapierübernahmeG

Werttreiberanalyseauf Basis extern

verfügbarer Information

Multiplikatorenanalyseund –bewertung

DCF Analyse

Outside-inTarget-Bewertung

Kaufpreis- bzw. Unterneh-menswertfestsetzung

IDW S1 Gutachten

KaufpreisallokationImpairment Test(IDW RS HFA 16)

Transaktions-durchführung Post-Transaktion

Reorganisation:Beherrschungsvertrag

Squeeze OutEingliederung

Kaufpreisvor-stellung

Wertindikation

Target Identifikation Target Analyse

Seite 10


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Die Problematik des IDW S1 in der Fassung 2000


• Zunehmende Forderung nach Berücksichtigung kapitalmarktorientierter Einflussfaktoren, vor allem bei Spruchstellenverfahren

• Bessere Absicherung der Validität empirischer Kapitalmarktdaten

• Erfahrungen mit den unternehmenswertrelevanten Änderungen des deutschen Steuerrechts (Problematik des damals neuen Halbeinkünfteverfahren)

• Überleitbarkeit der Werte zu Beteiligungsbewertungen nach IDW RS 10 (Beteiligungsbewertung)

Notwendigkeit der Weiterentwicklung des IDW S1 2000 Die Problematik im Überblick

Seite 12


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Handelsblatt vom 24.6.2004 zum Thema Celanese ...

Notwendigkeit der Weiterentwicklung des IDW S1 2000Ein Blick in die Presse und die Praxis

Seite 13


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Notwendigkeit der Weiterentwicklung des IDW S1 2000Die zentralen Probleme des IDW Standards alte Fassung

• Auslegung der Alternativanlage nach Tz. 99 des IDW S 1 (a.F. 2000):Die finanziellen Überschüsse (Zähler) sind mit einer Alternativinvestition (Nenner) zu vergleichen. „Dabei wird bei der Ermittlung eines objektivierten Unternehmenswertes in der Regel auf eine risikofreie Anlage am Kapitalmarkt abgestellt“.

• Vollausschüttungshypothese nach Tz. 44 des IDW S 1 (a.F. 2000):Grundätzlich ist bei der Ermittlung des Unternehmenswerts von der Vollausschüttung derjenigen Überschüsse auszugehen, die nach Berücksichtigung des unveränderten Unternehmenskonzeptes und rechtlicher Restriktionen zur Ausschüttung zur Verfügung stehen.

• Konsequenz: Durch die Berücksichtigung dieser Faktoren wurden zentrale Grundsätze der Unternehmensbewertung theoretisch nicht vollständig abgebildet. Praktisch ergeben sich hierdurch vergleichsweise hohe Unternehmenswerte.

Seite 14


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Neuerungen des IDW S 1in der Fassung 2005


Zentrale Änderungen des IDW S 1 2005

IDW S 1 (2005)IDW S 1 (2005)

Abkehr von der Vollausschüttungshypothese

Alternativanlage: Aktienportfolio statt risikolose Staatsanleihen

Ermittlung Basiszins auf Basis der Zinsstrukturkurve (Deutsche Bundesbank)

Ermittlung Risikozuschlag auf Basis des Tax-CAPM

Seite 16


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• Zentraler Bewertungsgrundsatz: „Bewerten heißt vergleichen“

• Relativitätsprinzip: „Grenzpreise/Unternehmenswerte werden nur richtig ermittelt, wenn die Alternative zutreffend gewählt wurde“ (Moxter, Adolf: Grundsätze ordnungsmäßiger Unternehmensbewertung, 1983, S. 11)

• Alternativenvergleich: Erfordert den Rückgriff auf die nächstbeste, nicht realisierte Mittelanlage der gleichen Risikoklasse

• Bewertungs- und Vergleichsobjekt: Die Abbildung des Bewertungsobjektes erfolgt durch den Zahlungsstrom im Zähler und die Abbildung des Vergleichsobjektes durch dessen Verzinsung im Nenner

• Äquivalenzgrundsätze: Regeln im Barwertkalkül das Verhältnis zwischen der Behandlung von Zahlungsströmen (Cash flow im Zähler) und der Abzinsung dieser Zahlungsströme (Kapitalisierungssatz im Nenner)

