Ruhwedel, Peter (Hrsg.) - fom.de · Ruhwedel, Peter (Hrsg.) KCU Schriftenreihe Band 2 Haftung von Ratingagenturen Rosset, Christophe

Ruhwedel, Peter (Hrsg.)

KCU Schriftenreihe Band 2 Haftung von Ratingagenturen

Rosset, Christophe

© 2013 by

MA Akademie Verlags- und Druck-Gesellschaft mbH Leimkugelstraße 6, 45141 Essen Tel. 0201 81004-351 Fax 0201 81004-610

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ISSN 2195-2922

KCU-Schriftenreihe Band.2, Rosset: Haftung von Ratingagenturen

Vorwort

Das regulatorische Umfeld für die Ratingagenturen – im Wesentlichen S&P, Moody’s und

Fitch – hat sich als Konsequenz der Finanzkrise im Laufe der letzten Jahre wesentlich ver-

schärft. Ein besonders scharfes Schwert sind Schadensersatzansprüche privater und

öffentlicher Anleger gegen die Agenturen wegen falscher Ratings. Solche Ansprüche werden

mittlerweile weltweit diskutiert und haben ihren Weg auch schon in Gesetze und zu Gerich-

ten und Verfolgungsbehörden gefunden.

Aktuelle Belege sind etwa die Verurteilung von S&P im November 2012 zu erheblichen

Schadensersatzzahlungen in Australien wegen der irreführend guten Einstufung eines Fi-

nanzprodukts. Ebenfalls im letzten Jahr hat das amerikanische Justizministerium wegen

überhöhter Bewertung sog. Collateralized Debt Obligations eine zivilrechtliche Klage gegen

S&P eingereicht.

In Europa hat das Europäische Parlament zuletzt im Januar 2013 die Haftungsvorschriften

für Ratingagenturen verschärft. So kann grob fährlässiges Verhalten seitens der Agenturen

zu Schadenersatzforderungen von Anlegern führen.

Die vorliegende Arbeit befasst sich detailliert mit den rechtlichen Grundlagen von Schadens-

ersatzansprüchen gegen Rating Agenturen nach deutschem Recht. Schwerpunkte liegen bei

der internationalen Zuständigkeit deutscher Gerichte und der Herleitung von Ansprüchen

über die Rechtsfigur der Inanspruchnahme besonderen persönlichen Vertrauens. Dieses

auch als Expertenhaftung bezeichnete Haftungsmodell und die dazu entwickelte Dogmatik

dürfte auch international auf großes Interesse geschädigter Anleger stoßen.

Düsseldorf, im März 2013

Prof. Dr. Olaf Müller-Michaels, FOM Düsseldorf


II

Vorwort des Autors

Die Erstellung der vorliegenden Arbeit wurde flankiert von Diskussionen innerhalb Europas

über den Einfluss der Ratingagenturen auf die Finanzmärkte. Auch wurde im Rahmen dieser

Diskussionen erstmals eine Verordnung bezüglich der Tätigkeit von Ratingagenturen durch

die europäische Gesetzgebung erlassen.

Vom heutigen Standpunkt aus zeigt sich, dass viele der hier dargestellten Aspekte − wie die

Frage der Beweisführung bei Schäden durch fehlerhafte Ratings − weiterhin von hoher prak-

tischer Bedeutung sind. Der Gesetzgeber hat viele der hier aufgezeigten Fragen weiterhin

unbeantwortet gelassen. Ratingagenturen agieren auf den Finanzmärkten nun zwar in einem

regulierten Rahmen; dieser bietet jedoch weiterhin große Freiräume. Die Ansätze hin zu ei-

ner wertschöpfenden Regulierung der Ratingagenturen, welche in dieser Arbeit

herausgearbeitet wurden, sollten weiterhin durch den Gesetzgeber legislativ gewürdigt wer-

den.

Ich möchte mich ganz besonders bei Professor Dr. Müller-Michaels, Dozent an der Hoch-

schule für Oekonomie & Management bedanken, der mich während der Erstellung der Arbeit

sehr unterstützt und in der Entstehungsphase wichtige Impulse gesetzt hat. Die Arbeit wurde

am 16.03.2011 an der Hochschule für Oekonomie & Management als Bachelor-Thesis ein-

gereicht.

Essen, im März 2013

Christophe Rosset


III

Inhalt

Abkürzungsverzeichnis ......................................................................................................... IV

A. Einleitung .......................................................................................................................... 1

B. Ratingagenturen und Ratings ............................................................................................ 3

I. Ratingmarkt ................................................................................................................ 3

II. Definition .................................................................................................................... 3

III. Aufgaben und Nutzen ................................................................................................. 5

IV. Ratingformen .............................................................................................................. 7

V. Regulatorisches Umfeld ............................................................................................. 9

1. IOSCO-Kodex ...................................................................................................... 9

2. Credit Rating Agency Reform Act 2006 ............................................................. 10

3. Basel II .............................................................................................................. 11

4. Rating-Verordnung ............................................................................................ 12

C. Haftung ........................................................................................................................ 15

I. Prozessuale Haftungsvoraussetzungen .................................................................... 15

1. Anwendbares Recht .......................................................................................... 15

2. Gerichtsstand .................................................................................................... 17

II. Haftung gegenüber dem Emittenten ......................................................................... 19

1. Rechtsverhältnis zwischen Emittent und Ratingagentur ..................................... 19

2. Vertragliche Ansprüche ..................................................................................... 20

3. Außervertragliche Ansprüche ............................................................................ 22

III. Haftung gegenüber Anlegern .................................................................................... 24

1. Rechtsverhältnis zwischen Anlegern und Ratingagentur ................................... 25

2. Vertragliche Ansprüche ..................................................................................... 25

3. Außervertragliche Ansprüche ............................................................................ 26

4. Vertrag mit Schutzwirkung zugunsten Dritter ..................................................... 27

a) Konzeptionelles .......................................................................................... 27

b) Anwendungsvoraussetzungen .................................................................... 29

(1) Leistungsnähe...................................................................................... 30

(2) Einbeziehungsinteresse ....................................................................... 30

(3) Erkennbarkeit ....................................................................................... 32

(4) Schutzbedürftigkeit .............................................................................. 33

c) Haftung aus culpa in contrahendo? ............................................................. 34

d) Einwendungen aus § 334 BGB ................................................................... 35

e) Zwischenergebnis ....................................................................................... 35

IV. Schadensersatzansprüche ....................................................................................... 36

1. Pflichtverletzung/ Vertretenmüssen ................................................................... 36

2. Schaden ............................................................................................................ 38

3. Kausalität ........................................................................................................... 38

D. Fazit……………………………………………………………………………………… ............ 41

Literaturverzeichnis .............................................................................................................. 43

Rechtsprechungsverzeichnis ............................................................................................... 47


IV

Abkürzungsverzeichnis

a. A. …..………………………………. andere Ansicht

ABS…………………………………… Asset Backed Security

Abs. …………………………………… Absatz

AcP…………………………………..... Archiv für die civilistische Praxis

AG……………………………..…….... Die Aktiengesellschaft

AGB……………………….................... Allgemeine Geschäftsbedingungen

AnwBl……………………..…………... Anwaltsblatt

Art. ………………………..…………... Artikel

BaFin…………………...……………... Bundesanstalt für Finanzaufsicht

BB……………………………………... Betriebs Berater

BGB……………..…………………...... Bürgerliches Gesetzbuch

BGH………...…………………………. Bundesgerichtshof

BKR…………………………………… Zeitschrift für Bank- und Kapitalmarktrecht

BT-Drs. …………..…………………… Bundestagsdrucksache

bzw. …………………………………… beziehungsweise

c. i. c. …………………………………. culpa in contrahendo

CDO………………..………………...... Collaterized Debt Obligation

CEBS…………..……………………… Committee of European Banking Supervisiors

CESR………..………………………… Committee of European Securities Regulators

CISG……...………………………........ Convention on Contracts for the International Sale

of Goods

CRA…...………………………………. Credit Rating Agency

DB.…..………………………………… Der Betrieb

DS…..…………………………………. Der Sachverständige

EG……..………………………………. Europäische Gemeinschaft

EGBGB….…………………………….. Einführungsgesetz zum Bürgerlichen Gesetzbuch

Einf. ………...………………………… Einführung

Einl. …………………………………… Einleitung

ESMA…….…………………………… European Securities and Markets Authority

et al. …..……………………………..... et alii (und andere)

EuGVVO……..……………………….. Verordnung der EG Nr. 44/ 2001 über die gerichtli-

che Zuständigkeit und die Vollstreckung gericht-

licher Entscheidungen in Zivil- und Handelssachen

f. ………………………..……………... folgend


V

ff. ……………………..….……………. fortfolgend

FS…………………...…………………. Festschrift

gem. …………………..………………. gemäß

GG………………...…………………... Grundgesetz für die Bundesrepublik Deutschland

GmbH.………………………………… Gesellschaft mit beschränkter Haftung

GmbHG……………………………….. Gesetz betreffend die Gesellschaft mit beschränkter

Haftung

grds. …………………………………... grundsätzlich

GRUR…………………………………. Gewerblicher Rechtschutz und Urheberrecht

HGB………………..………………...... Handelsgesetzbuch

Hrsg./hrsg.……………..……………… Herausgeber/ herausgegeben

i. d. R. …………………......………….. in der Regel

i. R. d. ………………………………… im Rahmen des

i. S. d. …………………………………. im Sinne des

i. V. m. ………………………………... in Verbindung mit

Inc. ……………………………………. Incorporated

IOSCO………............................…… International Organization of Securities

Commissions

IPR…………………………….………. Internationales Privatrecht

jurisPK………………………….……... juris Praxiskommentar

JuS………...………………….……….. Juristische Schulung

JZ…...……………………….………… Juristenzeitung

KWG….………………….……………. Kreditwesengesetz

lit. ………………………….…………... litera (Buchstabe)

MBS……………………….…………... Mortage Backed Securities

MüKo…………………….……………. Münchener Kommentar

m. w. N. ………………………….…… mit weiteren Nachweisen

NJOZ………………………………….. Neue Juristische Online Zeitschrift

NJW…………………………..……….. Neue Juristische Wochenschrift

NJW-RR………………………………. NJW Rechtsprechungs-Report

Nr. ……………………………….……. Nummer

NRSRO…..….…………………..…….. Nationally Recognized Statistical Rating

Organizations

NZG…………………………….……... Neue Zeitschrift für Gesellschaftsrecht

NZV…………………………..……….. Neue Zeitschrift für Verkehrsrecht


VI

OLG……………………………..…….. Oberlandesgericht

RIW…..………………………..……… Recht der internationalen Wirtschaft

RL…………………………….……….. Richtlinie

Rn..…………………………..………… Randnummer (-n)

ROM I-VO………………………….…. VO (EG) Nr. 593/2007 vom 27.06.2008 über das

vertragliche Schuldverhältnisse anzuwendende

Recht

ROM II-VO…………...………………. VO (EG) Nr. 864/2007 vom 11.07.2007 über das

außervertragliche Schuldverhältnisse anzuwenden-

de Recht

S. ……………………………………… Seite (-n)

SEC……………………………….…… United States Securities and Exchange Commission

sog. ………………………………….… sogenannt (-s/ -r)

SolvV……………………….…………. Solvabilitätsverordnung

S&P…………………………..………. Standard & Poor’s

StGB….…………………….…………. Strafgesetzbuch

v. ….……………………….………….. von

VersR………………………………….. Versicherungsrecht

vgl. ................................................. vergleiche

VO………………………………….…. Verordnung

WM……………………………….…… Wertpapiermeldungen

WpHG………………………….……… Wertpapierhandelsgesetz

ZGR………………………………..….. Zeitschrift für Unternehmens- und Handelsrecht

ZHR………….………………….…….. Zeitschrift für das gesamte Handelsrecht und Wirt-

schaftsrecht

Ziff. ………………………………..….. Ziffer

ZIP……………………………….……. Zeitschrift für Wirtschaftsrecht

zit. …………………………………….. zitiert

ZJS…………………………….………. Zeitschrift für das juristische Studium,

Online-Zeitschrift

ZPO………………………….………… Zivilprozessordnung


1

A. Einleitung

Die Finanzmarktkrise hat das weltweite Krisenmanagement der Politik und der Zentralban-

ken herausgefordert und das Vertrauen in die bisher herrschenden Marktkräfte tief

erschüttert. Die in den Vereinigten Staaten entstandene Krise erwies sich durch die weltwei-

ten Kapitalverflechtungen als nicht isolierbar und führte in kurzer Zeit zu einem weltweiten

Schaden, den es so seit 1929 nicht mehr gegeben hatte. Die Auswirkungen schlugen von

den Finanzmärkten auf die Realwirtschaft über. Ihren Ursprung nahm die Krise in einer sehr

freizügigen Geldpolitik der Zentralbanken und führte zu einem niedrigen Zinsniveau. Auf der

Suche nach attraktiven Investitionsobjekten sahen Anleger in strukturierten Finanzprodukten

der Investmentbanken eine Lösung. Hierfür verbrieften Zweckgesellschaften hypothekenbe-

sicherte Kreditforderungen, die ihren Nährboden im haussierenden amerikanischen

Immobilienmarkt hatten. Die regelmäßig kompliziert strukturierten Finanzprodukte wiesen

hervorragende Ratings durch die führenden Ratingagenturen auf und entsprachen häufig der

Bonitätseinstufung gleich der Bundesrepublik Deutschland. Investoren vertrauten den Exper-

tenurteilen und sahen in den Finanzprodukten attraktive Renditeobjekte mit geringen

Verlustrisiken. Das Risiko, welches sich nach dem Platzen der Immobilienblase verwirklichte,

wurde von den Ratingagenturen im Ergebnis deutlich unterschätzt.1 An der Mitursächlichkeit

der Finanzmarktkrise durch Fehlbeurteilungen der Ratingagenturen im Bereich der Finanz-

produkte bestehen somit keine Zweifel.2

Das Verhalten der Ratingagenturen steht in der Literatur bereits seit längerer Zeit unter star-

ker Kritik. Fälle von Unternehmen, die trotz sehr guter Ratings in die Insolvenz gegangen

sind, sind hier zu nennen. Anpassungen der Ratings von Unternehmen wie beispielsweise

Enron, Parmalat und zuletzt der Lehman Brothers Holding Inc. fanden erst einige Tage vor

der jeweiligen Insolvenzanmeldung statt. Dies lässt an der Güte und der sorgfältigen Über-

wachung dieser Ratings durch die Ratingagenturen Zweifel aufkommen.3 Auch besteht

seitens der Emittenten Kritik am teilweise „absolutistischen“ Verhalten der Ratingagenturen.4

So sah sich beispielsweise die Thyssen Krupp AG im Jahr 2003 mit einer geänderten Bewer-

tungsmethodik der Ratingagentur S&P hinsichtlich ihrer Pensionsverpflichtungen

konfrontiert. Die neue Methodik führte zu einer deutlichen Herabstufung der Ratingnote und

einem Schaden für die Thyssen Krupp AG in Form von jährlich 30 Millionen Euro höheren

1 Balzli/ Schiessl/ Schulz, Der Spiegel (Ausgabe 42) 2009, 72 (72 ff.); Balzli, Der Spiegel (Ausgabe 23)

2010, 72; Deipenbrock, WM 2009, 1165; Kumpan, FS Hopt, S. 2157 f.; De Larosière Group, Report, 25.02.2009, Rn. 1 ff., http://ec.europa.eu/internal_market/finances/ docs/de_larosiere_report_de.pdf (zuletzt abgerufen am 06.03.2011); Möllers, ZJS 2009, 227 (227 f.); Schiessl, Der Spiegel (Ausgabe 18) 2010, 67; zur Bonität der Bundesrepublik Deutsch-land siehe Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1348).

2 Haar, NZG 2010, 1281 (1281).

3 Däubler, NJW 2003, 1096 (1097); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 49 ff.; Richter, WM 2008,

960; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth RIW 2009, 657 (660); Vetter, WM 2004, 1701; Witte/ Hru-besch, ZIP 2004, 1346 (1351 f.).

4 Däubler, NJW 2003, 1096 (1097).


2

Zinskosten. Eine Begründung der Ratingagentur zur Änderung der Bewertungsmethodik

blieb aus.5

Rund 80 % der weltweiten Kapitalströme werden mittlerweile durch Ratings beeinflusst.6

Diese Bedeutsamkeit von Ratings für den Kapitalmarkt wurde international von regulatori-

scher Seite erkannt und in einen gesetzlichen Rahmen überführt. Zudem könnte auch ein

zivilrechtliches Korrektiv helfen, um den jeweils Betroffenen aus erlittenen Vermögensschä-

den Schadensersatzansprüche zu gewähren und zugleich die Qualität der Ratings

nachhaltig zu verbessern.7 Im Folgenden soll der Ratingmarkt und die Frage der Haftbarkeit

für fehlerhafte Ratings gegenüber dem Auftraggeber, welcher als Emittent in der Bundesre-

publik Deutschland ansässig ist, und auch gegenüber den Anlegern untersucht werden.

Haftungsrechtliche Fragen stellen sich hierbei in Fällen eines „zu hohen“ oder eines „zu

schlechten“ Ratings.8

5 Blaurock, ZGR 2007, 603 (609 f.); Däubler, NJW 2003, 1096; Eisen, Haftung und Regulierung S.

68 f.; Habersack, ZHR 2005, 185 (187 f.); Vetter, WM 2004, 1701. 6 Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1347).

7 Becker, DB 2010, 941; Haar, NZG 2010, 1281; Spindler, AG 2010, 601 (609 f.).

8 Eisen, Haftung und Regulierung, S. 179; zur ersten Klageerhebung eines Anlegers gegen S&P

vor einem deutschen Gericht im Jahr 2010 aufgrund zu positiver Beurteilungen der Lehman Bro-thers Holding Inc. siehe Haar, NZG 2010, 1281; Lemke, Handbuch Rating, S. 613 f.


3

B. Ratingagenturen und Ratings

I. Ratingmarkt

Ratings haben eine hundertjährige Vergangenheit. Vorreiter war John Moody im Rahmen der

Finanzierung von Eisenbahngesellschaften während der Industrialisierung in Amerika. 1909

verarbeitete er alle ihm bekannten Informationen über die jeweilige Bahngesellschaft in ei-

nem einzigem Rating und veröffentlichte die Note in „Moody’s Analyses of Railroad

Investments“. Drei weitere Wettbewerber folgten der Idee: Standard Statistics, Poor’s Publis-

hing und Fitch. Aus den beiden Erstgenannten ging durch Zusammenschluss der aktuelle

Marktführer am Ratingmarkt hervor: Standard & Poor’s (S&P). Seit den 1930er Jahren be-

ziehen sich US-amerikanische Aufsichtsbehörden auf die Ratings der privaten Rating-

agenturen und förderten so im Laufe der folgenden Jahre deren Bedeutung für die

Finanzmärkte.9

Auf dem Markt der Ratingagenturen haben sich besonders die o.g. drei Agenturen als

marktbeherrschend herausgebildet. 80 % aller weltweiten Ratings werden durch die Agentu-

ren S&P und Moody’s erstellt. Fitch hat einen Anteil von 15 %. Somit kann von einem

amerikanischen Duopol oder im weiteren Sinne von einem Oligopol gesprochen werden,

welches für neue Marktteilnehmer kaum Möglichkeiten zum Markteintritt bietet und historisch

gewachsen ist.10 Eine wesentliche Markteintrittsbarriere, die bisher Neuetablierungen am

Ratingmarkt nicht möglich gemacht hat, ist die nötige Reputation am Kapitalmarkt (sog.

„Track Record“). Der Track Record besagt, inwieweit die Ratingagentur über eine längere

Zeitdauer gute Einschätzungen geliefert hat. Ein funktionierender Wettbewerb, der eine

Selbstregulierung des Marktes fördert, ist anhand des bestehenden Machtgefüges nicht er-

kennbar.11

II. Definition

Der Begriff Rating entstammt dem Englischen und bedeutet Einschätzung, Einstufung, Beur-

teilung oder Bewertung. Die Einstufung in Form einer Ratingnote erfolgt in einem

Buchstabensystem; gegebenenfalls wird mittels Zusätzen wie „+“ oder „-“ weiter unterschie-

9 Balzli/ Schiessl/ Schulz, Der Spiegel (Ausgabe 42) 2009, 75; Deipenbrock, WM 2007, 2217 (2218);

Deipenbrock, WM 2005, 261 (263 f.); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 89 ff.; Eggers, Wettbe-werbs- und kartellrechtliche Probleme, S. 29 f.; Fiala/ Kohrs/ Leuschners, VersR 2005, 742 (742); Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 54; Beispiele im amerikanischen Kapitalmarktrecht nennt Richter, WM 2008, 960.

10 Becker, DB 2010, 941 (942); Blaurock, ZGR 2007, 603 (606 f.); Däubler, BB 2003, 429 (430); zur

kartellrechtlichen Beurteilung siehe Eisen, Haftung und Regulierung, S. 287 ff.; Haar, NZG 2010, 1281 (1282); Habersack, ZHR 2005, 185 (187); Kumpan, FS Hopt S. 2159; Spindler, AG 2010, 601 (610)); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1348).

11 Blaurock, ZGR 2007, 603 (606 f.); Deipenbrock, WM 2006, 2237 (2241); Deipenbrock, WM 2005,

261 (262); Everling/ Trieu, Handbuch Rating, S. 103; Möllers, ZJS 2009, 227; Vetter, WM 2004, 1701, (1703); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1348).


