Exchange Traded Funds

5/10/2018 Exchange Traded Funds - slidepdf.com

http://slidepdf.com/reader/full/exchange-traded-funds-559dfe446361f 1/6

Exchange Traded Funds

Börsen-Zeitung, 17.9.2011In den vergangenen zwei bis dreiJahren ist ein Thema im Zusammen-hang mit Exchange Traded Funds(ETF) immer wieder diskutiert wor-den: Gibt es zu viele oder zu wenigeETF? Weltweit liegt die Anzahl derETF bei rund 3 000. In Deutschlandist die Marke 800 bei den auf Xetragelisteten ETF längst durchbrochen

worden. Nimmt man die Mehrfach-listings quer durch Europa hinzu, soergeben sich über 4 000 Listings bei1200 ETF in Europa insgesamt.Nach Auffassung mancher Beobach-

ter und Kommentatoren gibt es da-her nicht nur zu viele ETF insge-samt, sondern mitunter auch zu

viele ETF auf ein und demselben In-dex. Das bekannteste Beispiel ist derEuroStoxx50, bei dem die Anzahlder vergebenen Lizenzen das Dut-zend längst überschritten hat. Washat es also auf sich mit dem Zuviel?Oder dem Zuwenig?

Bewährte Aussagen schwierig

Zurzeit ist es schwierig,irgendwel-che verlässlichen Aussagen zur zu-

künftigen Entwicklung der Kapital-märkte zu treffen. Seit Anfang Au-gust hat die Schuldenkrise die Wert-papiermärkte (mal wieder fest) imGriff. Waren zu Anfang des Jahresnoch Aktien oder ETF auf EmergingMarkets stark gefragt, so ändertesich dies zugunsten europäischerStandardmärkte im Mai und Juni.Hintergrund waren die in den Emer-gingMarkets aufkommenden Inflati-onsbefürchtungen, allen voran inChina und Brasilien. Mit der Herab-stufung der USA auf „AA+“ am 5.

August kommt hinzu, dass ein Dou-ble Dip bzw. eine neuerliche Rezes-sion nicht nur die USA treffen

würde, sondern die gesamte Welt- wirtschaft. Und ganz besondersEmerging Markets. Folge: AndereThemen und damit andere ETF sindgefragt.

Flucht in Large Caps

Alsim März2000 dieJahrhundert-Tech-Blase platzte, gabes im Vorfelddurchaus schon starke Bewegungenaus den meist überbewerteten undmarktengen Internetaktien in liqui-dere Anlagen und ETF. Damit be-gann der eigentliche Siegeszug derExchange Traded Funds, die es seit1993 in den USA gibt, auch wennETF erstmals 1989 in Kanada aufge-legt wurden. So auch in den vergan-genen Wochen: Die Favoriten vongestern wie exotische Schwellenlän-der wurden gegen Standardaktien-märkte getauscht. InsbesondereDax-ETF erfreuten sich stark zuneh-

mender Aufmerksamkeit. Die anhal-tende Unsicherheit insbesondere inden letzten Tagen führt nun dazu,dass Investments in Aktien-ETF undzum Teil auch in Renten-ETF abge-baut werden und geldmarktnaheoder ETF auf den Eonia bevorzugt

werden. Letztere erlauben es, Liqui-dität einfach und kostengünstig zuparken.

Verkürzte Anlagehorizonte

Wie auch schon in der Vergangen-heitgeht mit starken Marktbewegun-

gen eine Verkürzung der Anlagehorizonte einher.Im Jahre 2008, nachdem Zusammenbruch vonLehmanBrothers,er-reichten die Volatilitä-ten neue, bis dahin noch

nicht gekannte Höchst-stände. Am 16. Oktober2008 notierte der VDaxbei 74, der VIX stiegüber81. Anlageentschei-dungen wurden mit im-mer kürzeren Halteperi-oden getätigt. Hinzukommen die vielen

Trendfolgemodelle, die sich seitdemetabliert haben. Außerdem wurdefürviele Investoren regelbasiertes Ri-sikomanagement immer mehr zurSelbstverständlichkeit. Da ETF für viele dieser Anwendungensehr geeig-net sind, oder sie gar erst ermögli-chen, erschließen sich ETF immermehr Einsatzgebiete. Und die Nach-frage nach neuen, zusätzlichen ETFsteigt weiter.

Größenbeschränkungen

Immer mehr Dachfondsmanager

nutzen ETF. Dies ist in einer Studieder Ratingagentur Morningstar ge-rade erst einmal mehr bestätigt wor-den. Dabei stehen insbesondereFondsmanager von auf ETF speziali-

sierten Dachfonds vor einer großenHerausforderung: Sie dürfen ETF

nur bis zu einem gewissen prozen-tualen Anteil am ETF Fondsvermö-genselbst erwerben.Bei derKonzen-tration auf nur ein Thema im Dach-fonds müssen zudem unterschiedli-che Emittenten aufgenommen wer-den. Vor diesem Hintergrund ist esinstitutionellen Investoren daran ge-legen, mehr als nur einen ETF zu ei-nem Thema zu haben. Hinzukommt, dass sich seit der LehmanPleite auch das Anlegerverhalten ge-nerell verändert hat.Stand früher al-leine die Streuung über Länder,Branchen, Regionen oder Rohstoffeim Vordergrund, so ist heute die Di-

versifikation überAnbieter gang und

gäbe. Wie ein Blick in diese Sonder-beilage der Börsen-Zeitung sofort

verrät, gibt es inzwischen ETF-The-men, die vor wenigen Jahren nochundenkbar waren. Dazu beigetragenhabennichtnur sichverändernde Ka-

pitalmärkte, die andere Vorgehens- weisen von Investoren erfordern,sondern auch die stete Weiterbil-dung vonAnlegern(FinancialEduca-tion). Besonders deutlich wird dasbei den Themen ETF auf festverzins-liche Wertpapiere und Short-ETF.Gerade Letztere finden immer mehr

Anhänger, da sie es dem eher kurz-fristig handelnden Investor erlau-ben, von fallenden Kursen zu profi-tieren. Natürlich setzen Short-ETF,mit oder ohne Hebel, den risikobe-

wussten und aufgeklärten Anleger

voraus. Das Gleiche gilt übrigensauch für die umgekehrte Variante,also Leveraged-ETF.

Aber es sind nicht nur Strategie-ETF, die im Fokus von Anlegern ste-hen: In einem Umfeld extrem niedri-ger Zinsen werden für viele AnlegerDividenden interessant. Als natürli-che Konsequenz ist die Nachfragenach ETF auf Dividendenstrategiengestiegen.

Zwischenfazit – Es gibt offensicht-lich Nachfrage nach Themen, dieETF zum Teil noch nicht abdeckenoder wo ein oder zwei ETF-Anbieteralleine den Kundenwunsch und das

veränderte Kundenverhalten nichtbefriedigen können. Also gibt es zu

wenige Exchange Traded Funds.

Kosten im Niedrigzinsumfeld

Nicht nur Privatanleger tun sichschwer in einem Umfeld, in dem die

Inflationsrate für Deutschland 2,4%beträgt,der Ertrag auseiner zehnjäh-rigen Bundesanleihe aber auf 2,3%gefallen ist. So geschehen im Juli2011. Das Resultat war eine real ne-gative Verzinsung. Damit geratenaber auch Kosten in den Vorder-grund, dennWertentwicklungist im-mer nach Kosten (und Steuern). An-leger, die sich dieser Mechanik be-

wusst sind, suchen nach immerneuen Möglichkeiten, mittels ETFKostenweiterzu reduzieren. Die For-derungen nach einem erweiterten,über ETF abzudeckenden Anlageho-rizont werden lauter und resultierenin entsprechenden Angeboten. Ganzdeutlich wird diese Entwicklung beiETF auf festverzinsliche Wertpa-piere: Nach Plain-Vanilla-Bond-ETFund ETF auf verschiedene Laufzeit-segmente folgten Pfandbrief-ETFund Corporate-Bond-ETF. Inzwi-schenist das Produktspektrum ange-

kommen bei High-Yield-Emerging-Markets-Bonds, in US-Dollaroder lo-kalenWährungen. Anneuen Konzep-ten wird gefeilt.

Nicht mehr wegzudenken

Open Architecture ist ein Begriff,der seit etwa Mitte der 90er Jahrenicht mehr aus dem Vokabular deraktiven Fondswelt wegzudenken ist.Zeitweise war es sogar Mode, denhauseigenen Fondsanbieter alsKontraindikator zu sehen oder mit-tels Open Architecture nachzuwei-sen, dass eine vollkommene Unab-hängigkeit von institutseigenen Mei-nungen bestand. Bei ETF scheint

sich eine ähnliche Vorgehensweiselangsam herauszuarbeiten. Zwar be-mühen sich viele ETF-Anbieter da-rum, in den eigenen Private-Ban-king-Einheiten besonders stark undprominent vertreten zu sein, aller-

dings gibt es diesbezüglich zuneh-mend Vorbehalte von der Kunden-seite. Immer mehr vermögende Pri-

vatkunden wünschen eine Streuungüber ETF-Anbieter.

Keine Sorge, hier soll nicht diealte Diskussion um aktiv versus pas-siv aufgegriffen oder aufgewärmt

werden. Dass das aktive Verwalten

von Fonds gerade auch wegen derKostenstruktur schwierig sein kann,soll nicht in Abrede gestellt werden.

Viel eher geht es um operative Kos-ten. Für viele institutionelle Anlegerspielen Kosten inzwischen eine sogroße Rolle, dass kleinere Mandatenur noch passiv mit ETF abgebildet

werden. Denn dadurch werden zweiFliegenmit einerKlappe geschlagen:Das Fondsmanagement kann sichauf seine Kernkompetenzen konzen-trieren und die Performance verbes-sert sich allein dadurch, dass Kostengar nicht erst entstehen.

Der Privatanleger kann diesemTrend mittlerweile folgen: Preisgüns-tige oder oft sogar kostenlose ETF-Sparpläne zur regelmäßigen Abde-ckungvon Basisanlagen undsehr ak-tive Anlagen in Bereichen, in denensich der Anleger gut auskennt oder

wo er mit hoher Konfidenz für sicheinezusätzliche Wertentwicklung ge-nerieren kann.

Fazit: Was heißt das nun alles fürdie Ausgangsfrage, ob es nämlich zu

viele oder zu wenige ETF gibt? Auch wennes darauf sicherlich keineletzt-gültige Antwort gibt,so sollte dasGe-schilderte doch gezeigt haben, dasses eher Nachfrage nach mehr alsnach weniger ETF gibt. Und genaudasist dieErfahrung, diewirin unse-rentäglichenKundengesprächen ma-chen. Für institutionelle Anlegerstellt sichdie Frageohnehin eheran-ders: Meist nutzen sie die mehr oderminder gleiche Anzahl an ETF, nurdie abgedeckten Themen verändernsich. Die Möglichkeit, einfach und

schnell zwischen ETF umallokierenzu können, ist aber gerade die we-sentliche Eigenschaft von ETF. BeiderVielzahlvon ETF aufeinundden-selben Index wird der Markt und dieNachfrage das Überleben des einzel-nen ETF regeln.

Ein wenig wie mit Autos

ImEndeffekt istes mitETF einwe-nigwiemit Autos:Fahre icheinen fe-schen 4-Zylinder in Silber, so brau-che ich in dem Moment weder ein

Auto mit einem größeren Motor,noch ein rotes, grünes, schwarzes

oder weißes Fahrzeug. Morgen magdas schon ganz anders aussehen.Und so ist das auch bei ETF: Unter-schiedliche Präferenzen erfordern insich schnell und stark veränderndenMärkten andere Lösungen. Dahergibt es eher ein Zuwenig an ETF alsein Zuviel.