Äquivalenzgrundsätze I - Grundüberlegungen Seite 17


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• Äquivalenzgrundsätze: Betreffen unter anderem die Ebenen Risiko, Besteuerung, Ausschüttungsverhalten

• Risikoäquivalenz: Der Kapitalisierungszinsfuß repräsentiert eine risikoäquivalente Alternativanlage in Unternehmensanteile und ist künftig ausgehend von der Rendite von Unternehmensanteilen zu ermitteln

• Steueräquivalenz: Berücksichtigung der Besteuerung bei der Ermittlung des Risikozuschlages im Bewertungskalkül auf Basis von Nachsteuerrenditen und konsistenter Ansatz der Steuern im Bewertungskalkül in Zähler und Nenner

• Ausschüttungsäquivalenz: Berücksichtigung eines realitätsnahen Ausschüttungsverhaltens anstelle der Vollausschüttungshypothese

Äquivalenzgrundsätze II – Weiterentwicklungsbereiche Seite 18


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• Zuflussprinzip: Berücksichtigung der Besteuerung der Anteilseigner ist ein zentralesMerkmal des IDW S1 (Nettozufluss)

• Typisierungserfordernis: Unterstellung einer Steuerbelastung in Höhe von 35% auf der Basis von statistischen Untersuchungen

• Die Typisierungen für die Besteuerungsfolgen sind gemäß der Alternativanlage (KZF auf Nennerebene) in Unternehmensanteile zu treffen

• Bei der Ermittlung des Kapitalisierungszinsfußes sind die persönlichen Ertragsteuern künftig konsistent und analog zum Zähler des Bewertungskalküls gemäß dem Halbeinkünfteverfahren anzusetzen.

• Wegen der unterschiedlichen Besteuerungsfolgen für Dividenden und Kursrenditen ist anstelle der Vollausschüttungshypothese künftig eine realitätsnähere Ausschüttungsannahme zu treffen.

Steueräquivalenz – Zuflussprinzip undHalbeinkünfteverfahren

Seite 19


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Steueräquivalenz – Einkommensteuerberücksichtigungmit und ohne das Halbeinkünfteverfahren

UnternehmenswertAlternativanlage nach

17,5 % ESt(IDW S1 2005):

UnternehmenswertAlternativanlage nach

35,0 % ESt(IDW S1 2000):

Unternehmenswertohne persönliche Steuerbelastung: € 000.1

% 10,0€ 100

==

€ 269.1% 6,5€ 82,5

% 3,5-% 10,0€ 17,5-€ 100

===

€ 000.1% 8,25€ 82,5

% 1,75-% 10,0€ 17,5-€ 100

===

Seite 20


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• Die äquivalente Alternativinvestition am Kapitalmarkt sind nicht Anleihen (Staatsanleihen quasi ohne Risiko), sondern Unternehmensanteile.

• Die Rendite aus der Anlage in Unternehmensanteile besteht regelmäßig aus grundsätzlich steuerfreien Kursrenditen und steuerpflichtigen Dividendenrenditen(Steuerliche Situation vor der Steuerreform 2008).

• Die unterschiedliche steuerliche Behandlung von Kurs- und Dividendenrenditen muss auch im Kapitalisierungszins berücksichtigt werden.

• Dies kann z.B. erfolgen auf Basis der Renditegleichung des Capital Asset PricingModels mit Steuerberücksichtigung (Tax-CAPM nach Brennan).

Risikoäquivalenz – Kapitalisierungszinsfuß Seite 21


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)1())(( EStjfMfnStj srrrr −⋅⋅−+= β

ESt

j

M

f

nStj

s

r

r

r

β

= Alternativrendite der Vergleichsinvestition j nach Steuern

= Rendite des risikofreien (festverzinslichen) Wertpapiers vor Steuern

= Rendite des (Aktien)Marktportfolios vor Steuern

= Betafaktor der (risikoäquivalenten) Vergleichsinvestition

= persönlicher Einkommensteuersatz

Vom Standard-CAPM zum Tax-CAPM I

Die Standard-Formel des CAPM (IDW S 1 a.F.) und das Problem der pauschalen Besteuerung

