Brasilianischer Real · DEVISENFOKUS US-DOLLAR HELABA VOLKSWIRTSCHAFT/RESEARCH · 30. JULI 2020 · © HELABA 5 rückgerechnete Euro-Dollar-Kurs in den letzten Dekaden zumeist in 7-

Helaba Volkswirtschaft/Research

DEVISENFOKUS

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30. Juli 2020

Die Publikation ist mit größter Sorgfalt bearbeitet worden. Sie enthält jedoch lediglich unverbindliche Analysen und Prognosen zu den gegen-wärtigen und zukünftigen Marktverhältnissen. Die An-gaben beruhen auf Quellen, die wir für zuverlässig halten, für deren Richtigkeit, Voll-ständigkeit oder Aktualität wir aber keine Gewähr überneh-men können. Sämtliche in dieser Publikation getroffe-nen Angaben dienen der In-formation. Sie dürfen nicht als Angebot oder Empfeh-lung für Anlageentscheidun-gen verstanden werden.

AUTOR Christian Apelt, CFA

Telefon: 0 69/91 32-47 26 [email protected]

REDAKTION

Dr. Stefan Mitropoulos

HERAUSGEBER Dr. Gertrud R. Traud

Chefvolkswirt/ Leitung Research

Helaba

Landesbank Hessen-Thüringen

MAIN TOWER Neue Mainzer Str. 52-58 60311 Frankfurt am Main Telefon: 0 69/91 32-20 24 Telefax: 0 69/91 32-22 44

US-Dollar Der US-Dollar gab zuletzt deutlich nach. Der Euro-Dollar-Kurs wurde zusätzlich durch die

Einigung auf den EU-Wiederaufbaufonds beflügelt. In den USA lässt die ungebremste Corona-Pandemie die Konjunktursorgen wieder zunehmen. Daher wird die äußerst aggressi-ve Geldpolitik länger beibehalten. Die US-Währung könnte zudem das ausufernde Haushalts- bzw. „Zwillingsdefizit“ belasten. Daneben bergen die US-Wahlen im November Unsicherhei-ten. Bis Jahresende dürfte der Euro-Dollar-Kurs zumindest auf 1,20 steigen.

Der US-Dollar stand gegenüber vielen Währungen unter Druck. Stärker als der Euro waren noch die skandinavischen Devisen. Die Schwellenländerwährungen entwickelten sich unein-heitlich, hohe Verluste verzeichneten die Türkische Lira und der Russische Rubel.

Helaba Währungsprognosen

Performance im Monatsvergleich

% gg. Euro im Vergleich zum Vormonat (vom 30.06. bis zum 29.07.2020)

■ Kernwährungen ■ Restliche G10 ■ Schwellenländerwährungen Quellen: Bloomberg, Helaba Volkswirtschaft/Research

-4,7

-2,0

-0,2

-1,1

-3,1

-0,8

-1,6

1,8

1,6

1,8

0,9

2,7

-6,6

-6,6

-3,7

-3,6

-3,6

-0,1

0,7

-0,3

US-Dollar

Japanischer Yen

Britisches Pfund

Schweizer Franken

Kanadischer Dollar

Australischer Dollar

Neuseeland-Dollar

Schwedische Krone

Norwegische Krone

Tschechische Krone

Polnischer Zloty

Ungarischer Forint

Russischer Rubel

Türkische Lira

Koreanischer Won

Chinesischer Yuan

Indische Rupie

Südafrikanischer Rand

Brasilianischer Real

Mexikanischer Peso

DEVI SENF O KUS US- DOL L AR


USD: im Abwärtssog

Der US-Dollar steht unter Druck, insbesondere gegenüber dem Euro. Der Euro-Dollar-Kurs sprang bis auf 1,18 und damit auf den höchsten Stand seit September 2018. Aber auch gegenüber vielen anderen Währungen gab der Greenback nach. Eine allgemein zunehmende Risikoneigung ließ die Nachfrage nach dem vermeintlich sicheren Anlagehafen Dollar sinken. Aber erklärt dies wirklich alles? In den USA häufen sich die Probleme. Sehen wir nicht nur eine Erholung des Euro-Dollar-Kurses, sondern sogar eine längerfristige Trendwende? Ein Treiber für den höheren Euro-Dollar-Kurs kam diesmal aus Europa. Die EU einigte sich auf den Wiederaufbaufonds in Höhe von 750 Mrd. Euro: Ein großer Schritt in Richtung Fiskalunion? Immerhin werden den krisenanfälligen Staaten aus Südeuropa, die besonders unter den Folgen der Corona-Pandemie leiden, fiskalische Lasten abgenommen. Entsprechend sanken die Risikoprämien auf deren Staatsanleihen. Zudem sichert ja noch die EZB mit ihren Anleihekäufen die Refinanzierung. Damit ist das Risiko eines Auseinanderbrechens der Währungsunion deutlich reduziert – ein Faktor, der in den letzten Jahren den Euro – mehr oder weniger – gebremst hat.

