FinanzmarkttrendsPolitische Fehler im Zusammenhang mit der Corona-Krisegefährden die globale Erholung
Ausblick auf die Weltwirtschaft, Deutschland, die Eurozone, die USA, China
sowie Anleihenmärkte, Wechselkurse, Aktienindizes und Rohöl
Juli 2020
Prognosen: Konjunktur & Finanzmärkte
30.06.2020 Finanzmarkttrends2
Interest rates (eop) 6/26/2020 Dec-20 Jun-21 Dec-21
Euro area
Policy rate 0.00 0.00 0.00 0.00
Deposit rate -0.50 -0.50 -0.50 -0.50
3 months Euribor -0.40 -0.30 -0.30 -0.30
2 year Bunds -0.70 -0.60 -0.53 -0.50
10 year Bunds -0.49 -0.40 -0.35 -0.35
USA
Fed funds target rate (upper bound) 0.25 0.25 0.25 0.25
3 months Libor 0.31 0.35 0.35 0.40
2 year T-Notes 0.17 0.30 0.35 0.40
10 year T-Notes 0.68 0.90 1.15 1.40
FX 6/26/2020 Dec-20 Jun-21 Dec-21
EUR/USD 1.12 1.12 1.13 1.14
EUR/GBP 0.91 0,92 0.90 0,88
USD/JPY 107 105 108 109
USD/CNY 7.08 7.20 7.20 7.25
Stocks 6/26/2020 Dec-20 Jun-21 Dec-21
Dax 12089 11356 11897 12329
Stoxx Europe 600 358 352 369 383
S&P500 3009 2888 3025 3135
Commodities 6/26/2020 Dec-20 Jun-21 Dec-21
Oil (Brent) in USD/USD 40.97 40 48 52
Oil (WTI) in USD/Barrel 38.53 35 43 47
GDP Change Inflation
Economic activity 2019 2020 2021 2019 2020 2021
Euro area 1.2 -8.1 5.8 1.3 -0.4 0.7
Germany 0.6 -7.2 5.6 1.5 0.1 1.0
United States* 2.3 -8.5 3.7 1.6 0.6 1.3
China 6.1 1.0 8.2 4.5 0.5 2.4
World 2.9 -4.4 5.3 2.4 1.4 2.1
Executive Summary
Weltwirtschaft: Aktuelle Lage und Prognosen
Eurozone: Konjunktur- und Zinsprognose
Deutschland: Konjunkturprognose
USA: Konjunktur- und Zinsprognose
China: Konjunkturprognose
Aktienmarktprognosen
Wechselkursprognosen
Ölmarktprognosen
Ansprechpartner/Disclaimer
30.06.2020 Finanzmarkttrends3
Inhalt
• Weltwirtschaft: Das Schlimmste dürfte überstanden sein, aber die Erholung könnte sich schmerzhaft langsam entwickeln.
• Coronavirus: Die erste Welle ist in vielen Ländern noch nicht unter Kontrolle gebracht. Zusammen mit dem Risiko einer zweiten Welle
gefährdet dies die globale Erholung.
• Euroraum: Die Geldpolitik der EZB wird extrem locker bleiben und die Märkte für Staatsanleihen unterstützen. Daher dürften die Renditen
niedrig bleiben.
• Deutschland: Konjunkturprogramm sollte sich positiv auswirken. Gleichzeitig haben die Abwärtsrisiken durch externe Faktoren
zugenommen.
• Vereinigte Staaten: Erholung wird durch erhöhte Covid-19 Neuinfektionszahlen bedroht, insbesondere in südlichen US-Bundesstaaten.
• China: Wir erwarten für 2020 ein geringes Wachstum von 1 %. Die Prognosen der OECD gehen allerdings von einem schrumpfenden Output
aus.
• Aktienmärkte: Die Aktienmärkte scheinen sich von den Fundamentaldaten abgekoppelt zu haben, und/oder überschätzen den wirtschaftlichen
Aufschwung nach dem tiefen Fall.
• Devisenmärkte: Die Kontrolle der Zinskurve durch die FED würde den USD strukturell schwächen. Der JPY korreliert ungewöhnlich stark mit
Aktien, das GBP hängt am Brexit, der CNY wird durch den Renditevorteil unterstützt, aber Handelskrieg stellt ein Risiko dar.
• Ölmärkte: Fundamentaldaten stoppen Preisrallye.
30.06.2020 Finanzmarkttrends4
Executive Summary
Weltwirtschaft: Das Schlimmste dürfte überstanden sein, aber die Erholung könnte sich schmerzhaft langsam entwickeln.
Das globale BIP wird in der ersten Hälfte des Jahres 2020 im Vergleich zum H2 2019 um rund 7 %
schrumpfen. Für H2 2020 erwarten wir, dass die Erholung, die in den meisten Ländern seit Mai im Gange zu
sein scheint, etwas an Fahrt gewinnt. Da jedoch die Ausbreitung des Coronavirus in vielen Ländern, unter
anderem in den Vereinigten Staaten, nicht vollständig unter Kontrolle ist, besteht nach wie vor ein
erhebliches Abwärtsrisiko. Auch wenn die Erholung sich vermutlich nicht umkehren wird, ist es
wahrscheinlich, dass sie viel langsamer als erwartet verlaufen wird. In unserem Basisszenario erwarten wir,
dass die Weltwirtschaft in diesem Jahr um 4,4 % schrumpft und im nächsten Jahr um 5,2 % wächst.