4

den. Der Aufbau der Skala ist bei den drei großen Agenturen ähnlich.12 Die meisten Emitten-

ten beantragen sowohl ein Rating von S&P als auch von Moody‘s. Ursache für die

Beauftragung von mindestens zwei Ratings anerkannter Agenturen sind neben Anlegerinte-

ressen aufsichtsrechtliche Vorschriften.13 Die beste Bewertung der Ratingagentur S&P stellt

die Note „AAA“ dar. Der Bereich von „AAA“ bis „BBB-“ wird gemeinhin als „investment gra-

de“ bezeichnet und stellt für Anleger ein geringes Ausfallrisiko dar. Die spekulativen Anlagen

(„speculative grade“) reichen von „BB+“ bis zur Stufe der Zahlungsunfähigkeit „D“. Die Beur-

teilung durch die Ratingagentur stellt eine Aussage zur statistischen Ausfall-

wahrscheinlichkeit dar.14 Die Ausfallwahrscheinlichkeiten sind hierbei keine Prognose, son-

dern Ergebnis eines Ex post-Vergleichs der Ratingsymbole und den tatsächlich

eingetretenen Zahlungsausfällen.15

Um rechtliche Konsequenzen aus einem Rating ableiten zu können, bedarf es der Einord-

nung von Ratings als Werturteile oder Tatsachenbehauptungen. Werturteile drücken eine

persönliche Überzeugung aus, die nicht auf Richtigkeit oder Unrichtigkeit geprüft werden

kann und genießen einen grundrechtlichen Schutz. Tatsachenbehauptungen sind im Gegen-

satz hierzu objektiv überprüfbar und nicht grundrechtlich geschützt.16

Ratings als Aussagen zur Ausfallwahrscheinlichkeit stellen keine reinen Tatsachenbehaup-

tungen dar, sondern beinhalten neben objektiven Komponenten, wie Jahresabschlüssen und

statistischen Materialen, auch subjektiv wertende Elemente des jeweiligen Analysten.17 Eine

Trennung der beiden Elemente auf inhaltlicher Ebene ist grds. nicht möglich, so dass es sich

bei Ratings um Mischäußerungen handelt. Tatsachenbehauptungen der Ratingagentur kön-

nen allenfalls darin liegen, dass sie ihren Sorgfaltspflichten hinsichtlich Objektivität und

Neutralität in sachgerechter Form nachgekommen ist.18

Ratingagenturen verstehen ihre erstellten Ratings selbst als Meinungsäußerung zur Kredit-

würdigkeit eines Schuldners und des Ausfallrisikos bei Kreditgewährung und nicht als eine

Kauf- oder Verkaufsempfehlung für Anleger. Den Erklärungen der Ratingagenturen, dass es

sich um reine Meinungen handeln würde, kommt lediglich indizierende Wirkung zu.19 Zur

12 Eggers, Wettbewerbs- und kartellrechtliche Probleme, S. 9; Eisen, Haftung und Regulierung, S.

52 ff.; Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346. 13

Däubler, BB 2003, 429 (430); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 97 f.; Everling/ Trieu, Handbuch Rating, S. 102; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth RIW 2009, 657 (658).

14 Kritisch zur Notenskalierung Däubler, BB 2003, 429 (431); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 52

ff.; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth RIW 2009, 657 (658); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1346 f.) 15

Eisen, Haftung und Regulierung, S. 53 f.; Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 55 ff. 16

BGH, GRUR 1993, 409 (410); BGH, NJW 1992, 1314 (1315 f.); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 304 ff.; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 358; Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1349 f.).

17 Kammergericht, WM 2006, 1432; Blaurock, ZGR 2007, 603 (627 f.; Eisen, Haftung und Regulie-

rung, S. 304 ff.; Habersack, ZHR 2005, 185 (200 f.); Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 358 ff.; Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346, (1350).

18 Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 358 ff.

19 Zu Ratings als „indirekte Kaufempfehlungen” unter §§ 34b, 34c WpHG siehe Blaurock, ZGR 2007,

603 (615); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 304 ff.; Eggers, Wettbewerbs- und kartellrechtliche Probleme, S. 47; Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (743f.); Habersack, ZHR 2005, 185 (200); zu Methoden der Kreditrisikomessung siehe Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 59 ff.; Moody’s Deutschland GmbH, Rn. 19 f., http://v3.moodys.com/ researchdocumentcontentpage. aspx?docid=PBC_107463 (zuletzt abgerufen am 12.01.2011); Oellinger, Rechtsfragen im Rating,


5

Einordnung eines Ratings ist vielmehr entscheidend, wie der angesprochene Verkehrskreis

das Rating versteht.20 Hierbei ist auf einen Durchschnittsadressaten abzustellen, welcher

durchschnittlich informiert, aufmerksam und verständig ist. Die Adressaten der marktführen-

den Ratingagenturen sind sehr vielschichtig. Neben professionellen institutionellen

Investoren, welche grds. über ein hohes Fachwissen verfügen, wird auch eine Vielzahl von

Kleinanlegern mit regelmäßig geringem Fachverständnis angesprochen. Zur Bestimmung

des Durchschnittsadressaten kann der Kleinanleger als maßgeblich erachtet werden, auch

wenn er hinsichtlich des Handelsvolumens von untergeordneter Bedeutung ist. Umso deutli-

cher die Ratingagentur nach außen für eine Einordnung als Werturteil wirbt, desto eher kann

auch der Durchschnittsadressat dieses erkennen. Ratingagenturen nutzen hierfür ihre AGB

und Disclaimer. Am ehesten wird der Durchschnittsadressat ein Rating wohl als Mischäuße-

rung werten, da auch allgemein bekannt ist, dass Ratings nicht bloße beliebige

Meinungsäußerungen ohne Unterfütterung von Tatsachen darstellen.21

Aufgrund der Ähnlichkeit zu Warentests können die von der Rechtsprechung aufgestellten

Grundsorgfaltsanforderungen aus Neutralität, Objektivität, Transparenz, Einhaltung von

Branchenstandards und Sachkunde als Anhaltspunkt herangezogen werden.22 Eine voll-

ständige Übernahme der Warentestrechtsprechung ist aber aufgrund ihrer Komplexität, Be-

Bedeutung für die Gesamtwirtschaft und aufsichtsrechtlicher Relevanz nicht gangbar.23

III. Aufgaben und Nutzen

Ratingagenturen werden häufig als „gate keeper“ der Finanzmärkte bezeichnet, da Emitten-

ten faktisch nur durch ein Rating Zutritt zu den weltweiten Kapital- und Geldmärkten

erlangen.24 Durch die Verwendung einer standardisierten Notenvergabe können Investoren

die Bonität weltweit beurteilen. Nutzer von Ratings sind Emittenten, Anleihekäufer, institutio-

nelle Anleger, Aktienkäufer und Wertpapierdienstleister.25 Die Bedeutung der

Ratingagenturen stieg in den letzten Jahren in deutlichem Maße. Die globalen Finanzmärkte

und die vielfältigen, immer komplexer werdenden Finanzinstrumente machen ein unabhängi-

S. 360 ff.; v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 24 ff.; Vetter, WM, 2004, 1701 (1702); Witte/ Hru-besch, ZIP 2004, 1346 (1349 f.).

20 Vgl. BGH, NJW 1992, 1314 (1316).

21 Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 360 ff.; Spindler, AG 2010, 601 (609 ff.); Vetter, WM, 2004,

1701 (1702); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1349 ff.). 22

BGH, VersR 1997, 1501; BGH, VersR 1987, 783; BGH, VersR 1986, 368; Kammergericht, WM 2006, 1432 (1433); OLG Frankfurt a .M., NJW-RR 2002, 1697 (1698); Everling/ Trieu, Handbuch Rating, S. 106; Habersack, ZHR 2005, 185 (190 f.).

23 Däubler, BB 2003, 429 (432 f.); Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 362 ff.

24 Blaurock, ZGR 2007, 603 (609); Däubler, BB 2003, 429; Deipenbrock, WM 2005, 261; Eisen,

Haftung und Regulierung, S. 70 ff.; Haar, NZG 2010, 1281 (1283); Habersack, ZHR 2005, 185 (186); Kumpan, FS Hopt, S. 2159; Leyens, AnwBl 2010, 584 (587); Vetter, WM 2005, 1701 (1702); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (657 f.); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1347).

25 Blaurock, ZGR 2007, 603 (608).


6

ges Expertenurteil mittels Rating notwendiger.26 Auch zeigt sich die Bedeutung von Ratings

darin, dass institutionelle Anleger aufgrund ihrer Anlagerichtlinien und Statuten nur in Finanz-

instrumente mit der Bewertung „investment grade“ investieren dürfen.27

Die asymmetrische Informationsverteilung zwischen Emittent und Investor ist eines der

Kernprobleme auf den Finanzmärkten und führt ggf. zu Fehlinvestitionen.28 Der Preis für ein

Gut kann durch fehlerhafte Informationen verfälscht werden. Hierbei hat der Verkäufer ge-

genüber dem Käufer i. d. R. einen Wissensvorsprung. Das Interesse an unabhängiger

Information liegt bei Käufern als auch Verkäufern. Intermediäre, wie Ratingagenturen, leisten

einen Beitrag zur Verringerung der Informationsasymmetrien. Die Findung eines fairen Prei-

ses für hochwertige als auch minderwertige Güter wird gefördert und gewährleistet im

Ergebnis die Aufrechterhaltung eines funktionierenden Marktes. Hieran besteht auch ein

öffentliches Interesse.29

Die Verbriefung von Produkten, wie bei ABS oder MBS, verstärkt durch deren innewohnende

Komplexität und Abstraktheit die ungleiche Informationsverteilung. Eine eigenständige Be-

wertung durch Käufer ist i. d. R. kaum noch möglich, so dass dem Expertenurteil der

Ratingagentur besonderes Vertrauen geschenkt wird.30

Die Bezahlung eines Ratings erfolgt grds. durch den Emittenten (sog. „Issuer pay-Modell“).

Interessenkonflikte können aufgrund des wirtschaftlichen Interesses der Ratingagentur bzgl.

zukünftiger Aufträge entstehen. Dies wird verstärkt, sofern die Ratingagentur im Vorfeld des

Ratings Beratungsleistungen bei der Strukturierung des jeweiligen Finanzproduktes erbracht

hat.31

Im Ergebnis sind Ratingagenturen als die zentralen Informationsintermediäre für die globalen

Kapitalmärkte ein Mittel zur sinnvollen Vermögensverteilung und reduzieren durch die stan-

dardisierte Benotung die Transaktionskosten im Kapitalanlageprozess.32 Neben dem Abbau

von Informationsasymmetrien kommt den Ratingagenturen auch die Rolle als Werbebot-

26 Blaurock, ZGR 2007, 603 (608 f.); Deipenbrock, WM 2005, 261; Herfurth, Regulierung unter Basel

II, S. 57 ff.; Vetter, WM 2005, 1701. 27

Blaurock, ZGR 2007, 603 (608 f.); Däubler, BB 2003, 429 (429 f.); Deipenbrock, WM 2005, 261; Eisen, Haftung und Regulierung, S. 70 ff.; Kumpan, FS Hopt, S. 2159 f.; Richter, WM 2008, 960; Vetter, WM 2005, 1701 (1702); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (658); Witte/ Hru-besch, ZIP 2004, 1346 (1347).

28 Blaurock, ZGR 2007, 603 (608 f.); Kumpan, FS Hopt, S. 2159 f.

29 Eisen, Haftung und Regulierung, S. 71 ff.; ausführlich zur Principal Agency Theorie und zum öf-

fentlichen Interesse siehe Gerke/ Merx, FS Hopt, S. 1847; Horsch, Rating und Regulierung, S. 80 ff.; Kumpan, FS Hopt, S. 2159 f.; Mankiw/ Taylor, Volkswirtschaftslehre, S. 538 ff.; v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 17.

30 Eisen, Haftung und Regulierung, S. 65 ff.; Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 65 ff.; Möllers,

ZJS 2009, 227 (228 f.); Bankrechts-Handbuch/ Jahn, § 114 a Rn. 48; Vetter, WM 2005, 1701. 31

Becker, DB 2010, 941 (942); Haar, NZG 2010, 1281 (1282). 32

Eisen, Haftung und Regulierung, S. 70 ff.; zu Informationsasymmetrien und Transaktionskosten siehe Horsch, Rating und Regulierung, S. 100 ff.; Leyens, AnwBl 2010, 584 (587); Möllers, ZJS 2009, 227; Moody’s Deutschland GmbH, Rn. 13 ff., http://v3.moodys.com/ researchdocumentcontentpage.aspx?docid=PBC_107463 (zuletzt abgerufen am 12.01.2011). v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 18 f.; Vetter, WM 2004, 1701.


7

schafter zuteil. Emittenten guter Ratingergebnisse nutzen dies gezielt, um Nutzer von Ra-

tings anzusprechen.33

IV. Ratingformen

Im Regelfall beauftragt der Emittent die Ratingagentur zur Erstellung eines Ratings (sog.

„solicited rating“) und schließt mit dieser einen verbindlichen Ratingvertrag ab.34 Die für das

Rating benötigten Informationen erhält die Ratingagentur aus öffentlich zugänglichen Daten-

banken und anhand interner Informationen vom Auftraggeber, welche von der Ratingagentur

als vertraulich zu behandeln sind. Die Erkenntnisse aus der Basisanalyse werden mit dem

Auftraggeber besprochen. Zusatzinformationen aus diesem Gespräch werden ebenfalls in

den Prozess mit aufgenommen. Die Ratingnote wird auf Basis der Erkenntnisse durch einen

Ausschuss der Ratingagentur festgesetzt, dessen Besetzung dem Auftraggeber unbekannt

bleibt. Üblicherweise wird vor Veröffentlichung des Ratingergebnisses der Auftraggeber über

das Rating informiert, damit ggf. noch zusätzliche Informationen beigebracht werden kön-

nen.35

In der Praxis wird bei Erstratings die Veröffentlichung von der Zustimmung des Auftragge-

bers abhängig gemacht. Dieser hat in solchen Fällen die Möglichkeit, einer Veröffentlichung

auch gänzlich zu versagen.36 Jedoch könnten Ratings auch die Publizitätspflicht des Auf-

traggebers auslösen. Eine Veröffentlichung nach § 15 Abs. 1 Satz 1 WpHG (sog. „Ad-hoc-

Publizität“) ist aufgrund der Auswirkungen auf den Marktpreis der Anleihe und den Aktien-

kurs regelmäßig unumgänglich. Sofern keine Befreiungsmöglichkeiten nach § 15 Abs. 3 Satz

1 WpHG vorliegen, ist das Widerrufsrecht gem. Ratingvertrag gegenstandslos. Eine Befrei-

ung ist möglich, solange das Emittenteninteresse gegenüber dem üblichen Informations-

bedürfnis des Kapitalmarkts überwiegt und keine Irreführung der Öffentlichkeit durch den

Emittenten vorliegt.37 Der eigentliche, formale Ratingprozess ist durch Veröffentlichung der

Ratingagentur beendet, fordert jedoch eine kontinuierliche Überwachung des Ratings.38 Die

33 Blaurock, ZGR 2007, 603 (608); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 71; Fiala/ Kohrs/ Leuschner,

VersR 2005, 742 (743); Möllers, ZJS, 2009, 227 (228); Richter, WM 2008, 960; v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 18.

34 Blaurock, ZGR 2007, 603 (604); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 97 ff.; Vetter, WM 2004, 1701

(1702); v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 88. 35

Blaurock, ZGR 2007, 603 (604 f.); Däubler, NJW 2003, 1096 (1097); Eggers, Wettbewerbs- und kartellrechtliche Probleme, S. 31 f.; Eisen, Haftung und Regulierung, S. 97 ff.; Habersack, ZHR 2005, 185 (197 f.); Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 58 f.; Presbert/ Stengert, Kreditrating, S. 15 ff.; Vetter, WM 2004, 1701 (1702).

36 Eggers, Wettbewerbs- und kartellrechtliche Probleme, S. 32 f.; Eisen, Haftung und Regulierung, S.

97 ff.; Habersack, ZHR 2005, 185 (197 f.); Presbert/ Stengert, Kreditrating, S. 15 ff.; Vetter, WM 2004, 1701 (1702); v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 88.

37 Eisen, Haftung und Regulierung, S. 115 ff.; Habersack, ZHR 2005, 185 (197 f.); zur Besserstel-

lung hinsichtlich Informationen gegenüber anderen Analysten aufgrund der amerikanischen Fair Disclosure Regulierung siehe Richter, WM 2008, 960 (963); SZ-KMRK/ Zimmer/ Kruse, § 15 WpHG Rn. 6 ff.

38 Eisen, Haftung und Regulierung, S. 104 ff.


8

Erstellung bei einem Erstrating ist grds. darauf ausgerichtet, dass das Rating ex ante in ei-

nem Zeittraum von zwei bis drei Jahren keine Änderung erfährt.39

Die laufende Überwachung der veröffentlichten Ratings wird durch einen verantwortlichen

Analysten vorgenommen und bindet einen Großteil der Zeit. Gründe für eine Neueinschät-

zung können veränderte Branchentrends, bedeutsame Einzelentscheidungen beim

überwachten Unternehmen oder relevante Veränderungen aus dem vorgelegten Jahresab-

schluss bzw. der Quartalszahlen sein. Im Falle einer veränderten Bonitätseinschätzung wird

ein Überprüfungsverfahren eingeleitet, welches dem o.g. Rating-Prozess entspricht.40

Der Vorwurf sorgfaltswidrigen Verhaltens in einer Nichtüberwachung und -anpassung durch

die Ratingagenturen lag beispielsweise in jüngster Zeit im Fall der Lehman Brothers Holding

Inc. sehr nahe. Die Bonität wurde von den drei großen Ratingagenturen bis zum Tag der

Insolvenzanmeldung am 15.09.2008 mit „A“-Noten beurteilt. Anpassungen wurden in den

Vormonaten nicht gemacht. Eine laufende Überwachung ist in diesem Falle mehr als frag-

lich. Anhaltspunkte aufgrund der sich deutlich veränderten wirtschaftlichen Unternehmens-

verhältnisse, die eine andere Beurteilung hervorgebracht hätte, müssten aber wie im Fall der

Lehmann Brothers Holding Inc. berücksichtigt werden. Ein Untätigwerden stellt eine Sorg-

faltsverletzung dar.41

Im Gegensatz zum beauftragten Rating verbindet den Emittenten und die Ratingagentur

beim unbeantragten Rating (sog. „unsolicited rating“) kein Vertragsverhältnis. Die Rating-

agentur erstellt ein Rating auf Eigeninitiative oder im Auftrag eines Dritten. Sie greift

ausschließlich auf öffentlich zugängliche Informationen zurück.42 Das Wohlwollen der Ra-

tingagenturen ist in besonderem Maße von Bedeutung.43 Ratings ohne Beauftragung durch

den Emittenten bergen auch das Problem, dass die Güte der Informationen, die letztendlich

für die Erstellung des Ratings zugrunde gelegt werden, nicht der eines beauftragten Ratings

entspricht. Die Gefahr eines verzerrten Ratings und auch der Berücksichtigung eines syste-

matischen Sicherheitsabschlags durch die Ratingagentur besteht bei „unsolicited ratings“ in

besonderem Maße, da nur externe Informationen genutzt werden.44 Trotz dieser Bedenken

könnte eine steigende Bedeutung von „unsolicited ratings“ die bisherigen Verhältnisse am

Ratingmarkt zugunsten neuer Teilnehmer verbessern. Auch bergen „unsolicited ratings“ auf-

grund fehlender Bezahlung durch den Emittenten grds. keine Gefahr durch

Interessenkonflikte.45

39 Eisen, Haftung und Regulierung, S. 102; Voges/ Rehberg, WM 2004, 1605 (1605 f.).


41 Richter, WM 2008, 960; v. Schweinitz, WM 2008, 953 (957); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009,

657 (660 ff.). 42

Blaurock, ZGR 2007, 603 (605 f.); v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 88. 43

Eggers, Wettbewerbs- und kartellrechtliche Probleme, S. 53 ff.; v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 88 ff.; Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1350 f.).

44 Becker, DB 2010, 941 (942); Eggers, Wettbewerbs- und kartellrechtliche Probleme, S. 53 ff; ); Ei-

sen, Haftung und Regulierung, S. 106 ff.; Habersack, ZHR 2005, 185 (198 f.); Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 369 f.; v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 88 ff.

45 Eisen, Haftung und Regulierung, S. 106 ff.; Habersack, ZHR 2005, 185 (198 f.); Möllers, ZJS

2009, 227 (231).


9

V. Regulatorisches Umfeld

Die Entwicklung und die Forderung nach tiefgehender Regulierung der Ratingagenturen hat

sich seit den Skandalen um Unternehmen wie Enron verstärkt. Neben Steuerungsmecha-

nismen aufgrund vertraglicher Pflichten oder deliktischer Haftung stellen die aufgestellten

regulatorischen Rahmenwerke spezielle Verhaltensstandards für die Erstellung von Ratings

dar. Hierbei kann ein Trend hin zu Konkretisierung der Pflichten und weg von einer freiwilli-

gen Selbstregulierung festgestellt werden.46

1. IOSCO-Kodex

Die ersten Regulierungsversuche bestanden in der Veröffentlichung des „Statement of

Principles Regarding the Acitivities of Credit Rating Agencies“ durch die internationale Verei-

nigung nationaler Börsenaufsichtsbehörden, der „International Organization of Securities

Commissions“ (IOSCO) im Jahr 2003. Für Deutschland wirkte hierbei die „Bundesanstalt für

Finanzdienstleistungsaufsicht“ (BaFin) mit. Der erste Verhaltenskodex (sog. „Code of

Conduct Fundamentals for Credit Rating Agencies“ oder auch „IOSCO-Kodex“) wurde von

der IOSCO im Dezember 2004 vorgelegt und 2008 aktualisiert. Der IOSCO-Kodex soll einen

Rahmen für die Arbeit mit Ratings bieten. Primäres Anliegen ist die Verbesserung bzw. der

Schutz der Kapitalanleger sowie die Schaffung eines effizienten, transparenten und stabilen

Marktes. Die Ausgestaltung der Prinzipien ist allgemein gehalten und kann durch das hohe

Abstraktionsniveau mit weiten Auslegungsspielräumen weltweit in unterschiedlichen Rechts-

systemen eingesetzt werden. Der IOSCO-Kodex erhebt nicht den Anspruch einer

Rechtsnorm, sondern lediglich eines Rahmenwerks mit unverbindlichem Charakter. Der na-

tionale Gesetzgeber soll sich an dem Rahmen orientieren, kann aber je nach Notwendigkeit

Anpassungen vornehmen.47 Die Einhaltung am europäischen Markt wird seit dem Jahr 2005

durch das „Committee of European Securities Regulators“ (CESR) beobachtet. Dem freiwilli-

gen Überwachungssystem des CESR haben sich die drei marktführenden Ratingagenturen

freiwillig unterworfen. International haben sich die führenden Ratingagenturen in ihren Ver-

haltensgrundsätzen eng an den IOSCO-Kodex angelehnt.48

Der IOSCO-Kodex fordert bei der Ratingerstellung Neutralität, Objektivität. Qualität und In-

tegrität, dies soll durch den Einsatz systematischer Methoden und einer gewachsenen

Datenbasis gewährleistet werden. Sowohl die Methoden als auch die Ratings selbst sollen

46 Habersack, ZHR 2005, 185 (189 ff.); v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 68 ff.

47 Becker, DB 2010, 941 (942); Blaurock, ZGR 2007, 603 (638 f.); Deipenbrock, WM 2009, 1165 (1166);

Deipenbrock, WM 2005, 261 (265 f.); Eisen, Haftung und Regulierung. S. 173 ff.; Everling/ Trieu, Handbuch Rating, S. 108; Horsch, Rating und Regulierung, S. 354 ff.; Kumpan FS Hopt, S. 2163 f.; Kruse, Rechtsfragen im Rating, S. 5 ff.; Leker/ Botterweck, Handbuch Rating, S. 593 ff.; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth RIW 2009, 657 (658); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1353).