Drukarczyk, J.: Die undifferenzierte Kürzung von Basiszins und Risikozuschlag um den Einkommensteuersatz dürfte nicht generellrichtig sein (Unternehmensbewertung, 2003, S. 305)

Seite 22


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MESt

MnSt

M

jEStfnSt

MfEStnStj

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srrrsr

⋅−+=

⋅−−+⋅−=

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)))1(()1( β

M

M

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nStj

dk

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r

β

= Alternativrendite der Vergleichsinvestition j nach Steuern

= persönlicher Einkommensteuersatz

= Rendite des risikofreien (festverzinslichen) Wertpapiers vor Steuern

= Rendite des (Aktien)Marktportfolios nach Steuern

= Betafaktor der (risikoäquivalenten) Vergleichsinvestition

= (unversteuerte) Kursgewinnrendite des Marktportfolios

= Dividendenrendite (zurzeit hälftige Belastung mit Einkommensteuer) des Marktportfolios

Vom Standard-CAPM zum Tax-CAPM II

Die erweiterte Formel des Tax-CAPM (IDW S 1 2005)

Wagner, W. u.a.: Weiterentwicklung der Grundsätze zur Durchführung von Unternehmensbewertungen (IDW S 1), WPg 2004, S. 893

Seite 23


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jEStfMEStvSt

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M

jEStfMESt

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β

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Wagner W. u.a., Weiterentwicklung der Grundsätze zur Durchführung von Unternehmensbewertungen (IDW S 1), WPg 2004, S. 893

Vom Standard-CAPM zum Tax-CAPM III

Zur Differenzierung von Kursrendite und Dividendenrendite imTax-CAPM (IDW S 1 2005)

Seite 24


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Vom CAPM zum Tax-CAPM IV

HalbeMarktrisikoprämie Steuern

Dividenden

nachSteuern

BasiszinssatzKursgewinnesteuerfrei

Risiko (Volatilität der Rendite)

Bas

iszi

nssa

tz

nach

Ste

uern

Mar

ktris

ikop

räm

ie

nach

Ste

uern

Ren

dite

(in

%)

Seite 25


14. November 2007


Bestandteile des Kapitalisierungszinssatzes: Basiszins und Risikozuschlag

Basiszinssatz – Festlegung mittels quasi risikoloser Staatsanleihen

• Frühere Methodik: Ausgangsgröße Anleihen mit ursprünglich 30 Jahren Laufzeit plus Prognose der Anschlussverzinsung (nach 30 Jahren)

• Seit 2005: Verwendung von Zinsstrukturkurven mittels veröffentlichter Kapitalmarktstatistik der Deutschen Bundesbank

• Ableitung aus Nullkuponanleihen anhand der allgemein anerkannten Nelson-Siegel-Svensson-Methodik

• Laufzeitäquivalente Zinssätze für die Diskontierung der periodenspezifischen Zahlungsströme

• Berechnung eines barwertäquivalenten Einheits-Basiszinssatzes

Risikoäquivalenz – Kapitalisierungszinsfuß I Seite 26


14. November 2007


Risikoäquivalenz – Kapitalisierungszinsfuß IIVergleich von Anleiherenditen und Nullkupon-Renditen

1,50%1,70%1,90%2,10%2,30%2,50%2,70%2,90%3,10%3,30%3,50%3,70%3,90%4,10%4,30%

1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29

Laufzeit in Jahren

Ren

dite

in %

normale AnleiherenditenNullkupon-Renditen

• Normale Anleihen: Stetige Kuponzahlungen während der Laufzeit der Anleihe

• Nullkuponanleihen: Zahlungsstrom nur am Ende der Laufzeit

• Laufzeitäquivalente Diskontierung ist durch die periodenspezifischeDiskontierung erfüllt.