Wenn zu viel zu wenig istNachfrage nach eher mehr als nach weniger ETF – Unterschiedliche Präferenzen erfordern in sich schnell verändernden Märkten andere Lösungen

VonThomas Meyerzu Drewer

Head of ComStage ETFs

„Bei der Vielzahl vonETF auf ein und denselben Index wird der Markt und die Nachfrage das Überleben des einzelnen ETF regeln.“

„Die Forderungennach einem erweiter-

ten, über ETF abzudeckenden Anlagehori- zont werden lauter und resultieren inentsprechendenAngeboten.“

AUS DEM INHALT

Wenn zu viel zu wenig istVon Thomas Meyer zu Drewer B1

Nie waren ETFbesser als heuteVon Juergen Fritzen B 4

Mit Strategieindizes besserals der Markt seinVon Konrad Sippel B 2

Volatilität als eigeneAnlage-Klasse nutzenVon Heike Fürpaß-Peter B5

Mit nur einem Trade das Risikokostengünstig breit streuenVon Andreas Fehrenbach B 2

In die Konsumkraft derSchwellenländer investierenVon Thorsten Michalik B5

Renten-ETF machen Anleiheneinfach investierbarVon Blanca König B3

Alpha-Suche ist mit derErfolgsstory ETF nicht beendetVon Carsten Riester B6

Transparenz sichert dauerhaftdas Vertrauen der AnlegerVon Rainer Riess B4

Sonnabend, 17. September 2011 Sonderbeilage Börsen-Zeitung Nr. 180 B1



Börsen-Zeitung, 17.9.2011Der Aktienmarkt verkraftet die Zins-

wende, darin sind sich Experten ei-nig. Doch welche Folgen ergebensich für Renten? Die Ertragspoten-ziale aus einem über 20-jährigenZinssenkungszyklus scheinen ausge-schöpft.

Unterschiedlicher könnten die wirtschaftlichen Rahmenbedingun-gen in den europäischen Ländernkaum sein. Eine Arbeitslosigkeit vonüber 20 %, konjunkturelle Stagna-tion, Häuserpreise auf Talfahrt undeine ausufernde Verschuldung der

öffentlichen und privaten Haushalte– um nur einige Probleme der Spa-nier zu nennen. In Portugal sieht dieLage nicht besseraus.Trotzeines be-schlossenen harten Sparprogrammssetztedie RatingagenturMoody’s An-fangJuli die Kreditwürdigkeit portu-giesischer Staatsanleihen gleich um

vier Stufen herab, von Baa1 auf Ba2– auf „Non-Investment Grade“ bzw.„Ramschniveau“. Dass sich die Lage

Griechenlandsnoch dramatischerge-staltet, ist kein Geheimnis.

Gefahr steigender Preise

Völlig anders präsentiert sich da-gegen Deutschland. Ein reales Wirt-schaftswachstum von 3,6% im Jahr2010 und weiter stabile Prognosen von 3,2% und 1,8% für die Jahre2011 und 2012. Dazu fallende Ar-beitslosenquoten von knapp 12,0%im Jahr 2005 auf aktuell 7,0% imzweiten Quartal 2011 – Tendenz weiter sinkend. Als Folge des rasan-ten Wachstums schwebt über allden rosigen Aussichten für Deutsch-land die Gefahr steigender Konsu-mentenpreise. Lag die Inflationsratebundesweit 2010 noch bei 1,15%,prognostiziert die DekaBank für2011 eine Inflation von rund 2,6%, womit sich der Preisauftrieb dem jüngsten Höchststand vom Oktober

2008 annähert, als kurz vor Aus-bruch der Weltwirtschaftskrise diePreise in Deutschland um 2,8% zu-legten.

Traditionell ist in der deutschenÖffentlichkeit dieSorge um dieGeld-

wertstabilität stark verankert, undsomitist dasInteressean einemgeld-politischen Gegensteuern der Euro-päischen Zentralbank (EZB) sehrgroß. Die Notenbanker der EZB ste-cken jedoch in einer Zwickmühle:Sie sollten die Zinsenwegen steigen-der Inflation anheben, zugleich ver-schärfensie damitdie Lageder strau-chelnden Länder. Viele Expertensindsich abereinig,dass diezweijäh-rige Phase krisenbedingter Niedrig-

zinspolitik beendet ist und der ers-ten Zinsanhebung von 1 auf 1,25%

Anfang April weitere folgen werden.Betrachtet man die Auswirkungen

dieser Zinspolitik auf verschiedene Assetklassen, zeigen sich starke Un-terschiede, insbesondere zwischen

Aktien- und Renteninvestments. Voneinem über20-jährigen Zinssen-kungszyklus in Europahaben diePer-formances von Rentenindizes profi-tiert. Über einen Zeitraum von De-zember 1990 bis August 2010 er-zielte der deutsche RentenindexREXPaufgrundvon starken Kursstei-

gerungen eine durch-schnittliche jährlicheTo-tal-Return-Rendite von

über 13%. Im gleichenZeitraum fiel die Ren-dite fünfjähriger Bundes-anleihen auf unter1,5%. Auf diesem Ni-

veau waren die Ertrags-potenziale aus dem ne-gativen Zinstrendausge-schöpft.

Im Umfeld steigenderZinsen wirddie Total Re-turn Performance vonRenten, insbesondere

vonmittel undlang laufendenPapie-ren, spürbar unter Druck geraten.

Anders zeigtsichdas Bild beidenAk-tien.Eine ZinserhöhungwertenAna-lysten zunächst als positives Signalfür die Unternehmen. Der Schritt

wirdals Bestätigung für einerobusteKonjunkturgesehen, die ohne weite-ren geldpolitischen Stimulus aus-kommt.

Kein Geheimnis mehr

Spätestens seit Harry Markowitz Anfang der fünfziger Jahre die mo-derne Portfoliotheorie begründete,ist es kein Geheimnis mehr, dasseine gute Diversifikation Grundlage

jeder Geldanlage ist. Mit ihr kannnichtnur das Risikovermindert, son-dern auch der Ertrag gesteigert wer-den. Ein wichtiger Baustein dieserTheorie sind die unterschiedlichenKorrelationen zwischen Assetklas-sen und Märkten. Wer breit streut,nivelliert sein Risiko. Im Idealfall

wird der Verlust in einem Instru-ment durch den Gewinn eines ande-ren kompensiert oder sogar über-kompensiert. Exchange TradedFunds (ETF) bieten dabei die Mög-lichkeit, kostengünstig und effizientin ganze Märkte zu investieren. DasRisiko gegenübereinem Einzelinvest-mentwird mit nureinem Tradebreit

gestreut. Beim Aufbau eines ETF-Portfolios sind somit Korrelationenzwischen ganzen Märkten wichtigund können den Anleger bei der risi-kobezogenen Optimierung der In-

vestments unterstützen.

Börsenerfahrung bestätigt

MitBlickauf dielangfristigenKor-relationen wird die allgemeine Bör-senerfahrung bestätigt. Aktien undRentensindmit ca.– 0,4negativkor-reliert, eignen sich also gut, um einstabiles Portfolio aufzubauen. Durcheinegeschickte Beimischungvon Ak-tien zu einem bestehenden Renten-portfolio können Ertragspotenziale

gesteigert und gleichzeitig das Ri-sikokonstantgehaltenoder sogarge-senkt werden.

Korrelationen sind jedoch nicht sostabil, wie man früher angenommenhat, sie können sich in bestimmtenMarktphasen sogar umkehren. JenachMarktsituationkönnensich ver-schiedene Investments zunächst pa-rallel bewegen und zu einem späte-ren Zeitpunkt auseinanderlaufen.Für das erste Halbjahr 2010 weiseneuropäische Staatsanleihenbeispiels-

weise eine positive Korrelation von+0,5 zum EuroStoxx50 auf. DieseRichtungkehrtsichim zweitenHalb-

jahr um auf eine negative Korrela-tion von –0,3. Das Ausnutzen von

Korrelationsschwankungen kann un-ter Performance-Gesichtspunkten

vorteilhaft sein.

Richtiges Timing wichtig

Nebeneiner ausgewogenen Diver-sifikation spielt insbesondere bei Ak-tieninvestments das richtige Timingeine wichtige Rolle. Trendfolgemo-delle sind nützliche Hilfen, um dieProblematik des richtigen Zeit-punkts fürWertpapierkäufeund -ver-käufein denGriff zubekommen.Da-bei wirdversucht, ausdem Marktver-halten der Vergangenheit Schlüsseauf zukünftige Kursbewegungen zuziehen. Ziel ist es, die viel zitierteBörsenregel „The trend is yourfriend“ optimal zu nutzen. Grund-lage der Untersuchungen sind dabeihistorische Kursdaten, fundamen-tale Werte und Handelsvolumina.Durchdie Berechnung undKombina-

tion von Indikatoren sollen Signalegeneriert werden,die möglichstfrüh-zeitig nachhaltige Trendwechsel vo-raussagen.

Die einfachsten Trendfolgeindika-toren sind gleitende Durchschnitte.Eine Anlagestrategie kann sich bei-spielsweise wie folgt darstellen:Schneidet der Kurs des Dax seinen100-Tages-Durchschnitt von untennach oben, liegt ein Kaufsignal vor –der Investor kann in den ETFlabDAX investieren. Ein Verkaufssignalliegt vor, wenn der Kurs des Indexseine Durchschnittslinie entspre-chend von oben nach unten durch-bricht – dem Investor steht der Geld-markt-ETF ETFlab Deutsche BörseEUROGOV® Germany Money Mar-ket zur Verfügung. Über die letztenzwölf Jahre hätte diese Strategieeine Total Return Performance von12,34% pro Jahr erzielt, bei einer

Volatilität von 10,96%.

Von Februar 1999 bis Juli 2011hätte eine reine Buy-and-hold-Strate-gie auf den Dax eine Total ReturnPerformance von lediglich 3,43 %pro Jahr realisiert, bei einer Volatili-tät von 21,06%. Somit erhielt der

Anleger beim Trendfolgemodell diedreifache Performance wie bei derreinen Buy-and-hold-Strategie, beihalbem Risiko. Kritisch zu betrach-ten sindFehlsignale in Seitwärtspha-sen und die damit verbundenenTransaktionskosten,die dasGesamt-ergebnis der Strategie schmälernkönnen. Über die Nutzung von ETFlassen sich Trendfolgemodelle ein-fachauf ganzeMärkte undAssetklas-sen anwenden.

Börsen-Zeitung, 17.9.2011Investoren wissen sehr genau, wa-rum Alpha im griechischen Alphabet

vor Beta steht. Übersetzt in die Spra-che der Investoren steht der ersteBuchstabe fürZusatzrenditengegen-über der allgemeinen Marktentwick-lung. Diese sind in den vergangenenJahren immer wichtiger geworden.

Denn die Aktienmärkte schwankenerheblich stärker, und der langfris-

tige Aufwärtstrend, wie er dieMärkte beispielsweise noch in denneunziger Jahren auszeichnete,trägt nicht mehr. Während sich mitreinen Marktinvestments in Daxoder EuroStoxx50 damals noch at-

traktive jährliche Renditen erzielenließen,notierender deutscheund eu-ropäische Aktienmarkt heute weiter-hin unter den Höchstständen, die siezum Ende des New-Economy-Booms

vor rund zehn Jahren erreicht hat-ten.