Abgesehen von China wird keine der großen Wirtschaftsmächte bis Ende 2021 wieder das BIP-Niveau von
vor Corona erreichen. Massive fiskalische und monetäre Unterstützung sollte wirksam sein, um eine
Abwärtsspirale zu vermeiden.
Die PMI-Indizes deuten darauf hin, dass sich die Situation seit Mai etwas verbessert hat, obwohl die PMI-
Werte für beide Sektoren, das verarbeitende Gewerbe und den Dienstleistungssektor, im Durchschnitt immer
noch unter 50 Punkten liegen. Ausgehend von einigen wenigen nationalen Werten, die für Juni verfügbar
sind, erwarten wir, dass der globale PMI für das verarbeitenden Gewerbe in diesem Monat auf etwa 46
Punkte ansteigen wird. Der PMI für den Dienstleistungssektor dürfte sich auf ein ähnliches Niveau erholen,
da die coronabedingten Schließungen in den meisten Ländern aufgehoben wurden. Nichtsdestotrotz: Viel,
wenn nicht alles, hängt von der Entwicklung der Pandemie ab.
Die Inflation ist gesunken. Dies ist hauptsächlich auf den im Jahresvergleich gesunkenen Ölpreis
zurückzuführen ist. Auch wenn sich die Ölpreise von ihren Tiefstständen etwas erholt haben, liegt der Preis
für ein Barrel der Rohölsorte Brent derzeit immer noch 35 % unter dem Vorjahresniveau. Abgesehen davon
bergen der starke Kapazitätsrückgang und der massive Anstieg der Arbeitslosigkeit ein Deflationsrisiko. Sie
wiegen schwerer als gewisse inflationäre Tendenzen im Zusammenhang mit fragileren Lieferketten und den
höheren Kosten, mit denen viele Unternehmen konfrontiert sind, um höhere hygienischen Standards und die
Einhaltung sozialer Abstandsregeln zu gewährleisten.
Der Welthandel hat in der ersten Hälfte des Jahres 2020 massiv gelitten. Laut CPB ist der gesamte
internationale Handel im April gegenüber dem Vorjahr um 16,2 % zurückgegangen. Der Containerumschlag
ist im Mai um -7,3 % gegenüber dem Vorjahr gesunken. Der Großteil dieser negativen Entwicklung hängt mit
der tiefen Rezession zusammen. Darüber hinaus sind auch die Reiseverbote und die Shutdown-
Maßnahmen, die viele internationale Lieferketten unterbrochen haben, verantwortlich zu machen. Über das
ganze Jahr gesehen, ist ein Einbruch des gesamten Welthandels um 10 % möglich.
30.06.2020 Finanzmarkttrends5
Weltwirtschaft: Wahrscheinlich wird es keinem der Industrieländer gelingen, vor 2022/23 wieder das BIP-Niveau von vor Corona zu erreichen.
30.06.2020 Finanzmarkttrends6
80
85
90
95
100
105
110
115
1/1/2019 4/1/2019 7/1/2019 10/1/2019 1/1/2020 4/1/2020 7/1/2020 10/1/2020 1/1/2021 4/1/2021 7/1/2021 10/1/2021
G4 GDP level
China Japan United States Euro area G4
Source: HCOB Economics, Macrobond
Quelle: HCOB Economics, IWF
Weltwirtschaft: Veränderung des BIP
30.06.2020 Finanzmarkttrends7
1.2
-8.1
5.8
2019 2020 2021
Euro area
0.6
-7.2
5.6
2019 2020 2021
Germany
2.3
-8.5
3.7
2019 2020 2021
United States
6.1
1.0
8.2
2019 2020 2021
China
2.9
-4.4
5.3
2019 2020 2021
World
0.1
-9.4
3.7
2019 2020 2021
Latin America &
the Caribbean
1.2
-2.8
4.0
2019 2020 2021
Middle East &
North Africa
5.5
0.0
7.4
2019 2020 2021
Emerging &
Developing Asia
0.7
-5.8
2.4
2019 2020 2021
Japan
Coronavirus: Die erste Welle ist in vielen Ländern noch nicht unter Kontrolle gebracht. Zusammen mit einer zweiten Welle gefährdet dies die globale Erholung.
Die Abflachung der Coronavirus-Kurve ist in vielen Ländern zum Erliegen gekommen oder aber
hat nie begonnen. Dies gefährdet die globale Erholung. Zu den Ländern, in denen die
Neuinfektionen zunehmen, gehören Brasilien, Russland, Indien und die USA. Auch in
Deutschland und Japan gab es einige neue Hotspots. Allerdings geschieht dies von einem
niedrigen Niveau aus und scheint wieder unter Kontrolle gebracht zu sein. Den anderen hier
genannten Ländern ist es nicht gelungen, die Infektionsraten überhaupt nennenswert zu senken.
Die Vereinigten Staaten berichten über die Wiedereinführung von coronabedingten
Einschränkungen in Texas, Florida und Arizona. Andere Staaten könnten folgen.
In Brasilien, Indien und Russland sowie in Mexiko und Indonesien (um die größten
Schwellenländer zu nennen) steigen die Neuinfektionen von einem bereits recht hohen Niveau
aus an. Der IWF erwartet in diesen Staaten eine tiefe Rezession.
