Liquiditätsfalle – Teil 1 · Dezentrales Logo optional 12 Wirtschaftspolitische Reaktionen • Geldpolitische Reaktion: − Zu Beginn der 1990erwar der Leitzins noch sehr hoch,

Liquiditätsfalle – Teil 1

Steffen Ahrens | Fakultät VII | Geldtheorie- und Geldpolitik WS2014/2015

Dezentrales LogooptionalSeite 2

Teil 1: Die Liquiditätsfalle

1. Fallstudie: Die Wirtschaftskrise in Japan

2. Definitionen der Liquiditätsfalle

3. Die Liquiditätsfalle im BMW-Modell

Teil 2: Unkonventionelle Geldpolitik zur Überwindung der Liquiditätsfalle

Gliederung:


Zur Erinnerung: Nachfrageschock mit Inflationsziel

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Ergebnis:

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Zur Erinnerung: Nachfrageschock mit Taylor Regel

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Dezentrales Logooptional

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• Nach dem 2. Weltkrieg bis zum Beginn der 90er Jahre, war Japan gekennzeichnet durch

− hohes Wachstum des Bruttoinlandsprodukts (Ø 4,5% pro Jahr von 1971-1990)

− hohes Wachstum des privaten Konsums (Ø 4,4% pro Jahr von 1971-1990)

− hohes Wachstum des Investitionen (Ø 5,8% pro Jahr von 1971-1990)

− niedrige Arbeitslosigkeit (Ø 2% pro Jahr von 1971-1990)

− niedriges Staatsdefizit (Ø -2,4% pro Jahr von 1971-1990)

− „tragbare“ Schuldenquote (unter 65% des BIP bis 1990)

⇒ Alles in allem, konnte Japan als sehr erfolgreiche Volkswirtschaft bezeichnet werden!

⇒ Ab dem Jahr 1990 ist die Erfolgsgeschichte jedoch rapide vorbei...

Fallstudie: Die Wirtschaftskrise in JapanBlanchard und Illing, Kapitel 22.3


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Die Wirtschaftskrise in Japan

• Das Wachstum des Bruttoinlandsprodukts sinkt von...

− Ø 4,5% pro Jahr von 1971-1990

− Ø 0,8% pro Jahr von 1991-2014

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Quelle: OECD Economic Outlook No. 96http://stats.oecd.org/index.aspx?queryid=51396#


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• Die Arbeitslosigkeit steigt von...

− Ø 2% pro Jahr von 1971-1990

− Ø 4% pro Jahr von 1991-2014

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• Geringes Wachstum und hohe Arbeitslosigkeit lassen die Inflationsrate rapide sinken, von...

− Ø 3,4% pro Jahr von 1971-1990 (ohne Ölpreisschocks)

− Ø 0,31% pro Jahr von 1991-2014 (wobei lange deflationäre Phasen zu verzeichnen sind!)

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Quelle: inflation.euhttp://www.inflation.eu/inflation-rates/japan/histo ric-inflation/cpi-inflation-japan.aspx


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• Es drängen sich folgende Fragen auf...

(i) Wodurch wurde die Krise ausgelöst?

(ii) Warum dauerte die Krise so lange an?

(iii) Wurden wirtschaftspolitische Maßnahmen ergriffen und wie wirkten sie?

(iv) Was wird die Zukunft bringen?



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Wodurch wurde die Krise ausgelöst?

• Entwicklung des japanischen Aktienmarktes:

− Rasanter Anstieg der Aktienkurse in den 80er Jahren.

− Die Dividenden stiegen jedoch nicht in gleichem Maße an → Anzeichen für eine Blase

− Einbruch des Aktienindexes stellt das Platzen der Blase dar.

Quelle: Blanchard/Illing, Makroökonomie, 5. Auflage , Pearson Studium 2009


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Wodurch wurde die Krise ausgelöst?

• Auswirkungen des Platzens der Blase am Aktienmarkt auf Produktion und Nachfrage:

− Zusammenbruch der Investitionen bzw. der Investitionsnachfrage!

− Konsum hingegen bleibt relativ stabil, d.h. er sinkt nur wenig.

− Jedoch ist Konsum nicht stark genug, um starken Rückgang des BIP Wachstums zu verhindern.

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BIP Wachstum privater Konsum Investitionen



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Wirtschaftspolitische Reaktionen

• Geldpolitische Reaktion:

− Zu Beginn der 1990er war der Leitzins noch sehr hoch, da man hohe Aktienkurse senken wollte.

− Senkung des Nominalzinses erfolgt erst spät und sehr langsam.

− Bis 1996 ist der Nominalzins sehr (zu) langsam auf unter 1% gesenkt worden.


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Nominalzins


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− Arbeitslosigkeit weiterhin auf hohem Niveau, Wachstum weiterhin niedrig → Deflation

− Durch die Deflation wird der Realzins wieder positiv!

− Dies verdrängt seinerseits wieder Investitionen und vergrößert die Nachfragelücke weiter.