Anleger müssen daher ihre Invest-mentstrategien verfeinern. Die ho-henMarktschwankungen mit Verlus-ten über nahezu alle Industrieseg-mente hinweg, wie beispielsweise inder Finanzkrise, haben zusätzlichdie Anforderungen an das Risikoma-nagement erhöht. In der wachsen-den Anzahl unterschiedlicher Strate-gieindizesfindenInvestorendie rich-tigen Instrumente, um ihr Portfoliostabiler aufzustellen und Zusatzren-

ditengegenüber dem Marktzu erzie-len oder die Investments zumindestgegen starke Schwankungen abzusi-chern.

Short- und Leveraged-Indizes

Die hohen Marktschwankungenund ein damit steigendes Anlageri-

sikosowie ein fehlenderstabiler Auf- wärtstrend an den Aktienmärktenim vergangenen Jahr-zehnt erfordern von den

Anlegern, unabhängig vom jeweiligen Markt-umfeld Renditen zu er-zielen. Ein Weg hat dieInvestoren dabei inneue Regionen, wie dieEmerging Markets, oderneue Anlageklassen,

wieRohstoffeoder Vola-tilität, geführt.Gleichzei-tig versuchen sie, dieMarktschwankungenüber inverse und gehe-belteInvestments auszu-

nutzen. Hierbei unterstützen sie vorallem Short- und Leveraged-Indizes.Die Indizes bilden die Wertentwick-lung des jeweils zugrunde liegendenMarktes invers odergehebeltauf täg-licher Basis ab.

DerShortDax® beispielsweisekor-reliert börsentäglich über einen Be-trachtungszeitraum von mehr als 20Jahrenmit –99,89%zum Dax® undbietet Investoren damit auf Tagesba-sis fast exakt die spiegelbildlicheWertentwicklung des deutschenWirtschaftsbarometers. Langfristigkann die Performance der Short-und Leveraged-Indizes jedoch stark

von der spiegelbildlichen oder gehe-belten Wertentwicklung des jeweilszugrunde liegenden Index abwei-chen. Dies hat mehrere Gründe. Auf-grundder täglichenprozentualen Be-trachtungsweise wirken sich identi-sche absolute Änderungen – je nachIndexstand – unterschiedlich aus.Beispielsweise stehen gleiche abso-

lute Entwicklungen im Index bei Ab- wärtsbewegungen für eine prozen-tual größere Wertänderung. Darü-ber hinaus werden bei der Berech-nungder Short-Indizes auchZinsein-nahmen berücksichtigt, weshalb siezusätzliche Erträgeerzielenund posi-tiv von der spiegelbildlichen Index-

entwicklung abweichen. Es emp-fiehlt sich also, diese Investmentseher kurzfristig einzusetzen und ge-nau zu beobachten.

Intensive Nutzung

Investoren akzeptieren diese Be-

sonderheiten von Short- und Levera-ged-Indizes.So zählen ExchangeTra-dedFunds(ETF) aufdiese Indizes re-gelmäßig zu den Produkten mit denhöchsten Handelsumsätzen an derDeutschen Börse. Im ersten Quartaldieses Jahres schafften es beispiels-

weise sowohl ein ETF auf den Short-Dax als auch ein Produkt auf denLevDaxindie Listederzehnam meis-ten gehandelten Indexfonds. Dabeierreichten sie Monatsumsätze vondurchschnittlich mehr als 500 bzw.mehr als 300 Mill. Euro. Die hohenHandelsumsätze sind zudem ein In-diz dafür, dass Investoren mit denETF vornehmlich kurzfristige Markt-schwankungen taktisch nutzen. Bei-spielsweise lassen sich mit ihnen

auch in einem breit aufgestelltenPortfolio einfach und effizient ein-zelne Regionen und Ländermärkte

je nach ihrer volkswirtschaftlichenEntwicklung oder charttechnischenÜberlegungen über- oder unterge-

wichten. Seit dem Ausbau der globa-len Indexfamilie von Stoxx im Früh-

jahr dieses Jahres finden Investoren

hierfür eine breite Auswahl anShort- und Leveraged-Indizes für die wichtigsten Aktienmärkte der Welt.

Die stark gestiegenen Markt-schwankungen lassen sich jedochnicht allein über Short- und Levera-ged-Produkte für höhere Renditennutzen. Vielmehr wird Volatilität alseigene Anlageklasse immer wichti-ger. Denn das Auf und Ab an denMärkten nimmt gerade in Krisenzei-ten erheblichzu. Kurznach derInsol-

venz der Investmentbank LehmanBrothers im Herbst 2008 wechseltensich beispielsweise Tagesgewinneund -verluste auf Rekordniveau in-nerhalb kurzer Zeit ab. Das Portfoliolässt sich daher mit einer Position in

Volatilität wirksam diversifizierenund gegen Kursstürze absichern.Wer beispielsweise seinem europäi-schen Aktienportfolio beim Aus-bruch der Griechenland-Krise imFrühjahr2010 einePositionin Volati-lität beigemischt hatte, konnte dieWertentwicklung glätten undeine er-hebliche Outperformance gegen-

über einem reinen Aktieninvestmentrealisieren.

Besonderheiten zu beachten

MitverschiedenenIndizes auf Vo-latilität und entsprechenden Index-produkten können Investoren ih-rem Portfolioeine Position in Volati-lität einfach beimischen. Allerdingsgibt es bei einem Investment in Vo-latilität mehrere Besonderheitendieser Anlageklasse zu beachten.Beispielsweiseschwankt die Volatili-tät langfristig um einen Mittelwert, weshalb sich Volatilität vor allemfür taktischeInvestments eignet. Zu-dem ist die historische von der er-

warteten, impliziten Volatilität zuunterscheiden.

Historische Volatilität

Die historische Volatilität misstdieMarktschwankungenanhand derrealisierten historischen Wertent-

wicklung. Sieist daher nichtaussage-

kräftig für künftige Entwicklungenund reagiert zeitverzögert auf sich verändernde Marktsituationen. Dieimplizite Volatilität beschreibt dage-gendie Erwartungder Marktteilneh-mer, wie sie sich aus den Preisen anden liquiden Optionsmärkten ergibt.Sie reagiert unmittelbar auf sich ver-ändernde Markterwartungen undeignet sich besonders gut zur Absi-cherung des Portfolios. Die verschie-denen Volatilitätsindizes bilden dieMarkterwartungenüber unterschied-liche Zeiträume ab.

Die Volatilitätsindizes auf denDax und der VStoxx berechnen sodie Volatilitätserwartungen begin-

Fortsetzung Seite B 3

VonAndreas Fehrenbach

Vorsitzender derGeschäftsführungder ETFlab InvestmentGmbH

VonKonrad Sippel

Executive DirectorProduct Developmentbei Stoxx Limited

Mit Strategieindizes besser als der Markt seinPortfolio stabiler aufstellen – Investments gegen starke Schwankungen absichern – Breites Angebot verfügbar

„Mit verschiedenenIndizes auf Volatilität und entsprechendenIndexprodukten kön- nen Investoren ihrem Portfolio eine Posi- tion in Volatilität einfach beimischen.“

Mit nur einem Trade das Risikokostengünstig breit streuen

Über ETF Trendfolgemodelle einfach auf ganze Märkte anwenden

B2 Börsen-Zeitung Nr. 180 Sonderbeilage Sonnabend, 17. September 2011



Fortsetzung von Seite B 2

nendmit dem jeweiligen Handelstagfür einen konstanten Zeitraum von45 bzw. 30 Tagen. Der im vergange-nen Herbst erstmals berechneteEuroStoxx50 Investable Volatility In-dex bestimmt die Volatilitätserwar-tung dagegen für einen Zeitraum

von drei Monaten mit einem Start- wert in der Zukunft. Hierdurch erge-ben sich Performance-Vorteile.Denn über längere Zeiträume ver-läuft die Future-Kurve flacher. Dieshilft, die Kosten bei der Abbildungdes Indexkonzepts über Futures auf

Volatilität zu reduzieren.

Besser diversifizieren

Investoren finden in Short-, Leve-raged- und Volatilitätsindizes einreichhaltiges Instrumentarium, umihr Portfolio taktisch zu steuern oderbesserzu diversifizieren.EinigeStra-tegieindizes erleichtern Investorenauch das Risikomanagement. Bei-spielsweisewechseltder im Junierst-mals berechnete EuroStoxx50 Vola-tility-BalancedIndex dynamischzwi-schen einer Position im europäi-schenAktienmarktund einem Invest-ment in die Volatilität des Aktien-marktes. Die Allokation zwischenden beiden Anlageklassen orientiertsich daran, ob die Volatilitätserwar-

tungen im Markt steigen oder fallen.Die Folge: Anleger verbinden mitdem Index ein Aktieninvestment miteiner effektiven Risikoabsicherungin einem unsicheren Marktumfeld.

Alternativ können Investorenüber die Risk-Control-Indizes ihr Ri-sikoniveau in den jeweils abgebilde-ten Märkten konstant halten. Die In-dizes halten das Risikoniveau konti-nuierlich bei einer Volatilität von je-

weils5, 10,15 oder 20%,indement-sprechend zwischen Geld- und Ak-tienmarkt gewechselt wird. Mittler-

weilefindenInvestorenauf die wich-tigsten regionalen und Länder-märkte der Welt Risk-Control-Indi-zes. Damit können sie die einzelnen

Positionen in ihremPortfolio einfachentsprechend definierter Risikobud-gets steuern. Das Risikomanage-ment erleichtert sich erheblich.

Die dynamische Entwicklung der Aktienmärkte mit immer kürzerenZyklen und einem zuletzt fehlendenlangfristigen Aufwärtstrend stelltneue Anforderungen an das Risiko-management und die Anlagestrate-gien derInvestoren.In densichstän-dig verbessernden Methoden vonStrategieindizes und einem sichüber die wichtigsten weltweitenMärkte erstreckenden Angebot fin-den sie jedoch ein Instrumentarium,mit dem sie diese Herausforderun-gen effektiv meistern können.

Börsen-Zeitung, 17.9.2011Die Risikobereitschaft vieler Anlegerhat infolge der Finanz- und Schul-denkrise abgenommen. Vielfach ha-ben sie Positionen in deutschenStaatsanleihen, Unternehmensanlei-hen oder auch anderen Anlageklas-

sen wie Gold ausgebaut und nutzeninsbesondere Exchange TradedFunds (ETF), um ihre Portfolien tak-tisch umzuschichten. Besonders be-gehrt sind derzeit ETF auf deutscheStaatsanleihen und Indexfonds auf Unternehmensanleihen, die Finanzti-tel ausschließen. Mit einem insge-samt verwalteten Vermögen vonmehr als 40 Mrd. Euro machen Ren-

ten-ETF ca. ein Fünftel der insge-samt in europäischen ETF angeleg-ten Gelder aus.

Investoren schätzendas breite An-gebot an Renten-ETF, da es ihnenermöglicht, ihr Portfolio flexibel andas Marktumfeld anzupassen. DennRenten-ETF lassen sich so einfachund flexibel wie Aktien handeln.Bei der Auswahl der Exchange Tra-ded Funds lohnt jedoch ein genauerBlick: Je nach Anbieter und Anlage-klasse werden verschiedene Metho-den gewählt, um die Indizes abzu-bilden.