In Japan und Deutschland haben neue Hotspots zu lokalen Shutdown-Maßnahmen geführt.
In China ist der Anstieg der Neuinfektionen sehr gering. Allerdings sind auch in China lokale
Hotspots wieder aufgetaucht und haben entsprechende Maßnahmen zur Eindämmung des Virus
ausgelöst.
Während im Vereinigten Königreich die Neuinfektionsraten rückläufig sind, ist die absolute Zahl
der Infektionen nach wie vor hoch. Vor diesem Hintergrund erscheint die Ankündigung der
Regierung, Anfang Juli die meisten Teile des Dienstleistungssektors wieder zu öffnen, darunter
auch Pubs, riskant.
Alles in allem ist das Risiko, dass die Pandemie in vielen wichtigen Wirtschaftsregionen in
absehbarer Zeit nicht unter Kontrolle gebracht werden kann, in den letzten Wochen gestiegen.
Wir gehen davon aus, dass die meisten Länder nicht mit einer vollständigen Abschottung
reagieren werden. Stattdessen werden sie individuelle Quarantänemaßnahmen, strengere
Anordnungen zum Tragen von Mund-Nasen-Masken sowie eine effizientere Rückverfolgung
einführen. Diese Maßnahmen, vor allem aber die anhaltende Unsicherheit, werden den
Aufschwung bremsen, wenn auch höchstwahrscheinlich nicht umkehren.
30.06.2020 Finanzmarkttrends8
Euroraum: Die Geldpolitik der EZB wird extrem locker bleiben, Staatsanleihemärkte stützen. Daher dürften die Renditen niedrig bleiben.
Der Euroraum befindet sich in einer tiefen Rezession. In Q1 fiel das BIP um 3,6 % QoQ und für Q2
ist eine Schrumpfungsrate von 14 % zu erwarten. In H2 2020 sollte eine Erholung einsetzen.
Voraussetzung dafür ist vor allem die weitere Abflachung der Infektionskurve und das Ende der
Shutdown-Maßnahmen. Über das gesamte Jahr gesehen, wird das BIP um 8,1 % schrumpfen.
Dieser BIP-Rückgang geschieht in der Breite, wobei Italien, Frankreich und Spanien die stärksten
Einbrüche zu verzeichnen haben. Im Jahr 2021 sollte eine Erholung von 5,8 % möglich sein, was
bedeuten würde, dass das Produktionsniveau vor der Coronakrise frühestens 2022 erreicht wird.
Die Inflation liegt bei 0,1 % gegenüber dem Vorjahr (Mai) und wird sehr wahrscheinlich für zwei bis
drei Quartale in den negativen Bereich gehen, bevor sie wieder leicht ansteigt. In den
südeuropäischen Ländern (Italien, Spanien, Portugal und Griechenland) liegt die Jahresinflation
bereits im negativen Bereich. Niedrigere Ölpreise, die derzeit rund 35 % unter dem Vorjahresniveau
liegen, sowie enorme Überkapazitäten sind die Hauptursachen für die gedämpften
Inflationsaussichten. Mit dem Anstieg der Arbeitslosigkeit und Kurzarbeit wird die Lohnentwicklung
bestenfalls flach verlaufen. Darüber hinaus wird der Kampf um Marktanteile während der Rezession
an Intensität zunehmen, was einen Preisdruck nach unten zur Folge haben wird.
Während die Fiskalpakete, bestehend aus Darlehen, Garantien und Zuschüssen, dazu beitragen
werden, die negativen Auswirkungen des Corona-Schocks zu mildern, wird diese Politik viele
Insolvenzen, die in den nächsten Quartalen auftreten werden, nicht vermeiden können. Die
Arbeitslosenquote in der Eurozone lag im April bei 7,3 % und wird im nächsten Jahr, wenn einige
der Kurzarbeitsprogramme auslaufen, auf bis zu 10 % steigen.
Die Europäische Zentralbank (EZB) war recht erfolgreich bei der Lockerung der finanziellen
Bedingungen durch Zinssenkungen für TLTRO-Transaktionen und durch den Ankauf insbesondere
von Staatsanleihen,
Commercial Paper und Unternehmensanleihen. Die Emission von Unternehmensanleihen ist von
7,7 Milliarden Euro im ersten Quartal auf 59 Milliarden Euro in Q2 sprunghaft angestiegen. Die
Spreads sind deutlich zurückgegangen. Die Regierungen haben keine Schwierigkeiten bei der
Refinanzierung, da die EZB klar signalisiert hat, dass sie bereit ist, die Rolle des Käufers der letzten
Instanz zu übernehmen. Auch wenn die Staatsverschuldung im Euroraum in diesem Jahr auf mehr
als 100 % des BIP ansteigen wird, erwarten wir, dass die Zinssätze nur geringfügig steigen werden.
Die Bundrenditen dürften bis auf weiteres im negativen Bereich bleiben.