Nicht nur nachlassende Risikoaversion belastet Dollar Nach EU-Einigung: Rückläufige Spreads stützen Euro Index Index %-Punkte, invertiert USD

* errechnet aus VIX, High-Yield Spreads, Gold-Kupfer-Verhältnis Quellen: Macrobond, Helaba Volkswirtschaft/Research

Quellen: Macrobond, Helaba Volkswirtschaft/Research

Dank der EU-Maßnahmen, der Fiskalpakete zahlreicher Staaten und vor allem der immensen Kaufprogramme der Notenbanken beruhigte sich die Lage an den Finanzmärkten. Mit der nachlas-senden Risikoaversion flüchteten weniger Anleger in die US-Währung. Von Dollar-Knappheit kann keine Rede sein. Die von der Federal Reserve angebotenen Devisenswaps fragen die anderen Zentralbanken nicht mehr nach. Seit Mitte Februar, der Beginn der Corona-Krise an den Finanz-märkten, liegt der breite US-Dollar-Index im Minus, verlor also mehr als die zurückgehende Risiko-aversion nahelegte. Dabei verzeichnete der Greenback gegenüber einigen Schwellenländerwäh-rungen per saldo Gewinne, gegenüber fast allen Währungen aus Industrieländern hingegen z.T. deutliche Verluste. Gerade im Vergleich zu den anderen Industrieländern fällt auf, dass die USA die Corona-Pandemie relativ schlecht unter Kontrolle gebracht haben. Anders als in den meisten Staaten Eu-ropas oder den Industrieländern Asiens liegt die Zahl der bestätigten Neuinfektionen nahe den Höchstständen. Nachdem die US-Konjunktur mit den Lockerungen nach dem Lockdown überra-schend schnell an Dynamik gewann, drohen nun erneut Einschränkungen des öffentlichen Lebens, die das Wachstum dämpfen werden. Angesichts des massiven Anstiegs der Arbeitslosigkeit wird der Weg zu einer Normalisierung länger dauern. Die Eurozone hingegen erlitt zwar den schärferen Einschnitt, scheint sich aber anhaltender zu erholen – unter dem Vorbehalt, dass nicht auch in Europa die Neuinfektionen drastisch steigen. Der in den letzten Jahren übliche US-Wachstumsvorsprung gegenüber der Eurozone könnte ziemlich zusammenschrumpfen.

Euro profitiert von EU-Paket

Dollar-Schwäche gegen-über Industrieländern



Wichtiger als die reinen Konjunkturdaten ist die Geldpolitik. Während die EZB vor der Krise kaum noch Zinssenkungspotenzial besaß, konnte die Fed ihren Leitzins auf nahe Null reduzieren, Nega-tivzinsen stehen wohl nicht zur Debatte. Ein US-Zinsvorteil existiert zwar noch, er fällt aber im historischen Vergleich sehr mager aus und legt deutlich höhere Euro-Dollar-Kurse nahe. Erfah-rungsgemäß wird die Fed zwar vor der EZB die Leitzinsen wieder anheben. Da ein solcher Schritt jedoch – insbesondere wenn sich die Konjunkturerholung verzögert – noch in weiter Ferne liegt, wird sich der US-Renditevorteil zunächst kaum ausweiten. Wichtiger als das Zinsinstrument waren die Anleihekäufe. Während die EZB ihr Kaufprogramm von gut einer Billion Euro um 600 Mrd. erhöhte, erwirbt die Fed bereits unlimitiert Wertpapiere. Neben den Anleihekäufen ergriffen beide Notenbanken noch zahlreiche andere Liquiditätsmaßnahmen. Die Bilanzsumme der EZB erhöhte sich um mehr als 1,5 Billionen Euro, die der Fed sogar um fast drei Billionen US-Dollar. Beide Bilanzsummen werden noch weiter steigen. Dass die Fed insgesamt aggressiver ist, zeigt sich vor allem im Geldmengenwachstum. M1 wuchs zuletzt in der Eurozone um 12,6 %, in den USA um fast 36 % gegenüber Vorjahr. Auch wenn Geldmengenaggregate kein zuverlässiger Indikator für Wechselkurse sind, so mahnt diese Dollar-Schwemme doch zur Vorsicht.

