Kapitel 6 Die Geldpolitik der Europäischen Zentralbank€¦ · Die von der EZB in Pension genommenen Wertpapiere dienen als Sicherheit für den von der EZB an die Geschäftsbank

AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser

Kapitel 6Die Geldpolitik der

Europäischen Zentralbank

Version: 03.01.2011

AVWL II, Prof. Dr. T. Wollmershäuser, Folie 2





Organisation der EZB

Der EZB-Rat ist das wichtigste Beschlussorgan der EZB. Er umfasst

die sechs Mitglieder des Direktoriums sowie die Präsidenten der nationalen Zentralbanken der 17 Länder des Euroraums.

Aufgabe ist es unter anderem die Geldpolitik des Euroraums festzulegen. Dazu gehören

Entscheidungen hinsichtlich (Inhalt von Kapitel 6)• der geldpolitischen Ziele, • der Leitzinsen und • der Bereitstellung von Zentralbankguthaben im Eurosystem

sowie der Erlass von Leitlinien, die für ihre Ausführung notwendig sind.


Preisniveaustabilität als Hauptziel der EZB

Artikel 127 (1) des Vertrags über die Arbeitsweise der Europäischen Union (AEUV):

„Das vorrangige Ziel des Europäischen Systems der Zentralbanken (im Folgenden ‚ESZB‘) ist es, die Preisstabilität zu gewährleisten. Soweit dies ohne Beeinträchtigung des Zieles der Preisstabilität möglich ist, unterstützt das ESZB die allgemeine Wirtschaftspolitik in der Union, um zur Verwirklichung der in Artikel 3 des Vertrags über die Europäische Union festgelegten Ziele der Union beizutragen.“



Artikel 3 EU-Vertrag: „(...)(3) Die Union errichtet einen Binnenmarkt. Sie wirkt auf die nachhaltige Entwicklung Europas auf der Grundlage eines ausgewogenen Wirtschaftswachstums und von Preisstabilität, eine in hohem Maße wettbewerbsfähige soziale Marktwirtschaft, die auf Vollbeschäftigung und sozialen Fortschritt abzielt, sowie ein hohes Maß an Umweltschutz und Verbesserung der Umweltqualität hin. Sie fördert den wissenschaftlichen und technischen Fortschritt.(...)(4) Die Union errichtet eine Wirtschafts- und Währungsunion, deren Währung der Euro ist.(...)“



Konkretisierung durch EZB-Rat (1998/2003):Harmonisierter Verbraucherpreisindex (HVPI) für Euroland, d.h. keine nationale Orientierung„Anstieg von unter 2%“ und „nahe bei 2%“„Mittelfristig“



Verbraucherpreisindex (VPI)Der VPI misst die Veränderung des Geldwertes anhand der Preise der für die Lebenshaltung wichtigen Güter und Dienstleistungen (Lebenshaltungskosten).Ausgangspunkt ist der so genannte Warenkorb, der eine große Anzahl von Gütern und Dienstleistungen des typischen Verbrauchs enthält.

HarmonisiertDer HVPI wird nach harmonisierten Konzepten, Methoden und Verfahren berechnet und spiegelt die Preisentwicklung in den einzelnen EU-Staaten wider, wobei von den nationalen Verbrauchsgewohnheiten ausgegangen wird.D.h. ihm liegt kein EU-weit einheitlicher Warenkorb zugrunde.



Unterschied zwischen dem deutschen VPI und dem HVPI

Erfassungsbereich• Der deutsche VPI beinhaltet alle Waren und Dienstleistungen des

HVPI und zusätzlich die Ausgaben für– selbstgenutztes Wohneigentum (ermittelt anhand eines

Mietäquivalenzansatzes) (11% des VPI),– Glücksspiele (< 1% des VPI) und– Kraftfahrzeugsteuer, Zulassungsgebühr (< 1% des VPI).