48 Deipenbrock, WM 2009, 1165 (1165 ff.); Deipenbrock, WM 2007, 2217; Eisen, Haftung und Regulie-

rung. S. 175 f.; Handbuch-Rating/ Everling/ Trieu, S. 107 f.; Leker/ Botterweck, Handbuch Rating, S. 593 ff.; Horsch, Rating und Regulierung, S. 360 ff.; Kruse, Rechtsfragen im Rating, S. 10 ff.; Moo-dy’s Deutschland GmbH, Rn. 29 ff., http://v3.moodys.com/researchdocumentcontentpage.aspx?docid=PBC_107463 (zuletzt abgerufen am 12.01.2011); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth RIW 2009, 657 (658).

http://v3.moodys.com/researchdocumentcontentpage.aspx?docid=PBC_107463


10

gem. dem IOSCO-Kodex fortlaufend überprüft werden. Sofern nicht ausreichend Datenhisto-

rie für eine Art von Kreditstruktur besteht, ist von einer Veröffentlichung abzusehen.49

Wirtschaftliche Interessen dürfen den Ratingprozess nicht verfälschen, so dass die Agentu-

ren, sobald sie mehr als 10 % ihrer Jahreserträge mit einem Unternehmen erzielen, dies

mitzuteilen haben. Der Begriff „Unternehmen“ umfasst hierbei neben dem Emittenten auch

andere Kapitalmarktteilnehmer, wie beispielsweise Abonnenten.50 Zur weiteren Vermeidung

von Interessenkonflikten soll auch von einer beratenden Rolle bei der Entwicklung von struk-

turierten Finanzprodukten wie beispielsweise von ABS und eines späteren Ratings der

Produkte Abstand genommen werden.51 Für strukturierte Finanzprodukte sieht der IOSCO-

Kodex eine erhöhte Informationspflicht seitens der Ratingagenturen vor. Zur Schaffung von

Transparenz sind die zugrunde liegenden Annahmen und Berechnungsmodelle insbesonde-

re Verlustannahmen und die Cash-Flow-Analyse zu veröffentlichen, so dass der Leser sich

ein eigenständiges Bild machen kann. Bedeutung erhalten die Berechnungsmodelle, da bei

verbrieften Produkten regelmäßig bereits geringe Abweichungen die Kernaussagen zur Qua-

lität der Produkte massiv verändern. Zur Betonung dieser Eigenheiten wird im IOSCO-Kodex

ein Ratingzusatz vorgeschlagen. Einer Verwechslung mit einem traditionellen Rating, wie für

eine Unternehmensanleihe, kann so vorgebeugt werden.52

2. Credit Rating Agency Reform Act 2006

Die Verabschiedung des „Credit Rating Agency Reform Act“ (CRA Reform Act) vom

29.09.2006 ergänzt als Antwort auf Finanzskandale wie Enron und Worldcom den ursprüng-

lich im Jahr 1934 in Kraft getretenen „Securities Exchange Act“. Es beschreibt das Verfahren

der Registrierung für „Nationally Recognized Statistical Rating Organizations“ (NRSRO)

durch die US-Börsenaufsicht, die US Securities and Exchange Commission (SEC). Bis dahin

war das Anerkennungsverfahren zur NRSRO (sog. „no-action letter process“) eher informel-

ler Natur. Durch den CRA Reform Act 2006 wurden Hürden bzgl. der Akkreditierung als

NRSRO geschaffen. Ziel war hierbei die Verbesserung der Ratingqualität zum Schutze der

Anleger und dem öffentlichen Interesse durch Reduzierung von Markteintrittsbarrieren zur

Förderung des Wettbewerbs und der Erhöhung der Transparenz.53

49 Deipenbrock, WM 2005, 261 (265); Kruse, Rechtsfragen im Rating, S. 7 ff.; Wildmoser/ Schiffer/

Langoth RIW 2009, 657 (658). 50

IOSCO, Rn. 2.8b, http://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD271.pdf (zuletzt abgerufen am 14.03.2011); Möllers, ZJS 2009, 227, 230.

51 Deipenbrock, WM 2009, 1165 (1166); IOSCO, Rn. 2.8a,

http://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD271.pdf (zuletzt abgerufen am 14.03.2011; Leyens, AnwBl 2010, 584 (587).

52 IOSCO, Rn. 3.5, http://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD271.pdf (zuletzt abgerufen am

14.03.2011); Möllers, ZJS 2009, 227, 231 f. 53

Blaurock, ZGR 2007, 603 (616 f.); Deipenbrock, WM 2007, 2217 (2218 f.); Deipenbrock, WM 2005, 261 (263 f.); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 168 ff.; Everling/ Trieu, Handbuch Rating, S. 107 ff.; Horsch, Rating und Regulierung, S. 330 f.; v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 68 ff.; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth RIW 2009, 657 (658 f.).

http://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD271.pdf




11

Zudem wurde erstmalig die Definition von Ratingagenturen, Ratings und NRSRO legislativ

bestimmt. Ein Rating wird als Bewertung der Kreditwürdigkeit eines Schuldners bzw. Emit-

tenten definiert. Ratingagenturen werden als Person verstanden, die Ratings veröffentlichen,

diese auf qualitative und quantitative Modelle aufbauen und für die Erstellung ein Entgelt

erhalten. Die Mindestanforderungen an eine Ratingagentur, um als NRSRO klassifiziert zu

werden, sind eine mindestens drei aufeinanderfolgende Jahre dauernde Tätigkeit als Erstel-

lerin von Ratings, eine erfolgreiche Zulassung durch die SEC sowie die Akzeptanz durch

qualifizierte institutionelle Kapitalmarktteilnehmer. Durch die Einfügung der Bestätigung

durch qualifizierte Anleger wird das Erreichen des Status einer NRSRO erleichtert, da zuvor

eine landesweite Akzeptanz für den Markteintritt eine bedeutende Hürde darstellte.54 Der

Antrag auf Zulassung muss zudem den Ablauf der verwendeten Ratingmethoden, die Orga-

nisationsstrukturen und etwaig bestehende Interessenkonflikte der SEC detailliert darstellen.

Hierfür sind die 20 größten Emittenten und Abonnenten betragsmäßig für das Jahr des An-

trags offenzulegen.55

Zur weiteren Reduzierung von Interessenkonflikten fordert die SEC seit 2009, dass die Ein-

nahmen einer NRSRO nicht 10 % pro Kunde übersteigen dürfen. Der SEC wurden durch

den CRA Reform Act 2006 weitreichende Aufsichtsbefugnisse zugestanden. Neben einer

möglichen kurzfristigen Suspendierung der Ratingagentur aufgrund von Verhaltensverstößen

kann sie dieser auch die Anerkennung widerrufen.56 Als Konsequenz aus der Finanzmarkt-

krise wurde im Zuge der US-Finanzreform im Jahr 2010 der „Dodd-Frank Wall Street and

Consumer Protection Act“ verabschiedet. Ratingagenturen können nunmehr unmittelbar bei

Veröffentlichung eines Ratings im Prospekt von ABS-Produkten haftbar gemacht werden.

Haftungsfreizeichnungsklauseln können nicht entgegengehalten werden. Mittlerweile hat die

verschärfte Haftung zu einer feststellbaren Zurückhaltung bzw. Weigerung der Ratingagentu-

ren hinsichtlich einer Publikation der Ratings in Prospekten geführt.57

3. Basel II

Das Konzept staatlich anerkannter Ratingagenturen findet sich in der Umsetzung der RL

2006/48/EG und RL 2006/49/EG (sog. „Basel-II-Vorschriften“) wieder und hat die Bedeutung

der Ratingagenturen weiter erhöht. Banken müssen gem. der Basel-II-Vorschriften ihre Akti-

va entsprechend des bewerteten Risikos mit haftendem Eigenkapital unterlegen. Zur

Ermittlung des Eigenkapitals dürfen sie sich interner und externer Ratings bedienen.58 Inter-

ne Verfahren haben gemein, dass der Aufwand zur Implementierung und Durchführung

54 Deipenbrock, WM 2007, 2217 (2219 ff.). Eisen, Haftung und Regulierung, S. 168 ff.

55 Blaurock, ZGR 2007, 603 (617); Deipenbrock, WM 2007, 2217 (2219 ff.); Eisen, Haftung und Re-

gulierung, S. 168 ff.; Everling/ Trieu, Handbuch Rating, S. 110; v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 68 ff.

56 Kumpan FS Hopt, S. 2164; Möllers, ZJS 2009, 227 (229 ff.).

57 Bremer, NZG 2011, 100; Haar, NZG 2010, 1281 (1284); Spindler/ Brandt/ Raapke, RIW 2010,

746. 58

Becker, DB 2010, 941 (943); Cluse/ Göttgens, Handbuch Rating, S. 71 ff.; Deipenbrock, WM 2007, 2217; Eggers, Wettbewerbs- und kartellrechtliche Probleme, S. 19 ff.; Eisen, Haftung und Regulie-rung, S. 74 ff.; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth RIW 2009, 657 (659).


12

dieser Prozesse sehr kostenintensiv ist. Externe Ratings sind dagegen schnell verfügbar und

regelmäßig kostengünstiger.59 Durch Basel II wurde somit faktisch den Ratingagenturen die

Aufsicht übertragen.60

Die nationale Umsetzung fand in Deutschland auf Grundlage des seinerzeit neu gefassten §

10 Abs. 1 Satz 9 KWG statt.61 Die hierauf erlassenen §§ 52 ff. SolvV regeln die Vorausset-

zungen und Folgen der Zulassung von Ratingagenturen. Berücksichtigung haben hier auch

die Leitlinien des „Committee of European Banking Supervisiors“ (CEBS) gefunden, da § 52

SolvV für das Anerkennungsverfahren auf die CEBS-Leitlinien verweist. Als Anforderung

sieht der Gesetzgeber vor, dass die Ratings von anerkannten Ratingagenturen stammen und

schafft somit den Rahmen des Anerkennungsverfahrens.62 Die konkrete Ausfüllung mit de-

taillierten Empfehlungen ist den CEBS-Leitlinien überlassen. Zugleich schlagen die CEBS-

Leitlinien eine Brücke zum IOSCO-Kodex, da die Umsetzung des IOSCO-Kodex im Aner-

kennungsverfahren positiv berücksichtigt wird.63

Für eine Anerkennung wird von Ratingagenturen Objektivität, Transparenz, Unabhängigkeit,

Offenlegung der Methoden und Verlässlichkeit der Aussagen bei der Erstellung von Ratings

gefordert. Auch ist die Ratingagentur verpflichtet, bei signifikant bonitätsbeeinflussenden

Ereignissen mindestens jährlich die Bonität des Emittenten auf Aktualität zu überprüfen.64

Hervorzuheben ist die Tatsache, dass die Verlässlichkeit maßgeblich über den Track Record

bestimmt wird und somit ein Markteintritt für Wettbewerber nicht erleichtert wird.65

Die Europäische Kommission erachtete die Basel-II-Vorschriften in Kombination mit dem

IOSCO-Kodex zur Gewährleistung brauchbarer Ratings als ausreichend und verzichtete auf

eine legislative Regelung und Überwachung des Ratingwesens. Sie vertraute stattdessen

auf eine Selbstregierung des Marktes.66

4. Rating-Verordnung

Die europäische Kommission hat in Konsequenz aus der Finanzmarktkrise eine Selbstregu-

lierung der Märkte mit der Verordnung (EG) Nr. 1060/2009 (sog. „Rating-VO“) aufgegeben.

Die Regulierung und die laufende Überwachung von Ratingagenturen ist nunmehr legislativ

59 Becker, DB 2010, 941 (943).

60 Spindler, AG 2010, 601 (609).

61 Blaurock, ZGR 2007, 603 (620); BFS-KWG/ Boos, § 10 KWG Rn. 27; Eisen, Haftung und Regulie-

rung, S. 74 ff. 62

Becker, DB 2010, 941 (943); Blaurock, ZGR 2007, 603 (620 ff.); BFS-KWG/ Dürselen, § 52 SolvV Rn. 6 ff.; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth RIW 2009, 657 (659).

63 Deipenbrock, WM 2007, 2217 (2217 f.); Deipenbrock, WM 2006, 2237 (2237 ff.).

64 Deipenbrock, WM 2006, 2237 (2240 ff.); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth RIW 2009, 657 (659).

65 Deipenbrock, WM 2006, 2237 (2241).

66 Becker, DB 2010, 941 (943); Becker-Melching, WM 2006, 936; Deipenbrock, WM 2007, 2217

(2217 f.); Deipenbrock, WM 2006, 2237; Spindler, AG 2010, 601 (609); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth RIW 2009, 657 (659).


13

geregelt und zeigt einen bedeutsamen Schritt hin zur Entwicklung internationaler

Governance-Strukturen.67

Zur Stärkung der Unabhängigkeit und Qualität der Ratings gibt die Rating-VO Mindeststan-

dards an die Erstellung von Ratings vor und unterwirft die Ratingagenturen zukünftig einer

Registrierungspflicht bei der CESR. Gem. Art. 2 Abs. 1 Rating-VO werden Ratings erfasst,

die von in der europäischen Gemeinschaft registrierten Ratingagenturen erstellt wurden, und

dort auch bekannt gegeben werden. Art. 3 Rating-VO definiert erstmalig Begriffsbestimmun-

gen vom europäischen Gesetzgeber. Ein Rating ist hiernach ein Bonitätsurteil nach einem

etablierten und genau geregelten Einstufungsverfahren.68

Artikel 6 Rating-VO soll die unabhängige Erstellung durch die Agenturen sicherstellen. Im

Gegensatz zu dem allgemein gehaltenen IOSCO-Kodex nennt die Verordnung konkrete ein-

leitende Maßnahmen und verdeutlicht die Abkehr der europäischen Kommission vom

Gedanken der Selbstregulierung. Interessenkonflikte sollen durch die Festlegung von einzu-

haltenden organisatorischen sowie operationellen Anforderungen vermieden werden. In der

Organisation müssen demnach genügend Kontrollmechanismen verankert sein. Um der For-

derung nach Unabhängigkeit nachzukommen, müssen die Kontrollorgane über ein gewisses

Maß an fachlicher Kompetenz verfügen. Die Qualität der Arbeitsergebnisse muss durch

Prüfstellen hinsichtlich der verwendeten Methoden, Modelle und Annahmen sichergestellt

werden.69 In operationeller Hinsicht muss zur Vermeidung von Interessenkonflikten offen

gelegt werden, welche Unternehmen bewertet wurden, die gleichzeitig im Jahr zuvor mehr

als 5 % der Jahreseinnahmen der Ratingagentur ausgemacht haben. Bei Interessenkonflik-

ten aller Art ist dies von der Agentur anzuzeigen oder ggf. das Rating in der Erstellung

bereits abzulehnen. Ferner sollen Beratungsleistungen von der Ratingerstellung getrennt

erfolgen. Im Ergebnis dürfen die Agenturen kein Unternehmen bewerten, wenn es durch sie

bereits beraten wird. Die Methoden und Bewertungsmodelle sind nach Art. 8 Rating-VO of-

fen zu legen. Weitere Offenlegungspflichten sind in Art. 11 f. Rating-VO zu finden.70

Der deutsche Gesetzgeber setzte die Verordnung am 14.06.2010 durch das Ausführungsge-

setz zur Rating-VO um. Dies hatte im Wesentlichen die Neueinführung des § 17 WpHG zur

Folge. Sollte sich eine Ratingagentur der Verordnung widersetzen, droht gem. § 39 Abs. 2b,

3a, 4 WpHG die Sanktionierung durch Bußgelder. Ab 01.01.2011 übernimmt die „European

Securities and Markets Authority“ (ESMA) die aufsichtsrechtlichen Befugnisse. Die laufende

Überwachung der Ratingagenturen wird einer Prüfung durch einen Wirtschaftsprüfer unter-

67 Becker, DB 2010, 941; zur bisherigen Haltung der Europäischen Kommission siehe Deipenbrock,

WM 2009, 1165; Deipenbrock, WM 2007, 2217 (2218); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 176 f.; Möllers, ZJS 2009, 227 (229); Spindler, AG 2010, 601, (609).

68 Becker, DB 2010, 941 (943 f.); Spindler, AG 2010, 601 (609).

69 Becker, DB 2010, 941 (943 f.).

70 Becker, DB 2010, 941 (943 f.); Kumpan, FS Hopt, S. 2166; ursprünglich war für die 5 % Grenze

bzgl. Einnahmen ein Verbot geplant und nach Protesten in eine Informationspflicht gemildert, vgl. Möllers, ZJS 2009, 227 (230); Spindler, AG 2010, 601 (609 f.).


14

zogen. Das Ergebnis wird an die BaFin weitergeleitet. Die CESR steht den nationalen Be-

hörden bei der Überprüfung beratend zur Seite.71

Die Europäische Kommission hat Ende 2010 eine Konsultation bezüglich Ratingagenturen

eingeleitet. Zentrale Fragen sind Modelle der Bezahlweise von Ratings, die Schaffung eines

zivilrechtlichen Haftungsregimes, die Belebung des Wettbewerbs und eine Verbesserung der

Transparenz.72

71 Becker, DB 2010, 941 (944 f.); Spindler, AG 2010, 601 (610).

72 Bremer, NZG 2011, 100; Europäische Kommission, http://ec.europa.eu/internal_market/

consultations/docs/2010/cra/cpaper_en.pdf (zuletzt abgerufen am 03.03.2011).


15

C. Haftung

I. Prozessuale Haftungsvoraussetzungen

Durch die Internationalität des Ratinggeschäfts gilt es im Vorfeld zu klären, ob deutsche

Emittenten und Anleger auch deutsches Recht zur Begründung ihrer Ansprüche anwenden

können. Des Weiteren soll beurteilt werden, welche Gerichtsstände einschlägig sein können.

Gerade für in Deutschland geschädigte Anleger könnte nämlich ein beispielweise amerikani-

scher Gerichtsstand eher ein Hemmnis darstellen.73

1. Anwendbares Recht

Schließen eine ausländische Ratingagentur und ein deutscher Emittent einen Ratingvertrag,

so kann das anwendbare Recht von den Vertragsparteien gem. Art. 3 ROM I-VO vertraglich

frei geregelt werden. Die gewählte Rechtsordnung muss hierbei keine Beziehung zu den

Vertragsparteien aufweisen. US-Recht kommt üblicherweise in den Ratingverträgen der

amerikanischen Ratingagenturen zur Anwendung. Bei Verträgen mit deutschen Emittenten

ist aber auch die Tendenz der Wahl von deutschem Recht festzustellen.74 Fehlt im Vertrag

eine Gerichtsstandsklausel, so bestimmt sich bei deutschen Emittenten das anwendbare

Recht nach Art. 4 ROM I-VO. Ratingverträge stellen Dienstleistungsverträge nach Art. 4 Abs.

1 lit. b ROM-I-VO dar, da der Dienstleistungsbegriff alle tätigkeitsbezogenen Leistungen wie

Dienst-, Werk- oder Geschäftsbesorgungsverträge umfasst. Maßgeblicher Anknüpfungs-

punkt ist gem. Art 4 Abs. 2 lit. b ROM-I-VO der gewöhnliche Aufenthaltsort der

Ratingagentur.75

Der gewöhnliche Aufenthaltsort ist in Art. 19 ROM I-VO beschrieben. Für juristische Perso-

nen ist primäres Kriterium zur Bestimmung des gewöhnlichen Aufenthalts der Ort der

Hauptverwaltung oder auch der Ort der Niederlassung. Der Satzungssitz ist zentraler An-

knüpfungspunkt. Nach Art. 19 Abs. 2 ROM I-VO kommt dem gewöhnlichen Aufenthalt der

Ort der Niederlassung gleich, an dem der Vertrag geschlossen oder erfüllt wird.76 Regelmä-

ßig werden die Verträge am Sitz der deutschen Tochtergesellschaften der Ratingagenturen

geschlossen und von dort auch die Ratingleistungen erbracht. Im Ergebnis findet deutsches

Recht bei Vertragsschluss mit einem deutschen Emittenten Anwendung.77

Sofern es sich nicht um einen Abonnentenvertrag handelt, besteht zwischen Anlegern und

Ratingagentur grds. kein Vertragsverhältnis. Der Kontakt mit einem Rating kann nach der

Publikation durch zugängliche Tages-/ Wirtschaftszeitungen oder durch die Bank während

73 Eisen, Haftung und Regulierung, S. 180 ff.; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (661).

74 Eisen, Haftung und Regulierung, S. 180 ff.; juris-PK/ Ringe, Art. 3 ROM I-VO Rn.1 ff.; Palandt/

Thorn, Art. 3 ROM I-VO Rn. 4 ff. 75

Eisen, Haftung und Regulierung, S. 180 ff.; juris-PK/ Ringe, Art. 4 ROM I-VO Rn. 19 ff.; Palandt/ Thorn, Art. 4 ROM I-VO Rn. 9 f.