Rückgriff auf Indexpreise

Anleihen unterscheiden sich unteranderemdurch ihrenHandelvon Ak-tien. Bei Rentenpapieren findet die-serdirekt zwischenden Kreditinstitu-ten statt und nicht wie bei Aktienüber die Börse. Für die Preisfeststel-

lung muss der ETF daher auf Index-preise zurückgreifen. Diese werden

von Investmentbanken gestellt, die Anleihen außerbörslich handeln.Um den fairen Preis der Indexanlei-hen zu bestimmen, greifen die Ban-ken auf ihre eigene Handelsabtei-lung zurück. Wichtig ist auch, wiedieIndizesdie Geld-Brief-Spannebe-

werten.Beispielsweise nutzen einige Indi-

zes den Geldkurs. Andere berechnendagegen den sogenannten Mittel-kurs, also den Mittelwert zwischenGeld- und Briefkurs. Ein zu Mittel-kursen bewerteter Renten-ETF weisttypischerweise eine symmetrischeGeld-Brief-Spanneauf. Dagegenzah-lenAnlegerbei einem zuGeldkursenbewerteten ETF beim Kauf die volleSpanne. Dafür fallen dann beim Ver-kauf keine oder nur geringe Kostenan. Anleger können die Renten-ETFsowohl über die Börse als auch au-

ßerbörslich, alsodirekt überdie Mar-ket Maker, handeln.

Manche Rentenindizes sind sehrbreit aufgestellt. So begibt eine Ak-tiengesellschaft oft eine Vielzahl von

Anleihen, die sich je nach Kapitalbe-darf in der Laufzeit unterscheiden.

Zudem ist der Kreis derEmittenten weitaus grö-

ßer als bei Aktien. Ne-ben Aktiengesellschaf-ten zählen Staaten oderstaatsähnliche Institutio-nen zu den wichtigstenEmittenten von Anlei-hen. Beispielsweisesetzt sich der BarclaysCapital Euro AggregateIndex aus mehr als3200 einzelnen Anlei-henvon ca.620 verschie-denen Emittenten zu-sammen. Das Ausfallri-

siko einzelner Emittenten lässt sichso breit streuen. Dank der hohen Di-

versifikation können Anleger das Ri-siko-Rendite-Profil ihrer Anleihen-Position verbessern.

Schwierige Aufgaben

ETF-Anbieter stellt die Vielzahlder Anleihen dagegen vor schwie-

rige Aufgaben. Anleihen haben zumTeil hohe Mindestinvestitionen, waseinehohe Anlagesumme für die phy-sische Abbildung aller 3200 Anlei-hen voraussetzt. Die Indexabbildungsehr breiter Indizes erfolgt daher oftüber eine Auswahl der im Index ent-haltenen Anleihen. Dieser Ansatz

wirdSamplingoder Optimierungge-nannt. Der ETF-Anbieter erwirbthierbei beispielsweise nicht alle An-leihen eines Emittenten, die im je-

weiligen Index enthalten sind. Statt-dessengewichteter einzelne Papierehöher, bis das Gewicht des Emitten-ten im Fondsvermögen wieder sei-nem Anteil im jeweiligen Index ent-spricht. Risikokriterien wie Laufzeitoder Verzinsung der ausgewählten

Anleihenwerdenebenfalls anden In-dex angepasst.

Auch die Liquidität spricht dafür,denIndexübereine Auswahl derAn-leihenabzubilden. Dennmanche An-

leihen befinden sich im Besitz eini-ger großer Investoren und werdenkaumgehandelt. Der Portfoliomana-gergreift dannauf andere Rentenpa-piere desselben Emittenten zurück,um die Indexpositionen abzubildenund die Handelskosten gleichzeitiggering zu halten. Die breiteDiversifi-kation über viele Emittenten bleibtso bestehen.

Klarer Trend zu erkennen

Ähnlich wie bei der vollständigenReplikationwerdendie im Indexent-haltenen Anleihen auch bei der be-schriebenenSampling-Methode phy-sisch im Portfolio des ETF gehalten.

Alternativ greifen mehrere Anbieterauf Derivate wie Swaps zurück, umRentenindizes abzubilden. Bei ihnensollten Anleger neben der Zusam-mensetzung des Index auch den

vom ETF gehaltenen Wertpapier-

korbanalysierenund dasEmittenten-risiko des Swap-Anbieters bewerten.

Auch ist zu überprüfen, ob und wieder Swap mit der Hinterlegung vonWertpapieren abgesichert wird. DieZu- und Abflüsse in Renten-ETF seitJahresanfang zeigen einen klarenTrend hin zu physischenAbbildungs-methoden. Anleger sind insbeson-

dere bei Rentenanlagen nicht bereit,ein zusätzliches Risiko durch dieStruktur des ETF einzugehen.

Auswahlkriterien

Die am häufigsten angewendeten Auswahlkriterien bei Rentenindizessind die Währung, in der eine An-leihe emittiert und zurückgezahlt wird und – ähnlich wie bei Aktiendie Marktkapitalisierung – das aus-stehende Volumen der Anleihen.

Hinzu kommen Länderkriterien,Laufzeit, Rating und Emittent aberauch Art der Anleihe, wie beispiels- weiseStaats- oder Unternehmensan-leihen. Insbesondere durch die hoheStaatsverschuldung vieler Länderder Eurozone rücken die Länderkri-terien und die Auswahl entspre-chend des Ratings in den Fokus der

Anleger.Beispielsweise habenETF, dieaus-

schließlich deutsche Staatsanleihenhalten, in der Krise profitiert. EinigeIndizes und ETF beinhalten zudemnur Staatsanleihen aus dem Euro-raum, die mit Investment Grade be-

wertet werden. Anleger investierenmit ihnen beständig in ein Portfolioaus Anleihen mit hoher Kreditwür-digkeit. Beispielsweise sind Anlei-hen Griechenlands aus diesen Indi-zes und ETF gefallen, nachdem zwei

Ratingagenturen im April bzw. Juni2010 die Bonität von Griechenlandunter Investment Grade herabge-stuft hatten. Die Folge: Anleger ha-ben nicht an den Kursverlusten grie-chischer Anleihen des vergangenenJahres partizipiert.

Im Bereich der Unternehmensan-leihen unterscheiden Indizes und

ETF vielfach zwischen Anleihen mitInvestment Grade und demho chver-zinslichen Segment der High-Yield-

Anleihen. Ausschlaggebend hierfüristdas Ratingderdrei führendenRa-tingagenturen, S &P, Moody’s undFitch. Der Anleger erhält so ein klarabgrenzbares Risikoprofil und kanndie Risiken, die mit der höheren Ver-zinsungder High-Yield-Anleihenver-bunden sind, einschätzen. Zusätz-lich lassen sich Unternehmensanlei-hen bestimmter Branchen auswäh-len. So schließen einige Indizes bei-spielsweise Anleihen von Finanz-dienstleistern aus, wodurch sich ge-rade in der Finanzkrise das Risiko-profil verbessern ließ.

Zinsmeinungen umsetzen

Da sich Indizes auf bestimmteLaufzeitsegmente konzentrieren,können Investoren mit ihnen aktiv

Zinsmeinungenumsetzen. Zum Bei-spielkönnen Anleger, die steigendeZinsen erwarten, mit ihnen einfachin kurz laufende Papiere investie-ren. Die konstanten Laufzeiten er-möglichen auch das sogenannte As-set Liability Management (ALM)über ETF. Anleger können die Lauf-zeit der Anlagen gezielt auf die Ver-pflichtungen abstimmen. So lassensich Risiken aus sich veränderndenZinssätzen erheblich senken und si-cherstellen, dass die Rentenpositio-

nen unabhängig vom Zinsumfelddie jeweiligen Verpflichtungen de-cken.

Beispielsweise richten Pensions-kassen ihre Anlagen auf die jeweili-gen Pensionsverpflichtungen aus.Sie profitieren auch davon, dass ei-nige Indizes ausschließlich Anleihenin einerWährungaufnehmen. Beste-

hen beispielsweise allein Verpflich-tungen in Euro, lassen sich Wäh-rungsrisiken durch eine Anlage inder europäischen Gemeinschafts-

währung ausklammern. Anderer-seits können Investoren den Wäh-rungsfokus der ETF nutzen, um ihreMarktmeinung zur Entwicklung derWechselkurse umzusetzen. Das aus-stehende Volumen der Anleihen istdagegenwichtig, um einehohe Liqui-dität und damit möglichst geringeHandelskosten sicherzustellen.Denn generell steigt das Handelsvo-lumen mit der Größe der Anleihe-emission.

Lebhafte Nachfrage

Eine hohe Kosteneffizienz, ein li-quider Handel und ihre breit diversi-fizierten Positionen machen ETF zuattraktiven Instrumenten für die An-lage in festverzinsliche Wertpapiere.

Indizes „zerlegen“ das breite Anlei-heuniversum durch vielfältige Aus-

wahlkriterien in Segmente mit ver-schiedenen Risikoprofilen. Renten-ETF bieten Anlegern damit die Flexi-bilität, Risiken passgenau zu ihrenBedürfnissen einzugehenund diege-

wünschte Verzinsung zu erzielen.Wie gern Anleger diese Flexibilitätmittlerweile nutzen, zeigt die hoheNachfrage: Allein iShares verwaltetin Europa über 20 Mrd. Euro in sei-nen mehr als 40 Renten-ETF.

Strategieindizes

Renten-ETF machen Anleihen einfach investierbarBreites Spektrum für vielfältige Anlageziele – Portfolio flexibel an Marktumfeld anpassbar – Bei der Auswahl lohnt sich ein genauer Blick

VonBlanca König

CFA, Renten-Strateginin BlackRocks PortfolioManagement Teamin London




Börsen-Zeitung, 17.9.2011Der europäische Exchange-Traded-Funds-(ETF-)Markt hat sich in den

vergangenen elf Jahren sehr erfolg-reich entwickelt. Inzwischen werdenalleine in Europa etwa 243 Mrd.Euro inüber1 300Produktenvon 41

Emittenten verwaltet. WichtigsteGründe für diesen Erfolg sind ge-ringe Verwaltungsvergütungen,enge Spreads und die hohe Liquidi-

tät der ETF.

Auch kritische Fragen

Die erfolgsverwöhnte ETF-Com-munity wird allerdings seit einigenMonaten mit zunehmend kritischenFragen über unerwünschte ETF-Risi-ken konfrontiert. Investoren zwei-feln zwar nicht an den nach wie vorherausragenden Qualitäten vonETF, sie hegen aber spätestens jetztden verständlichen Wunsch, die mitdieser beliebten Anlageform verbun-denen Risiken vollständig und trans-parent aufgezeigt zu bekommen.

Bei ETFwerden zunächstdrei pro-duktspezifische Risiken unterschie-den. Als erstes geht der Investor be-

wusst das Marktrisiko des Underly-ing ein, um mit dem ETF an der Per-formance-Entwicklung eines Indexzu partizipieren. Ob der ETF auchdie versprochene Indexperformance

liefert, ist das zweite – das Replikati-onsrisiko. Dieses resultiert aus derPerformance-Differenz zwischen derWertentwicklung des Underlyingund des ETF. Um das Replikationsri-siko zu minimieren, haben die ETF-

Anbieter verschiedene Abbildungs-methoden und Produktstrukturenkreiert,aus denensichals dritteRisi-koart ein Kontrahentenrisiko erge-ben kann. Dieses entsteht aus der

Art und Weise der verwendeten Me-thode zur Replikation des zugrundeliegenden Index.