US-Renditevorteil stark zusammengeschrumpft Hohes US-Geldmengenwachstum als Dollar-Malus %-Punkte USD %-Punkte USD

Quellen: Macrobond, Helaba Volkswirtschaft/Research Quellen: Macrobond, Helaba Volkswirtschaft/Research

Im Zuge der Corona-Krise türmen sich die Staatsschulden in vielen Ländern auf. Der Einbruch der Steuereinnahmen sowie die umfangreichen Rettungspakete führen zu riesigen Haushaltsdefiziten. Der US-Haushalt wies schon vor Corona einen hohen Fehlbetrag auf, der nun in Richtung 20 % am BIP tendiert. Weitere Ausgabenprogramme sind im Gespräch. Auch dank der Fed-Käufe müs-sen sich Gläubiger nicht ernsthaft um die Zahlungsfähigkeit der USA sorgen. Da das Land aber weiterhin ein Leistungsbilanzdefizit aufweist, ist es auf ausländische Gelder angewiesen. Ange-sichts eines in Nachkriegszeiten rekordhohen „Zwillingsdefizits“ – der Summe aus Leistungsbilanz und Staatshaushalt – könnten manche internationale Anleger zögerlicher reagieren bzw. auf einen Abschlag in der Währung warten. Hinzu kommt, dass die USA mit China, einem ihrer größten internationalen Gläubiger, über Kreuz liegen. Der Handelskonflikt flaute zwar zu Jahresbeginn ab. Die Vereinbarungen werden allerdings nicht eingehalten. Der Coronavirus selbst – von Donald Trump als „China virus“ bezeichnet – wur-de zum Streitpunkt, ebenso Chinas Hongkong-Politik. Sanktionen für Personen oder Unternehmen wurden ergriffen, Konsulate geschlossen. Ob nach den US-Präsidentschaftswahlen wieder Ruhe einkehrt, ist fraglich. Auch bei einem Sieg des demokratischen Herausforderers Biden dürfte sich der US-chinesische Konflikt fortsetzen, wenn auch vielleicht auf anderen Ebenen. Die Wahlen selbst bergen Unsicherheit. Präsident Trump beklagte sich mehrfach in seiner Amts-zeit über einen zu starken Dollar. Seine protektionistische Agenda spricht eher für eine schwache Währung. Allerdings ist ihm das „Herunterreden“ des Dollar lange Zeit nicht wirklich geglückt. Gute Umfragen für Trump gingen sogar mit einem starken Dollar-Index einher. Zu den aktuell schlech-ten Werten für den Präsidenten passt in dem Sinn auch der schwächere Greenback. Welcher Präsident für die US-Währung besser wäre, ist offen. In den letzten Jahrzehnten gab der Dollar

Fed-Politik noch expansiver als EZB

Ausufernde US-Defizite



sowohl in der zweiten Amtszeit eines Republikaners als auch in der ersten Amtszeit eines Demo-kraten fast immer nach. Eine notwendige Haushaltskonsolidierung ist bei beiden Kandidaten nicht zu erwarten. Während unter Trump eine neuerliche Verschärfung des Handelskonflikts möglich wäre, könnte der Demokrat Biden mit regulatorischen Maßnahmen den Unternehmen schaden und damit der US-Aktienmarkt an Attraktivität verlieren.

Dollar als Trumps letzter Freund? US-Dollar als Weltleitwährung unangefochten % der Befragten Index %, Anteil an offiziellen, weltweiten Devisenreserven


Angesichts der politischen Schwierigkeiten in den USA und der immensen Schuldenberge, die quasi mit der „Notenpresse“ finanziert werden, stellen manche schon wieder die Rolle des US-Dollar als Weltleitwährung infrage. Hinzu kommt, dass die USA mit Hilfe ihrer Währung eine z.T. aggressive Sanktionspolitik betreiben, die bestimmte Länder zur Vorsicht mahnt. Als Konsequenz versucht u.a. Russland, die Abhängigkeit vom Dollar zu verringern. Allen Unkenrufen zum Trotz hat der Greenback seine Führungsrolle in der letzten Dekade – wegen der Probleme der Wäh-rungsunion – aber eher gefestigt, insbesondere an den Kapitalmärkten, weniger ausgeprägt bei den Devisenreserven. Einige internationale Anleger bevorzugen statt nationaler eher gemein-schaftliche Euro-Anleihen, so dass für sie die Währung durch die jüngsten EU-Beschlüsse attrakti-ver erscheinen mag. Dennoch ist an diversen Finanz- und Kapitalmärkten der Abstand so enorm, dass der Euro kaum die Alternative zum US-Dollar ist. Noch weniger geeignet ist der Chinesische Yuan. Denn trotz des zunehmenden wirtschaftlichen Einflusses Chinas erhöhen so einige politi-sche Maßnahmen Pekings nicht das Vertrauen. Und Geld ist letztlich eine Frage des Vertrauens und nicht nur der wirtschaftlichen Größe. Der Dollar wird daher trotz Trump oder der Demokraten bis auf weiteres die führende Währung bleiben. Dies schließt aber nicht aus, dass er – ähnlich wie in den nuller Jahren – ein wenig von seinem großen Vorsprung verspielt.