Wägungsschema• Die Gewichte für den deutschen VPI entsprechen den

Verbrauchsgewohnheiten des Jahres 2005.• Die Gewichte des HVPI ab 2008 entsprechen den

Verbrauchsgewohnheiten des Jahres 2005, bewertet mit den Preisen von Dezember des Vorjahres.



„Anstieg von unter 2%“ und „nahe bei 2%“sehr ehrgeiziges Ziel, vor allem im historischen Vergleich mit den realisierten Inflationsraten in Deutschland und den USAaber auch im Vergleich mit den Inflationszielen anderer Notenbanken

• Bank of England: 2% ± 1%• Sveriges Riksbank: 2% ± 1%• Bank of Canada: 2% ± 1%• symmetrische Ziele !



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Zielerfüllung soll mittelfristig gewährleistet seinMittelfristig heißt,

dass das Inflationsziel nicht zu jedem Zeitpunkt erfüllt sein mussdass kurzfristige Überschreitungen der 2% Marke oder kurzfristige Rückgänge der Inflationsrate deutlich unter 2% toleriert werden



Zwei Ansätze zu Messung der mittelfristigen Inflation1. Kerninflationsraten

• Bereinigung der aktuellen Inflationsrate um kurzfristig sehr volatile Preise

• Bereinigung der aktuellen Inflationsrate um Preise, die ohnehin nicht durch die Geldpolitik beeinflusst werden können, da es sich bspw. um Güter handelt, deren Preise auf dem Weltmarkt entstehen

– Beispiele sind Rohölpreise (und damit Energiepreise) oder Agrarrohstoffe (unverarbeitete Nahrungsmittel)

• Bereinigung der aktuellen Inflationsrate um administrierte Preise oder Steuern



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EZB war in der kurzen Frist (bspw. bei starken Ölpreisanstiegen) bereit, die Inflationsrate über den Zielwert steigen zu lassen.Dahinter verbirgt sich die Annahme, dass

• die Ölpreisanstiege (und der damit verbundene Anstieg des HVPI) nur temporärer Natur sind

• die Ölpreisanstiege keine Zweitrundeneffekte (also Anstiege der Nichtenergiepreise des HVPI bspw. über Lohnerhöhungen) mit sich bringen



Zwei Ansätze zu Messung der mittelfristigen Inflation2. Inflationserwartungen

• Welche Inflationsrate wird von den Privaten in einem, zwei oder mehreren Jahren erwartet?

• Dass es zu keinen Zweitrundeneffekten kommen wird, konnte die EZB aus der Entwicklung der Inflationserwartungen entnehmen, die selbst bei einem Horizont von einem Jahr in der Nähe der Zieldefinition verankert waren.

• D.h. die Zielverfehlungen wurden von den Privaten tatsächlich nur als temporär eingestuft.



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Instrumentarium der EZB

Im IS-LM-Modell entscheidet sich die Zentralbank, eine Geldmenge in Höhe von M zur Verfügung zu stellen:

Geld sei gleichbedeutend mit Bargeld.In dieser einfachen Welt spielten Banken keine Rolle beim Geldangebot.Die Zentralbank steuert direkt das Bargeld in Händen der Privaten.

In der Realität tritt die Notenbank nicht in direkten Kontakt mit den Privaten, sondern stellt den Geschäftsbanken „Geld“ zur Verfügung, die die Privatwirtschaft und den Staat mit Krediten versorgen.



Dieses „Geld“, das die Notenbank den Geschäftsbanken zur Verfügung stellt wird Zentralbankgeld oder Geldbasis (H) genannt.Vereinfachte Notenbankbilanz der EZB:

AKTIVA PASSIVA

CU: BargeldumlaufCrNB/GB: Forderungen an Geschäftsbanken im Euroraum

R: Guthaben von Geschäftsbanken (=Reserven)

H



Tatsächliche Notenbankbilanz der EZB



Notenbank stellt B in Form von Krediten an die Geschäftsbanken (CrNB/GB) zur Verfügung

Geschäftsbanken zahlen den Refinanzierungszins (iR) für CrNB/GB.Sie refinanzieren damit die Kredite, die sie an die Privatwirtschaft und den Staat vergeben.