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Nominalzins Realzins


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• Fiskalpolitische Reaktion:

− Nach Haushaltsüberschuss in 1990, dauerhaft hohes Haushaltsdefizit → sehr hohe Schuldenquote!

− Grund: Rückgang der Steuereinnahmen und massive Konjunkturpakete.

− Ohne diese Maßnahmen wäre es zwar schlimmer gekommen, aber sie waren nicht ausreichend!

− Schuldendienst bei Zinsen nahe Null recht klein. Was wenn der Zins wieder steigt?


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Schuldenquote Defizitquote


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• Ab ca. 2003 stellt sich eine leichte Verbesserung der wirtschaftlichen Lage Japans ein.

− Die Inflationsrate steigt leicht an

− Bei gleichbleibend niedrigem Nominalzins sinkt dadurch der Realzins

− Investitionen und Bruttoinlandsprodukt steigen an, Arbeitslosigkeit geht zurück

− Das Budgetdefizit entwickelt sich rückläufig


Jahr Inflation Realzins Investitionen BIP Arbeitslosigkeit Budgetdefizit

2001 -1,27 1,4 -0,42 0,29 5,03 -6,04

2002 -0,3 0,4 -5,2 1,69 5,36 -7,71

2003 -0,4 0,45 4,93 2,36 5,25 -5,95

2004 0,2 -0,15 3,48 1,3 4,72 -4,81

2005 -0,4 0,45 5,7 1,69 4,13 -1,28

2006 0,3 0,00 4,02 2,19 3,84 -2,09

Von 2003 bis zur Finanzkrise


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Was hat den Wandel gebracht?

• Veränderung der geldpolitischen Strategie in 2001

− Leitzinsen wurden endgültig auf Null gesetzt.

− Quantitative Easing: Die Bank of Japan kaufte jeden Monat Staatsanleihen für 9 Milliarden Euro auf.

− Ziel: Beeinflussung der Inflationserwartungen nach oben.

− Zusätzlich: Versprechen, die Zinsen erst wieder zu erhöhen, wenn die Inflation nachhaltig angestiegen ist.

− In 2006 läutete die Bank of Japan (zu früh) die Wende ein. In 2007 traf die Finanzkrise Japan.

• Sanierung des Bankensektors

− Japanischen Banken finanzierten meist etablierte, aber wenig erfolgreiche Unternehmen (faule Kredite)

− Die Finanzierung junger, attraktiver Investitionsobjekte bliebt aus bzw. wurde verdrängt.

− Seit 2002 übt die Regierung Druck auf Banken auf, diese faulen Kredite abzubauen.

− Die Banken zwangen Unternehmen nun, umzustrukturieren oder zu schließen.

• Weiterer Faktor

− Starkes Wachstum in Südostasien (insb. China) belebte Exportwirtschaft


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„Abenomics“

• Als Reaktion auf die „Große Rezession“ hat Shinzo Abe 2013 eine Reformprogramm aufgesetzt:

− Quantitative Easing

− Verdoppelung der Zielinflationsrate auf 2%− Ankündigung, Quantitative Easing so lange durchzuführen, bis Zielinflationsrate erreicht ist.− Abwertung des Yen, um Exportwirtschaft wettbewerbsfähiger zu machen und zu stimulieren

(jedoch kann Japan durch die Abwertung nicht von der Vergünstigung der Rohstoffpreise profitieren, was einen Wettbewerbsnachteil mitsich bringt und einen Teil der Arbwertungswirkung negiert.)

− Konjunkturprogramme− Ausgabenprogramm ($116 Mrd) für (meist) Infrastrukturprogramme

− Strukturelle Reformen und Deregulierungen:

− z.B.:− Unternehmenssteuern senken, um Wettbewerbsfähigkeit zu erhöhen− Arbeitsmarktflexibilisierung− Mehrwertsteuererhöhung, um Defizit zu verringern


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„Abenomics“

• Wirkungen der Maßnahmen:

− Positive Wirkungen (bis ca. 2014 Q2):

− Abwertung des Yen und somit erhöhte Importtätigkeit

− Sinkende Arbeitslosigkeit

− Konsum- und Wirtschaftswachstum

− Negative Wirkungen (vor allem ab (2014 Q3):

− Mehrwertsteuererhöhung, um Defizit zu verringern

→ Konjunktureinbruch und Rezession in 2014 Q3


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• Allgemeine Definition:

− Geldpolitik hat keinen Einfluss (mehr) auf die wirtschaftliche Aktivität!

• Konkretere Definition:

− Die Zentralbank ist nicht in der Lage den Nominalzins (weiter) nach unten zu beeinflussen!

− Dies ist (offensichtlich) der Fall, wenn...

(i) die Menschen indifferent zwischen Wertpapier und Geldhaltung sind! (Keynes)

(ii) der Nominalzins den Wert Null erreicht hat! (Zero-Lower-Bound)

• Noch konkretere Definition:

− Die Zentralbank ist nicht in der Lage den kurzfristigen Nominalzins (weiter) nach unten zu beeinflussen!