Bei synthetischen ETF entstehtdas Kontrahentenrisiko entwederaus einem Swap, den der ETF mit ei-ner Investmentbank eingeht, um sodie Indexperformance in den ETF zutransportieren, oder aus einer besi-cherten Inhaberschuldverschrei-bung, die die gleiche Aufgabe wiederSwap erfüllt.Auch physischrepli-zierende ETF können ein Kontrahen-

tenrisiko beinhalten, nämlich dann, wenn Wertpapierleihe zur Perfor-mance-Steigerung eingesetzt wird.In diesem Fall verleiht der ETF diedemIndexzugrunde liegenden Wert-papiere an eine interessierte Gegen-partei.

Innovative Lösungen

ZurMinimierungdieser Risikenha-ben die ETF-Emittenten in den ver-gangenen Jahren innovative Lösun-gen erarbeitet. Die überwiegendeMehrheit der in Europa domiziliertenETF erfüllt die Anlage- und Pflichtin-formations-Richtlinien nach Ucitsund entspricht somit bereits EU-weit

einheitlichenStandardszum Anleger-schutz. Ucits limitiert das Kontrahen-tenrisiko synthetisch replizierender

ETF durch eine Begrenzung desSwap-Anteils auf maximal 10% desFondsvolumens bzw. setzt strengeMaßgaben für die Qualität und Höhe

der Besicherung der In-haberschuldverschrei-bung. Zusätzlich habensich die meisten Anbie-ter entweder selbst nochstrengereGrenzen aufer-legt oder das Risikodurch einen täglichen Re-set des Swap reduziert.

Weitere Produktinno- vationensind die Vertei-lung des Kontrahentenri-sikos auf mehrereSwap-Partner und/oderdie Hinterlegung vonSi-cherheiten (Collateral).

Auch bei physisch replizierendenETF, deren Emittenten Wertpapier-leihe betreiben, ist es Standard, dassder Kontrahent das Ausfallrisiko

durch Hinterlegung von liquidenWertpapierenmit guter Bonitätredu-ziert.

Den ETF-Anbietern sind die uner- wünschten Risiken ihrer Produktenicht erst vor einigen Monaten be-

wusst geworden. Fast alle Emitten-tenverbessern kontinuierlich mitho-her Innovationskraft das Rendite-Ri-siko-Profil ihrer ETF.

Die Motivation der Anbieter in deraktuellen Phase der Marktverdrän-gung ist, das eigene Produkt gegen-über dem ETF der Wettbewerber at-traktiver zu machen. Die hierbei ge-zeigte Kreativität hat die Produktezwar sicherer, aber nicht zwangsläu-fig einfacher gemacht. Neben einerhohen Anzahl an Neuemissionen ha-ben vor allem die neuen Produkt-strukturen dazu geführt, dass derMarkt unübersichtlicher und dieETF-Selektion anspruchsvoller undzeitintensiver wurde. Diese Entwick-

lung hat darüber hinaus Befürchtun-gen ausgelöst, das schnelle Wachs-tum des ETF-Segments könnte in ei-nem Krisenszenario zur Verstärkungnegativer Trends bis hin zur Gefähr-dung der Systemstabilität führen.

Panikverkäufe blieben aus

Als plausible Reaktion auf Crash-Szenarien wird eine panische Fluchtder Investoren aus den ETF vermu-tet, was die Rückgabe eines erhebli-chen Teils der ausgegebenen Anteil-scheine innerhalb sehr kurzer Zeitbedeuten würde. Ein solcher „Re-demptionRun“ müsste negativeAus-

wirkungen auf die Kurse des Under-lying sowie der Collaterals des ETFhaben. Um das Krisenverhalten vonETF-Investoren genauer zu betrach-ten, haben wir geprüft, welchen Ein-fluss der Zusammenbruch von Leh-manBrothers im September2008 so-

wie die Natur- und Atomkatastrophein Japan im März 2011 auf die Ent-

wicklung explizit betroffener ETFhatte.

Sowohl nach Lehman als auchnach dem japanischen Erdbeben isteine verstärkte Rückgabe von ETF-

Anteilen ausgeblieben, es ist sogardas Gegenteil eingetreten. Anstelleder erwarteten Panikverkäufe kames zu Mittelzuflüssen bei ETF auf ja-panische Aktienindizes. Beim größ-ten ETF auf den MSCI Japan, demiShares MSCI Japan, wuchs die Zahlder ausstehenden Fondsanteile nach

wenigen Handelstagen um unerwar-tete 30%. Beim größten Financial

Fortsetzung Seite B5

Börsen-Zeitung, 17.9.2011Börsengehandelte Indexfonds oderExchange Traded Funds (ETF) ha-ben sich innerhalb des letzten Jahr-zehnts ohne Zweifel zu einem der

weltweit erfolgreichsten Finanzpro-

dukte entwickelt. Der Erfolg der ETFbegannin denUSAAnfangder neun-ziger Jahre an der New Yorker Börse

Amex. Mit der Einführung des SPDR von State Street Global Advisors gabes erstmalsein fortlaufendhandelba-res Produkt, das den gesamtenS& P500-Index nachbildete. ETFpunkteten von Anfang an mit hoherLiquidität und Transparenz sowiemit sehr niedrigen Kosten.

Siegeszug begann 2000

In Europa begann der Siegeszugder börsengehandelten Indexfondsim Jahr 2000. Die Deutsche Börse

AGführteals Pionier diesseitsdes At-lantiks das XTF®-Segment ein, dasseitdem sehr hohe Wachstumsraten

verzeichnete: Im ersten Jahr lag dermonatliche Umsatz mit börsengehan-delten Indexfonds noch bei relativ geringen 0,2 Mrd. Euro. Mitte 2011

bewegte sich das durchschnittlichemonatliche Handelsvolumen schonbei 14 Mrd. Euro – und hat sich so-mit innerhalb von zehn Jahren ver-siebzigfacht. Das Fondsvermögener-höhte sich im selben Zeitraum von

0,4 Mrd. auf 173 Mrd.Euro – es ist also sogarum den Faktor 430 ge-

wachsen! Auch die Produktviel-

falt vonETFhat rasantzu-genommen. Im Jahr2000 startete die Deut-sche Börse das XTF-Seg-ment mit zwei Produk-ten. Derzeit umfasst das Angebot 858 börsengelis-tete Indexfonds. Die Pa-lette reicht dabei inzwi-schen von ETF auf Aktienund Anleihen bis hin zu

ETF auf Rohstoffe oder Währungen.Diese Spitzenstellung der Deut-

schenBörse im Handel vonETF wirduns regelmäßig von unabhängigerSeite bestätigt. Seit 2005 werden

jährlich die Global ETF Awards ver-geben. Wir sind stolz, in diesem Jahr–zumsiebten Mal inFolge– den ers-ten Platz einzunehmen in den dreiKategorien „Exchange with LargestNumber of ETF Listed Products

Europe“, „Most Proactive ETF Ex-change Europe“ und „Largest Ex-change for ETFs Europe (DollarTurnover)“.

Von Xetra profitieren

Die Investoren – sowohl institutio-nelleals auchprivate Anleger– profi-tieren beim Handel von ETF im XTF-Segment der Deutschen Börse vommodernen und extrem zuverlässigenelektronischen Handelssystem Xe-

tra®. 45 Teilnehmeraus 18 Ländernhaben momentan Zugang zum Han-del von ETF, Exchange Traded Com-modities (ETC), Aktien, aktiv gema-nagten Fonds und Zertifikaten auf

Xetra. Der ausländische Orderflowliegt beim Handel von ETF und ETCbei über 70%.

Von dieser Bündelung der Liquidi-

tät auf Xetra profitieren Investorenenorm: Die indirekten Kosten, dierund 80% der Ges amttransaktions-kosten ausmachen, werden prak-tisch ausschließlich durch die Liqui-dität der gehandelten Produkte be-stimmt. Anleger kommen beim Han-del von ETF über Xetra also in denGenuss von besonders niedrigenHandelskosten. Die Deutsche Börseunterstützt diesen Liquiditätspooldurch attraktive Anreizmodelle fürLiquiditätsspender und ein wettbe-

werbsfähiges Preismodell.

„We make markets work“

Der Leitspruch der DeutschenBörse lautet „We make markets

work“. Transparenz und Liquiditätsind zwei der wichtigsten Vorausset-zungen fürdas effizienteFunktionie-ren von Finanzmärkten. Deswegenhat die Deutsche Börse eine Reihe

von Maßnahmen ergriffen, um einehohe Transparenz für die Investorenzu gewährleisten. Jeder Emittent,derim XTF-Segmentvertreten ist, ist

verpflichtet, mindestens alle 60 Se-kunden einen sogenannten indikati-

ven Nettoinventarwert (iNAV®) zuberechnen. Die Deutsche Börseselbst berechnet im Auftrag einer

Vielzahl von Emittenten die iNAV-Werte der im XTF-Segment vertrete-nen ETF und macht den Anlegerndiese Informationen auf ihrer Inter-

netseite zugänglich. So können dieMarktteilnehmer jederzeit den „fai-ren“ Wert eines ETF mit der aktuel-len Geld-Brief-Spanne im Markt ver-gleichen.

Ein weiterer Beitrag der Deut-schen Börse zur Herstellung vonTransparenz ist das sogenannte Xe-tra-Liquiditätsmaß (XLM). Die Deut-

sche Börse misst als einziger Han-delsplatz weltweit die Liquidität vonFinanzinstrumenten in den drei Di-mensionen Orderbuchbreite, Order-buchtiefe und Sofortigkeit. XLMfasst die impliziten Kosten, die beimHandel eines ETF entstehen wür-den, in einer einzigen Kennzahl zu-sammen. Blue-Chip-ETF, zum Bei-spiel auf Dax® oderEuroStoxx50®, gehören zu den li-quidesten Werten des deutschen Fi-nanzmarktes überhaupt. Ja, sie sindsogar liquider als die größten Dax-Werte. Die Deutsche Börse veröffent-lichtdie XLM-Werte allerETF monat-lich auf ihrer Internetseite sowiequartalsweise in ihrem NewsletterFacts & Figures.

Um weiterhin eine hohe Liquiditätfür die Anleger sicherzustellen, ist es

wichtig, einer Fragmentierung desETF-Handels entgegenzuwirken.Ge-genwärtig findet mehr als die Hälfte

des europäischen ETF-Handels au-ßerbörslich, also intransparent undunreguliert statt. Der Handel vonbörsengelisteten Indexfonds könntedaher noch liquider werden, wennein Teil dieser Umsätze auf einetransparente und regulierte Börsen-plattform gebracht werden würde.Für Investoren würde dies zu noch-mals geringerenGesamttransaktions-kosten führen.

Währendder ETF-Handelin Euro-pa von professionellen Investoren

dominiert wird, spielen Privatinves-torenzum Beispielin denUSAunge-fähr eine ebenso große Rolle wie in-stitutionelle Anleger. Dies bedeutetim Umkehrschluss, dass – wenn dieRahmenbedingungen stimmen –der ETF-Markt in Europa noch eingroßes Potenzial besitzt. Schonheute zählen ETF auch hier zu den

erfolgreichsten Finanzinstrumentendes letzten Jahrzehnts – dies hatsich auch durch die Finanzkrise seit2008 nicht geändert. Für die kom-menden Jahre erwarten Analystendarüber hinaus Wachstumsratenzwischen 20 und 30% für das inETF investierte Vermögen. Um die-sesWachstumspotenzialzu erschlie-

ßen, ist die Gruppe der Privatinves-toren sehrwichtig. Undfür Privatan-leger wiederum ist eine hohe Trans-parenz der Anlageprodukte von gro-ßer Bedeutung. Damit sich also dasWachstum der börsengehandeltenIndexfonds weiter entfalten kann,bedarf es einer Bündelungder Liqui-dität auf regulierten und sicheren

Börsenplätzen sowie der Bewah-rungvon Transparenz undVerständ-lichkeit. Deshalb befürwortet dieDeutsche Börse für den ETF-MarktStandards, die durch Selbstregulie-rung festgelegt werden. Denn einesist sicher: Nur Transparenz sichertdauerhaft das Vertrauen der Anle-ger in ETF.