30.06.2020 Finanzmarkttrends9
Euroraum: Das Vor-Corona-BIP-Niveau wird nicht vor Ende 2022 erreicht werden. BIP-Prognosen einschließlich der Komponenten privater Konsum, Investitionsausgaben, Staatskonsum, Importe und Exporte
Source: HCOB Economics, Macrobond, Eurostat
30.06.2020 Finanzmarkttrends10
2,300.00
2,400.00
2,500.00
2,600.00
2,700.00
2,800.00
2,900.00
-15
-10
-5
0
5
10
15
Q12019
Q22019
Q32019
Q42019
Q12020
Q22020
Q32020
Q42020
Q12021
Q22021
Q32021
Q42021
Euroraum: BIP-Ebene (Milliarden Euro, verkettet) und Veränderung des BIP (QoQ)
Veränderung des BIP, lhs BIP-Niveau, rechts
1.2
-8.1
5.8
-15.00
-10.00
-5.00
0.00
5.00
10.00
15.00
2019 2020 2021
Euroraum: BIP und seine Komponenten (Verwendungsseite), jährliche Veränderung
BIP Staatlicher Verbrauch Privater Verbrauch Brutto-Kapitalbildung Ausfuhren Importe
Deutschland: Konjunkturprogramm sollte sich positiv auswirken. Gleich-zeitig haben die Abwärtsrisiken durch externe Faktoren zugenommen.
30.06.2020 Finanzmarkttrends11
Das BIP Deutschlands schrumpfte in Q1 2020 um relativ milde 2,2 % QoQ. Dem dürfte in Q2
ein heftiger Rückgang von rund 11 % folgen. Für das Gesamtjahr erwarten wir, dass die
Wirtschaft um etwa 7,2 % kleiner als 2019 sein wird. Im Jahr 2021 ist eine Erholung um 5,6 %
möglich.
Ein Grund für das vergleichsweise gute Abschneiden Deutschlands ist, dass die
coronabedingten Shutdown-Maßnahmen in Deutschland eher moderat waren. Gleichzeitig hat
Deutschland staatliche Mittel von fast 50 % des BIP aktiviert, um Arbeitgeber und Arbeitnehmer
durch Liquiditätskredite, Zuschüsse und höhere Kurzarbeiterzuschüsse zur Stabilisierung der
Wirtschaft zu unterstützen. Darüber hinaus ist das Konjunkturprogramm großzügig angelegt
und umfasst u.a. eine deutliche Senkung der Umsatzsteuer, Zuschüsse für Familien mit
Kindern, öffentliche Investitionsausgaben, subventionierte Verkaufsrabatte für E-Autos und
eine Senkung der EEG-Umlage.
Das Konjunkturprogramm hat ein Volumen von 113 Mrd. Euro, wovon rund 70 % in diesem
und 30 % im nächsten Jahr ausgegeben werden sollen. Während die Auswirkungen auf das
Wirtschaftswachstum in diesem Jahr bis zu einem Prozentpunkt betragen könnten, halten wir
an unserer BIP-Prognose von -7,2 % fest, da ein Konjunkturprogramm bereits in der Prognose
berücksichtigt wurde und die Abwärtsrisiken in Bezug auf das externe Umfeld gestiegen sind.
Der Tiefpunkt des Konjunkturzyklus dürfte im April erreicht worden sein. Ein Indiz dafür sind die
Ifo-Umfragen. Demnach hat sich die Stimmung in allen wichtigen Branchen etwas verbessert.
Der deutlichste Anstieg ist im Einzelhandel zu verzeichnen, der (ex-Lebensmittel) zu den am
stärksten von den Shutdown-Maßnahmen betroffenen Sektoren zählt.
Im Bausektor zeigt der Ifo-Index nur eine geringe Erholung an. Der Rückgang war jedoch
deutlich weniger stark. Mit 97,7 Punkten liegt der Index über dem langjährigen Durchschnitt.
Betrachtet man das verarbeitende Gewerbe und den Dienstleistungssektor im
Allgemeinen, sieht die Lage immer noch recht düster aus. Der Ifo-Index hat sich zwar erholt,
aber das Niveau liegt immer noch deutlich unter dem langfristigen Durchschnitt. Der
Dienstleistungssektor dürfte seine Erholung fortsetzen. Die Erholung im verarbeitenden
Gewerbe könnte sich angesichts der Risiken, die sich aus dem äußeren Umfeld ergeben, als
schleppend erweisen.
Deutschland: Besser als der Rest des Euroraums, aber immer noch schwieriges Umfeld mit vielen Risiken.
Source: HCOB Economics, Macrobond, Destatis
30.06.2020 Finanzmarkttrends12
BIP-Prognose einschließlich der Komponenten privater Konsum, Investitionsausgaben, Staatskonsum, Importe und Exporte
640
660
680
700
720
740
760
780
800
820
840
-14
-12
-10
-8
-6
-4
-2
0
2
4
6
Q12019
Q22019
Q32019
Q42019
Q12020
Q22020
Q32020
Q42020
Q12021
Q22021
Q32021
Q42021
Deutschland: BIP-Ebene (Milliarden Euro, verkettet) und Veränderung des BIP (QoQ)
Veränderung des BIP, lhs BIP-Niveau, rechts
0.6
-7.2
5.6
-20.00
-15.00
-10.00
-5.00
0.00
5.00
10.00
15.00
20.00
2019 2020 2021
Deutschland: BIP, Verwendungsseite, jährlicher Wechsel
BIP Privater Verbrauch Staatlicher Verbrauch Brutto-Kapitalbildung Ausfuhren Importe
Vereinigte Staaten: Erholung wird durch erhöhte Covid-19 Neuinfektions-zahlen bedroht, insbesondere in südlichen US-Bundesstaaten.