US-Dollar gegenüber Euro klar überbewertet Euro-Dollar-Kurs vor großer Trendwende? USD USD


Trotz seiner Führungsrolle hat der US-Dollar in den letzten 50 Jahren per saldo verloren. Ungeach-tet der jüngsten Schwäche ist der Greenback weiter überbewertet – insbesondere gegenüber dem Euro. Die Kaufkraftparität deutet sogar auf einen Kurs über 1,30. Hinzu kommt, dass sich der zu-

Dollar als Weltleitwährung in Gefahr?



rückgerechnete Euro-Dollar-Kurs in den letzten Dekaden zumeist in 7- bis 9-jährigen Zyklen be-wegte. Demnach wäre wieder eine Aufwärtsbewegung an der Reihe. Genau genommen markierte der Euro-Dollar-Kurs sein Tief schon Anfang 2017 unter 1,04. Nach dem früheren Muster müsste der Anstieg noch einige Jahre andauern und vor allem noch deutlich steiler verlaufen. Außerdem droht der Abwärtstrend seit 2008 zu brechen. Allerdings sollte man diese eher technische Analyse nur mit einer großen Vorsicht betrachten – gerade angesichts der zahlreichen fundamentalen Un-wägbarkeiten auf beiden Seiten des Atlantiks. Daher wäre es sehr spekulativ, eine langjährige Dollar-Schwäche auszurufen. Kurzfristig könnte sich die US-Währung nach dem jüngsten kräftigen Rücksetzer sogar wieder erholen. Bis Jahresende rechnen wir weiterhin angesichts der US-Unsicherheiten und der expansiveren Geldpolitik mit einem Anstieg des Euro-Dollar-Kurses auf 1,20. Helaba-Währungsprognosen

Quellen: Bloomberg, Helaba Volkswirtschaft/Research

31.12.19 1 Monat Q3/2020 Q4/2020 Q1/2021 Q2/2021gg. Euro (jew eils gg. Euro, %)

US-Dollar -4,9 -4,7 1,18 1,15 1,20 1,20 1,20

Japanischer Yen -1,6 -2,0 124 120 125 125 125

Britisches Pfund -6,8 -0,2 0,91 0,90 0,85 0,85 0,85

Schweizer Franken 0,9 -1,1 1,08 1,07 1,10 1,10 1,10

Kanadischer Dollar -7,4 -3,1 1,57 1,55 1,60 1,58 1,58

Australischer Dollar -2,6 -0,8 1,64 1,74 1,74 1,74 1,67

Schwedische Krone 2,1 1,8 10,28 10,40 10,20 10,20 10,20

Norwegische Krone -7,5 1,6 10,65 10,40 10,20 10,20 10,00

Chinesischer Yuan -5,2 -3,6 8,24 7,94 8,16 8,16 8,16

gg. US-Dollar (jew eils gg. USD, %)

Japanischer Yen 3,5 2,9 105 104 104 104 104

Schweizer Franken 5,9 3,8 0,91 0,93 0,92 0,92 0,92

Kanadischer Dollar -2,6 1,8 1,33 1,35 1,33 1,32 1,32

Schwedische Krone 7,4 6,9 8,72 9,04 8,50 8,50 8,50

Norwegische Krone -2,7 6,6 9,03 9,04 8,50 8,50 8,33

Chinesischer Yuan -0,6 0,9 7,00 6,90 6,80 6,80 6,801,57

US-Dollar gg. … (jew eils gg. USD, %)

Britisches Pfund -2,0 4,8 1,30 1,28 1,41 1,41 1,41

Australischer Dollar 2,4 4,1 0,72 0,66 0,69 0,69 0,72*29.07.2020

Veränderung seit aktueller Stand*

Prognose Ende

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