VonJuergen Fritzen

Gründungspartnerund Geschäftsführervon CrossflowFinancial Advisors

VonRainer Riess

Managing Director,Deutsche Börse AG

Transparenz sichert dauerhaft das Vertrauen der AnlegerETF-Markt besitzt in Europa noch große Möglichkeiten – Privatinvestoren sind zur Erschließung des Wachstumspotenzials wichtig

Nie waren ETF besser als heute

Märkte und Themen in einem Produkt abbilden




Fortsetzung von Seite B4

Sector ETF, dem Financial SelectedSector ETF von SPDR, wurden sogar

50% der Anteile gegenüber der Zeit vor Lehman zusätzlich kreiert. Einesehr wahrscheinliche Erklärung fürdiese Entwicklung ist, dass Marktteil-nehmer die ETF aufgrund ihrer hohenLiquidität zum Zeitpunkt der exter-nen Schocks leerverkauften und sichdann nach der Marktkonsolidierungmit den Stücken eingedeckt haben.

Hinzu kommen diejenigen Investo-ren, die umschichten oder frischesGeld in stark gefallene Märkte inves-tieren. Unbestritten ist, dass dieCreations und die damit einherge-hende erhöhte Nachfrage nach denWertpapieren des Underlying sogarMarkt unterstützende Wirkung ge-habthaben.Die untersuchten ETFer-

wiesen sich entgegen den Erwartun-gen sowohl nach der Lehman-Pleiteals auch nach der Katastrophe in Ja-pan, eher als stabilisierendes Ele-

ment. Gleiches gilt übrigensauch fürdie aktuelle Krise. Bei den großenETF auf den Dax gab es seit AnfangJuli auch nach den Kursabschlägenneue Nettomittelzuflüsse von bis zu20%.

Aufgrund ihres überlegenen De-signs sind und bleiben ETF ersteWahl um ganze Assetklassen,Märkte und Themen in einem Pro-dukt abzubilden und handelbar zumachen. Für die wenigen Schwach-punkte haben die Emittenten effek-tive Lösungen entwickelt,um dieun-erwünschten Risiken ihrer Produktezu minimieren. Deshalb waren ETFseit ihrem Bestehen nie besser alsheute.

Börsen-Zeitung, 17.9.2011Unsicherheit prägt seit jeher das Ge-schehen an der Börse. Aktienkursesteigen oder fallen teilweise drama-tisch,wobei die Richtung ihrerÄnde-rung überrascht. In den vergange-

nen Jahren haben zwischenzeitlichemassive Kursverluste vielen Anle-gern das Risiko einer Aktienanlage

vor Augen geführt. Dementspre-chend hoch ist heute die Bereit-schaft, dieWertentwicklungdes eige-nen Aktienportfolios zu stabilisie-ren.Ansatzpunkt ist dabeihäufig diePortfoliotheorie nach Markowitz –fast jeder Investor hat schon einmal

von ihr gehört. Seine Theorie ist

spannend,aber auchkomplex, wennman jedes Detail verstehen möchte.

Für den eigenen Anlageerfolg istes jedoch ausreichend, wenn manden Kern der Theorie versteht unddanach handelt. Grundsätzlich ist esentscheidend, sein Kapital auf sol-

che Finanzinstrumente zu verteilen,deren Kurse sich möglichst unter-schiedlich entwickeln. Dies hat inder Theorie den Vorteil, dass zumBeispiel bei Kursverlusten am ameri-kanischen Aktienmarkt nicht das ge-

samte Wertpapierdepotan Wert verliert, weildas Portfolio etwa auch

Anleihen und Rohstoffebeinhaltet. Investorensollten ihr Portfolio da-her in der Art zusam-menstellen, dass eskeineandereKombinati-onsmöglichkeit vonWertpapieren gibt, diebei gleichem Risiko einehöhere erwartete Ren-dite beziehungsweisebei gleicher erwarteterRendite ein niedrigeres

Risiko aufweisen. Solche Portfolios werden in der Wissenschaft als „effi-ziente Portfolios“ bezeichnet – so-

weit die Theorie.

Auf einmal war alles anders

Mit d em Fal l von Lehma nBrothers im Herbst 2008 schien auf einmalalles anders– unddieBörsen-kurse setzten im Gleichschritt zu ei-

ner historischen Talfahrt an. Aktien-indizes, die Märktegroßer Industrie-nationen abbildeten, waren genausobetroffen wie solche aus Emerging-Markets-Ländern, Unternehmensan-leihen fielen genauso ins scheinbarBodenlose wie Rohstoffe. Kurz ge-

sagt: Angst und Unsicherheit sorg-ten für einen kollektiven Bären-markt, und es zeigte sich, dass in deralten Börsenweisheit „In der Baissefällt alles – außer der Korrelation“

viel Wahrheit steckt.Gemeint ist damit Folgendes: So-

lange es an den Finanzmärkten ruhigzugeht, entwickeln sich verschiedene

Anlageklassen oft unterschiedlich.So steigen Aktienindizes häufig,

wenn Anleihen im Kurs zurückge-hen, und Rohstoffpreise entwickelnsich meist unabhängig von Aktienund Anleihen. Während ruhiger Bör-senzeiten ist es daher sinnvoll, seinWertpapierdepotbreit zu diversifizie-ren und nicht sprichwörtlich alle Eierin einen Korb zu legen. Kommt es al-lerdings zu einer Krise, kann mitun-ter auch ein breit diversifiziertes Port-folio keine Stabilität bieten, dennplötzlich fallen alle risikobehafteten

Anlageformen im Gleichklang.Eine mögliche Lösung für diesen

Umstand bietet die Nutzung von Vo-latilität als eigene Asset-Klasse.Grundsätzlich ist Volatilität ein Maßfür die Schwankung von Aktienkur-sen und dient häufig als Risikomaß.Man unterscheidet zwischen der his-torischen(realisierten) undder impli-ziten(erwarteten)Volatilität. Diehis-

torische Volatilität beschreibt dieüber einen bestimmten Zeitraum inder Vergangenheit aufgetreteneSchwankung eines Wertpapiers, wiezum Beispiel einer Aktie. Dabei ist es

wichtigzu verstehen,dass diehistori-sche Volatilität lediglich die Schwan-

kungsbreite eines Basiswertes be-schreibt, aber keine Aussage darübertreffen kann, in welche Richtung sichdie Kurse in der Zukunft bewegen

werden. Die implizite Volatilität hin-gegen ist die von den Marktteilneh-mern erwartete Schwankungsintensi-tät. In ruhigenBörsenzeiten ist die er-

wartete Schwankungsbreite in der

Regel niedrig. Bei einem starkenKursrückgang oder unübersichtlicherNachrichtenlage steigt die erwarteteSchwankungsbreite entsprechend.

Nicht nur Risikomaß

Damit eignet sich Volatilität sehrgut zur Absicherung gegen Crashsan den Aktienmärkten und stehtnicht nur als Risikomaß, sondern zu-nehmend auch als eigenständige As-set-Klasse im Fokus vieler Investo-ren. Ein Investment bietet sich dahernicht nur zur Absicherung von Posi-tionen an, sondern Volatilität er-scheint auch als geeignete Beimi-schung für jedes Aktiendepot, mitder sich das Risiko-Rendite-Profildeutlich verbessern lässt. Die klassi-schenMethoden zumHandelvon Vo-latilität beruhen auf Optionsstrate-gien wie beispielsweise dem Kauf ei-nes Straddle. Um allerdings aus-

schließlich ein Exposure gegenüberder Volatilität und nicht gegenüberdem jeweiligen Basiswert zu erhal-ten, wären häufige und entspre-chend kostenintensive Anpassungender Portfoliogewichte notwendig.Eine andere Möglichkeit ist der Wegüber spezielle Volatilitätsindizes.Der wohl bekannteste ist dabei derCBOE-Volatility-Index, kurz VIX ge-nannt, der von der Chicago Board of Exchange (CBOE) berechnet wirdund die implizite Volatilität der Op-tionen auf den S &P 500 abbildet.

Während eine direkte Investitionin den VIX nicht möglich ist, existie-ren entsprechende Futures auf denIndex. Da Futures jedoch eine be-grenzte Laufzeit haben, müssen bei

einer langfristigen Investition regel-mäßig auslaufende Futures verkauftund längerlaufende Kontrakte nach-gekauft werden; dies wird häufigauch als Rollvorgang bezeichnet. Istder neue Kontrakt dabei teurer alsder auslaufende, entstehen für Anle-ger Rollverluste. Dieses häufig auf-tretende Problem umgeht der

S& P500 VIX Futures Enhanced RollIndex, indem er in ruhigen Markt-phasen in ein Portfolio aus längerlaufenden Futures investiert. Neh-men die Kursschwankungen aller-dings zu, schichtet der Index in Kon-traktemit einbiszwei Monaten Lauf-zeit um, die stärker auf Anstiege der

Volatilität reagieren. Das stellt si-cher, dass der Index in Phasen hoher

Volatilität so stark wie möglich auf die Bewegungen des S&P500 rea-giert. Zugleich werden die Rollver-luste in ruhigen Marktphasen mini-miert.

Klingt zuerst kompliziert

Ein neuer Lyxor Exchange TradedFund (ETF), der sich auf denS& P500 VIX Futures Enhanced Rollbezieht, eröffnet Investoren nun dieMöglichkeit, die Anlage-Klasse Vola-tilität auf einfache und kostengüns-

tige Weise in ihre Depots aufzuneh-men. Was hat es mit diesem Index,der beim ersten Lesen kompliziertklingen mag, auf sich?

Der Index misst die erwartetenKursschwankungen in Form der im-pliziten Volatilitätam US-amerikani-schen Aktienmarkt. In der Vergan-genheit stieg der Index meist dann,

wenn Angst die Märkte erfasste unddie Kurse auf breiter Front fielen.Dies liegt daran, dass in Baisse-Pha-sen grundsätzlich höhere Kurs-schwankungen erwartet werden.

Aus diesem Grund war Volatilität inder Vergangenheit negativ mit den

Aktienmärkten korreliert. Investo-ren eröffnet dieser Zusammenhangeine interessante Möglichkeit, ihre

Portfolios effizienterzu gestalten.Sohätte zum Beispiel seit Oktober2006 eine Investmentkombinationbestehend aus Aktien des US-Stan-dardwerte-Index S& P500 (90%)und dem S&P500 VIX Futures En-hanced Roll Index (10%) eine um18% höhere Rendite erzielt als das

Aktienengagement allein. Gleichzei-

tig wies das Mischportfolio gerin-gereWertschwankungen auf.Gegen-über anderen Möglichkeiten, syste-matisch in Volatilität zu investieren,bietet der ETF zudem einen wichti-genVorteil. Futures sindTerminkon-trakte mit begrenzter Laufzeit.