Das BIP der USA ging im Q1 um 5 % zurück (QoQ, annualisiert), und dem könnte im
zweiten Quartal ein Rückgang von 40 % folgen. Für H2 2020 erwarten wir einen
Aufschwung, der zu einer BIP-Gesamtrate von -8,5 % für das gesamte Jahr führen könnte.
Im Jahr 2021 dürfte das Wachstum bei 4,5 % liegen.
Die Zahl der Erwerbstätigen ist von 153,5 Millionen im Februar auf 132,9 Millionen im Mai
zurückgegangen (insgesamt, außerhalb der Landwirtschaft). Somit haben 20,5 Millionen
Personen ihren Arbeitsplatz verloren. Die Arbeitslosenquote liegt bei 13,3 %.
Die Regierung hat Konjunkturpakete in Höhe von etwa 3 Billionen US-Dollar oder 15 % des
BIP aufgelegt. Der IWF rechnet für dieses Jahr mit einem Budgetdefizit von 23,4 % des BIP,
was ein neues Fiskalpaket, das derzeit in der Diskussion ist, zu beinhalten scheint.
Während die Unterstützungsmaßnahmen bereits einige positive Ergebnisse bei der
Stabilisierung der Wirtschaft zeigen, stellt die aktuelle Entwicklung des Coronavirus das
größte Abwärtsrisiko für die US-Wirtschaft dar. Texas, Florida und Arizona haben die
Öffnung der Wirtschaft gestoppt bzw. neue Maßnahmen erlassen. Das Verbrauchervertrauen
wird in den meisten Bundesstaaten sehr wahrscheinlich einen Rückschlag erleiden, was mit
einem Rückgang des privaten Konsums einhergehen dürfte.
Die Bilanz der Fed beläuft sich jetzt auf 7,15 Billionen US-Dollar. Innerhalb von vier Monaten
sind etwa 3 Billionen an Vermögenswerten hinzugekommen, ein Plus von 70 %. Zusätzlich
zu Staatsanleihen und Hypothekenverbriefungen hat die Fed begonnen,
Unternehmensanleihen zu kaufen. Die Fed darf auch so genannte „gefallene Engel“ kaufen,
also Anleihen von Unternehmen, die erst vor kurzem das Investmentgrade-Rating verloren
haben. Die Fed plant, Unternehmensanleihen im Volumen von 750 Milliarden zu kaufen.
Die aggressiven Käufe von Staatsanleihen werden dazu beitragen, die Renditen niedrig zu
halten. Darüber hinaus gibt es einige Diskussionen über die Einführung einer
Renditekurvenkontrolle, was bedeutet, dass die Fed Staatsanleihen mit bestimmten
Laufzeiten kaufen würde, sobald bestimmte Renditeschwellenwerte überschritten werden.
Zudem deutet der Fed-Fund-Future-Markt darauf hin, dass es Spekulationen über negative
Leitzinsen gibt.
30.06.2020 Finanzmarkttrends13
Vereinigte Staaten: Zähe Erholung zu erwarten, u.a. da trotz staatlicher Stützungsmaßnahmen viele Produktionskapazitäten zerstört werden dürften.
Source: HCOB Economics, Macrobond
30.06.2020 Finanzmarkttrends14
BIP-Prognose einschließlich der Komponenten privater Konsum, Investitionsausgaben, Staatskonsum, Importe und Exporte
16,000
16,500
17,000
17,500
18,000
18,500
19,000
19,500
-50
-40
-30
-20
-10
0
10
20
30
Q12019
Q22019
Q32019
Q42019
Q12020
Q22020
Q32020
Q42020
Q12021
Q22021
Q32021
Q42021
Vereinigte Staaten: BIP-Ebene (Milliarden USD, verkettet) und Veränderung des BIP (QoQ, annualisiert)
Veränderung des BIP, lhs BIP-Niveau, rechts
2.3
-8.5
3.7
-14.0
-12.0
-10.0
-8.0
-6.0
-4.0
-2.0
0.0
2.0
4.0
6.0
2019 2020 2021
Vereinigte Staaten: BIP und seine Komponenten (Ausgabenseite), jährliche Veränderung
BIP Privater Verbrauch Bruttoanlageinvestitionen
Ausfuhren Importe Staatlicher Verbrauch
China: Wir erwarten für 2020 ein geringes Wachstum von 1 %, aber die Prognosen der OECD gehen von einem schrumpfenden Output aus.
• Für 2020 rechnen wir mit einer Wachstumsrate von nur 1,0 %. Die Wachstumszahl für 2021 sollte
besser aussehen (8,2 %). Die Dynamik könnte jedoch gering bleiben, da sich weite Teile der übrigen
Welt nur langsam erholen werden. Die jüngste Entwicklung in Bezug auf das Coronavirus zeigt, dass
es erhebliche Abwärtsrisiken gibt. So erwartet beispielsweise die OECD in ihrem Wirtschaftsausblick
negative Wachstumsraten für China. Die Inflation, die bis vor kurzem durch die Schweinepest in die
Höhe getrieben wurde, ist aufgrund der Rezession und der niedrigeren Treibstoffpreise
zurückgegangen. Wir erwarten, dass die Inflation in den nächsten Quartalen im Bereich zwischen 2
und 3 % bleiben wird.