76 juris-PK/ Ringe, Art. 19 ROM I-VO Rn. 6 ff.; MüKo-BGB/ Martiny, Art. 19 ROM I-VO Rn. 1 ff.;

Palandt/ Thorn, Art. 19 ROM I-VO Rn. 2 ff. 77

Eisen, Haftung und Regulierung, S. 180 ff.; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 365; v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 149 f.; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (662 f.).


16

der Anlageberatung erfolgen. Etwaige Ansprüche aus dem Institut des Vertrags mit Schutz-

wirkung zugunsten Dritter werden nicht von der Rechtswahl der Vertragspartner berührt. Die

Ansprüche liegen zwischen vertraglichen und deliktischen Haftungsansprüchen. Überwie-

gend wird angenommen, dass es sich bei der kollisionsrechtlichen Beantwortung um

außervertragliche, deliktische Ansprüche handelt. Eine Anknüpfung an die Rechtswahl gem.

Ratingvertrag führt zu keinem sachgerechten Ergebnis, da Dritte grds. von der Vertragsge-

staltung ausgenommen sind und auf das Ergebnis aus dem Vertrag vertrauen. Die beiden

Parteien, Emittent und Ratingagentur, könnten bei Anknüpfung an den Ratingvertrag die

Rechtsstellung von Dritten in ihrem Sinne beeinflussen. Der Schutzzweck wäre somit ausge-

höhlt.78

Die ROM II-VO umfasst alle außervertraglichen Schuldverhältnisse, die gem. Art. 1 Abs. 1 S.

1 eine Verbindung zum Recht verschiedener Staaten aufweisen. Die ROM II-VO umfasst

nicht nur den europäischen Binnenmarkt, sondern regelt auch das anwendbare Recht zwi-

schen Deutschland und den USA. Die Grundregel zur Bestimmung des anwendbaren Rechts

aus unerlaubten Handlungen (sog. „Grundanknüpfung“) findet sich in Art. 4 ROM II-VO und

gilt für alle Fälle, die nicht in die Spezialfälle der Art. 5 bis 9 ROM II-VO fallen.79

Entgegen des früher geltenden Art. 40 EGBGB findet sich in Art. 4 ROM II-VO kein Wahl-

recht des Geschädigten aus unerlaubten Handlungen (sog. „Günstigkeitsprinzip“). Soweit

keine vorrangigen staatsvertraglichen Kollisionsnormen gem. Art. 28 ROM II-VO oder Spezi-

alnormen bestehen, ist gem. Art 4 Abs. 1 ROM II-VO das Recht desjenigen Staates

anzuwenden, in dem der Schaden eingetreten ist oder einzutreten droht (sog. „lex loci

damni“). Art. 4 Abs. 1 ROM II-VO knüpft die rechtlichen Beziehungen der Beteiligten an den

Tatort an. Weder Handlungsort, noch der Ort des Eintritts von indirekten Schäden sind hier-

bei relevant. Im Ergebnis entspricht dies der Anknüpfung an den Erfolgsort. Den Interessen

des Geschädigten wird so in besonderer Weise Rechnung getragen. Dem Schädiger kann

hiernach zugemutet werden, dass er sich über das Recht des Staats informiert, in dem der

Schaden eintritt. Sein Verhalten hat er den dort maßgeblichen Maßstäben anzupassen. Bei

Unterlassungsdelikten liegt der Erfolgsort dort wo das Rechtsgut verletzt wurde. Im Ergebnis

kommt der Geschädigte trotz Wegfalls des Wahlrechts aus Art. 40 EGBGB und dem Para-

digmenwechsel einer Handlungs- zur Erfolgsortanknüpfung zu dem gleichen Ergebnis wie

vor der Verordnung.80 Deutsches Recht findet Anwendung sofern der Schadensort Deutsch-

land ist.81

78 Eisen, Haftung und Regulierung, S. 341 f.; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (662 f.).

79 jurisPK-BGB/ Wurmnest, Art. 1 ROM II-VO Rn. 23 ff.

80 jurisPK-BGB/ Wurmnest, Art. 4 ROM II-VO Rn. 1 f. sowie Art. 40 EGBGB Rn. 3 ff.; MüKo-BGB/

Junker, Vor. Art. 4 ROM II-VO Rn. 1 ff.; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (663). 81

Däubler, NJW 2003, 1096 (1097); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (663).


17

2. Gerichtsstand

Relevant ist die Frage nach dem jeweiligen Gerichtsstand, wenn nicht mit einer deutschen

Tochtergesellschaft der Ratingagentur ein Ratingvertrag geschlossen wurde. Die Vertrags-

parteien sind in der Wahl der gerichtlichen Zuständigkeit gem. §§ 38 Abs. 2, 40 ZPO frei.

Wird ein deutsches Gericht vereinbart, so können als wirksame Gerichtsstände gem. § 38

Abs. 2 Satz 3 ZPO der allgemeine und die besonderen Gerichtsstände gewählt werden. Bei

Wahl eines ausländischen Gerichts richtet sich die Wirksamkeit nach dem jeweiligen auslän-

dischen Recht.82

Fehlt es an einer Parteivereinbarung, hängt das zuständige Gericht vom Sitz der Rating-

agentur ab. Diese kann selbst oder mittels ihrer Tochterunternehmen gehandelt haben. So

kann nach dem ursprünglichen Sitz, welcher insbesondere bei S&P und Moody’s in den USA

liegt, und dem Ort der Niederlassung der Tochter unterschieden werden. Die drei führenden

Ratingagenturen haben alle rechtlich selbständige deutsche Tochterunternehmen in der

Rechtsform einer GmbH mit Sitz in Frankfurt am Main.83 Der allgemeine Gerichtsstand nach

§ 17 ZPO kommt in Betracht, sofern die deutsche Tochter gehandelt hat. Bei Handlungen

der Mutter kann diese an ihrem Sitz verklagt werden.84 Bei S&P und Moody`s ist dies nach

§ 17 ZPO in den USA und ist für die Haftungsdurchsetzung regelmäßig kontraproduktiv, da

viele Anleger von einem Schritt in die USA absehen.85

Ein deutscher Gerichtsstand könnte aber auch begründet werden, wenn einer der besonde-

ren Gerichtsstände einschlägig wäre. Hier kommen die besonderen Gerichtsstände nach §§

21, 23 und 32 ZPO in Frage. Zwischen den besonderen Gerichtsständen kann der Kläger

den für sich günstigsten wählen.86

Der besondere Gerichtsstand nach § 21 ZPO erfasst alle Ansprüche, die im Zusammenhang

mit der gewerblichen Niederlassung in Deutschland stehen. Die Tochtergesellschaften der

ausländischen Ratingagenturen stellen Niederlassungen i. S. d. § 21 ZPO dar, da sie im

Namen bzw. auf Rechnung des ausländischen Mutterunternehmens auf Dauer eingerichtete

Geschäfte betreiben. Die Klage muss mit dem Geschäftsbetrieb der Niederlassung in Ver-

bindung stehen.87 Bei den führenden Ratingagenturen werden die Geschäfte mit deutschen

Emittenten grds. von den Tochterunternehmen angebahnt und auch ausgeführt, so dass

Klagen aus einem erstellten Rating mit dem Geschäftsbetrieb in Zusammenhang stehen. Bei

Ratings der amerikanischen Mutter ist § 21 ZPO zur Begründung eines deutschen Gerichts-

stands nicht geeignet. Ausnahme könnte hier nur ein Unterlassen der laufenden

Überwachung durch eine deutsche Niederlassung sein.88

82 Baumbach/ Hartmann, § 38 Rn. 2ff.; Eisen, Haftung und Regulierung, S. 211 f.

83 Eisen, Haftung und Regulierung, S. 85 ff.; Everling/ Trieu, Handbuch Rating, S. 98; Wildmoser/

Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (661); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1347). 84

Baumbach/ Hartmann, § 17 Rn. 1ff.; MüKo-ZPO/ Patzina, § 17 Rn. 9 f. 85

Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (662). 86

Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (662). 87

Baumbach/ Hartmann § 21 Rn. 2 ff.; MüKo-ZPO/ Patzina § 21 Rn. 2 ff. 88

Eisen, Haftung und Regulierung, S. 211 ff.; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (662).


18

Der besondere Gerichtsstand des § 23 ZPO (sog. „Vermögensgerichtsstand“) könnte bei

Klagen aufgrund vermögensrechtlicher Ansprüche gegen eine Person ohne Inlandssitz An-

wendung finden. § 23 ZPO knüpft zur Rechtsverfolgung im Inland den Gerichtsstand an ein

im Inland belegtes Vermögen oder ein im Inland befindliches Streitobjekt an. Die Norm gilt

nicht nur für die örtliche Zuständigkeit, sondern betrifft auch internationale Streitigkeiten und

gilt somit für In- wie Ausländer in gleichem Maße. Gegenüber juristischen Personen ist § 23

ZPO ebenfalls anwendbar. Kläger können unabhängig ihrer Staatsangehörigkeit auch juristi-

sche Personen sein. Eine wesentliche Voraussetzung hierfür ist ein nötiger Inlandsbezug.

Dieser ist bereits erfüllt, sofern der Kläger seinen Wohnsitz in Deutschland hat. Ein hinrei-

chender Inlandsbezug kann auch bestätigt werden, wenn der Beklagte aktiv in Deutschland

am Geschäftsleben mitwirkt. Örtlich zuständig ist das Gericht, in dessen Bezirk sich nach

Behauptung des Klägers das Vermögen der Beklagten befindet. Vermögen stellt jeden geld-

werten Gegenstand mit Verkehrswert dar. Es ist nicht relevant, ob es sich um eine Sache

oder Recht handelt. Die Geschäftsanteile befinden sich sowohl am Sitz der Gesellschaft

nach § 17 ZPO als auch am Wohnsitz des Gesellschafters nach § 13 ZPO.89 Dies ist bei den

führenden Ratingagenturen erfüllt und bietet somit die Möglichkeit der Geltendmachung

rechtlicher Haftungsansprüche bei deutschen Gerichten.90

Ein weiterer besonderer Gerichtsstand könnte dem Kläger aus § 32 ZPO zustehen. Dieser

regelt die Zuständigkeit bei Klagen aus unerlaubten Handlungen (sog. „Deliktsgerichts-

stand“). Zur Begründung des Deliktgerichtsstands genügt die schlüssige Tatsachenbehaup-

tung, aus der sich ein deliktischer Anspruch ergeben kann. Begehungsort der deliktischen

Handlung kann sowohl Handlungs- als auch Erfolgsort sein, je nachdem wo die Handlung

begangen worden ist oder das geschützte Rechtsgut verletzt worden ist. Eine Zuständigkeit

des Gerichts ist somit wahlweise begründbar.91 Bei amerikanischen Agenturen mit Sitz in

den USA wird dies auch der Ort der Handlung sein, sofern es sich nicht um eine Rechtsguts-

verletzung in Deutschland handelt.92

Für europäische Agenturen wie Fitch ist die EuGVVO heranzuziehen und steht den nationa-

len Bestimmungen vor. Der o.g. Vermögensgerichtsstand scheidet aufgrund Fehlens in der

Verordnung aus. Es bietet sich neben dem allgemeinen Gerichtsstand der Beklagten der

Gerichtsstand des Schadensorts an. Gem. Art 5 Ziff. 3 EuGVVO wird eine Wahlmöglichkeit

bei Ansprüchen aus unerlaubten Handlungen vorgesehen. Bei Schadenseintritt in Deutsch-

land wäre dieser Gerichtsstand ebenfalls geeignet.93

89 Baumbach/ Hartmann, § 23 Rn. 3 ff.; MüKo-ZPO/ Patzina, § 23 Rn. 1, 13 ff.

90 Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (662).

91 BGH, WM 2010, 928 (928 ff.); OLG Nürnberg, WM 2010, 2118.

92 Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (662).

93 Eisen, Haftung und Regulierung, S. 214; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (662).


19

II. Haftung gegenüber dem Emittenten

Zur Beantwortung der Frage, ob der Emittent gegen die Ratingagentur aus ungerechtfertigt

schlechtem Rating vorgehen kann, ist zwischen vertraglichen und außervertraglichen An-

sprüchen zu unterscheiden. Bei „solicited ratings“ stehen vertragliche Ansprüche im

Vordergrund, wohingegen beim „unsolicited rating“ allein außervertragliche Haftungsansprü-

che bestehen.94

1. Rechtsverhältnis zwischen Emittent und Ratingagentur

Ein „solicited rating“ kennzeichnet sich durch eine Beauftragung durch den Emittenten aus.

Dieser schließt mit einer Ratingagentur seiner Wahl einen Ratingvertrag zur Beurteilung der

eigenen Kreditwürdigkeit ab. Das Rechtsverhältnis zwischen dem Emittenten und der Ra-

tingagentur stellt - sofern deutsches Recht vereinbart wurde - einen Werkvertrag i. S. d. §

631 BGB dar.95 Ziel des Vertrags ist nicht nur das Bemühen einer Analyse des Emittenten,

sondern vielmehr die erfolgreiche Erstellung eines Ratings.96 Der spätere Zweck (die Veröf-

fentlichung) ist der Ratingagentur bereits anfänglich bekannt. Die Fälligkeit der Vergütung ist

bei Werkverträgen gem. § 640 BGB bei Abnahme fällig. Als geistiges Werk ist das Rating

abnahmefähig und wird üblicherweise durch das abschließende Ratinggespräch vom Auf-

traggeber ausdrücklich oder konkludent durch Bezahlung abgenommen. Die Billigung des

Ratings als vertragsgemäß ist hierbei bereits ausreichend und bezieht sich nicht auf eine

positive Beurteilung des Emittenten. Das Prinzip der Unabhängigkeit in der Erstellung bleibt

somit grds. gewahrt.97 Ratings weisen in ihrem Wesen zudem Ähnlichkeit zu Gutachten auf,

die ebenfalls Werke i. S. d. § 631 BGB darstellen.98 Für die Einordnung des Ratingvertrags

als ein Auftragsverhältnis gem. § 662 BGB müsste die Ratingleistung unentgeltlich erfol-

gen.99 Gegen die Klassifizierung als Dienstvertrag spricht die dargestellte Erfolgs-

bezogenheit.100 Die werkvertragliche Beziehung zwischen Emittent und Ratingagentur folgt

den werkvertraglichen Bestimmungen gem. §§ 631 ff. BGB.101

94 Lemke, Handbuch Rating, S. 614.

95 Habersack, ZHR 2005, 185 (202 f.); Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 365 f.; Vetter, WM 2004,

1701 (1705); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1349); a. A. v. Schweinitz, WM 2008, 953 (956); v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 155 f.

96 Lemke, Handbuch Rating, S. 614; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 365; Vetter, WM 2004, 1701

(1705); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1349). 97

Zum Geschäftsmodell siehe Moody’s Deutschland GmbH, Rn. 13 ff., http://v3.moodys.com/ researchdocumentcontentpage.aspx?docid=PBC_107463 (zuletzt abgerufen am 12.01.2011); Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 365 f.; Vetter, WM 2004, 1701 (1705).

98 Vetter, WM 2004, 1701 (1705); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1349); Zimmermann, DS

2007, 286 (288). 99

Lemke, Handbuch Rating, S. 614; jurisPK-BGB/ Rösch, § 631 Rn. 15; Oellinger, Rechtsfragen im Ra-ting, S. 365.

100 Lemke, Handbuch Rating, S. 614; jurisPK-BGB/ Rösch, § 631 Rn. 6 ff.; Palandt/ Sprau, Einf. v. § 631

Rn. 8; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 365; Vetter, WM 2004, 1701 (1705); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1349).

101 Zur Bewertung der laufenden Überwachung als Dienstvertrag siehe Eisen, Haftung und Regulie-

rung, S. 214 ff.; Habersack, ZHR 2005, 185 (202 f.); Lemke, Handbuch Rating, S. 614; Oellinger,


20

Gem. Ratingvertrag gilt es eine objektive Beurteilung gegen Entgelt durchzuführen. Hierfür

erhalten sie vom Emittenten vertrauliche Informationen. Ratingagenturen sind hierbei zur

strikten Geheimhaltung verpflichtet.102 Das Ergebnis der Analyse kann auch in einer für den

Emittenten unerwünschten schlechten Note enden. Wirtschaftlich betrachtet, könnte dies für

die Ratingagentur negative Folgen haben. Zwar hat sie durch vertragsgemäße Erstellung

eines Ratings Anspruch auf das Entgelt, jedoch werden wahrscheinlich keine Folgeaufträge

an die Ratingagentur durch den Emittenten vergeben.103 Die eigene Beratungsleistung wäh-

rend des Verbriefungsprozesses für strukturierte Finanzprodukte führt zu einer weiteren

Verstärkung des Interessenkonflikts.104

Die Hauptleistungspflicht der Ratingagentur besteht in der Erbringung eines mangelfreien

Werkes i. S. d. § 633 Abs. 1. BGB.105 Neben der dargestellten Pflicht zur Einhaltung der Ver-

traulichkeit erhaltener Informationen, ist die Ratingagentur zur Anpassung und auch zur

Korrektur eines Ratings vertraglich sowie auch nach § 242 BGB verpflichtet. Weitere Ver-

pflichtung ist die Veröffentlichung des Ratings. Ausgenommen hiervon ist ein vertraglich

vereinbartes Zurückbehaltungsrecht durch den Emittenten. Der Emittent ist seinerseits zur

Beibringung der erforderlichen Informationen und Bezahlung des Entgelts nach Abnahme

verpflichtet.106

2. Vertragliche Ansprüche

Für einen werkvertraglichen Haftungsanspruch aus §§ 633, 634 Nr. 4 BGB bedarf es einer

Pflichtverletzung seitens der Ratingagentur. Eine solche stellt ein Sachmangel i. S. v. § 633

Abs. 2 BGB dar.107 Dies könnte in einer ungerechtfertigten Herabstufung (sog. „downgrade“)

oder einer Weigerung zu einer gerechtfertigten Hochstufung (sog. „upgrade“) liegen. Das

Rating führt in diesen Fällen für das Unternehmen zu höheren Kapitalbeschaffungskosten in

Form von Zinsaufschlägen am Kapitalmarkt und letztlich zu einem Vermögenschaden (sog.

„Mangelfolgeschaden“).108 Ein Abweichen von der vereinbarten Beschaffenheit ist vor dem

Hintergrund einer bloßen Meinungsäußerung des Ratings regelmäßig schwer festzustellen.

Ein Nichteintritt der prognostizierten Zahlungswahrscheinlichkeit in Form von Zins- und Til-

gungsleistung ist grds. kein werkvertraglicher Mangel. Ansonsten käme das Rating einer

Garantie nahe, was ausdrücklich nicht im Willen der Ratingagentur ist.109 Aufgrund des

Rechtsfragen im Rating, S. 365 f.; Vetter, WM 2004, 1701 (1705); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1349).

102 Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 366 f.

103 Becker, DB 2010, 941 (942).

104 Becker, DB 2010, 941 (942); Haar, NZG 2010, 1281 (1282); Möllers, ZJS 2009, 227; a. A. zur Bera-

terrolle siehe Moody’s Deutschland GmbH, Rn. 18, http://v3.moodys.com/research documentcontentpage.aspx?docid=PBC_107463 (zuletzt abgerufen am 12.01.2011); Bankrechts-Handbuch/ Jahn, § 114 a Rn. 48.

105 Palandt/ Sprau, § 633 Rn. 3.


107 Vetter, WM 2004, 1701 (1705 f.); Zimmermann, DS 2007, 286 (288 f.).

108 Blaurock, ZGR 2007, 603 (629); Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 367 f.; Vetter, WM 2004,

1701 (1705 f.). 109

Lemke, Handbuch Rating, S. 615.


21

Prognosecharakters eines Ratings ist eine Konzentration auf das Ratingverfahren zur Ermitt-

lung eines fehlerhaften Ratings notwendig. Neben vertraglichen Vereinbarungen hinsichtlich

des Ratingverfahrens können die Grundsätze ordnungsgemäßer Ratings (wie der IOSCO-

Kodex) herangezogen werden, welche grds. in die eigenen Verhaltensgrundsätze der Ra-

tingagenturen eingeflossen sind. Unerlässlich ist hierbei die Einhaltung der Grundsätze von

Neutralität und Objektivität. Sind diese Kriterien objektiv verletzt, so kann von einem objekti-

ven Abweichen der Sollbeschaffenheit gesprochen werden. Die intendierte

Kapitalmarktfunktion ist für den Emittenten regelmäßig nicht mehr gegeben. Das objektiv

falsche Rating entspricht Fehlern i. S. d. § 633 BGB und führt neben den Mängelansprüchen

nach dem Werkvertragsrecht (z.B. Nacherfüllung, Rücktritt, oder Minderung der Vergütung)

zu Schadensersatzforderungen gem. § 280 Abs. 1 S. 1 BGB aus dem Mangelfolge-

schaden.110 Das Absehen von Maßnahmen des Emittenten − wie der Emission einer Anleihe

− aufgrund des schlechten Ratings führt auch zu Schadensersatzansprüchen gem. § 634 Nr.