Daher müssen bei der direkten In- vestition in einen Futures-Index re-gelmäßig auslaufende Futures ver-kauft und längerlaufende Kontraktenachgekauft werden. Dies wird auchals Rollvorgang bezeichnet. Ist derlänger laufende Kontrakt dabei teu-rer als der auslaufende, entstehen

Anlegern beim Rollen Verluste.Der S&P500 VIX Futures Enhan-

ced Roll Index umgeht dieses Pro-blem,indem er in ruhigen Marktpha-senin einPortfolioaus länger laufen-den Futures investiert. Nehmen dieKursschwankungen am Markt aller-dings zu, schichtet der Index in Kon-trakte mit lediglich ein bis zwei Mo-

naten Laufzeit um, die stärker auf Volatilitätsanstiege reagieren. Beru-higen sich die Märkte wieder, wer-den erneut längerlaufende Futuresgekauft. Dieses Vorgehen stellt si-cher, dass der Index in Phasen hoher

Volatilität so stark wie möglich auf die Bewegungen des VIX reagiertundzugleichdie Rollverlustein ruhi-gen Marktphasen minimiert werden.

Auf diese Weise ermöglicht der neueIndex, der unabhängig von S &P be-rechnet wird, eine systematische In-

vestition in Volatilität, und Investo-ren profitieren von der Möglichkeit,über einen einzelnen Ucits-konfor-men Investmentfonds einen Zugangzu Volatilität als Asset-Klasse zu er-halten.

Nie waren ETF besser

Börsen-Zeitung, 17.9.2011In Schwellenländern, allen voran inden Ländern Ostasiens, ist die Wirt-schaft in den vergangenen Jahrendeutlich schneller als in etablierten

Industrieländern gewachsen. Wäh-rend die Volkswirtschaften der auf-

strebenden Staaten nach Angabendes Internationalen Währungsfonds(IWF) seit 2006 – also inklusive derFinanzkrise – durchschnittlich 6,4%p.a. expandiert sind, legten die In-dustrieländer nur um gut 1% pro

Jahr zu. Dieser Trend scheint sichfortzusetzen. Auch für 2011 und2012 erwartet der IWF für Schwel-lenländerein deutlich stärkeresWirt-schaftswachstum. Der Anteil derSchwellenländeram Welt-Sozialpro-dukt dürfte nach einer Prognose derWeltbank in den kommenden zehnJahren von 25 auf 50% steigen.

Dieses derzeit überdurchschnittli-che Wachstum kannein guter Grundfür Anleger sein, Schwellenländernin einem Portfolio einen Platz einzu-räumen. Einfach umsetzen lässt sich

ein Engagement über börsennotierteIndexfonds oder Exchange TradedFunds (ETF). Mit ETF beispielsweisekann ein genau definiertes Anlage-ziel – ein Land, eine Region, ein Sek-

tor – durch Abbildung des zugrundeliegenden Index abgedeckt werden.

Gleichzeitigsoll das Ein-zelwertrisiko durch dieStreuung überalle im In-dex befindlichen Wert-papiere reduziert wer-den.

Inden USA, demgröß-ten ETF-Markt der Welt,haben sich börsenno-tierte Indexfonds auf Basis von Schwellenlän-d e r - In d i z e s b e r e i t sdurchgesetzt: Nach An-gaben des Analysehau-ses Morningstar habenSchwellenländer-ETF

dort in den vergangenen zwei Jah-ren Nettomittelzuflüsse von jeweilsmehrals 15Mrd. US-Dollarverzeich-net. In den Jahren 2007 bis 2010 ha-ben Schwellenländer-ETF jeweilsmehr Nettomittelzuflüsse als aktiv

verwaltete Fonds in diesem Anlage-segment verbucht. Ende 2010 wur-denweltweitnach Angabenvon Mor-ningstar 720 Mrd. US-Dollar inSchwellenländer-ETF verwaltet.

Auch nur für Europa betrachtet istdie Entwicklung sehr positiv verlau-fen. Nach Angaben von DeutscheBank Global Index Research werdenper Anfang September 2011 rund24,8 Mrd. Euro in Schwellenländer-

Aktien-ETF verwaltet. Insgesamt be-treut die ETF-Branche in Europa ak-tuell ein Vermögen von 209Mrd.

Euro, wobei hier auch die Anlage-klassen Anleihen, Geldmarkt undRohstoffe inbegriffen sind.

Wie geht es weiter?

Wird das starke Wachstum derSchwellenländer-ETF vor allem im

Aktien-Segment weitergehen? Umdas zu beantworten, muss man rea-listischerweise sagen, dass sich vieleSchwellenländer mit den Folgen ei-nes langen Aufwärtstrends konfron-tiert sehen. Viele Zentralbanken he-bendie Leitzinsenweiter an, umdenteilweise starken Preisauftrieb, aus-gelöst durch das starke Wirtschafts-

wachstum der vergangenen Jahreund gestiegene Löhne, im Zaum zuhalten. Steigende Zinsen machen esaber für lokale Unternehmen gene-rellschwieriger,zu expandieren. Zu-dem hat sich das Wachstumstempoin denIndustrieländern, allem voranin den USA, der Eurozone und Ja-pan, erheblich abgekühlt. Dies hatzur Folge, dass in nächster Zeit Ex-porte asiatischer Unternehmen nachEuropa und den USA aller Voraus-

sicht nach abnehmen, wenn in denIndustrieländern beispielsweise we-niger Fernseher und Computer ge-kauft werden.

Stetig steigende Einkommen

Jedoch sind nicht alle Teile derWirtschaft in Schwellenländern ingleichem Maße von der schwanken-den Konjunktur betroffen. Ein Bei-spiel sind Unternehmen, die Kon-sumgüter des täglichen Bedarfs fürdie lokale Bevölkerung herstellenoder vertreiben. Sie sind nur indi-rekt tangiert, wenn sich beispiels-

weise die Exporte abschwächen. Be-reits in der Vergangenheit hat derprivate Konsum in denSchwellenlän-dern deutliche Steigerungen ver-zeichnet. Die Konsumenten in Indo-nesien – dem nach der Zahl der Be-

völkerung viertgrößten Land derWelt – zum Beispiel gaben 2007 fast

90% mehr aus als 1995.Eine Folge der stetig zunehmen-

den Haushaltseinkommen: Mehr als130 Millionen Haushalte in Schwel-lenländern werden nach einer Stu-die der Beratungsgesellschaft Bos-ton Consulting Group bis 2015 in ih-ren Ländern der Mittelschicht ange-hören. Dazu zählen nach der Defini-tion des Unternehmens alle Haus-halte, deren jährlich zur Verfügungstehendes Haushaltseinkommenzwi-schen 9 und 14 000 US-Dollar liegt.Dies bedeutet, dass es in den Län-dern Brasilien, China, Indien, Indo-nesien, Mexiko, Russland, Südafrikaund der Türkei künftig 70% mehr

Fortsetzung Seite B6

Volatilität als eigene Anlage-Klasse nutzenEin sich auf den S&P500 VIX Futures Enhanced Roll Index beziehender ETF ermöglicht es, Volatilität einfach und kostengünstig in Depots aufzunehmen

VonHeike Fürpaß-Peter

Head of Lyxor ETFsPublic Distribution –Germany&Austria

VonThorsten Michalik

Verantwortlichfür db X-trackers

In die Konsumkraftder Schwellenländer investieren

An wachsender Mittelschicht über ETF auf Sektoren-Indizes partizipieren




Börsen-Zeitung, 17.9.2011Kostengünstig, liquide und transpa-rent – drei Schlagworte, mit denenzuletzt sehr erfolgreich auf ein Pro-dukt aufmerksam gemacht wurde.Passiv, komplex und risikoreicher alsman denkt, werfen häufig Kritikerins Feld. Die Rede ist von ExchangeTraded Funds (ETF), börsengehan-

delten Indexfonds, die sich in den vergangenen Jahren zunehmend in

das Bewusstsein der Anleger gescho-ben haben. Aber was verbirgt sichhinter dem Erfolg dieser Produkte?Haben aktive Manager tatsächlichkeine Berechtigung mehr und ist da-mitauch dieSuchenach Alpha für be-

endet erklärt? Dies alles sind nur ei-nige Fragen, die in der Diskussion„ETF versus aktives Management“ im-mer wieder gestellt werden.

Neue Anbieter und Produkte

Der ETF-Boom scheint noch im-mer nicht beendet. Nach wie vordrängen neue Anbieter und Pro-dukte anden Markt undlassen dabei

vermeintlich keinen Wunsch offen.Kein Wunder, denn zum einen ver-

sprechen die vergangenen Wachs-tumsraten noch immer gute Erfolgs-aussichten, zum anderen lassen sichaber gerade für neue Anbieter meistnur noch mit Spezialitäten oderneuen Indexkonzepten Marktanteilegewinnen. Die wirklich lukrativen„Massekonzepte“, wie etwa auf dierenommierten Aktienindizes, sind

derweil weitgehend besetzt. Neue Anbieter können hier allenfallsdurch attraktivere Kon-ditionen auf sich auf-merksam machen, waszunächst nicht ausrei-chen wird, um nennens-

wert Volumen zu gene-rieren.

Spezielle Nischenindi-zes oder auch neue As-setklassen stehen zwarderweil noch nicht imFokus, können aberüber höhere Gebührenschon mit geringerenVo-lumina denbetriebswirt-schaftlichen Break-even

erreichen. Zudem besteht dieChance, einen der künftigen (An-lage-)Trends als First Mover undnicht als Nachahmer zu besetzen.

Bezüglich ihrer Verwendung sindETF vielseitig geeignet, grundsätz-

lich istderenEinsatzaberzumeistei-ner Benchmark-Philosophie geschul-det. Sinn und Zweck des ETF musses folglich nicht sein, einzelneMärkte relativ outzuperformen, son-dern lediglich eine Index-Perfor-mance abzubilden. Dem Investor er-öffnet dies unter anderem die Mög-lichkeit, sich dauerhaft oder tempo-rär dem jeweiligen Index gegenüberneutral zu positionieren. Insbeson-dere die Vielfältigkeit der ETF sowieder herrschende Wettbewerbsdruck

haben jedoch in jüngster Zeit dazugeführt, dass das ETF-Universumdeutlich heterogener geworden ist.Die neue ETF-Generation setzt mehrauf innovativere (Nischen-)IndizesoderKonzeptemit derivativem Over-lay (Leveraged, Short).

„Erfüllungsgehilfen“

Zudem wird diese Evolution mehrals bislang Einfluss auf den Einsatz

von ETF haben. So dürfte sich dasProdukt neben der Funktion als„Beta 1“-Investment zunehmend zueinemaktiven Portfoliobausteinwei-terentwickeln, mit dessen Hilfe Al-pha generiert werden soll. Gegen-über dem aktiven Manager, der diePosition als Alpha-Lieferant bis datonahezu ausschließlich für sich in An-spruch nehmen konnte, bietet derETF den Vorteil, dass die Selektionderim replizierten Indexzusammen-gefassten Werte in der Regel nachklar definierten und somit transpa-renten Richtlinien erfolgt.Der Invest-mentstil und -prozess des aktivenManagers wird hingegen auch künf-tig sogar bei konsistenter Umset-zung intransparenter bleiben. DamitsindETF durchaus als „Erfüllungsge-hilfen“ für aktive Ansätze geeignet.