• Der PMI-Index für das Verarbeitende Gewerbe (CFoLP) fiel im Februar drastisch auf 35,7 Punkte,
erholte sich jedoch im März kräftig und liegt nun bei 50,6, was auf ein moderates
Wirtschaftswachstum in diesem Sektor hindeutet. Wenn die Zahl der Neuinfektionen niedrig bleibt,
erwarten wir, dass der PMI für den Rest des Jahres über 50 Punkte bleiben wird.
• Die Hauspreise steigen immer noch, aber langsamer. Dies ist eher eine positive Entwicklung, da dies
bedeutet, dass weder eine Blase platzt noch sich eine Blase bildet.
• Der Yuan ist trotz der hohen Unsicherheit an den Märkten relativ stabil geblieben (siehe dazu auch
Seite 19).
• Während die Zentralbank (PBOC) ihren Leitzins nur geringfügig auf 3,85 % gesenkt hat, hat sie
zahlreiche Maßnahmen ergriffen, um die Kreditvergabe der Banken zu erleichtern und
Lokalverwaltungen zu unterstützen. Durch die Senkung der Zinssätze für mittelfristige Fazilitäten, den
Ankauf von Unternehmenskrediten von Banken und die Senkung der Reserveanforderungen erhöht
die PBOC die Liquidität der Banken und erleichtert die Kreditvergabe.
• Der jährliche nationale Volkskongress stand ganz im Zeichen eines Konjunkturpakets für die
Wirtschaft und der Ankündigung eines weitreichenden Sicherheitsgesetzes für Hongkong. Um den
privaten Sektor zu unterstützen, kündigte die kommunistische Partei umfangreiche
Steuerbefreiungen, steigende Sozialleistungen und verstärkte öffentliche Investitionen an. Das neue
Sicherheitsgesetz bedroht jedoch die Unabhängigkeit von Hongkongs Justiz und erhöht die
politischen Spannungen zwischen den USA und China.
30.06.2020 Finanzmarkttrends15
China: eines der wenigen Länder, dem es gelingen könnte, in diesem Jahr wieder das BIP-Niveau vor der Coronakrise zu erreichen
30.06.2020 Finanzmarkttrends16
Source: HCOB Economics, Macrobond
80
85
90
95
100
105
110
115
-15.0
-10.0
-5.0
0.0
5.0
10.0
1/1/2019 4/1/2019 7/1/2019 10/1/2019 1/1/2020 4/1/2020 7/1/2020 10/1/2020 1/1/2021 4/1/2021 7/1/2021 10/1/2021
China GDP, quarterly
QoQ GDP level
Aktienmärkte: Die Aktien scheinen sich von den Fundamentaldaten abgekoppelt zu haben.
Die Aktienmärkte werden derzeit von zwei Faktoren bewegt: Erstens von der Entwicklung des
Corona-Virus mit der entsprechenden Hoffnung oder Enttäuschung über die wirtschaftliche
Entwicklung; zweitens von den riesigen Mengen an Liquidität, die von den Zentralbanken in
das System gepumpt wurden und werden, kombiniert mit massiven Konjunkturpaketen.
Letztere belaufen sich weltweit auf rund 9 Billionen US-Dollar.
Die Kombination guter Nachrichten von der Corona-Front mit den expansiven geld- und
fiskalpolitischen Maßnahmen führt zu der Rallye, die in den letzten Wochen zu beobachten
war. Wie es scheint, könnten sich die guten Nachrichten jedoch in schlechte verwandeln, da
die weltweit größte Volkswirtschaft, die Vereinigten Staaten, coronabedingte Shutdown-
Maßnahmen teilweise wieder einführt.
Unser fundamentales Über-/Unterbewertungsmodell sagt, dass insbesondere der
Aktienmarkt der Vereinigten Staaten sehr stark überbewertet ist, und zwar um fast 40 %. Die
Überbewertung des Dax ist mit 20 % etwas milder. Der Internationale Währungsfonds (IWF)
hat in seinem aktualisierten Global Financial Stability Report eine Warnung verschickt, in der
er sagt, dass Aktien sowohl in den USA als auch in Europa überdehnt sind.
Angesichts der Tatsache, dass wir der weiteren Entwicklung der Weltwirtschaft eher skeptisch
gegenüberstehen – wir erwarten für die Welt ex China keine rasche Erholung auf das alte Vor-
Corona-BIP-Niveau – dürften die Aktienmärkte wieder nachgeben. Ein nachhaltiger Anstieg
sollte erst dann möglich sein, wenn die wichtigsten Wirtschaftsregionen der Welt das Virus in
nachhaltiger Weise eingedämmt haben. Wir erwarten, dass dies bis Anfang nächsten Jahres
geschehen wird.
Selbst dann wird die Unsicherheit weiterhin hoch bleiben, und die durch das Coronavirus und
die Schließungen von Teilen der Wirtschaft verursachten Schäden werden zu spüren sein. Die
Zahl der Konkursanmeldungen wird deutlich zunehmen, insbesondere für kleine und mittlere
Unternehmen. Insgesamt wird das Wachstumspotential der meisten Volkswirtschaften einige
Jahre lang geringer bleiben. Es wird daher eine Weile dauern, bis die alten Spitzenwerte
wieder erreicht werden.