• Basiszinsempfehlung für Stichtage ab 1.11.2007 = 4,5%

Seite 27


14. November 2007


Unternehmenssteuerreform 2008


Überblick Unternehmenssteuerreform 2008

Ziele der Unternehmenssteuerreform 2008

Einheitliche Steuerbelastung

unabhängig von der Rechtsform

Erhöhung der Standortattraktivität

Schaffung von Anreizen, Gewinne

im Inland zu versteuern

Seite 29


14. November 2007


Wesentliche bewertungsrelevante ÄnderungenUnternehmenssteuern

• Bei Vorliegen bestimmterTatbestandsmerkmalewird steuerlicheAbzugsfähigkeit des Zinsaufwands auf 30 % des „steuerlichen “EBITDA begrenzt

Zinsschranke

• Keine Abzugsfähigkeit als Betriebsausgabe

• Reduktion Gewerbesteuermesszahl von 5,0 % auf 3,5 %

• Hinzurechnung von 25% aller Zinsaufwendungen (früher 50% der Dauerschuldzinsen)

• Hinzurechnung von 25% der Finanzierungsanteile aus Miet-, Pacht-, Leasing- und Lizenzaufwendungen (Schätzung der Anteile durch pauschale Quoten)

Gewerbesteuer

• Reduktion Körperschaft-steuersatz von 25 % auf 15 %

• Keine Abzugsfähigkeit der Gewerbesteuer als Betriebsausgabe

Körperschaftsteuer

Seite 30


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Besteuerung der von natürlichen Personengehaltenen Anteile an Kapitalgesellschaften

ASTV

TV---

HVHVKursgewinne

ASTVHVHVDividenden

Privat-vermögen

Betriebs-vermögen

Privat-vermögen

Betriebs-vermögen

Anteile gehalten im

Ab 2009Bis einschl. 2008

Legende:

HV: Halbeinkünfteverfahren

AS: Abgeltungssteuer

TV: Teileinkünfteverfahren

Abhängig von Beteiligungsquote (§17 EStG)

Seite 31


14. November 2007


Besteuerung von natürlichen Personen: Abgeltungssteuer und Teileinkünfteverfahren

Abgeltungssteuer

• Steuersatz 25% zzgl. SolZ• Geltungsbereich ab 2009 (Zuflussprinzip):

-Zinserträge-Dividenden-Veräußerungsgewinne (für Neubestände ab 1. Januar 2009)

Teileinkünfteverfahren

• Besteuerung von 60% der Dividendenerträge und Veräußerungsgewinne mit dem persönlichen Steuersatz

• 60% der mit den Einkünften in Zusammenhang stehenden Aufwendungen können als Betriebsausgaben geltend gemacht werden

Seite 32


14. November 2007


Der IDW ES 1 in der Fassung 2007


Zentrale Aussagen des IDW ES 1 i. d. F. 2007

Was bedeutet dies?

Bestätigung derBewertungskonzeption des IDW S 1 (2005)

Bewertungsrelevanz persönlicher Steuern

Abkehr von der Vollaus-schüttungshypothese

Konzeptionelle Klarstellung des IDW S 1 (2005)

Berücksichtigung der Informationsbedürfnisse der Adressaten

Anlassbezogene Typisierung von persönlichen Steuern

Internationale Kompatibilität

Berücksichtigung persönlicher Steuern auf Anteils-eignerebene:

A) mittelbarB) unmittelbar

Seite 34


14. November 2007


Unmittelbare Typisierung Mittelbare Typisierung

Unternehmerische InitiativenFokus/Anwendung Aktien- und umwandlungsrechtliche Fälle

AlternativrenditeRendite vor persönlichen Steuern des unmittelbar typisierten Anteilseigners

Rendite nach persönlichen Steuern des typisierten

Anteilseigners

steuerliche Verhältnisse Gesamtheit allerKapitalmarktteilnehmer

Inländische unbeschränkt steuerpflichtige natürliche

Person

Anlassbezogene Typisierung nach IDW ES 1 i. d. F. 2007

Kapitalmarktmodelle CAPMTax-CAPM

Seite 35


14. November 2007


Auswirkungen auf wesentliche Bewertungsparameter

Marktrisikoprämie

Basiszins

Marktrisikoprämie nach persönlichen Ertragsteuern (Marktreaktion)

Marktrisikoprämie vor persönlichen Ertragsteuern (Marktreaktion)

AbgeltungssteuerKeine explizite Berücksichtigung

Tax-CAPMCAPMRendite-Risiko-Zusammenhang

Unternehmenssteuern

Veräußerungsgewinn-besteuerung

Sind zu berücksichtigen

Berücksichtigung einer effektiven Gewinnbesteuerung

Keine (aber Einfluss auf Alternativrenditen (Nenner))