4 BGB i. V. m. § 280 Abs. 1 Satz 1 BGB.111

Neben dem Mangelfolgeschaden entstehen dem Emittenten bei einem „schlechten“ Rating

auch Reputationsschäden, die sich auch in erschwerten Kundenbeziehungen oder Absatz-

schwierigkeiten niederschlagen können. Aus diesem Grunde ist ein Rücktritt vom Vertrag

regelmäßig nicht im Emittenteninteresse, sondern vielmehr eine Nacherfüllung bzw. Korrek-

tur des Ratings i. S. d. § 635 BGB nebst dem Ersatz eines angefallenen Schadens.112

Des Weiteren enthalten Ratingverträge in ihren zugrunde liegenden AGB regelmäßig weit-

reichende Haftungsfreizeichnungen, in denen die Haftung für alle Folgeschäden

ausgeschlossen ist.113 Die Einschränkung der Haftung kann hierbei nicht vorsätzliches Han-

deln betreffen. Eine Rückführung der Freizeichnung auf das rechtlich zulässige Maß ist nach

deutschem Recht nicht vorgesehen, sondern führt nach § 276 Abs. 3 BGB zur Nichtigkeit.114

Der Ausschluss leichter oder grober Fahrlässigkeit mittels AGB unterfällt der Überprüfung

der §§ 305 ff. BGB.115 Eine Beschränkung der Norminhaltskontrolle nach § 310 Abs. 1 BGB

ausschließlich auf Verbraucher ist nicht einschlägig, da der Haftungsausschluss eine unan-

gemessene Benachteiligung gem. § 307 Abs. 2 Nr. 2 BGB darstellt.116 Ferner ist der

Ausschluss von leichter Fahrlässigkeit bei Expertenurteilen (wie Ratings) schwierig, da die

korrekte Erstellung eines Ratings zu den Kardinalpflichten der Ratingagentur gehört und

110 Blaurock, ZGR 2007, 603 (627 ff.); Däubler, BB, 2003, 429 (433); Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR

2005, 742 (744); Habersack, ZHR 2005, 185 (203); Lemke, Handbuch Rating, S. 614 ff.; Oellin-ger, Rechtsfragen im Rating, S. 367 f.; Palandt/ Sprau, § 633 Rn. 7; Vetter, WM 2004, 1701 (1705 f.).

111 Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 367 f.; Vetter, WM 2004, 1701 (1706).

112 Zu vertraglichen Rechten bei fehlerhaften Gutachten siehe Kilian, NZV 2004, 489 (491 ff.); Oellin-

ger, Rechtsfragen im Rating, S. 368; Zimmermann, DS 2007, 286 (288). 113

Blaurock, ZGR 2007, 603 (630); Vetter, WM 2004, 1701 (1707). 114

Blaurock, ZGR 2007, 603 (630); Däubler, BB 2003, 429 (434); Habersack, ZHR 2005, 185 (203); Lemke, Handbuch Rating, S. 617 f.; Palandt/ Grüneberg, § 276 Rn. 35; Vetter, WM 2004, 1701 (1707); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (667); Zimmermann, DS 2007, 286 (292).

115 Däubler, BB 2003, 429 (434); Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (744 f.); Zimmermann,

DS 2007, 286 (293). 116

Däubler, BB 2003, 429 (434); Lemke, Handbuch Rating, S. 617; Palandt/ Grüneberg, § 307 Rn. 33 ff.; Vetter, WM 2004, 1701 (1707); Voges/ Rehberg, WM 2004, 1605 (1606).


22

deswegen ein Ausschluss von leichter Fahrlässigkeit nicht möglich ist.117 Eine Freizeich-

nungsklausel führt im Ergebnis zu keinerlei Reduzierung der Haftung.118 Ein weitestgehender

Haftungsausschluss mittels Individualabrede bleibt jedoch möglich.119

3. Außervertragliche Ansprüche

Die Fälle deliktischer Ansprüche des Emittenten gegen die Ratingagentur sind besonders im

Bereich der „unsolicited ratings“ von Relevanz. Vertragliche Ansprüche scheiden aufgrund

eines mangelnden Vertragsverhältnisses bei „unsolicited ratings“ aus.120 Das größte Scha-

densrisiko geht von „unsolicited ratings“ durch den Mangel aktueller und spezifischer Daten

zum Unternehmen aus. Tendenziell fallen diese schlechter aus als „solicited ratings“ und

könnten dem Emittenten so mit größerer Wahrscheinlichkeit Schaden zufügen.121 Die Be-

weislast liegt in diesen Fällen vollständig beim geschädigten Emittenten.122

Die Handlungen der Ratingagentur können zu Verletzungen der Grundrechte des Emittenten

führen, welcher gem. Art. 19 Abs. 3 GG grundrechtsberechtigt ist. Grundrechte bieten keinen

unmittelbaren Schutz bei Eingriffen privater Dritter, können aber Gesetzgebungspflichten

begründen. Der Gesetzgeber ist verpflichtet, die in den Grundrechten gewährleisteten

Rechtsgüter zu schützen. Verletzungen durch Agenturen sind hinsichtlich des Persönlich-

keitsrechts i. S. d. Art. 1 Abs. 1 GG denkbar. Da zur Ermittlung der Reichweite eine weite

Auslegung besteht, sind Ratings grds. geeignet, eine Persönlichkeitsverletzung herbeizufüh-

ren.123

Eine weitere Grundrechtsverletzung könnte in einem Eingriff in das Recht am eingerichteten

und ausgeübten Gewerbebetrieb gem. Art 14 Abs. 1 GG zu finden sein. Art. 14 GG umfasst

hierbei die gesamte unternehmerische Tätigkeit. Die Art und Weise der Schadenszufügung

ist unerheblich. Die Einwirkung auf die Meinung von Marktteilnehmern kann das Ansehen

des Unternehmens, die Geschäftsbeziehungen und die Finanzierungsmöglichkeiten stark

beeinflussen.124

Die Grundrechtsverletzungen durch die Agentur könnten jedoch durch den grundrechtlich

gewährten Schutz gem. Art. 5 Abs. 1 GG gerechtfertigt sein. Im Rahmen einer Grundrechts-

abwägung stehen Ratings hinsichtlich des Werturteils grds. vor dem Recht am

117 Blaurock, ZGR 2007, 603 (630); Däubler, BB 2003, 429 (434); Habersack, ZHR 2005, 185 (203 f.);

Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (744 f.); Vetter, WM 2004, 1701 (1707); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (667).

118 Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (744 f.); Habersack, ZHR 2005, 185 (203 f.); Vetter,

WM 2004, 1701 (1707); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (664). 119

Lemke, Handbuch Rating, S. 617 f. 120

Blaurock, ZGR 2007, 603 (630); Lemke, Handbuch Rating, S. 618; Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1349).


122 Blaurock, ZGR 2007, 603 (631).

123 Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 370; m. w. N. siehe Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1349

ff.). 124

Kammergericht, WM 2006, 1432 (1433); Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 371; Palandt/ Sprau, § 823 Rn. 132.


23

Gewerbebetrieb.125 Lediglich die Einhaltung der Sorgfaltspflichten wird als implizite Tatsa-

chenbehauptung nicht grundrechtlich geschützt. Die Abwägung der Grundrechte orientiert

sich hierbei an der Rechtsprechung zur Stiftung Warentest. Die Beurteilung der Stiftung Wa-

rentest stellt eine Meinungsäußerung dar und unterliegt in ihrer inhaltlichen Richtigkeit keiner

gerichtlichen Überprüfung. Das Gericht prüft lediglich das Beurteilungsverfahren anhand der

Kriterien Objektivität, Neutralität und Sachkunde.126 Somit können keine Schadensersatzan-

sprüche nach § 823 Abs. 1 BGB aus den o.g. Grundrechtsverletzungen begründet werden,

sofern die Sorgfaltsmaßstäbe eingehalten werden.127

Schadensersatzansprüche aufgrund der Verletzung der Persönlichkeit scheiden regelmäßig

aus. Ratings ohne Namensnennung des beurteilten Unternehmens wären nicht sinnhaft und

würden die Berufsausübung der Ratingagenturen gefährden. Eine Übertragung der BGH-

Rechtsprechung auf Ratingagenturen ist somit nicht möglich.128

Schadensersatz- bzw. Unterlassungsansprüche gem. § 823 Abs. 2 BGB aufgrund der Ver-

letzung des Persönlichkeitsrechts können sich in Verbindung einer Schutzgesetzverletzung

ergeben. Betrugstatbestände der §§ 263, 264 a StGB, die Beleidigungstatbestände der §§

185 ff. StGB sowie § 34b WpHG könnten einschlägig sein. Das Betrugstatbestandsmerkmal

des Vorsatzes wird regelmäßig nicht vorliegen. Die Beleidigung orientiert sich an der o.g.

Grundrechtrechtsabwägung.129 § 34b WpHG scheidet aus, da Ratingagenturen keine Wert-

papierdienstleistungsunternehmen sind.130

Der Haftungstatbestand der Kreditgefährdung gem. § 824 BGB kann einschlägig sein, wenn

anzunehmen ist, dass unwahre Tatsachen behauptet oder verbreitet werden und geeignet

sind, den Kredit eines anderen zu gefährden. Dies gilt insbesondere, wenn das Vertrauen

Dritter tiefgehend erschüttert wird. Ratings sind grds. geeignet, das Vertrauen in einen Emit-

tenten herunterzusetzen. Jedoch stellen Ratings keine Tatsachenbehauptungen dar,

sondern eine Meinung zur zukünftigen Entwicklung. Eine Haftung der Ratingagentur kommt

regelmäßig nicht in Betracht.131

Grds. sind auch Ansprüche aus § 826 BGB wegen vorsätzlicher sittenwidriger Schädigung

möglich. Hierbei ist die „missbräuchliche Funktionalisierung des Ratings, wie beispielsweise

125 Lemke, Handbuch Rating, S. 619; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 362 ff.; Palandt/ Sprau, §

823 Rn. 131; Voges/ Rehberg, WM 2004, 1605 (1606); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1350 f.). 126

BGH, VersR 1997, 1501; BGH, VersR 1987, 783; BGH, VersR 1986, 368; Kammergericht, WM 2006, 1432 (1433); OLG Frankfurt a. M., NJW-RR 2002, 1697; Blaurock, ZGR 2007, 603 (631 f.); Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 362 ff.; Vetter, WM 2004, 1701 (1704 ff.); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1350 f.).

127 Lemke, Handbuch Rating, S. 619; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 372 f.; Vetter, WM 2004,

1701 (1704 ff.); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1350 f.). 128

BGH, NJW 1994, 1281; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 372 ff.; Vetter, WM 2004, 1701 (1707).

129 Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (747); Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 374; Witte/

Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1349). 130

Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (747); Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 374; SZ-KMRK/ Fett, § 34b WpHG, 5 ff.; Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1349).

131 Kammergericht, WM 2006, 1432 (1433); Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (747); Lemke,

Handbuch Rating, S. 618; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 374; Palandt/ Sprau, § 824 Rn. 1 ff.; Vetter, WM 2004, 1701 (1707); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1349 f.).


24

ein schädigendes bewusstes Fehlurteil oder eine bewusste Verzerrung“132 notwendig. Bei

„unsolicited ratings“ ist eine Verwendung als Druckmittel zwecks Abschluss eines entgeltli-

chen Ratingvertrags denkbar. Die Beweislast liegt beim Emittenten und wird regelmäßig an

der Beweiserbringung einer objektiven Fehlerhaftigkeit und der Substantiierung des Ver-

schuldens scheitern.133

III. Haftung gegenüber Anlegern

Ratings vermögen grds. die Kreditwürdigkeit eines Emittenten herabzusetzen. Hiervon las-

sen sich Anleger bei ihrer Investitionsentscheidung regelmäßig beeinflussen. Das

Rechtsverhältnis des Anlegers zur Ratingagentur ist hierbei anders gekennzeichnet als zwi-

schen Emittent und Ratingagentur und ist für die Haftung bei einem Investitionsschaden aus

einer aus Vertrauen auf das Rating getragenen Anlage entscheidend.134 Das deutsche Recht

kennt keine direkte Anspruchsgestaltung von Anlegern (ohne Ratingabonnement) gegenüber

Ratingagenturen. Die Haftungsfrage ist in der bisherigen deutschen Rechtsprechung bisher

nicht geklärt worden.135 Aktualität gewinnt diese Frage vor dem Hintergrund der im Jahr 2010

bundesweit ersten Klageerhebung eines geschädigten Anlegers gegen S&P vor dem LG

Frankfurt am Main aufgrund eines zu positiven Bonitätsurteils der Lehman Brothers Holding

Inc.136


133 Lemke, Handbuch Rating, S. 619; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 375; Vetter, WM 2004,

1701 (1708). 134

Eisen, Haftung und Regulierung, S. 327 ff.; Lemke, Handbuch Rating, S. 619. 135

Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 363. 136

Haar, NZG 2010, 1281.


25

1. Rechtsverhältnis zwischen Anlegern und Ratingagentur

Grds. besteht ein Vertragsverhältnis und der zu bewirkende Leistungsaustausch zwischen

Emittent und Ratingagentur. Eine vertragliche Verbindung zwischen Ratingagentur und An-

legern besteht häufig nicht.137 Ausnahme hiervon bilden Ratingabonnements, welche

Verträge zur dauerhaften entgeltlichen Versorgung mit Informationen nach § 611 BGB i. V.

m. § 675 Abs. 1 BGB darstellen.138

2. Vertragliche Ansprüche

Bei Ratingabonnements können sich Schadensersatzansprüche gem. § 280 Abs. 1 S. 1

BGB aufgrund fehlerhaft veröffentlichter Ratings aus dem Abonnementvertrag ergeben. Eine

analoge Haftung wie bei Börseninformationsdiensten139 ist trotz Ähnlichkeiten hinsichtlich

beratungsvertraglicher Elemente abzulehnen. Die Agenturen betonen ausdrücklich keine

Beratungsleistungen gegenüber Abonnenten zu erbringen, so dass die Grundlage zur Ein-

gehung eines solchen Vertrags nicht gegeben ist.140 Die Pflichten der Ratingagentur gehen

bei einem Ratingabonnement über die Pflichten aus einem reinen Zeitungsbezugsvertrag

hinaus, da die Ratingagenturen bewusst die Rolle als Informationsintermediäre am Kapital-

markt einnehmen. Eine kaufvertragliche Betrachtungsweise ist daher abzulehnen.141 Das

Entgelt für die Leistungen berücksichtigt die Hereinnahme von Expertenwissen in die inhaltli-

che Erstellung. Moody’s Investor Service erhebt beispielsweise für ein Abonnement je nach

Intensität der Nutzung zwischen 15.000 und 65.000 US-Dollar. Die Richtigkeit der Publikati-

onen bezieht sich auf die sorgfältige Erstellung der Ratings und ähnelt in ihrem Wesen der

Gutachterbeurteilung hinsichtlich der Kreditwürdigkeit.142

In der Literatur wird teilweise vertreten, dass bei der Haftung gegenüber dem allgemeinen

Anlegerpublikum, welches nicht über ein Ratingabonnement verfügt, auf einen konkludent

geschlossenen Auskunftsvertrag zwischen Ratingagentur und Anleger abgestellt werden

kann.143 Die Auslegung für einen solchen Vertragsschluss muss im Einzelfall ermittelt wer-

den. Ausschlaggebende Kriterien aus Sicht des Empfängers können die Bedeutung, das

wirtschaftliche Interesse sowie die Sachkunde des Auskunftgebers sein.144 Ein abweichender

innerer Wille der Ratingagentur, einen Auskunftsvertrag nicht begründen zu wollen, ist hier-

137 Blaurock, ZGR 2007, 603 (605 f.); v. Schweinitz, WM 2008, 953 (954).

138 Eisen, Haftung und Regulierung, S. 331 ff.; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 375 ff.; v.

Schweinitz, WM 2008, 953 (956); v. Schweinitz, Rating Agencies, S. 155 f. 139

Vgl. BGH, NJW 1978, 997. 140

Habersack, ZHR 2005, 185 (205); Vetter, WM 2004, 1701 (1708); a. A. Voges/ Rehberg, WM 2004, 1605 (1606 f.).

141 Eisen, Haftung und Regulierung, S. 331 ff.; Lemke, Handbuch Rating, S. 619 f.; Oellinger, Rechts-

fragen im Rating, S. 375 ff. 142

Eisen, Haftung und Regulierung, S. 332. 143

Eisen, Haftung und Regulierung, S. 342 ff; Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (743 f. ); Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 380 f.

144 BGH, NJW 1986, 180 (181); Bosch, ZHR 1999, 274 (282 f.); Eisen, Haftung und Regulierung, S.

342; Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (743 f.); Müssig, NJW 1989, 1697 (1700 f.); Pinger/ Behme, DS 2009. 54 (55); Weber, NZG 1999, 1 (4).


26

bei unbeachtlich.145 Ist für die Ratingagentur bereits anfänglich objektiv erkennbar, dass das

Rating für den Anleger von zentraler Bedeutung ist und er dies als wesentliche Grundlage

seiner Vermögensdisposition berücksichtigt, ist eine Expertenhaftung aufgrund eines

Auskunftvertrags möglich. Ratingagenturen haben aber objektiv erkennbar keinen Willen zur

rechtsgeschäftlichen Bindung mit Dritten, so dass ein konkludent geschlossener Auskunfts-

vertrag durch fehlendes Angebot der Ratingagentur regelmäßig abzulehnen ist.146

3. Außervertragliche Ansprüche

Als deliktische Anspruchsgrundlagen kommen insbesondere Ansprüche gem. § 823 Abs. 2

BGB oder § 826 BGB in Betracht.147 Ein deliktischer Anspruch wegen Verletzung eines abso-

luten Rechts gem. § 823 Abs. 1 BGB scheidet aus, da regelmäßig ein Vermögensschaden

beim Investor vorliegt und dieser keine Verletzung eines absoluten Rechts darstellt.148 Ver-

mögensschäden werden gem. § 823 Abs. 2 BGB erfasst und bedürfen eines Verstoßes ge-

gegen ein Schutzgesetz. Schutzwirkung kommt einer Norm zu, wenn sie einzelne Personen

vor Rechtsgutsverletzungen schützt. Dies besteht auch, wenn das eigentliche Ziel der Norm

ist, die Allgemeinheit zu schützen. Der Schutz des Einzelnen muss im Aufgabenbereich der

Norm liegen und darf nicht nur als Reflex durch Normbefolgung vorliegen.149 Ein solcher

Verstoß liegt regelmäßig nicht vor. So reicht das in § 14 WpHG normierte Verbot der Weiter-

gabe von Insidertatsachen nicht aus, da die Funktionsfähigkeit des Kapitalmarkts im Fokus

steht und somit kein Schutzgesetz darstellt.150 Als Schutzgesetze können die Betrugstatbe-

stände der §§ 263, 266d StGB von Relevanz sein. Der Täuschungsvorsatz wird hierbei

jedoch nur selten vorliegen.151

Auch § 34 WpHG kommt als Schutzgesetz nicht in Betracht. Systematisch wurde § 34

WpHG in den Kontext der Organisationspflichten integriert. Ziel ist der Schutz der Funktions-

fähigkeit eines Finanzplatzes und nicht das Individualinteresse. Zudem ist eine

Finanzanalyse i. S. d § 34 WpHG nicht vom Leistungsangebot der Ratingagenturen er-

fasst.152

Ein Haftungstatbestand aus § 826 BGB setzt eine vorsätzliche Schädigung voraus.153 Der

Beweis der vorsätzlichen Abgabe einer unrichtigen Information wird regelmäßig für Dritte

nicht zu erbringen sein. Die Erstellung eines falschen Ratings ist nicht ausreichend. Möglich-

145 Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (744).

146 Bosch, ZHR 1999, 274 (282 f.); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 342 ff.; Fiala/ Kohrs/ Leu-

schner, VersR 2005, 742 (743 f.); MüKo-HGB/ Ebke, § 323 Rn. 72 f.; Müssig, NJW 1989, 1697 (1700 f.); Pinger/ Behme, DS 2009. 54 (55); Weber, NZG 1999, 1 (4).

147 Bosch, ZHR, 1999, 274 (275); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (664).

148 Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (745); Lemke, Handbuch Rating, S. 621; Oellinger,

Rechtsfragen im Rating, S. 379. 149

BGH, NJW 2008, 2245 (2249); Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 379; Palandt/ Sprau, § 823 Rn. 56 ff.


151 Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 379.

152 Lemke, Handbuch Rating, S. 622; SZ-KMRK/ Fett, § 34 WpHG Rn. 2 ff.

153 BGH, NJW 2008, 2245 (2249); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (664).


27

keiten bestehen nur, wenn nachlässige Ermittlungen der Ratingagenturen zu leichtfertig va-

gen Aussagen geführt haben.154 Grob fahrlässiges bzw. leichtfertiges Verhalten kann nach

gerichtlicher Würdigung auf einen bedingten Schädigungsvorsatz schließen lassen.155 Denk-

bar wäre auch ein Fall von vorsätzlicher Verzerrung bei Kollusion, in dem die Ratingagentur

und der Emittent zu Lasten des Investors zusammengewirkt haben.156 Im Ergebnis kann

nach deutschem Recht nur schwerlich eine deliktische Anspruchsgrundlage erfolgreich vor-

gebracht werden.157

4. Vertrag mit Schutzwirkung zugunsten Dritter

Den Anlegern ohne Ratingabonnement könnte auch ein eigener vertraglicher Anspruch auf

Schadensersatz gem. § 280 Abs. 1 BGB mithilfe des von der Rechtsprechung entworfenen

Instituts, dem Vertrag mit Schutzwirkung zugunsten Dritter, zustehen. Die Anwendbarkeit auf

geschädigte Anleger durch fehlerhafte Ratings wurde bisher noch nicht von der Recht-

sprechung beantwortet.158 Nicht nur die Vertragspartner der Ratingagentur besitzen aus dem

Vertragsverhältnis schützenswerte Interessen, sondern auch Dritte, die sich mit Gefahren

aus dem Vertrag konfrontiert sehen, aber am Vertragsschluss unbeteiligt sind. Mit dem Insti-

tut des Vertrags mit Schutzwirkung zugunsten Dritter stehen dem Dritten bei

Pflichtverletzung eigene vertragliche Schadensersatzansprüche zu.159

a) Konzeptionelles

Grundsätzlich sind gem. § 311 Abs.1 BGB Schuldverhältnisse Zweiparteienbeziehungen

zwischen Gläubiger und Schuldner. Zur Begründung eines Schuldverhältnisses durch

Rechtsgeschäft bedarf es eines Vertrags zwischen den beteiligten Parteien (sog. „Vertrags-

prinzip“). Kraft Schuldverhältnis werden Rechte und Pflichten für die unmittelbar Beteiligten

begründet. Durchbrechungen dieses Grundsatzes finden sich in den §§ 328 ff. BGB. Neben

dem echten Vertrag zugunsten Dritter (d.h. der Dritte erwirbt einen eigenen Leistungsan-

spruch i. S. d. § 241 Abs. 1 Satz 1 BGB gegenüber dem Schuldner) und dem unechten

Vertrag zugunsten Dritter (d.h. der Schuldner ist ermächtigt, mit befreiender Wirkung an den

Dritten zu leisten), wurde von der Rechtsprechung i. R. d. Rechtsfortbildung der Vertrag mit

Schutzwirkung zugunsten Dritter entwickelt.160 Der Dritte besitzt keinen Anspruch auf die

Hauptleistung. Er wird aber in die vertraglichen Schutz- und Obhutspflichten mit einbezogen,

154 BGH, NJW 2008, 2245 (2249); Bosch, ZHR, 1999, 274 (275); Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR

2005, 742 (745); Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 379 f. 155

Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 379 f. 156

Lemke, Handbuch Rating, S. 623. 157

BGH, NJW 2008, 2245 (2249); Lemke, Handbuch-Rating, S. 623; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (664).