30.06.2020 Finanzmarkttrends17
EUR/USD: Kontrolle der Zinskurve durch die Fed würde den USD strukturell schwächen.
• Aus unserer Sicht hat EUR/USD seinen Boden gefunden, jedenfalls aus technischer Sicht. Das wichtige
Retracement-Level von 1,0860 wurde bei Monatsschluss nie durchbrochen, während der Mai oberhalb von
1,11 endete und damit die vorhergehenden drei monatlichen Open-to Close-Spannen überschritt.
• Die Trendwende wurde auf Niveaus von derzeit über 1,12 ausgebaut, und zwar hauptsächlich aus einem
ziemlich einfachen Grund: Die Zuflüsse in den US-Dollar als sicheren Hafen, die auf seiner Rolle als
Leitwährung der Welt beruhen, verebbten im Zuge der Hoffnungen auf eine konjunkturelle Erholung. Diese
werden durch eine Menge überrachend positiver Wirtschaftsdaten angeheizt, die die führenden
Aktienmärkte favorisierte V-Formen annehmen lassen.
• In letzter Zeit kam jedoch eine kalte Dusche von den weltweit wiederauflebenden Infektionen, die uns
daran erinnern, dass die Pandemie noch eine ganze Weile belastend sein wird. Infolgedessen wurden
euphorische Käufer kurz über 1,14 abgeblockt.
• Vor allem die Fed – die bisher eine großartige Arbeit geleistet hat – behält ihre vorsichtige Sichtweise bei
und legt das Hauptaugenmerk auf die Entwicklung des Arbeitsmarktes Negative Fed-Leitzinsen werden
abgelehnt, aber Maßnahmen wie die Steuerung der Zinskurve im Stil der japanischen Notenbank (BoJ)
werden untersucht, um eventuell unerwünscht steigenden Renditen zu begegnen. Inzwischen sind die
Realrenditen in den USA für zehnjährige T-Notes auf den niedrigsten Stand seit April 2013 gesunken. Der
US-Dollar sollte davon unterschwellig belastet werden, aber wenn man daraus eine pessimistische
Prognose für die US-Wirtschaft ableitet, könnte sich der US-Dollar bei erneuten Save-Haven-Zuflüssen
dennoch verstärken.
• Die politischen Entscheidungsträger in der EU haben gelernt, dass außerordentliche Anstrengungen
unvermeidlich sind, um die Pandemie zu überwinden. Das erfordert Einstimmigkeit, und die Märkte
scheinen zu glauben, dass der vorgeschlagene Wiederaufbaufonds im Laufe des Juli realisierbar ist. Die
erneute Infektionswelle könnte in dieser Hinsicht Wunder bewirken. Ein weiterer Mangel diesseits des
Atlantiks scheint effektiv behoben zu sein: Das Urteil des deutschen Bundesverfassungsgerichts gegen
das Anleiheankaufprogramm der Europäischen Zentralbank (EZB) wurde von den deutschen Behörden mit
der Behauptung beiseite gelegt, die EZB habe genug getan, um den Anforderungen des Gerichts
nachzukommen, allerdings ohne formalen Abschluss.
• Alles in allem sind wir viel zuversichtlicher in Bezug auf den erwarteten Aufwertungspfad geworden.
Gegenläufige Faktoren halten EUR/USD derzeit fest, aber wenn sich die EU auf den Wiederaufbaufonds
einigt, könnte EUR/USD schon viel früher über 1,14 steigen.
30.06.2020 Finanzmarkttrends18
Devisenmärkte: JPY ungewöhnlich mit Aktien korreliert, GBP dem Brexit unterworfen, CNY durch Renditevorteil unterstützt, aber Risiko Handelskrieg.
EUR/GBP: Die Corona-Pandemie zusammen mit den holprigen Brexit-Verhandlungen bewirken nichts
anderes, als das Pfund Schritt für Schritt zu schwächen. Die EU muss zwar mit der Herausforderunge
fertig warden, die Interessen von 27 Mitgliedern in einem langwierigen Prozess in Übereinstimmung zu
bringen. Großbritannien steht jedoch ganz allein und hat jetzt auch noch mit dem Gegenwind des Virus
zu tun. Die Regierung von Boris Johnson scheint am wenigsten darauf vorbereitet zu sein, mit den
wirtschaftlichen Folgen fertig zu werden. Wiedereröffnungen könnten zu früh kommen, und die Zahl der
Todesopfer ist die höchste unter allen Europäern. Damit nicht genug, weigert sich Boris Johnson
wiederholt, die Übergangszeit für den Brexit über den 31. Dezember hinaus zu verlängern. EUR/GBP
handelt wieder auf einem Niveau von über 0,91, das durchschnittlich jedes Mal erreicht wurde, wenn die
Brexit-Saga sich verschlechterte. Plötzliche positive Elemente aus zumindest noch laufenden
Verhandlungen könnten das GBP vorübergehend anheben, aber wir sehen in den kommenden Monaten
weiteren Spielraum für eine Aufwärtsbewegung von EUR/GBP nahe an die 0,93.