AbgeltungssteuerKeine (lediglich Einfluss auf Alternativrenditen (Nenner))

Dividenden-besteuerung

Nenner

Zähler

Unmittelbare Berücksichtigung persönlicher Ertragsteuern (typisierter Anteilseigner)

Mittelbare Berücksichtigung persönlicher Ertragsteuern (gesamter Kapitalmarkt)

unbeschränkt einkommensteuer-pflichtiger Inländer

Seite 36


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Zähler: Kursgewinne und Veräußerungs-gewinnbesteuerung (unmittelbar typisierter Inländer)

• Realisierte Kurs-/ Veräußerungsgewinne unterliegen Abgeltungssteuer• Ansatz einer effektiven Kurs-/ Veräußerungsgewinnbesteuerung

sachgerecht:- Jährliche Realisierung der Kurs-/Veräußerungsgewinne:

=> effektive Besteuerung = nominale Besteuerung- Mittel- bis langfristige Haltedauer von Unternehmensanteilen

=> Steuerstundungseffekt=> effektive Besteuerung < nominale Besteuerung

• Effektive Steuerlast in Abhängigkeit von Haltedauer und Kursrendite*

• Effektive Veräußerungsgewinnbesteuerung für typisierten Anteilseigner: 12,5% + SolZ

*Vgl. Wiese (2007): Unternehmensbewertung unter neuen steuerlichen Rahmenbedingungen, Working Paper.

Haltedauer (in Jahren)1 5 10 20 30 40 ∞

1% 25% 25% 24% 23% 22% 22% 0%k 5% 25% 23% 21% 18% 15% 13% 0%

9% 25% 22% 19% 14% 11% 8% 0%

Seite 37


14. November 2007


Rendite

Risiko

C A

B

Effizienzlinie (effiziente Portfolios)D

P1

P2

Grundlagen der Kapitalmarkttheorie Portfolioselektion

Seite 38


14. November 2007


Rendite

Risiko

Marktportfolio

Kapitalmarktlinie

Grundlagen der KapitalmarkttheorieMarktportfolio und CAPM

Marktrisikoprämie =

Rendite Marktportfolio – Rendite risikoloser Zins

RisikofreierBasiszins

Marktrendite

Seite 39


14. November 2007


Rendite

Risiko

CAPM und Tax CAPM im Halbeinkünfteverfahren

MRP vor Steuern 4,5%

rf (1-0,35)(volle Steuer)

Marktrisikoprämie 5,5%

Besteuerung Marktrendite: Hälftige Besteuerung der Dividendenanteils (≈8,8%)

β=1

vor Steuernach Steuer

rf

Seite 40


14. November 2007


Rendite

Risiko

rf

CAPM und Tax CAPM bei Einführung der Abgeltungssteuer

rf (1-0,25)

Volle Besteuerung des Marktportfolios (Dividenden- und Kursrendite durch

Abgeltungssteuer)

β=1

nach Steuer

rf (1-0,35)

vor Steuer

Änderung der persönlichen SteuernAnpassung der Renditeforderungen vor Steuern

Aber: Steueränderungen gelten nur fürdeutsche Anteilseigner

Marktreaktion auf diese Anpassung durch den Gesamtmarkt

Seite 41


14. November 2007


Rendite

Risiko

rf

rf (1-0,25)

β=1

MRP 5%

MRP 5,0%

CAPM und Tax CAPM bei Einführung der Abgeltungssteuer

vor Steuer

nach Steuer

Seite 42


14. November 2007


Mögliche Entwicklungslinien der Marktrisikoprämie vor und nach persönlichen Ertragsteuern

4,75

3,09

4,50

5,50

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

CAPM Tax-CAPM

9,25 %8,59 %

4,753,50

5,62

5,50

10,37 %

9,00 %

CAPM Tax-CAPM

4,753,50

5,00

9,75 %

8,50 %

5,00

4,753,50

5,85

5,00

8,50 %

4,753,50

5,00

9,75 %

8,00 %

4,50

Basiszins Marktrisikoprämie

Renditeforderung typisierter

Anteilseigner

10,60 %

Ausgangsbasis imHalbeinkünfteverfahren

Schritt 1:Abgeltungssteuer auf Zinserträgeund Dividenden (Bewertungsstichtag bis zum 31.12.2008)