158 v. Schweinitz, WM 2008, 953 (956);

159 BGH, NJW 1996, 2927 (2928); Saar, JuS 2000, 220; v. Schweinitz, WM 2008, 953 (956); Wildmo-

ser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (664 f.); Zenner, NJW 2009, 1030. 160

jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 68 f.; Palandt/ Grüneberg, Einf. v. § 328 Rn. 1, § 328 Rn. 13 f.; MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 165 ff.; Saar, JuS 2000, 220; Zenner, NJW 2009, 1030.


28

so dass er bei deren Verletzung Schadensersatzansprüche geltend machen kann.161 Eine

Haftungserweiterung zugunsten Dritter ergibt sich durch ergänzende Vertragsauslegung

gem. §§ 157, 242 BGB unter Berücksichtigung des Vertragszwecks und der Begleitumstän-

de.162

Die Rechtstellung des geschützten Personenkreises soll durch die Erweiterung des Anwen-

dungsbereichs der Vertragshaftung verbessert werden. Dies zielt insbesondere auf die

deutlichen Schwächen des Deliktrechts der §§ 823 ff. BGB (wie Beweislast und fehlender

Vermögensschutz) ab. Die Gestaltung von Ersatzansprüchen aus vertraglichen Schuldver-

hältnissen stellt sich günstiger für den Geschädigten dar als im Deliktsrecht, da sich die

Beweislast des Verschuldens aus § 280 Abs. 1 Satz 2 BGB ergibt. Eine Ausdehnung der

Ersatzberechtigten auf mittelbar Geschädigte ist im Vertragsrecht leichter. Vermögensschä-

den werden im Deliktsrecht gem. § 823 Abs. 2 BGB nur bei vorsätzlicher Verletzung eines

Schutzgesetzes ersetzt.163 Eine besondere deliktsrechtliche Berufshaftung aufgrund der

Schwächen im Deliktsrecht wurde aber vom Gesetzgeber nicht gewählt. Die Fortentwicklung

der Vertragshaftung sollte nicht an Bedeutung verlieren.164

Es bestehen zwei unterschiedliche Konzepte des Vertrags mit Schutzwirkung zugunsten

Dritter: das vertragliche und das institutionelle Konzept. Grundlage des vertraglichen Kon-

zepts ist eine ergänzende Vertragsauslegung. Als Ergebnis vertraglicher Gestaltung können

Schutzpflichten gegenüber Dritten durch ergänzende Auslegung des zugrunde liegenden

Hauptvertrags gem. §§ 133, 157 BGB begründet werden. Der hypothetische Parteiwillen wird

zur Grundlage von Ansprüchen Dritter gemacht, um den Besonderheiten im Einzelfall Rech-

nung tragen zu können.165 In der Literatur wird eine vertragliche Auslegung überwiegend

abgelehnt. Bereits vor der Schuldrechtsmodernisierung wurde die Ansicht vertreten, dass es

sich um eine objektive Herleitung aus § 242 BGB i. R. d. richterlichen Rechtsfortbildung (sog.

„institutionelles Konzept“) handele. Regelmäßig wird in Verträgen die Rechtsstellung von

Dritten nicht bedacht.166 Für eine ergänzende Vertragsauslegung bedarf es einer planwidri-

gen Lücke. Das Fehlen der Rechtsstellung von Dritten im Vertrag macht diesen grds. nicht

lückenhaft. Dritte werden regelmäßig von den Vertragsparteien nicht bedacht, so dass kein

Raum für einen hypothetischen Willen besteht.167 Der Vorrang der Privatautonomie fordert

161 BGH, NJW 1996, 2927 (2928); Lemke, Handbuch Rating, S. 620 f.; Palandt/ Grüneberg, § 328

Rn. 13; Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (55); Saar, JuS 2000, 220 (220 f.). 162

BGH, NJW 1976, 712 (713); jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 69; MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 171; Palandt/ Grüneberg, § 328 Rn. 14; Zenner, NJW 2009, 1030.

163 jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 69; MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 161 ff.; Palandt/ Grüne-

berg, § 280 Rn. 34 ff.; Palandt/ Grüneberg, § 328 Rn. 13; Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (55); Saar, JuS 2000, 220 (221); Schwarze, AcP 2003, 348 (357); Zenner, NJW 2009, 1030; Zugehör, NJW 2008, 1601 (1602).

164 MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 162 f.

165 BGH, NJW 2001, 514; BGH, NJW 1994, 2417 (2419); BGH NJW 1984, 356; BGH, NJW 1976,

712 (713); jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 69 f.; Lemke, Handbuch Rating, S. 621; am Ver-tragskonzept festhaltend siehe Palandt/ Grüneberg, § 328 Rn. 14; Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (664 f.); a. A. BGH NJW 1996, 2927 (2927 f.); MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn 165; Saar, JuS 2000, 220 (223); Zenner, NJW 2009, 1030.

166 jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 69 f.; Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (56); Saar, JuS 2000, 220

(223); Zenner, NJW 2009, 1030. 167

Saar, JuS 2000, 220 (223); Pinger/ Behme, DS, 2009, 54 (56).


29

eher Zurückhaltung mit hypothetischen Willensbegründungen. Letztlich ist der Drittschutz als

willensunabhängig zu verstehen, so dass nicht der hypothetische Parteiwille entscheidend

ist, sondern die sozialen Interessen des Hauptvertrags. Hier sind beispielsweise Sinn und

Zweck des Vertrags, die Erwartungen des Dritten und Grundsätze der Billigkeit und Nützlich-

keit zu nennen.168

Im Ergebnis kommen beide Ansichten weitgehend zu den selben Ergebnissen, wobei das

institutionelle Konzept mehr überzeugen kann, da es sich um die Anwendung ergänzenden

Rechts handelt und nicht um eine ergänzende Vertragsauslegung. Im Weiteren werden die

Anwendungsvoraussetzungen am institutionellen Konzept dargestellt.169

b) Anwendungsvoraussetzungen

Der Vertrag mit Schutzwirkung zugunsten Dritter führt zu einer Risikohäufung, da der

Schuldner nicht nur gegenüber Dritten haftet, sondern auch für Schädigungen des Gläubi-

gers. Ersatzansprüche können hierbei aus Personen- und Sachschäden sowie aus Schädi-

Schädigungen des Vermögens bestehen. Bei reinen Vermögensschäden wird ebenfalls ein

eigener Ersatzanspruch zugestanden.170 Damit der Schutz jedoch nicht unendlich ausgewei-

tet wird, bedarf es der zwingenden Erfüllung der von der Rechtsprechung entwickelten

strengen Anforderungen. Bei nicht enger Abgrenzung des Personenkreises, würden (insbe-

sondere bei Vermögensschäden) die „Grenzen zwischen Vertrags- und Deliktshaftung in

unzuträglicher Weise verwischt“171 und zu einem Ersatz einer deliktischen Generalklausel

führen.172

168 MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 165 f.; Saar, JuS 2000, 220 (223); Zenner, NJW 2009, 1030.

169 BGH, NJW 1977, 2073 (2074); jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 70; Palandt/ Grüneberg, § 328

Rn. 14; Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (56); Zenner, NJW 2009, 1030. 170

BGH, NJW 1996, 2927 (2928); BGH, NJW 1994, 2417 (2419); BGH, NJW 1977, 2073 (2074); BR/ Janoschek, § 328 Rn. 50; Palandt/ Grüneberg, § 328 Rn. 15.

171 BGH, NJW 1977, 2073 (2074); BGH, NJW 1976, 712 (713).

172 BGH, NJW 2008, 2245 (2247); BGH, NJW 1996, 2927 (2928); BGH, NJW 1994, 2417 (2419);

BGH, NJW 1977, 2073 (2074); BGH, NJW 1976, 712 (713); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 347 f.; MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 176 ff.; Palandt/ Grüneberg, § 328 Rn. 16; Saar, JuS 2000, 220 (221 f.); Staudinger-Eckpfeiler/ Vieweg, J. Schadensersatzrecht Rn.81; Witte/ Hru-besch, ZIP 2004, 1346 (1351).


30

(1) Leistungsnähe

Der Anleger muss der Leistung und den Gefahren einer Schutzverletzung − wie der Emittent

der Hauptleistung − ausgesetzt worden sein oder sich in dem Leistungsbereich aufhalten.

Inhaltlich muss es sich um ein Leistungsverhalten handeln, das zugleich auch drittbezogen

ist. Ein nur zufälliger Leistungskontakt wäre nicht genügend.173 Das Merkmal der Leistungs-

nähe ist hierbei ein konstitutives Merkmal. Die hinreichende Gefährdung macht den Schutz

nach Treu und Glauben für einen ungeregelten Tatbestand erst möglich, so dass ohne die

Berührung Dritter eine institutionelle Notwendigkeit nicht notwendig erscheinen würde.174

Das Rating wird in erster Linie für den Emittenten erstellt. Ratingagentur und Emittent sind

die Kapitalmarktfunktion bekannt, welche im Ratingvertrag – zumindest konkludent − verein-

bart ist. Zur Erfüllung der Funktion bedarf es der Nutzung durch Anleger am Kapitalmarkt.

Dem Emittenten kommen durch Zutritt am Kapitalmarkt Möglichkeiten der Fremdfinanzierung

zu, die sonst unmöglich wären. Anleger kommen so bestimmungsgemäß mit der Leistung in

Berührung und sind von Schutzpflichtverletzungen in gläubigerähnlicher Weise auch ausge-

setzt.175

(2) Einbeziehungsinteresse

Die Rechtsprechung sieht für die Einbeziehung Dritter in den vertraglichen Schutzbereich

vor, dass im Einzelfall der Vertragsgläubiger an der korrekten Leistung gem. Vertrag nicht

nur ein eigenes, sondern auch ein berechtigtes und somit schützenswertes Interesse zu-

gunsten Dritter besitzen muss (sog. „Schutzinteresse“ bzw. „Gläubigernähe“). Dies bedeutet,

dass das Wohlergehen des Anlegers den Emittenten aufgrund von Schutz- und Fürsorge-

pflichten auch selbst berührt.176 Die Auslegung des Kriteriums wurde von der

Rechtsprechung im Vergleich zu einer früher eher restriktiven Definition erweitert.177 Die

Schutzwirkung entfällt nicht, wenn in der Praxis der Dritte, nicht aber der Vertragspartner,

den Risiken ausgesetzt ist.178

173 BGH, NJW 2008, 2245 (2247); BGH, NJW 2001, 3115 (3116); BGH, NJW 1996, 2927 (2928); BR-

BGB/ Janoschek, § 328 Rn. 51; jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 76; MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 178; Palandt/ Grüneberg, § 328 Rn. 16 f.; Staudinger-Eckpfeiler Vieweg, J. Schadenser-satzrecht Rn.82; Schwarze, AcP 2003, 348 (357 f.); v. Schweinitz, WM 2008, 953 (956); Zenner NJW 2009, 1030 (1031); kritisch Schwab, JuS, 2002, 872 (874).

174 Zenner NJW 2009, 1030 (1031).

175 Eisen, Haftung und Regulierung, S. 347 f.; Haar, NZG 2010, 1281 (1283); v. Schweinitz, WM

2008, 953 (956); Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (57); a. A. Lemke, Handbuch Rating, S. 620 f. 176

BGH, NJW 2001, 3115 (3116); BGH, NJW 1996, 2927 (2928); MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 179 ff.; .v. Schweinitz, WM 2008, 953 (956); Staudinger-Eckpfeiler/ Vieweg, J. Schadensersatz-recht Rn.83 f.; Zenner, NJW 2009, 1030 (1031).

177 BGH, VersR, 2004, 1328; BGH, NJW 2001, 3115 (3116); BGH, NJW 1996, 2927 (2928); MüKo-

BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 179 f.; Zenner, NJW 2009, 1030 (1031). 178

Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (57).


31

Im Gegensatz zur früheren Rechtsprechung des BGH179, in der Drittschutz nur zugesprochen

wurde, wenn der Gläubiger für „Wohl und Wehe“ eines Dritten mitverantwortlich war und ihm

Schutz und Fürsorge schuldete, umfasst die neuere Rechtsprechung des BGH auch Fälle,

bei denen der Gläubiger ein besonderes Interesse an der Einbeziehung des Dritten in den

vertraglichen Schutzbereich hat, und der Vertrag hinsichtlich einer Haftungsausweitung aus-

gelegt werden kann. Weiterhin wird von der Rechtsprechung ein besonderes Näheverhältnis

vorausgesetzt.180

Bei der Beauftragung von Sachverständigen, Wirtschaftsprüfern oder sonstigen Experten ist

dies grds. erfüllt. Für die Expertenhaftung hat die Rechtsprechung eine eigene Berufshaftung

herausgearbeitet.181 Ratingagenturen können als Experten für die Bonitätsbeurteilung eines

Emittenten verstanden werden, so dass sich die Rechtsprechung zur Expertenhaftung auch

auf die Beurteilungen der Ratingagenturen übertragen lässt.182 Gegenläufigkeit der Interes-

sen zwischen dem Emittenten und Anleger bezüglich dessen Einbeziehung in den

vertraglichen Schutzbereich ist hierbei nicht hinderlich.183 Entscheidend ist, dass der Emittent

und der Anleger grds. ein gemeinsames Interesse an einem unabhängig und seriös erstell-

ten Rating haben.184 Es ist eine stillschweigende Einbeziehung des Anlegers anzunehmen,

sofern der Anleger für seine Entscheidung das Rating im Vorfeld zu Kenntnis genommen hat

und die Grundlage für seine Vermögensdisposition darstellt. Die bloße Existenz eines Ra-

tings genügt nicht.185 Die Äußerung der Ratingagentur muss im Einzelfall Vertrauen durch

ihre soziale Rolle erwecken. Der tatsächliche Sachverstand ist hierbei nicht maßgeblich. Die

Rechtsprechung merkt hierzu an, dass in der Praxis „häufig von der Autorität“186 eines Exper-

tenurteils gegenüber Dritten Gebrauch gemacht wird. Experten wie Ratingagenturen müssen

regelmäßig mit einem solchen Gebrauch gegenüber Anlegern rechnen.187 Die weitreichen-

den Folgen der Verbreitung der Ratings und die aufsichtsrechtliche Bedeutung (Basel II) ist

den Ratingagenturen bekannt. Aus Sicht des Durchschnittsadressaten genießt ein Rating

des Emittenten Relevanz und wird regelmäßig in die Entscheidung über eine Vermögensdis-

179 BGH, NJW 2001, 3115 (3116); BGH, NJW 1984, 355 (356); BGH, NJW 1976, 712 (713); Palandt/

Grüneberg, § 328 Rn. 17 a. 180

BGH, VersR, 2004, 1328; BGH, NJW 2001, 3115 (3116); BGH, NJW 1996, 2927 (2928); BGH, NJW 1984, 355 (356); BR-BGB/ Janoschek, § 328 Rn. 52; Eisen, Haftung und Regulierung, S. 347 ff.; jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 77; MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 179 ff.; Saar, JuS 2000, 220 (224).

181 BGH, VersR, 2004, 1328 (1328 f.); BGH, NJW 2001, 3115 (3116); BGH, NJW 1996, 2927 (2928);

Eisen, Haftung und Regulierung, S. 348 ff.; Finn, NJW 2004, 3752 (3752); jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 77; MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 237 ff.

182 Eisen, Haftung und Regulierung, S. 348 ff.; Haar, NZG 2010, 1281 (1283); Saar, JuS 2000, 220

(224); v. Schweinitz, WM 2008, 953 (956); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (665); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1351).

183 BGH, NJW 2001, 3115 (3116); BGH, NJW 1998, 1059 (1060); Bosch, ZHR 1999, 274 (283); Ca-

naris, JZ 1995, 441 (443 f.); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 348 ff.; MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 182; jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 77; Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (57 f.); Witte/ Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1351); Zugehör, NJW 2008, 1105 (1106).

184 BGH, NJW 1984, 355 (356 f.); Canaris, JZ 1995, 441 (443 f.); MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn.

180 f. 185

BGH, VersR 2004, 1328; BGH, NJW 2002, 3625 (3626); BGH, NJW 2001, 3115 (3116); BGH, NJW 1998, 1059 (1060); Finn, NJW 2004, 3752 (3752); Palandt/ Grüneberg, § 328 Rn. 34.

186 BGH, NJW 1984, 355 (356).

187 BGH, NJW 1984, 355 (356); Finn, NJW 2004, 3752 (3752); Zugehör, NJW 2008, 1105 (1110).


32

position mitberücksichtigt. Aufgrund der beanspruchten Neutralität sind Anleger auch grds.

eher bereit, der Ratingagentur als dem Emittenten zu vertrauen.188 Der Ratingvertrag ver-

pflichtet die Ratingagentur realitätsnah und mit den notwendigen Methoden zu operieren.

Hieran haben beide, der Gläubiger und der Investor, ein positives Interesse. Durch die zu-

grunde gelegten Bedingungen bei der Emission werden die beiden Parteien (Emittent und

Anleger) miteinander verbunden.189

(3) Erkennbarkeit

Die Ratingagentur muss zum Zeitpunkt des Vertragsabschlusses subjektiv vorhersehen kön-

nen, für wen gehaftet werden kann. Daher müssen die Kriterien der Leistungs- und

Gläubigernähe offen erkennbar sein.190 Ohne Erkennbarkeit seines persönlichen Vertrags-

und Haftungsrisikos wäre ein jeder Vertragsschluss mit unkalkulierbaren Risiken, die auch

nicht versichert werden könnten, verbunden, da die Ratingagentur grds. nicht sicher sein

kann, wer dem Emittenten als Anleger nahesteht. Etwaige Risiken des Drittschutzes könnten

auch nicht in die Verhandlungen bzgl. der vertraglichen Gegenleistung einbezogen werden.

Name und Anzahl der Anleger müssen nicht zwingend bekannt sein. Bei Ratings und ande-

ren Expertenurteilen ist es ausreichend, wenn der Ersteller weiß, dass sein Urteil für

potentielle Investoren, Käufer, Kreditgeber oder sonstige Partner des Auftragsgebers ge-

dacht ist.191 Diese investieren auf Grundlage des Urteils über die Kreditwürdigkeit des

Emittenten. Der Personenkreis der angesprochenen Anleger ist zwar bei Ratings fast unbe-

grenzt, führt grds. aber nicht zur Negierung des Drittschutzes. Bereits anfänglich ist der

Ratingagentur bekannt, in welcher betragsmäßigen Höhe die Emission erfolgen soll. Da-

durch kann sie das Haftungsrisiko hieraus kalkulieren und das Risiko in die Vergütung mit

einfließen lassen. Die betragsmäßige Summe einer möglichen Haftung wird durch eine Viel-

zahl von einbezogenen Dritten nicht erhöht. Dies stellt zugleich auch die Grenze der Haftung

dar. Eine darüber hinaus gehende Haftung nach Vertragsschluss wäre von der Ratingagen-

tur im Vorfeld nicht erkennbar.192

Die Einbeziehung eines solch weiten Personenkreises steht jedoch im Widerspruch zur

ständigen Rechtsprechung. Bei Anwendung des Instituts in der o.g. Weite entstünde die

188 Bosch, ZHR 1999, 274 (277); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 349 f.; Fiala/ Kohrs/ Leuschner,

VersR 2005, 742 (743 ff.); Haar, NZG 2010, 1281 (1283); Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (57 f.); Vetter, WM 2004, 1701 (1704 f.); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (665); Witte/ Hru-besch, ZIP 2004, 1346 (1351).

189 v. Schweinitz, WM 2008, 953 (956).

190 Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (59); v. Schweinitz, WM 2008, 953 (956); Zenner NJW 2009, 1030

(1031 f.). 191

BGH, VersR 2004, 1328 (1330); BGH, NJW 1996, 2927 (2928); BR-BGB/ Janoschek, § 328 Rn. 53; Eisen, Haftung und Regulierung, S. 351 ff.; jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 79; MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 184; Palandt/ Grüneberg, § 328 Rn. 18; Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (59); Saar, JuS 2000, 220 (224); Staudinger-Eckpfeiler/ Vieweg, J. Schadensersatzrecht Rn.85; Zugehör, NJW 2008, 1105 (1106 f.).

192 Eisen, Haftung und Regulierung, S. 351 ff.; Fiala/ Kohrs/ Leuschner, 2005, 742 (745); Pinger/

Behme, DS 2009, 54 (59); v. Schweinitz, WM 2008, 953 (956 f.); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (666 f.); Zugehör, NJW 2008, 1105 (1106 f.).