Notenbank als monopolistischer Anbieter von HMonopolist sieht sich einer gegebenen Preis-Absatz-Funktion gegenüber, d.h. einer Nachfrage der Banken nach Geldbasis (Hn) in Abhängigkeit vom Zins.Er kann einen beliebigen Punkt auf dieser Funktion wählen, d.h. eine Kombination von Preis und nachgefragter Menge.Bei Sicherheit ist es daher irrelevant, ob er die Menge oder den Preis steuert.



Das ist anders, wenn er die genau Lage der Preis-Absatz-Funktion nicht kennt.

iR1Ri

H H0 HH0H1 H2

1nH

2Ri0Ri

0nH 2

nH

1nH

0nH 2

nH

Zinssteuerung Geldbasissteuerung



In der Praxis steuern alle Notenbanken den Zins, da extreme Ausschläge der Refinanzierungskosten nachteilig für Banken wären.Monetaristisches Experiment in den USA Okt. 1979 –Sept. 1982 unter Paul Volcker

Geldbasissteuerung (genauer gesagt Steuerung der sog. Non-Borrowed Reservers)


Instrumentarium der EZBMonetaristisches Experiment in den USA

Fed Funds Rate (Tagesgeldsatz) Fed Funds Target RateSource: Reuters EcoWin

78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88

Proz

ent

5.0

7.5

10.0

12.5

15.0

17.5

20.0

22.5

Zinssteuerung ab 1987



Grundlegende Zielsetzung des Instrumentariums der EZB:

Steuerung der Refinanzierungszinsen für Geschäftsbanken und damit auch der Zinssätze am Interbanken-Geldmarkt

Am Interbanken-Geldmarkt wird Geldbasis zwischen den Geschäftsbanken gehandelt.Dieser Handel findet statt

da nur bestimmte Geschäftsbanken an den Refinanzierungsgeschäften der EZB teilnehmenund da die Refinanzierungsgeschäfte nicht kontinuierlich stattfinden.


Offenmarktgeschäfte der EZB

OffenmarktgeschäfteAnkauf und Verkauf von Wertpapieren durch die ZentralbankEndgültige Offenmarktgeschäfte sind Käufe oder Verkäufe von Wertpapieren durch die Zentralbank ohne eine Rücknahmevereinbarung.Werden die Wertpapiere dagegen von der Zentralbank nur für eine bestimmte Zeit angekauft und das verkaufende Kreditinstitut verpflichtet, diese wieder zurückzukaufen, liegt ein Wertpapierpensionsgeschäft vor.

TenderverfahrenAusschreibungs- bzw. Zuteilungsverfahren beim Verkauf von Wertpapieren, das von der Europäischen Zentralbank (EZB) im Rahmen ihrer Offenmarktpolitik eingesetzt wird.



Offenmarktgeschäfte der EZB sind in der Regel Wertpapierpensionsgeschäfte.Die von der EZB in Pension genommenen Wertpapiere dienen als Sicherheit für den von der EZB an die Geschäftsbank vergebenen Kredit, um das Eurosystem vor finanziellen Risiken zu schützen.Kredite werden immer für einen festgelegten kurzen Zeitraum gewährt.