Schritt 2:effektive BesteuerungVeräußerungsgewinne (Bewertungs-stichtag ab dem 01.01.2009)

7,1%13,2%

12,8%19,8%

17,9%

CAPM Tax-CAPM CAPM Tax-CAPM CAPM Tax-CAPM

Modellhafte Marktanpassung

Renditeforderung typisierter

Anteilseigner

Modellhafte Marktanpassung

Seite 43


14. November 2007


Der Unternehmenswert im Spannungsfeld der Unternehmenssteuerreform 2008

UnternehmenswertZähler

Nenner Nenner

Zähler

Mitt

elba

re T

ypis

ieru

ng Zinsschranke

GewSt nicht als Betriebsausgabe

Abschaffung degressive Afa

Verbreiterung Bemessungsgrundlage (nicht Dauerschuldzinsen & Finanzierungsanteile

Mitt

elba

re T

ypis

ieru

ng

Höhere Marktrisikoprämie (5,0% statt 4,5%)

Mitt

elba

r

Mitt

elba

r

Niedrigere GewSt-Messzahl

Geringere Hinzurechnung von Dauerschuldzinsen

Niedriger KSt-Satz

Höhere Besteuerung der Dividenden

Besteuerung Veräußerungsgewinne

+/- Teileinkünfteverfahren

Unm

ittel

bare

Typi

sier

ung

Unm

ittel

bare

Typi

sier

ung

Höherer BasiszinsUnm

ittel

bar

Geringere Marktrisikoprämie (5,0% statt 5,5%)

Unm

ittel

bar

PersG: höherer GewSt-Anrechnungsfaktor

PersG: Thesaurierungsbegünstigung

+/- Teileinkünfteverfahren

Wertent-wicklung

Seite 44Universität Mannheim

Lehrstuhl für ABWL und Wirtschaftsprüfung14. November 2007


Zusammenfassung und Fazit


• Unternehmensbewertungen in vielen Fällen werden durch den IDW Standard 1 (IDW S1) zur Unternehmensbewertung zentral geprägt

• Hierzu zählen insbesondere auch rechtlich normierte Unternehmensbe-wertungsanlässe, etwa im Rahmen des Aktienrechts (§§ 304, 305 AktG)

• Die Überarbeitung des IDW S1 2000 wurde erforderlich wegen der beschränkten Umsetzung der Äquivalenzgrundsätze und der erforderlichen Berücksichtigung von empirisch beobachtbaren Kapitalmarktdaten

• Die Neuerungen des IDW S1 in der Fassung 2005 betreffen vorwiegend

• die Annahme einer alternativen Verzinsung in Unternehmenstiteln,• die Anwendung des Halbeinkünfteverfahrens in Zähler und Nenner,• die Berücksichtigung empirisch nachgewiesener Kapitalmarktdaten• den Ersatz der Vollausschüttungshypothese

Zusammenfassung und Fazit I Seite 46


14. November 2007


• Durch die Berücksichtigung des Halbeinkünfteverfahrens im Nenner ergibt sich (cet. par.) ein vergleichsweise höherer Kapitalisierungszinssatz

• Konsistente Umsetzung der Theorie in der Bewertungspraxis durch konkrete Empfehlungen des IDW zu Ausgangsgrößen wie z.B.

• Neuere Annahmen zu Basiszins (momentane Empfehlung 4,5%) • Marktrenditen

• Ausschüttungsannahmen in Anlehnung an die Unternehmensplanung unter Berücksichtigung vergleichbarer Unternehmen (z.B. Dax 48,2%)

• Zwischenergebnis 2005: Die Berücksichtigung dieser Ergebnisse in der Neufassung des IDW S 1 2005 wird in der Tendenz zur Ermittlung geringerer Unternehmenswerte führen als in der alten Fassung (vgl. Pressemitteilung 11/04 des IDW)

Seite 47


14. November 2007

Zusammenfassung und Fazit II


Neufassung der Grundsätze zur Unternehmensbewertung IDW ES 1 i. d. F. 2007 • Unternehmenssteuerreform 2008 als Anlass zur weiteren Überarbeitung

der Grundsätze zur Unternehmensbewertung

• Konzeptionelle Klarstellung zur differenzierten Berücksichtigung von persönlichen Steuern:

Unmittelbare Typisierung Mittelbare Typisierung

Unternehmerische Initiativen

Keine explizite Berücksichtigung persönlicher Ertragsteuern (steuerliche Verhältnisse aller

Kapitalmarktteilnehmer)

Explizite Berücksichtigung persönlicher Steuern (inländische, unbeschränkt steuerpflichtige

natürliche Person)

Aktien- und umwandlungsrechtliche Fälle

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14. November 2007

Zusammenfassung und Fazit III


Auswirkungen auf Unternehmenswerte ab 10/2007 und Ausblick

• Vielfältige, teilweise gegenläufige Auswirkungen auf die finanziellen Nettozuflüsse in der Besteuerungskette bis zum Anteilseigner

• Konkrete Auswirkungen von Verhältnissen des Einzelfalls abhängig

• Dies gilt c. p. auch für Ermittlung von Unternehmenswerten gemäß IDW RS HFA 10

• Per Saldo 2007: keine erheblichen Auswirkungen auf die Höhe des gemäß IDW ES 1 2007 ermittelten objektivierten Unternehmenswerts

• Ausblick: Weitere Konvergenzbestrebungen zwischen Rechtsprechung und Betriebswirtschaft, insbesondere bei rechtlich geprägten Bewertungsanlässen erforderlich

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14. November 2007

Zusammenfassung und Fazit IV



PricewaterhouseCoopers –Internationaler Unternehmensverbund

Leistungsspektrum Globale Präsenz in 150 Ländern . . . Branchengruppen

. . . mit rund 145.000 Mitarbeitern

Assurance

Advisory

Tax

Financial Services

Energy

Technology, InformationCommunications &

Entertainment

Public Services

Chemicals & Pharma

Transportation &Logistics & Tourism

Consumer &Industrial Products

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Einstiegsprogramm Deal Services


Die Eckdaten des Programms

• Starttermin: Jeweils 1. April oder 1. Oktober

• Laufzeit: 12 Monate mit unbefristetem Vertrag

• Drei Einsatzbereiche für die Dauer von jeweils vier Monaten:

- Transaction Services (Assurance)

- Valuation & Strategy (Advisory)

- Mergers & Acquisitions (Advisory)

• Systematische Aus- und Weiterbildung; begleitendes Mentoring

• Vier Einsatzorte: Frankfurt / Düsseldorf / München / Hamburg

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Station 1

Station 2

Station 3

Einführungsveranstaltung und 1. Schulungswoche

2. Schulungswoche:

Erfahrungsaustausch: Ende Januar

Erfahrungsaustausch: Ende Mai

Erfahrungsaustausch: Ende September

12 M

onat

e

Das Einstiegsprogramm im Überblick

Gemeinsame Entscheidung über zukünftigen Einsatzbereich

1. Feedbackgespräch

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Unsere Erwartungen

• überdurchschnittlich abgeschlossenes Hochschul-studium mit Schwerpunkten in Rechnungslegung, Wirtschaftsprüfung, Banken, Finanzierung und Investition

• erste praktische Erfahrungen in Bereichen wie Corporate Finance, M&A, Unternehmens-bewertung, Wirtschaftsprüfung

• sehr gute Englischkenntnisse

• Beratungskompetenz

• Teamfähigkeit

• Lern- und Entwicklungsbereitschaft

• unternehmerisches Denken und Handeln

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Ansprechpartner

PricewaterhouseCoopers AG Wirtschaftsprüfungsgesellschaft

Bianca BeckerAssurance, PersonalreferentinTelefon: 069 9585 - 1561

Dr. Rainer JägerWirtschaftsprüferAdvisory, DirectorTelefon: 069 9585 - 5703

Andreas FertigTax, Senior AssociateTelefon: 069 9585 - 6205

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pwc

Documents

Aktuelle Aspekte der Unternehmensbewertung nach IDW …unternehmensbewertungen.info/Unternehmensbewertung.pdf · (IDW RS HFA 16) Transaktions- ... nach IDW RS 10 (Beteiligungsbewertung)