33

Schaffung einer Generalklausel für Vermögensschäden und gliche bei Anerkennung der um-

fassenden Haftung für Vermögensschäden einer „Produkthaftung“. Eine solche Haftung wäre

wirtschaftlich betrachtet angesichts der Vielzahl an Ratings für die Ratingagenturen „rui-

nös“193, da auch leichte Fahrlässigkeit bei Erstellung und Überwachung Haftungsansprüche

entstehen ließe. Eine Anwendung des Instituts könnte somit fraglich erscheinen.194 Gleich-

wohl hat die Ratingagentur von einer weiten Verbreitung ihrer Ratings ein unmittelbares

Eigeninteresse.195

(4) Schutzbedürftigkeit

Für eine Ausdehnung des Schutzes zugunsten Dritter muss das Bedürfnis nach Treu und

Glauben bestehen. Andernfalls wären Dritte nur unzureichend geschützt. Dies bedeutet,

dass der Anleger keinen anderen vertraglichen oder quasi-vertraglichen Schadensersatzan-

spruch geltend machen kann. Die Rechtsprechung stellt an das Kriterium zur Begrenzung

von solchen Forderungen hohe Anforderungen und versagt dem Anleger bei bestehenden

gleichwertigen Ansprüchen – auch wenn diese wirtschaftlich wertlos sind − gegen andere

Personen das Schutzbedürfnis. Andernfalls würden die vertraglichen Ersatzansprüche des

Anlegers vermehrt und das eigentliche Ziel der Beseitigung des Haftungsdefizits wäre in den

Hintergrund getreten. Das von der Rechtsprechung betonte Anliegen – nämlich der Vermei-

dung einer uferlosen Erweiterung des Schutzkreises − soll so gewahrt bleiben.196 Gleichwohl

wird von der Rechtsprechung ausgeblendet, „dass es für den Schutz des Geschädigten nicht

gleichgültig ist, wer haftet, sondern darauf ankommt, den „Richtigen“, den Gefahren-

verurscher und Gefahrbeherrscher haftbar zu machen“.197 Üblicherweise werden die Ver-

tragsparteien Dritten nur einen notwendigen Schutz einräumen. Ein zusätzlicher vertraglicher

Schutz ist in der Praxis eher unüblich.198 Nach der hier vertretenen Ansicht ist der durch Ra-

tingagenturen geschädigte Anleger schutzbedürftig, da er gegen die Ratingagentur keine

vertraglichen Ansprüche stellen kann. Entfallen könnte dieser Schutz aber, wenn ein vertrag-

licher Anspruch gegen den Emittenten bestünde. Das Bestehen gleichwertiger Ansprüche,

welches zum Ausscheiden des Schutzbedürfnisses führen würde, verkennt jedoch, dass es

im Interesse des Dritten ist, den Verursacher des Schadens haftbar zu machen. Im Außen-

verhältnis sollte sich der geschädigte Anleger gem. § 421 BGB aussuchen dürfen, wer für die

Schädigung haftbar gemacht wird.199

Drittschutz entfällt nicht, sofern ein anderer Anspruch andere Voraussetzungen hat. Dies ist

beispielsweise der Fall, wenn ein Anspruch aus Prospekthaftung besteht. Der Anspruch hat

193 Eisen, Haftung und Regulierung, S. 357.

194 BGH, 1977, 2073 (2074) m. w. N.; Eisen, Haftung und Regulierung, S. 355 ff.; Habersack, ZHR

2005, 185 (208). 195

Haar, NZG 2010, 1281 (1284). 196

BGH, NJW 1996, 2927 (2929); BR-BGB/ Janoschek, § 328 Rn. 54; jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 80; Palandt/ Grüneberg, § 328 Rn. 18; Staudinger-Eckpfeiler/ Vieweg, J. Schadensersatzrecht Rn. 86; Zugehör, NJW 2008, 1105 (1106).

197 Schwarze, AcP 2003, 348 (350).

198 MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 185.

199 Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (60 f.); Schwarze, AcP, 348 (350 ff.).


34

eine andere Zielsetzung oder hat eine kürzere Verjährung als ein Anspruch aus dem Vertrag

mit Schutzwirkung zugunsten Dritter und ist somit nicht gleichwertig.200

c) Haftung aus culpa in contrahendo?

Seit der Schuldrechtsmodernisierungsreform wurde das Institut in Teilen durch § 311 Abs. 3

Satz 1 BGB gesetzlich verankert. Die Rücksichtnahmepflichten i. S. d. § 241 Abs. 2 BGB

können auch gegenüber Dritten bestehen. Ein Näheverhältnis zu einer der Vertragsparteien

wird ausdrücklich vorausgesetzt. Die Rechtsprechung hat aus der Einführung der §§ 280,

282, 241 Abs. 2 BGB sowie §§ 311 Abs. 2 und 3 BGB keine dogmatischen Änderungen für

sich gezogen. § 311 Abs. 3. Satz 1 BGB knüpft an die von der Rechtsprechung entwickelten

Grundsätze an. Jedoch bildet § 311 Abs. 3 Satz 1 BGB wohl keine allgemeine Rechtsgrund-

lage für die Schutzwirkungen zugunsten Dritter. Vielmehr werden in § 311 Abs. 3 Satz 2

BGB einige spezielle Fälle wie Eigenhaftung des Vertreters oder Verhandlungsgehilfen aus

c. i. c. erfasst. Eine analoge Anwendung von § 311 Abs. 3 BGB auf bestehende Verträge

würde einer planwidrigen Lücke durch den Gesetzgeber bedürfen. Durch die historische

Entwicklung des Vertrags mit Schutzwirkung zugunsten Dritter ist dies nicht erkennbar.201

Teile des Schrifttums heben auf die besondere Vertrauensbeziehung (eine Sonderverbin-

dung) zwischen Ratingagentur und Anleger ab. § 311 Abs. 3 BGB würde diesem Fall in

besonderer und geeigneter Weise Rechnung tragen. Das Interesse des Emittenten ist hier-

bei vollkommen irrelevant. Für die Begründung eines Schuldverhältnisses ist entscheidend,

ob eine Partei in besonderem Maße Vertrauen in Anspruch genommen hat und die andere

dementsprechend gehandelt hat, so dass ein eigenständiges Vertragsverhältnis zwischen

Ratingagentur und Anleger zustande kommt. Die Haftung erfolgt aus dem Institut c. i. c. und

hätte bezogen auf die Haftung der Ratingagentur zur Folge, dass sich die Schutzpflichten

der Ratingagentur nach dem Darlehensverhältnis zwischen Emittent und Anleger richten

würden.202 Da jedoch ein Darlehnsverhältnis regelmäßig erst nach Erstellung des Ratings

vorliegt, kann eine Anwendung der c. i. c. fraglich erscheinen. Gleichwohl zeigt es die Aner-

kennung des Instituts durch den Gesetzgeber. Es wird zwar nur ein Tatbestand genannt, der

eine Dritthaftung begründet, jedoch stellt § 311 Abs. 3 BGB auch nach der Schuldrechtsmo-

dernisierungsreform keine abschließende Regelung dar.203 In § 311 Abs. 3 BGB liegt eine

Ermächtigung für die Rechtsprechung vor, das Rechtsinstitut des Vertrags mit Schutzwir-

200 Saar, JuS 2000, 220 (222); Zenner, NJW 2009, 1030 (1032); Zugehör, NJW 2008, 1105 (1106);

kritisch Schwarze, AcP 2003, 348 (350 ff.). 201

BT-Drs. 14/6040, S. 163; Eisen, Haftung und Regulierung, S. 359 f.; Jauernig/ Stadler, § 328 Rn. 21; Pinger / Behme, DS 2009, 54 (56 f.); MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 164 ff; Barta, NZG 2006, 855 (857); zur Eignung bei Gegenläufigkeit der Interessen siehe Canaris, JZ 1995, 441 (443 ff.); Finn, NJW 2004, 3752 (3754); jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 71; Kilian, NZV 2004, 489 (495); Schwab, JuS 2002, 872 (872 f.); Weber, NZG 1999, 1 (4 f.).

202 Canaris, JZ 1995, 441 (444); Eisen, Haftung und Regulierung, S. 359 f.; a. A. Palandt/ Grüneberg,

§ 311 Rn. 60. 203

Eisen. Haftung und Regulierung, S. 359 f.; Jauernig/ Stadler, § 328 Rn. 20 f; jurisPK-BGB/ Schin-kels, § 328 Rn. 71; Kilian, NZV 2004, 489 (494); MüKo-BGB/ Gottwald, § 328 Rn. 166; Palandt/ Grüneberg, § 311 Rn. 60; Schwab, JuS 2002, 872.


35

kung zugunsten Dritter an dieser Stelle fortzuentwickeln. Es bleibt weiterhin bei der Orientie-

rung an den von der Rechtsprechung angewandten Grundsätzen.204

d) Einwendungen aus § 334 BGB

Ein Folgeproblem aus der Einbeziehung von Dritten trotz Interessengegenläufigkeit könnten

mögliche Einwendungen des Schuldners i .S. d. § 334 BGB darstellen. Sofern der Gläubiger

des Expertenurteils Mängel verheimlicht, kann sich der Schuldner auf den Einwand der Arg-

list berufen. Die Schlechtleistung in Form des fehlerhaften Expertenurteils könnte auch dem

Gläubiger angerechnet werden. Der Schutz des Dritten würde bei Anwendung von § 334

BGB unterlaufen. Eine Nichtanwendung der Vorschrift auf den Vertrag mit Schutzwirkung

zugunsten Dritter könnte Abhilfe schaffen. Systematisch bezieht sich § 334 BGB auf § 328

BGB. Im echten Vertrag zugunsten Dritter wird jedoch die Primärleistung dem Dritten ge-

schuldet. Der Vertrag mit Schutzwirkung zugunsten Dritter gewährt jedoch lediglich

Sekundäransprüche aus einer Schädigung. Die Rechtsprechung löst die Frage mit dem Fin-

gieren einer stillschweigenden Abwahl von § 334 BGB. Die Fiktion, dass der Experte dem

Dritten auch haften wolle, wenn der Auftraggeber ihn getäuscht habe, geht über das Maß

nach Treu und Glauben hinaus. Eine Nichtanwendung auf den Vertrag mit Schutzwirkung

zugunsten Dritter ist eher zu befürworten.205

e) Zwischenergebnis

Elementar für die Begründung der Haftung ist, dass die Ratingagentur in besonderem Maße

persönliches Vertrauen für sich in Anspruch genommen hat. Der Hinweis auf die eigene

Sachkunde ist noch nicht vollständig ausreichend. Vielmehr muss ein Vertrauen, welches

das normale Verhandlungsvertrauen übersteigt, geschaffen worden sein.206

Die Anwendbarkeit des Vertrags mit Schutzwirkung zugunsten Dritter ist grds. in seinen An-

wendungsvoraussetzungen erfüllt. Der Anleger vertraut darauf, dass der Fachmann (die

Ratingagentur) eine unabhängige, sachkundige Stellungnahme abgibt. Es könnte grds. aber

auch § 311 Abs. 3 Satz 2 BGB als geeignete Rechtsgrundlage für eine Haftung in Frage

kommen.207 Es muss abgewartet werden, ob die Rechtsprechung von einer Haftungsbe-

gründung aus § 311 Abs. 3 BGB in Zukunft Gebrauch machen wird.208

Dem Dritten steht bei Erfüllung der Voraussetzungen des Vertrags mit Schutzwirkung zu-

gunsten Dritter grds. Rücksichtnahmepflichten i. S. d. § 241 Abs. 2 BGB zu. Um einen

204 Eisen, Haftung und Regulierung, S. 359 f.; Schwab, JuS 2002, 872 (873).

205 BGH, NJW 1995, 392; jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 72; Kilian, NZV 2004, 489 (495);

Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (58); Weber, NZG 1999, 1 (5 ff.). 206

BGH, NJW 1990, 506; Palandt/ Grüneberg, § 311 Rn. 63. 207

Canaris, JZ 1995, 441 (443); Kilian, NZV 2004, 489; Schwab, JuS 2002, 872 (876), v. Schweinitz, WM 2008, 953 (956); a. A. Habersack, ZHR 2005, 185 (207 f.); Lemke, Handbuch Rating, S. 620 f.

208 Canaris, JZ 1995, 441 (443 ff.); Schwab, JuS 2002, 872 (876 f.).


36

eigenen vertraglichen Schadensersatzanspruch stellen zu können, bedarf es einer konkreten

Verletzung einer Verhaltenspflicht i. S. d. § 280 Abs. 1 BGB. Durch die Schuldrechts-

modernisierungsreform besteht nunmehr bei Fällen der positiven Vertragsverletzung in §§

280 Abs. 1, 241 Abs. 2 BGB eine gesetzliche Anspruchsgrundlage. Der Maßstab der Einbe-

ziehung ist hierbei eng zu wählen und nur auf kausal verursachte Schäden beschränkt. So

besteht kein Schadensersatzanspruch, wenn der Dritte trotz Kenntnis eines unrichtigen

(drittschützenden) Gutachtens eine nachteilige Vermögensdisposition gemacht hat.209

IV. Schadensersatzansprüche

Schadensersatzansprüche können nur dann zugerechnet werden, wenn das Vorliegen eines

ersatzfähigen Schadens, einer rechtswidrigen schädigenden Handlung oder Unterlassen,

Kausalität zwischen Fehlverhalten und Schadenseintritt sowie Verschulden durch den Schä-

diger zu bejahen ist. Im Folgenden wird die Durchsetzung von vertraglichen Ansprüchen des

Emittenten und des Anlegers (mittels des Vertrags mit Schutzwirkung zugunsten Dritter) ge-

prüft.210

1. Pflichtverletzung/ Vertretenmüssen

Eine Pflichtverletzung i. S. d § 280 Abs. 1 BGB liegt im Falle eines Ratingvertrags aus § 631

BGB bei einem Sachmangel i. S. d. § 633 Abs. 2 BGB vor. Eine Pflichtverletzung gegenüber

dem Emittenten ist zugleich eine Sorgfaltspflichtverletzung gegenüber einem Dritten. Dieser

kann hieraus einen eigenen vertraglichen Anspruch begründen. Der Schadensersatzan-

spruch aus § 280 Abs. 1 Satz1 BGB steht hierbei neben dem Anspruch auf Erbringung eines

ordnungsgemäßen Ratings.211

Der „einfache“ Schadensersatz gem. § 280 Abs. 1 BGB tritt aufgrund einer Pflichtverletzung

aus § 633 Abs. 2 BGB und des Verweises nach § 634 Nr. 4 BGB ein. Die Beweislast für die

Pflichtverletzung obliegt nach den allgemein beweisrechtlichen Grundsätzen dem Emittenten

bzw. dem Anleger.212 Der Beweis, dass das Rating ex ante objektiv fehlerhaft gewesen ist,

wird kaum zu erbringen sein. Lediglich, wenn ihm einzelne Faktoren des Ratingmodells und

deren Einfluss in das Ratingergebnis bekannt wären, könnte er sorgfaltswidriges Verhalten

209 BGH, NJW 2002, 3625 (3626); BGH, NJW 2001, 512 (513); BGH, NJW 1998, 982 983); BR-BGB/

Janoschek, § 328 Rn. 55; jurisPK-BGB/ Schinkels, § 328 Rn. 81 f.; Palandt/ Grüneberg, § 328 Rn. 19 f.

210 Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 118 f.; Staudinger-Eckpfeiler/ Vieweg, J. Schadensersatz-

recht Rn. 106; v. Schweinitz, WM 2008, 953 (956); Vetter, WM 2004, 1701 (1706); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (664); Zimmermann, DS 2007, 286 (289 ff.).

211 Habersack, ZHR 2005, 185 (203); Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 118 f.; Everling/ Trieu,

Handbuch Rating, S. 106; Rechtsfragen-Rating/ Rohe, S. 135 ff.; v. Schweinitz, WM 2008, 953 (957); Vetter, WM 2004, 1701 (1706); Zimmermann, DS 2007, 286 (288 f.); Zimmermann, DS 2007, 328 (332).

212 Blaurock, ZGR 2007, 603 (629 ff.); Jauernig/ Stadler, § 280 Rn. 23; juirsPK-BGB/ Alpmann, § 280

Rn. 52 ff.; MüKo-BGB/ Ernst, § 280 Rn. 4 ff.; Palandt/ Grüneberg, § 280 Rn. 34 ff.; Zimmermann, DS 2007, 286 (288 f.).


37

substantiiert vortragen.213 Eine Beweislastumkehr ist nicht möglich. Das Offenlegen von Be-

triebsgeheimnissen der Ratingagentur hätte ggf. die Gefährdung der eigenen wirtschaftlichen

Zukunft zur Folge. Eine ähnliche Konstellation liegt bei der Begründung von Ansprüchen

gegenüber Wirtschaftsprüfern vor. Ein Abweichen von der Beweislastregel wird ebenfalls

gem. § 323 Abs. 1 Satz 3 HGB nicht zugelassen. Die gesetzlich angeordnete Beweislastum-

kehr gem. § 280 Abs. 1 Satz 2 BGB beschränkt sich einzig und allein auf das

Vertretenmüssen.214

Durch das erforderte Zuvertetenhaben wird die Pflichtverletzung der Ratingagentur zuge-

rechnet. Zurechnungsgrund der Pflichtverletzung ist hierbei gem. § 276 BGB regelmäßig

Vorsatz oder fahrlässiges Verhalten. Die Entlastung, die vorgebrachte Pflichtverletzung nicht

in Form von Vorsatz oder Fahrlässigkeit zu vertreten zu haben, trifft gem. § 280 Abs. 1 Satz

2 BGB die Ratingagentur.215

Im Grundverhältnis sind Einwendungen aufgrund Freizeichnung für leichte Fahrlässigkeit

möglich, diese können aber nicht dem Dritten entgegengehalten werden. Bei Herleitung des

Vertrags mit Schutzwirkung zugunsten Dritter nach dem institutionellen Konzept würden vor-

gebrachte Einwendungen den Sinn und Zweck von Treu und Glauben, welcher den Raum

für Drittschutz schafft, zuwiderlaufen.216 Gerade der Anleger ist wie am Beispiel der Lehman

Brothers Holding Inc. bei einer zu positiven Bewertung der einzige Geschädigte, so dass

eine im Grundverhältnis vereinbarte Haftungsabsenkung bei Drittverwendungsabsicht dem

Anleger nicht aufgezwungen werden darf.217

213 Blaurock, ZGR 2007, 603 (629 ff.); Vetter, WM 2004, 1701 (1706).

214 Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 118 f.; Vetter, WM 2004, 1701 (1706).

215 Jauernig/ Stadler, § 280 Rn. 25; MüKo-BGB/ Ernst, § 280 Rn. 20 ff.; Palandt/ Grüneberg, § 280

Rn. 40; Oellinger, Rechtsfragen im Rating, S. 369; Vetter, WM 2004, 1701 (1706 f.); Zimmermann, DS 2007, 286 (291 f.).

216 Canaris, JZ 1995, 441 (444 ff.); Pinger/ Behme, DS 2009, 54 (58); v. Schweinitz, WM 2008, 953

(957); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (667); Zenner, NJW 2009, 1030 (1032 f.); a. A. Zimmermann, DS 2007, 328 (335).

217 v. Schweinitz, WM 2008, 953 (957).


38

2. Schaden

Wenn ein Schadensersatzanspruch gefordert wird, muss nach Darstellung der anspruchsbe-

gründenden Mangelhaftigkeit des Ratings weiter vorgebracht werden, dass hieraus ein

Schaden entstanden ist.218 Im Falle von Schäden durch Ratingagenturen müssen regelmä-

ßig vermögenswerte Interessen beeinträchtigt worden sein. Die Beeinträchtigung der

Interessen des Emittenten liegt regelmäßig durch sich ergebende Mangelfolgeschäden oder

entgangenen Gewinn vor. Bei objektiv feststellbaren Fehlern im Erstellungsprozess, welche

in einem ungerechtfertigten Ratingergebnis gemündet haben, kann durch die bezweckte

Kapitalmarktfunktion dem Emittenten ein Mangelfolgeschaden in Form höherer Kapital-

beschaffungskosten entstehen. Erlittene Reputationsschäden und daraus entstandene

Absatzschwierigkeiten in Form von entgangenem Gewinn sind durch den Emittenten sub-

stantiiert darzulegen.219 Der geschädigte Anleger kann aufgrund der Verletzung der

Sorgfaltspflichten verlangen, dass er so gestellt wird, als hätte er im Zeitpunkt der Vermö-

gensdisposition nicht auf das Rating vertraut.220 Bei erlittenen Mangelfolgeschäden aus

einem Rating ist Naturalrestitution nicht möglich. Der Schadensersatzanspruch richtet sich

nach § 251 Abs. 1 BGB auf die Zahlung eines Geldbetrags.221 Die Höhe des Geldbetrags

muss nachvollziehbar und schlüssig vom Geschädigten vorgebracht werden. Hierzu reicht es

aus, wenn der quantifizierbar wirtschaftliche Nachteil dargestellt werden kann.222

3. Kausalität

Der Mangelfolgeschaden hat mit dem Sachmangel i. S. d. § 633 Abs. 2 BGB adäquat kausal

zusammenzuhängen. Zwischen dem Sorgfaltsverstoß der Ratingagentur und dem eingetre-

tenen Schaden liegt ein weiteres Ereignis. Dieses geht entweder vom Emittenten selbst oder

den Anlegern aus und führt zum Schadenseintritt, was durch das Rating alleine nicht ge-

schehen wäre. Die Kapitalmarktfunktion des Ratings muss gegeben sein, so dass eine

Publikation des fehlerhaften Ratings erforderlich gewesen ist. Der Schaden entsteht durch

Handlungen vom Emittenten oder Anlegern, welche Vermögensverfügungen in Vertrauen auf

ein korrektes Rating vornehmen, die sich nachträglich als wirtschaftlich nachteilig erweisen.

Den Kausalzusammenhang zwischen höheren Kapitalbeschaffungskosten und dem veröf-

fentlichten fehlerhaften Rating gilt es durch den Emittenten zu beweisen.223

Bei Anlegern bedarf es im Hinblick auf die Vermögensdisposition eines Vertrauens auf die

Güte der Bonitätsbeurteilung durch die Ratingagentur. Bei institutionellen Anlegern wird wie

eingangs dargestellt diese Kausalität durch aufsichtsrechtliche Erfordernisse noch deutlicher.