USD/JPY: Dieses Währungspaar spiegelt das vorherrschende Risikoprofil immer häufiger in
entgegengesetzter Richtung wider, als es die Märkte über Jahrzehnte gewohnt waren. Das bedeutet,
dass USD/JPY bei einer Aktienmarktrallye eher sinkt, während es bei schlechter Stimmung steigt. Aber
darauf kann man sich nicht blind verlassen, denn es bleibt noch eine winzige negative Korrelation
(vierteljährlich gemessen) zwischen VIX (S&P500 Volatilität) und USD/JPY übrig. Sollte die FED
tatsächlich eine Zinskurvenkontrolle ausüben, wäre ein weiterer Schritt in Richtung Konvergenz mit der
Politik der BoJ getan. Der US-Dollar dürfte dem dann zum Opfer fallen und Renditespreads weiter
sinken, die bereits heute auf einen niedrigeren Kurs des Greenback hindeuten.
• USD/CNY: Die aktuelle Handelsspanne verengte sich noch weiter auf Niveaus zwischen 7,04 und 7,10,
eingerahmt durch den 200-Tage-Durchschnitt auf der Abwärts- und den 55-Tage-Durchschnitt auf der
Oberseite. Die Ausweitung der Renditespreads zu Lasten des Dollar macht es teuer, USD-Positionen zu
halten. Der 3-Monats-Carry stieg beispielsweise auf 350 Punkte. Darüber hinaus besteht die Auffassung,
dass China mit Infektionswellen viel besser umgehen kann als die USA, wo die Zentralregierung trotz
neuer explodierender Fälle, insbesondere in Texas und Florida, Beschränkungen skeptisch
gegenübersteht, während Peking mit seinem vorübergehenden Corona-Hotspot recht schnell fertig
wurde. Das größte Risiko für einen Ausbruch über 7,10 besteht durch erneute Handelsspannungen, die
von Donald Trump neu entfacht werden, da er versucht sein könnte, dies in seiner Kampagne zur
Wiederwahl im November zu nutzen.
30.06.2020 Finanzmarkttrends19
Ölmärkte: Fundamentaldaten stoppen Preisrallye.
Die Ölmärkte haben sich in den letzten Wochen beruhigt. Negative WTI-Preise haben sich nicht
wiederholt. Stattdessen haben sich die Ölpreise bei rund 40 US-Dollar/Barrel stabilisiert und der
steile Contango ist fast verschwunden.
Dennoch ist es keine komfortable Situation für die Ölindustrie. Die Preise liegen etwa 35 % unter
dem Durchschnitt von 2019, was bedeutet, dass viele geplante Projekte verschoben und viele
laufende Projekte gestoppt werden. Die Fracking-Branche in den USA leidet besonders unter den
niedrigen Ölpreisen, da viele Unternehmen dieses Sektors stark fremdfinanziert sind. Es gibt bereits
einige Firmen, die einen Antrag auf Chapter 11 gestellt haben. Es wird erwartet, dass viele weitere
folgen werden. Die Ölförderung in den USA ist von maximal 13,1 Millionen Barrel/Tag zu Beginn
des Jahres auf 10,5 Millionen Barrel/Tag zurückgegangen.
Die OPEC/OPEC+-Länder, die von den Öleinnahmen abhängig sind, sind in einer besonders
schwierigen Situation. Auf der einen Seite müssen sie sich darum kümmern, den Ölmarkt wieder ins
Gleichgewicht zu bringen, indem sie ihre Förderung kürzen. Auf der anderen Seite bedeuten die
massiven Kürzungen von 9,7 Millionen Barrel/Tag, dass diese Länder auf Einnahmen verzichten.
Dadurch riskieren sie soziale Unruhen, da dies die Wirtschaftskrise im eigenen Land verschärft. Es
wird sehr schwierig sein, die Disziplin unter den OPEC/OPEC+-Ländern über den Juli hinaus
aufrechtzuerhalten (das derzeitige Abkommen des Ölkartells endet dann), insbesondere wenn sich
die Weltwirtschaft langsamer als erwartet erholt.
Die Öllager der Vereinigten Staaten sind Ende Juni auf Rekordniveau, was zeigt, dass es immer
noch ein riesiges Überangebot gibt. Dasselbe gilt für die Öllager der OECD, für die Zahlen bis April
vorliegen. Diese Lagerbestände sind und werden den Markt noch eine ganze Weile belasten. Da
sich die Weltwirtschaft wahrscheinlich nicht so schnell erholen wird, ist dies auch nicht von der
Ölnachfrage zu erwarten. Daher werden die Ölpreise nur langsam steigen.
Von der Angebotsseite her besteht das Risiko, dass die OPEC/OPEC+ nicht in der Lage ist, die
Disziplin aufrechtzuerhalten/ein neues Abkommen zu vereinbaren, was die Preise wieder in den
Keller schicken könnte. In der Tat erwarten wir, dass die Preise zunächst auf etwa 35 US-
Dollar/Barrel (Brent) sinken werden, bevor sie sich etwas erholen. Aber selbst bis Ende 2021 sollte
der Preis nicht höher als 52 US-Dollar/Barrel sein, was immer noch unter dem Durchschnitt der
letzten 10 Jahre von 78 US-Dollar/Barrel liegt.
30.06.2020 Finanzmarkttrends20
30.06.2020 Finanzmarkttrends21
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Redaktionsschluss dieser Ausgabe: 30. Juni 2020
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Haftungsausschluss
30.06.2020 Finanzmarkttrends22
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