Hauptrefinanzierungsinstrument (HRG)Laufzeit 1 Woche (i.d.R.), bis März 2004 14 TageWöchentlich angebotenzentrales Instrument, um Zinssignale zu gebenZinstender: Mindestzins liegt fest, Banken geben Gebot über Menge und BietungssatzMengentender (Festzinstender) (bis zum Jahr 2000, seit Oktober 2008): Zins liegt fest, Banken geben Gebot über Menge



Längerfristige Refinanzierungsgeschäfte (LRG)Laufzeit 3 Monate (i.d.R.) Monatlich (i.d.R.) angebotenZinstender: kein Mindestzins, Banken geben Gebot über Menge und BietungssatzMengentender (Festzinstender) (seit Oktober 2008): Zins liegt fest, Banken geben Gebot über MengeIm Allgemeinen nicht verwendet, um dem Markt Signale zu geben (Preisnehmer, Basisrefinzierung)






Mindestbietungssatz, marginaler Zuteilungssatz und Durchschnittssatz

Mindesbietungssatz Durchschnittlicher Zuteilungssatz

Marginaler Zuteilungssatz

Source: Reuters EcoWin

Jan05

Mrz Mai Jul Sep Nov Jan06

Mrz Mai Jul Sep Nov

in P

roze

nt

2.00

2.25

2.50

2.75

3.00

3.25

3.50

3.75


Repartierungsformel: Mengentender

Repartierung = Zuteilung des Angebots nach Quoten bei Übernachfrage.


Repartierungsformel: Zinstender


2,00

2,02

2,04

2,06

2,08

Mio. €80 94 115

• Summe der Gebote bis zu 2,02%: 115 Mio. €

• geplante Zuteilung der EZB: 94 Mio. €

• Alle Gebote über 2,03% (80 Mio. €) werden voll zugeteilt

• Bei 2,03% (=marginaler Zinssatz) ergibt sich folgende prozentuale Zuteilung: (94-80)/(115-80)=40%

Repartierungsformel: Zinstender


Einfluss der HRG auf Geldmarktsätze

Direkte Steuerung:Geldmarktsatz für 7 Tage, aber nur zum Termin der Durchführung des Geschäfts

Geldmarktsatz für einen Tag wird so nicht gesteuertZwischen diesen Terminen keine direkte Steuerung durch Hauptrefinanzierungsgeschäfte



Zinssteuerung der EZB

EZB Mindesbietungssatz Durchschnittlicher Zuteilungssatz bei Hauptrefinanzierungsgeschäften Interbankenzins (Eurepo), Laufzeit 1 Woche


Jan05


Mrz Mai Jul Sep Nov

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2.00

2.25

2.50

2.75

3.00

3.25

3.50

3.75




EZB Mindesbietungssatz Durchschnittlicher Zuteilungssatz bei Hauptrefinanzierungsgeschäften Interbankenzins (Eurepo), Laufzeit 3 Monate


Jan05


Mrz Mai Jul Sep Nov

in P

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2.00

2.25

2.50

2.75

3.00

3.25

3.50

3.75


Einfluss der LRG auf Geldmarktsätze

Direkte Steuerung: Geldmarktsatz für 3 Monate, aber nur zum Termin der Durchführung des Geschäfts

kürzere Geldmarktsätze werden so nicht gesteuertZwischen diesen Terminen keine direkte Steuerung durch längerfristige Refinanzierungsgeschäfte


Einfluss der LRG auf Geldmarktsätze


EZB Mindesbietungssatz Durchschnittlicher Zuteilungssatz bei längerfristigen Refinanzierungsgeschäften Interbankenzins (Eurepo), Laufzeit 3 Monate


Jan05


Mrz Mai Jul Sep Nov

in P

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2.00

2.25

2.50

2.75

3.00

3.25

3.50

3.75


Spitzenrefinanzierungsfazilität

FazilitätInitiative geht von Banken aus

LiquiditätsbereitstellungKredit

Laufzeit über NachtSteuerung des Tagesgeldsatzes

Obergrenze (1 Prozentpunkt über Hauptrefinanzierungssatz, Okt. 2008 bis Jan. 2009 0,5 Prozentpunkte, seit Mai 2009 0,75 Prozentpunkte)