Darüber hinaus besteht das Pro-blem, dass nur wenige aktive Mana-gerihre Benchmarks dauerhaft schla-gen. Somit ist im direkten Vergleichein Index-Investment häufig die bes-sere Alternative. Gerade in Berei-chen, in denen keine ausreichendfundierte Expertise vorliegt oderkein verlässlich guter aktiver Mana-gerbekanntist,kannein ETFzurAb-deckung des Marktes durchaus von

Vorteil sein. Und dies bei einemmeist einfacheren Handling und da-

mit auch flexibleren Handlungsmög-lichkeiten als beim aktiv gemanag-ten Fonds.

Alldie Überlegungen bezüglich re-lativer Performance bzw. aktiv undpassiv gemanagter Konzepte spielenbeim privaten Anleger nicht die ele-mentare Rolle. Der Wunsch nach ab-solutemReturn steht hierim Vorder-

grund. Auch dies mag einer derGründe sein, warum vor allem pri- vateAnlegeram ETF-Marktnoch we-niger aktiv sind als Institutionelle.Ein Fokus auf passive Instrumentescheint derweil im Retail-Geschäft

wenig sinnvoll. Stattdessen dürftenkombinierteVertriebsansätze ausak-tiven und passiven Produkten aus-sichtsreicher sein.

Auch wenn ETF vielfach als einfa-che und transparente Produkte dar-gestellt werden, so ist deren Analyseein durchaus diffiziles Unterfangen.So giltes zunächst, einige grundsätz-liche Fragen, zum Beispiel nach derReplikationsmethode, zu stellen.Soll der ETF eine voll replizierendeStrategie verfolgen, oder dürfenauch synthetische, also swapbasierteKonzepteherangezogenwerden? Ge-rade an ETF, die sich auf solcheSwapkonstruktionen stützen, wurdein letzter Zeit zunehmend Kritik

laut. Dabei geht es vor allem um(Kontrahenten-)Risiken, die sich auseinerSwapkonstruktionergeben. Ge-rade in den letzten Jahren ist dieZahl der synthetischen Konzeptedeutlich gewachsen und liegt abso-lut weit vor den voll replizierendenFonds. In Bezug auf das verwaltete

Volumen sind die physisch replizier-ten Produkte noch in Führung. Einklares Votum für die eine oder an-dere Methodekannderweilnichtab-gegeben werden. Es sollte jedoch je-

dem Anleger klar sein, dass je nachKonstruktion neben klassischenMarktpreisrisiken auch andere Risi-ken in ETF liegen können. Dies giltim Übrigen auch für voll replizie-rende Konzepte, in denen beispiels-

weisedurch Wertpapierleihe separatzu bewertende Elemente in die Ana-lyse eingehen müssen.

Vielfach noch am Anfang

Letztlich führt hier das kompetiti- vere Umfeld zu einer zunehmend se-miaktiven Ausgestaltung der eigent-lichpassiv deklariertenProdukte. Ne-ben der Replikationsmethodesolltenzudem andere Kennzahlen wie etwadie (Gesamt-)Kostenstruktur oderauch der Tracking Error kritisch hin-terfragt und verglichen werden. Ge-rade Letzterer kann in gewissen Ma-ßen Auskunft darüber geben, wiepassiv der jeweilige ETF wirklichagiert. Für das operative Handlingsollten zudem die Liquidität und dasFondsvolumen hinterfragt werden,da diese Einfluss auf Handel undPreisfeststellung haben können.

Fazit – Gerade die Analyse vonETF steht vielfach noch am Anfang.Hier werden sich in Zukunft weitereBeurteilungskriterienherauskristalli-

sieren müssen. Es bleibt allerdingsschon heute festzuhalten, dass auchETF trotz ihrer Vorzüge nicht gänz-lich frei von Risiken bzw. offenenFragen sind. Der vielfach zu verneh-mende Ruf nach mehr Transparenzin der Finanzindustrie wird daherauch diese Produkte ereilen. Dessen

ungeachtet haben sich ETF in der In- vestmentlandschaft klar etabliert.Eine Fortsetzung der positiven Ent-

wicklung scheint programmiert,auch wenn dies zu einer Sättigungdes Marktes in Bezug auf Anbieterund Produkte führen wird. Zudem

wird es von Bedeutung sein, inwie- weit es gelingen wird, die Nachfrage

auch auf Seiten der privaten Anlegerzu erhöhen. Eine Lösung könnte hierdie Ausweitung des Angebots bei-spielsweise bei ETF-basierten Dach-fondskonzepten oder standardisier-ten Vermögensverwaltungen sein.

All diese Entwicklungen sollten je-doch immer nur in Ergänzung zumbestehenden Angebot am Markt zusehen sein. Aktiv gemanagte Kon-zepte werden daher auch weiterhineine wichtige Bedeutung haben.

Die Suche nach Alpha ist mit derErfolgsstory „ETF“ keinesfalls zuEnde.Einzig die Qualität des aktivenManagers muss mehr denn je über-durchschnittlich gut sein. Sollte esden aktiven Managern hier nicht ge-lingen, ihre Referenzindizes dauer-haft zuschlagen, isteineweitereVer-lagerung hin zu passiveren Produk-ten die unausweichliche Folge. Viel-leicht eröffnen sich aber geradedurch den Boom der ETF perspekti-

vischganz neueChancenfür dieakti- ven Manager. Letztlich bleibt festzu-halten, dass der Markt ausreichendgroß ist, dass beide Philosophienüberleben werden. Eine Kombina-tion aus beiden Welten könnte lang-fristig durchausinteressante Perspek-tiven für den Anleger bereithalten.

Fortsetzung von Seite B5

Haushalte geben wird, die Einkom-men für zusätzliche Konsumausga-ben zur Verfügung haben. Die größ-ten Zuwächse werden dabei in Indo-nesien (+ 115% Mittelschicht-Haus-halte), Indien (+91%) und China(+83%) erwartet. Die Studie gehtdavon aus, dass bis 2015 Schwellen-

länder für30 % desweltweitenpriva-ten Konsums stehen.

Indexunternehmen reagieren

Um dieEntwicklungeinzelnerSek-toren wie beispielsweise der be-schriebenen Konsumgüterbrancheabzubilden, haben mittlerweile In-dexunternehmen reagiert. Bisher

war es üblich, Aktien nach demHauptsitz des jeweiligen Unterneh-mensregional zuzuordnen.Nun wer-den dieselben Aktien auch nach ih-rer jeweiligen Branchenzugehörig-keit sortiert und in Sektoren-Indizeszusammengefasst. So gibt es in derMSCI-Indexfamilie eine Gruppe vonzehn Sektoren-Indizes, die Schwel-lenländermärkte abdecken. Sie ent-halten entsprechend dieselben Ak-tien wie der bekannte MSCI-Emer-ging-Markets-Index, der als Grund-lage für die meisten ETF in diesem

Segment genutzt wird.Die grundsätzliche Überlegung

hinter der Konstruktion von Sekto-ren-Indizes ist folgende: Es hat sichin der Vergangenheit gezeigt, dasssich in unterschiedlichen Phasen ei-nes Konjunkturzyklus bestimmteSektoren besser als der breite Marktentwickeln. Daher kann es sinnvollsein, diese Branchen je nach Wirt-schaftsentwicklung mit Hilfe vonSektor-ETF stärker zu gewichten.Beispielsweise hat nach Angabendes InformationsdienstleistersBloomberg der MSCI-Emerging-Mar-kets-Sektor-Indexfür langlebigeKon-sumgüter wie beispielsweise Autosauf Sicht von einem Jahr per EndeJuni 2011 die beste Wertentwick-lung aller zehn Sektoren-Indizes ge-zeigt. Auf Sicht von drei Jahren undfünfJahrenzähltendagegen dieIndi-zes für Werkstoffe und Gesundheits-

wesen zu den besten Sektoren.

Bislang unerschwinglich

Im Detail werden von den einzel-nenMSCI-Indizesdie SektorenBasis-konsumgüter (zum Beispiel Nah-rungs- und Genussmittel), langle-bige Konsumgüter (zumBeispiel Au-tos, Elektrogeräte, Bekleidung), Fi-nanzwerte,Gesundheitswesen, Infor-mationstechnologie, Telekommuni-kation, Versorger, Energieerzeu-gung, Industriewerte sowie Indus-trie-Rohstoffe (zum Beispiel Che-mie, Industriegase, Metalle) abge-deckt. Als einzige Gesellschaft bietetdbX-trackers ETFaufalle MSCI-Sek-toren-Indizes im Bereich Schwellen-

länder an. In der aktuellen Situationeiner sichabschwächenden Weltwirt-schaft insgesamt kann es nun sinn-

voll sein, speziell Unternehmen zubetrachten, die von der beschriebe-nenwachsenden Mittelschichtin vie-len Schwellenländern profitieren.Denn mit steigenden Einkommen

werden viele Produkte des täglichenBedarfs gekauft, die bislang für den

Großteil der Bevölkerung nicht er-schwinglich waren.

Davon profitieren beispielsweiseUnternehmen, die im MSCI-Emer-ging-Markets-Consumer-Staples-In-dex zusammengefasst sind. Der In-dex bildet die Entwicklung der Ak-tien von 64 Unternehmen aus 15Schwellenländern ab, dieLebensmit-tel, Getränke oder Körperpflegepro-dukte herstellen oder zum BeispielSupermärkte betreiben. Die meistenUnternehmen, die in diesem Index

vertretensind,kommen ausden Län-dern Brasilien, Mexiko, China undSüdkorea.

Von höheren Konsumausgabenprofitiert beispielsweise die chinesi-sche Hengan International, der lan-desweit größte Hersteller von Sani-tärtüchern und Babyhygieneartikelnin China. Mit steigendem Familien-einkommen werden beispielsweisemehr Einwegwindeln und hochwer-

tige Babypflegeartikel gekauft. DieUmsätze von Hengan Internationalstiegen im Geschäftsjahr 2010 um24% auf umgerechnet 1,2Mrd.Euro. Der Gewinn erhöhte sich im

Vergleich zum Vorjahr um 15 % auf 217 Mill. Euro.

Neue Möglichkeiten

Ein anderes Segment, das vomsteigenden Konsumniveau profitiert,ist dieLebensmittelindustrie. Fomen-to Económico Mexicano (Femsa) istder im lateinamerikanischen RaumführendeHersteller alkoholfreier Ge-tränke. Die mexikanische Gesell-schaft ist der nach Umsätzen welt-größte Abfüller von Coca-Cola-Pro-dukten. Das Unternehmen ist im Le-bensmittelsegmentdabei gut diversi-fiziert: Femsa betreibt auch die amschnellsten wachsende Einzelhan-delskette in Lateinamerika und ist

zweitgrößter Anteilseigner am nie-derländischen Brauereiriesen Hei-necken.

Fazit: Im Segment Schwellenlän-der-Aktien haben sich sowohl in denUSA wie auch in Europa ETF als An-lagevehikel fest bei Investoren etab-liert. Die Entwicklung von Schwel-lenländer-Indizes auf Sektoren eröff-net nun neue Möglichkeiten in derDepotkonstruktion. So wird in vie-len aufstrebenden Märkten einestark wachsende Mittelschicht regis-triert. Von dem steigenden Einkom-menprofitierenvor allemlokaleKon-sumgüterunternehmen, die in ent-sprechenden Indizes zusammenge-fasst und über ETF investierbar sind.

Schwellenländer-Konsumkraft

VonCarsten Riester

Leiter Dachfondsmana-gement bei der W& WAsset ManagementGmbH

Alpha-Suche ist mit der Erfolgsstory ETF nicht beendetAktiv gemanagte Konzepte weiterhin wichtig – Ausreichend großer Markt für beide Philosophien – Kombination könnte langfristig interessant sein


Documents

Exchange Traded Funds