218 jurisPK-BGB/ Rüßmann, § 29 Rn. 11 ff.; BR-BGB / Schubert, § 249 Rn. 45 ff.

219 Blaurock, ZGR 2007, 603 (629); Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 117; Oellinger, Rechts-

fragen im Rating, S. 367 f.; Vetter, WM 2004, 1701 (1706). 220

v. Schweinitz, WM 2008, 953 (958). 221

MüKo-BGB/ Oetker, § 249 Rn. 24 ff.; Zimmermann, DS 2007, 286 (291). 222

Zimmermann, DS 2007, 286 (290). 223

BR-BGB/ Schubert, § 249 Rn. 44 ff.; Jauernig/ Stadler, § 280 Rn. 24; MüKo-BGB/ Oetker, § 249 Rn. 98 ff.; zur Kausalität bei Abschlussprüfern siehe MüKo-HGB/ Ebke, § 323 Rn. 69; Palandt/ Grüneberg, § 280 Rn. 38; Zimmermann, DS 2007, 286 (291).


39

Der konkrete Kausalzusammenhang zwischen der Kaufentscheidung des Anlegers und dem

Rating muss vom Geschädigten bewiesen werden. In der Praxis könnte sich dies regelmäßig

schwierig gestalten. Die Anwendung einer typisierten Kausalität auf Basis einer kapitalmarkt-

rechtlichen Adaption der Prospekthaftung könnte den notwendigen Nachweis entfallen

lassen und würde somit zu einer deutlichen Verbesserung der Durchsetzung von Ansprü-

chen geschädigter Anleger führen. Der BGH hat in seinen letzten Entscheidungen zur Ad-

hoc-Publizität eine Beweislasterleichterung anhand der zuvor geschaffenen Stimmung bei

den Anlegern jedoch ausdrücklich abgelehnt. Die indizierende Wirkung des Mittels „Anlage-

stimmung“ kommt dem amerikanischen Weg (sog. „fraud-on-the-market-theory“) nahe. Im

Falle „EM TV“224 betonte der BGH ausdrücklich, dass es sich bei Anlageentscheidungen um

individuell geprägte Willensentschlüsse handelt und somit eine Pauschalierung für den Kauf-

entschluss nicht bejaht werden kann.225

Grds. gilt es, eine uferlose Ausweitung des Drittschutzes zu vermeiden. Jedoch führt eine in

wesentlichen Punkten falsche Bonitätsbeurteilung auch für den informierten Anlegerkreis zu

Fehlinvestitionen. Dem „solicited rating“ wird grds. von allen Anlegerschichten hohe Beach-

tung geschenkt, da auch interne Informationen, welche für Anleger nicht zugänglich sind, in

die Ratingnote einfließen. Die Auswirkungen eines „solicited rating“ auf die Preisbildung des

zugrunde liegenden Ratingobjekts am Kapitalmarkt sind letztlich stärker als beim „unsolicited

rating“. Der feststellbare Wert für Vermögensdispositionen, der sich in der Preisbildung äu-

ßert, ist demzufolge bei „solicited ratings“ feststellbar und stützt eine Heranziehung des

Mittels „Anlagestimmung“.226

Das Kriterium der Informiertheit könnte eine uferlose Haftung begrenzen. Kapitalmarkt-

spezifische Kausalität zwischen einem „solicited rating“ und der getroffenen

Vermögensdisposition kann insbesondere bei Zweckgesellschaften oder neu geschaffenen

Finanzprodukten gefunden werden, da andere Informationsquellen nur in geringem Maße

verfügbar sind. Die Beurteilung durch die Ratingagentur, welche in diesen Fällen einem IPO-

Prospekt ähnelt, bestimmt die Anlagestimmung wesentlich.227

Die gesetzliche Prospekthaftung findet bisher hinsichtlich der Angaben der Ratingagenturen

in Verkaufsprospekten keine Anwendung.228 In Fällen wie bei der Emission von Zertifikaten

der Lehman Brothers Holding Inc., in denen die Verkaufsprospekte auf die Ratings ausdrück-

lich Bezug nehmen, kann ein prospekthaftungsähnlicher Tatbestand jedoch befürwortet

werden. Ähnlich eines Rechtsanwalts oder Wirtschaftsprüfers nehmen die Ratingagenturen

eine Garantenstellung hinsichtlich der korrekten Angaben im Prospekt ein. Die Prospekthaf-

224 BGH, WM 2005, 1358 (1361).

225 Vgl. BGH, NZG 2007, 269; BGH, WM 2004, 1731 (1734); Blaurock, ZGR 2007, 603 (635); v.

Schweinitz, WM 2008, 953 (958); Wildmoser/ Schiffer/ Langoth, RIW 2009, 657 (660 ff.). 226

v. Schweinitz, WM 2008, 953 (958 f.). 227

Haar, NZG 2010, 1281 (1284 f.); v. Schweinitz, WM 2008, 953 (959). 228

Habersack, ZHR 2005, 185 (206).


40

tung schafft somit die Grundlage einer kapitalmarktrechtlichen Vertrauens- und Berufshaf-

tung.229

Die Informationspflichten der Banken bei der anlegergerechten Beratung und dem damit

verbundenen verpflichtenden Hinweis auf die Bonität der Vermögensdisposition bringen den

Investor unmittelbar in Kontakt mit der Bonitätsbeurteilung durch die Ratingagentur.230 Seit

der „Bond-Entscheidung“231 des BGH hat sich die Rolle von Ratings in der Anlageberatung

sehr deutlich geändert. So muss auch bei Fehlen eines Ratings hierauf gesondert hingewie-

sen werden.232 Ein informierter Anleger ist in diesen Fällen grds. zu bejahen. Andernfalls

stünden ihm Ansprüche aus Falschberatung gegenüber der Bank zu. Eine Pflicht zur Nen-

nung des Ratingsymbols ist nicht ausreichend, da eine anlegergerechte Beratung Verständ-

Verständlichkeit von der Bank einfordert.233 Der Durchschnittsadressat kann nach bloßer

Nennung eines Rating-Symbols keine konkrete Einschätzung zur relativen Rückzahlungs-

wahrscheinlichkeit treffen.234 Sollte sich der Investor zu Unrecht auf die Kenntnis der

Ratingnote berufen, bleibt die Sanktionierung mittels Prozessbetrug. Ohne eine Adaption

wird es für Anleger kaum möglich sein, die Ursächlichkeit des Ratings für die Vermögensdis-

position zu beweisen. Drittschutz bleibt somit vorerst im Ergebnis versagt.235

229 Zur Haftung einer Wirtschaftsprüfungsgesellschaft im Prospekt siehe BGH, NZG 2007, 660; BGH,

NZG 2007, 663; OLG München, BKR 2007, 511; Fiala/ Kohrs/ Leuschner, VersR 2005, 742 (748); Haar, NZG 2010, 1281 (1283 f.).

230 v. Schweinitz, WM 2008, 953 (959).

231 BGH, WM 1993, 1455.

232 OLG Nürnberg, ZIP 1998, 380; Eisen, Haftung und Regulierung, S. 142 ff.; Witte/ Hrubesch, ZIP

2004, 1346 (1347 f.). 233

Zum Einfluss von Ratings im Rahmen einer anlegergerechten Beratung siehe BGH, WM 1993, 1455 (1456 f.); OLG Frankfurt a.M., WM 2010, 2111 (2113); OLG München, WM 2010, 2115 (2117);


235 v. Schweinitz, WM 2008, 953 (959).


41

D. FAZIT

Emittenten können vertragliche Ansprüche gegenüber der Ratingagentur bei sorgfaltswidri-

ger Erstellung geltend machen. Das „unsolicited rating“ steht grds. unter dem Schutz der

Meinungsfreiheit, so dass außervertragliche Ansprüche regelmäßig ausscheiden werden.

Anleger, welche kein Vertragsverhältnis mit der Ratingagentur unterhalten, können Ansprü-

che aus dem Vertrag mit Schutzwirkung zugunsten Dritter begründen. Die Rechtsprechung

hat bei Expertenaussagen eine eigene Berufshaftung entwickelt. Diese ist auf Rating-

agenturen aufgrund ihrer zentralen Rolle als Intermediäre an den Kapitalmärkten

übertragbar. Eine objektiv feststellbare Verletzung im Ratingverfahren räumt dem Anleger

vertragliche Schadensersatzansprüche ein.236

Zur Begründung von Schadensersatzansprüchen macht jedoch die zu beweisende Pflicht-

verletzung und Kausalität eine Haftung kaum durchsetzbar. Emittenten könnten hierbei grds.

eher den Beweis eines sorgfaltswidrigen Ratings (beispielsweise anhand des Gebrauchs von

untauglichen Informationen) erbringen als Anleger. Emittenten stehen während des beauf-

tragten Ratings mit der Ratingagentur in engem Kontakt und können ggf. anhand der

weitergegebenen Unternehmensinformationen eigene Berechnungen durchführen. Durch die

zentrale Zugangsfunktion für die Kapitalmärkte sind die meisten Emittenten jedoch auf die

bisher marktbeherrschenden Ratingagenturen angewiesen. Geschädigte Unternehmen wer-

den regelmäßig von einer Klageerhebung absehen, da für zukünftige Kapitalmarkt-

transaktionen mindestens ein Rating der drei führenden Ratingagenturen benötigt wird.237

Die Anstrengungen des Gesetzgebers, den Wettbewerb zu beleben, sind aus diesem Grund

zu begrüßen.

Geschädigte Anleger können nach der bisherigen Rechtsprechung des BGH Ansprüche

kaum durchsetzen. Insbesondere der Beweis der Kausalität wird für Anleger nicht zu erbrin-

gen sein.238 Zur weiteren Verbesserung der Qualität und Nutzbarkeit von Ratings an

Kapitalmärkten wäre im deutschen Recht die Schaffung einer typisierenden Kausalität be-

grüßenswert. Bei einer angemessenen Begrenzung durch das Element der Informiertheit

kann ein uferloses Auswachsen von Schadensersatzansprüchen vermieden werden.239 Bei

einer Fortentwicklung aus der bisher nicht auf Ratingagenturen angewandten Prospekthaf-

tung kann eine übermäßige Ausweitung der Haftung durch Eingrenzung auf den Primärmarkt

erreicht werden.240

Eine Verringerung des Aussagegehalts von Ratings (sog. „defensive ratings“) unter Erhö-

hung der Haftbarkeit ist nicht erkennbar, da die gerichtliche Prüfung lediglich die korrekte

Anwendung des Beurteilungsverfahrens berücksichtigt und die subjektiven Elemente einer

236 v. Schweinitz, WM 2008, 953 (956 ff.); Zimmermann, DS 2007, 328 (329 ff.).

237 Eisen, Haftung und Regulierung, S. 375 ff.; Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 120; Witte/

Hrubesch, ZIP 2004, 1346 (1352). 238

Haar, NZG 2010, 1281 (1284 f); Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 118 f.; v. Schweinitz, WM 2008, 953 (958); Vetter, WM 2004, 1701 (1709).

239 v. Schweinitz, WM 2008, 953 (958).

240 Zum Primär- und Sekundärmarkt siehe Haar, NZG 2010, 1281 (1284 f.).


42

Meinungsäußerung weiter schützt.241 Zudem könnte das deutsche Haftungsrecht einen An-

reiz für Ratingagenturen darstellen, qualitativ hochwertig zu arbeiten. Die Haftung bekäme

vielmehr eine Präventivfunktion als eine reine Ausgleichsfunktion, da der Reputationsverlust

einer Ratingagentur bei Bekanntwerden eines Haftungsfalls leiden würde. Dies hätte eine

Disziplinierung der Ratingagenturen in ihrer Tätigkeit zur Folge.242 Hierbei gilt es jedoch, eine

Ausgewogenheit zwischen der Chance auf Erlangung neuer Informationen und dem Risiko

der Fehlerhaftigkeit zu finden.243

Zum Schutze der Investoren ist der weltweite Versuch der Gesetzgeber (wie neuerdings in

Europa mittels Rating-VO) zur Förderung von Transparenz und der Vermeidung von Interes-

senkonflikten positiv hervorzuheben, wenngleich man auch hinter den Ursprungszielen zu-

zurückgeblieben ist. So wären beispielsweise gesonderte Kennzeichnungen von Ratings

strukturierter Finanzmarktprodukte eine Verbesserung der Lesbarkeit, ohne jedoch in die

operative Tätigkeit der Ratingagenturen einzugreifen.244 Die Belebung des Ratingmarkts

durch mehr Wettbewerb und das dadurch entstehende Aufbrechen des Oligopols könnte

sowohl die Qualität der Ratings erhöhen als auch eventuell eine prozessuale Realisierbarkeit

bestehender Schadensersatzansprüche erleichtern. Im Ergebnis würden sowohl Emittenten

als auch Anleger durch eine Belebung des Wettbewerbs profitieren.245 Eisen betont jedoch

auch, dass gerade eine Beseitigung der oligopolistischen Marktstruktur Interessenkonflikte

aufgrund der Abhängigkeit vom bezahlenden Emittenten fördern könnte. Wohlwollende Ra-

tings könnten die Konsequenz sein246, so dass eine erleichterte Durchsetzung von

Ansprüchen insbesondere von vertraglich unverbundenen Anlegern regulierend wirken könn-

te. Hierfür müsste jedoch erst eine „typisierende Kausalität“ geschaffen werden.247

Gleichzeitig zeigt sich in Folge der Kritik aus dem regulatorischen Umfeld und der Investoren

bei den Ratingagenturen, dass diese selbst versuchen, die Transparenz in ihrem Vorgehen

zu verstärken und die Lesart der Ratings deutlicher zu erklären versuchen.248 Vorerst gilt es

die Auswirkungen der ergriffenen Schritte des europäischen und des amerikanischen Ge-

setzgebers hinsichtlich der Verbesserung des Ratingmarkts und auch die Ergebnisse aus

dem Konsultationsverfahren der Europäischen Kommission abzuwarten.

241 Habersack, ZHR 2005, 185 (207); Vetter, WM 2004, 1701 (1709).

242 Eisen, Haftung und Regulierung, S. 372 ff.; Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 117; jurisPK-

BGB/ Rüßmann, § 249 Rn. 21. 243

Haar, NZG 2010, 1281 (1285). 244

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245 Herfurth, Regulierung unter Basel II, S. 120; Möllers, ZJS 2009, 227 (231 f.).


247 v. Schweinitz, WM 2008, 953 (958 f.).

248 Moody’s Investor Service, http://v3.moodys.com/researchdocumentcontentpage.aspx?docid=PBC

_129969 (zuletzt abgerufen am 12.01.2011).

http://ec.europa.eu/internal_market/finances/docs/de_larosiere_report_de.pdf


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Münchener Kommentar zur Zivilprozessordnung, Band 1,§§ 1- 354, 4. Auflage, München 2013 (zit.: MüKo-ZPO/ Bearbeiter)

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Oellinger, Gerhard C.: Juristische Konsequenzen bei fehlerhaften Ratings und mögliche Lö-sungsansätze, in: Rechtsfragen im Rating, Grundlagen und Implikationen von Ratings für Agenturen, Investoren und geratete Unternehmen, hrsg. v. Ann-Kristin Achleitner und Oliver Everling, Wiesbaden 2005, S. 358 ff. (zit.: Oellinger, Rechtsfragen im Rating)

Palandt: Bürgerliches Gesetzbuch, 71. Aufl., München 2012 (zit.: Palandt/ Bearbeiter)

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Richter, Malte: Ratings oder Credit Spreads – mögliche Anknüpfungspunkte für eine Kapital-marktregulierung, in: WM 2008, 960

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Weber, Martin: Die Haftung des Abschlussprüfers gegenüber Dritten, in: NZG 1999,1

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Zenner, Andreas: Der Vertrag mit Schutzwirkung zu Gunsten Dritter - Ein Institut im Lichte seiner Rechtsgrundlage, in: NJW 2009, 1030

Zimmermann, Peter: Sachverständigenhaftung für Mängelfolgeschäden einer falsch durch-geführten Begutachtung – Teil I: Vertragliche Haftung gegenüber dem Auftraggeber, in: DS 2007, 286

Zimmermann, Peter: Sachverständigenhaftung für Mängelfolgeschäden einer falsch durch-geführten Begutachtung – Teil II: Vertragliche Schadensersatzhaftung des Sachverständigen für Mängelfolgeschäden gegenüber Dritten, in: DS 2007, 328

Zugehör, Horst: Uneinheitliche Rechtsprechung des BGH zum (Rechtsberater) Vertrag mit

Schutzwirkung zu Gunsten Dritter, in: NJW 2008, 1105


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Rechtsprechungsverzeichnis

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= NZG 2010, 587

BGH, Urteil vom 06.05.2008 XI ZR 56/07 NJW 2008, 2245

= DB 2008, 1491

BGH, Urteil vom 13.06.2007

III ZR 125/06 NZG 2007. 660

= WM 2007, 1503


III ZR 300/05 NZG 2007, 663

= WM 2007, 1507


II ZR 153/05 NZG 2007, 269

= AG 2007, 169


II ZR 287/02 WM 2005, 1358

= BKR 2005, 411


II ZR 218/03 WM 2004, 1731

= NZG 2004, 816


X ZR 250/02 VersR 2004, 1328

= NJW 2004, 3035


X ZR 237/01 NJW 2002, 3625

= VersR 2002, 1407

BGH, Urteil vom 26.06.2001 X ZR 231/99 NJW 2001, 3115

= DB 2001, 2090


= DStR 2001, 545


IX ZR 286/96 NJW 1998, 982

= VersR 1998, 598


X ZR 144/94 NJW 1998, 1059

= ZIP 1998, 556

BGH, Urteil vom 17.06.1997 VI ZR 114/96 VersR 1997, 1501

= NJW 1997, 2593


= DB 1996, 2224

BGH, Urteil vom 10.11.1994 III ZR 50/94 NJW 1995, 392

= VersR 1995, 225

BGH, Urteil vom 28.06.1994 VI ZR 153/93 NJW 1994, 2417

= NJW-RR 1994, 1434


VI ZR 286/93 NJW 1994, 1281

= ZIP 1994, 651


XI ZR 12/93 WM 1993, 1455

= NJW 1993, 2433


VI ZR 344/91 GRUR 1993, 409

= NJW 1993, 930


VI ZR 169/91 NJW 1992, 1314

= VersR 1992, 443

BGH, Urteil vom 17.10.1989 XI ZR 173/88 NJW 1990, 506

= NJW-RR 1990, 311

BGH, Urteil vom 10.03.1987 VI ZR 144//86 VersR 1987, 783

= GRUR, 1987, 468


48


VI ZR 160/84 VersR 1986, 368

= GRUR 1986, 330


VI ZR 73/84 NJW 1986, 180

Urteil vom 02.11.1983 IV a ZR 20/82 NJW 1984, 355


VIII ZR 20/77 NJW 1978, 997

= WM 1978, 306

BGH, Urteil vom 11.01.1977 VI ZR 261/75 NJW 1977, 2073

= BeckRS 1977

BGH, Urteil vom 28.01.1976 VIII ZR 246/74 NJW 1976, 712

= BeckRS 1976

Kammergericht

Urteil vom 12.05.2006

9 U 127/05 WM 2006, 1432

= NJOZ 2006, 3347

OLG Frankfurt a. M.,


9 U 151/09 WM 2010, 2111

OLG München,


7 U 1542/10 WM 2010, 2115

OLG Nürnberg,


4 U 2326/08 WM 2010, 2118

OLG München,


5 U 3693/06 BKR 2007, 511

= WM 2008, 249

OLG Frankfurt a. M,


16 U 136/01 NJW-RR 2002, 1697

= VersR 2003, 470

OLG Nürnberg


12 U 2131/97 ZIP 1998, 380

= BB 1998, 498

Die 1993 von Verbänden der Wirtschaft gegründete staatlich anerkannte gemeinnützige FOM Hochschule verfügt über 30 Studienorte in Deutschland. Als praxisorientierte Hoch-schule für Berufstätige fördert die FOM den Wissenstransfer zwischen Hochschule und Unternehmen. Dabei sind alle Studiengänge der FOM auf die Bedürfnisse von Berufstätigen und Auszubildenden zugeschnitten. Die hohe Akzeptanz der FOM zeigt sich nicht nur in der engen Zusammenarbeit mit staatlichen Hochschulen, sondern auch in zahlreichen Koopera-tionen mit regionalen mittelständischen Betrieben sowie mit internationalen Großkonzernen. FOM-Absolventen verfügen über solide Fachkompetenzen wie auch über herausragende soziale Kompetenzen und sind daher von der Wirtschaft sehr begehrt.

Weitere Informationen finden Sie unter fom.de

Das KompetenzCentrum für Unternehmensführung & Corporate Governance (KCU) arbeitet anwendungsorientiert und fachübergreifend Das KompetenzCentrum für Unternehmensführung & Corporate Governance (KCU) ist eine wissenschaftliche Einrichtung der FOM Hochschule. Das KCU zielt auf die Entwicklung an-wendungsorientierter und fachübergreifender Forschungsergebnisse in den Bereichen Unter-nehmensführung und Corporate Governance. Hierfür arbeitet das KCU intensiv mit einem Netzwerk aus Unternehmen, Fachverbänden und wissenschaftlichen Forschungseinrichtun-gen zusammen. Über die Einbindung von Experten aus unterschiedlichen Fachbereichen und gesellschaftlichen Gruppen werden aktuelle Herausforderungen einer „guten Unternehmens-führung und -überwachung“ einer kritischen Analyse und Bewertung unterzogen, um Ant-worten auf zentrale Fragestellungen einer „Good Governance“ zu entwickeln.In der KCU-Schriftenreihe werden aktuelle Ergebnisse der Tätigkeit des KCU veröffentlicht.

Weitere Informationen finden Sie unter fom.de/KCU

ISSN 2195-2922

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Ruhwedel, Peter (Hrsg.) - fom.de · Ruhwedel, Peter (Hrsg.) KCU Schriftenreihe Band 2 Haftung von Ratingagenturen Rosset, Christophe