Einlagenfazilität

FazilitätLiquiditätsabschöpfung

Bietet Möglichkeit zur Anlage von überschüssigem Zentralbankgeld

Laufzeit über NachtSteuerung des Tagesgeldsatzes

Untergrenze (1 Prozentpunkt unter Hauptrefinanzierungssatz, Okt. 2008 bis Jan. 2009 0,5 Prozentpunkte, seit Mai 2009 0,75 Prozentpunkte)


Zinsband der EZB

Zinsband der EZB

Festsatz (Mengentender) bzw. Mindesbietungssatz (Zinstender) Einlagenfazilität Spitzenrefinanzierungsfazilität


99 00 01 02 03 04 05 06 07 08

in P

roze

nt

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

5.0

5.5

6.0


Bedeutung der einzelnen Instrumente (in Mrd. €)

Geldbasis (aktivisch, Herkunft) 12 = 1 + 2 + 3 + 4 + 5 – 7 – 9 – 10Geldbasis (passivisch, Verwendung) 12 = 6 + 8 +11


Entwicklung der Geldbasis

Mrd

. EU

R


Funktionen der Mindestreserve

AnbindungsfunktionDamit eine Zentralbank den Geldmarktsatz kontrollieren kann, muss eine ausreichende Nachfrage nach Zentralbankgeld (Geldbasis) bestehen. Diese Nachfrage wird im Eurosystem durch eine mindestreservebedingte Zwangsnachfrage erzeugt. Da diese Nachfrage stabil und prognostizierbar ist, erleichtert sie auch das Liquiditätsmanagement einer Zentralbank.

AKTIVA PASSIVA

CU: BargeldumlaufCrNB/GB: Forderungen an Geschäftsbanken im Euroraum

R: Guthaben von Geschäftsbanken (=Reserven)



Stabilisierung der GeldmarktsätzeDas Mindestreserve-Soll muss während der Mindestreserve-Erfüllungsperiode, d.h. des Zeitraums, für den berechnet wird, ob die Banken das Mindestreserve-Soll erfüllen, im Durchschnitt eingehalten werden.Die Mindestreserve-Erfüllungsperiode beträgt im Eurosystem etwa 1 Monat. Die Durchschnittserfüllung bedeutet, dass das Halten von Reserven an einem bestimmten Tag während der Mindestreserve-Erfüllungsperiode im Prinzip ein enges Substitut für die Haltung von Mindestreserven an jedem anderen Tag der Erfüllungsperiode ist. Innerhalb einer Mindestreserve-Erfüllungsperiode können somit Mindestreserveunterschreitungen und –überschreitungen miteinander verrechnet werden.



Stabilisierung der GeldmarktsätzeKurzfristig am Geldmarkt auftretende Liquiditätsengpässe bzw. –überschüsse können so durch ein vorübergehendes Unterschreiten (Abheben von Zentralbankguthaben) bzw. Überschreiten (zusätzliches Anlegen von Zentralbankguthaben) des durchschnittlich zu haltenden Mindestreservesolls abgefedert werden.Mindestreserven führen zu keinen Kosten für den Bankensektor, da sie vom Eurosystem zum durchschnittlichen marginalen Zuteilungssatz der Hauptrefinanzierungsgeschäfte in einer Erfüllungsperiode verzinst werden.


Mindestreservebasis, Mindestreservesätze, Mindestreserveerfüllung (in Mrd. €)

= ReservessatzX

Reservebasis


Mindestreserve-Erfüllungsperioden


Stabilisierung der Tagesgeldmarktsätze

Funktion der Mindestreserve

Mindestbietungssatz EONIASource: Reuters EcoWin

Jan2005

Feb Mrz Apr Mai Jun Jul Aug Sep Okt Nov Dez

in P

roze

nt

1.6

1.7

1.8

1.9

2.0

2.1

2.2

2.3

2.4

2.5

12.04.

08.03.07.02.

18.01.

10.05.

07.06.

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