− In diesem Fall gelten dieselben Kriterien wie oben, nur für den kurzfristigen Nominalzins.

2. Definition(en) der Liquiditätsfalle


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• Die Keynessche Liquiditätsfalle leitet sich aus der Liquiditätspräferenztheorie ab

− Erinnern wir uns an die Geldhaltung für Spekulationszwecke → Spekulationskasse

− Die Spekulationskasse ist negativ vom Zins abhängig!

− Begründet hatten wir dies mit der (sicheren) Ertragserwartung einer Wertpapieranlage:

�� !� ! � "− Hieraus lies sich der kritische Kurswert ermitteln, für den die Anlage gerade noch positiv ist:

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(i) Keynesianische Liquiditätsfalle


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• Spekulationskassennachfrage ist negativ vom Zins abhängig,

• Hieraus lässt sich folgendes Entscheidungskalkül für die Spekulationskassennachfrage ableiten

&'( � ) 0 falls�� . 0 ↔ ! � !%0( falls�� 0 ↔ ! . !%

• Da ! � 12 gilt, können wir die Spekulationskassennachfrage in Abhängigkeit vom Zins schreiben

&'( � ) 0 falls3 . 3% ↔ �� . 00( falls3 � 3% ↔ �� 0

456

45� 4573. Fall:

! � !� � !%erwarteter Kursanstieg

→ �� . 0

2. Fall:

! � !� � !%schwacher erwarteter Kurs-verlust

→ �� . 0

1. Fall:

! . !� . !%erwarteter Kursverlust

→ �� 0Quelle: In Anlehnung an Wohltmann (2012), Grundzüge der makroökonomischen Theorie, 6. Auflage, Oldenburg Verlag.

Keynesianische Liquiditätspräferenz


22 89

3

893 � 3:

• Spekulationskassennachfrage in Abhängigkeit vom Zins

&'( � ) 0 falls3 . 3% ↔ �� . 00( falls3 � 3% ↔ �� 0− Ist der Zins hoch, kaufen viele Wertpapiere und horten somit wenig Kasse!

− Ist der Zins niedrig, kaufen wenige Wertpapiere und horten somit viel Kasse!

− Für 3 � 3: ist der letzte kritische Zins erreicht, so dass nun niemand mehr Wertpapiere halten will!

− In diesem Fall wird alles Geld für Spekulationszwecke gehortet und nicht an die Wirtschaft weitergegeben, um sie zu stimulieren!



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89

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893 � 3:

• Der gleichgewichtige Zins ergibt sich, wenn Geldangebot gleich Geldnachfrage ist.

• Die Erhöhung des Geldangebots von ;< auf ;= senkt den Zins, da (gegeben 3<) ;= . &'• Die Erhöhung des Geldangebots von ;= auf ;> hat keine Auswirkung auf den Zins! Warum?

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Keynesianische Liquiditätsfalle im IS-LM Modell

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3 � 3:

In der Liquiditätsfalle ist expansive Geldpolitik wirkungslos!


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Keynesianische Liquiditätsfalle im IS-LM Modell

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In der Liquiditätsfalle ist kontraktive Geldpolitik jedoch wirkungsvoll!

− Jedoch ungewünscht, da eine Rezession verschlimmert würde!

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Keynesianische Liquiditätsfalle im AD-AS Modell

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Keynesianische Liquiditätsfalle: Geldpolitik

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• Geldpolitik ist unwirksam!

• Preise und Einkommen reagieren nicht!


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• Starke Geldmengenausweitungen haben keine Wirkung auf die Güterpreise!

− Zu Beobachten z.B. für die USA im Rahmen ihres „quantitative easing“ Programms.

− Die Monetäre Basis wird sehr stark ausgeweitet

− Der Preisindex hingegen steigt nicht merklich stärker an

Ist dies empirisch zu beobachten?

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Monetäre Basis

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Verbraucherpreisindex


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Keynesianische Liquiditätsfalle: Fiskalpolitik

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• Fiskalpolitik ist generell wirksam!

• Aber: Staatsdefizit beachten!!!


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Warum können Zinsen nicht negativ werden?

• Positiver Zins:

− Wenn ich 100€ verleihe bekomme ich 100€C1 � 3D . 100€ zurück.

− Ich könnte/sollte mein Geld verleihen!

• Negativer Zins:

− Wenn ich 100€ verleihe bekomme ich 100€ 1 � 3 � 100€ zurück.

− Ich sollte mein Geld nicht verleihen, sondern auf dem Girokonto oder unter dem Kopfkissen lassen, wo es keinen negativen Zins erbringt.

(ii) Nullzinsgrenze (Zero-Lower-Bound oder ZLB)


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Warum können Zinsen nicht negativ werden?

• Alternative Sichtweise des negativen Zinses:

− Ein Anleger leiht sich unendlich viel Geld.

− Der Rückzahlungsbetrag ist kleiner als die geliehene Summe.

− Der Anleger braucht das Geld also nur aufzubewahren und macht einen sicheren Gewinn.

− Das Geld würde jedoch weder für Konsum noch für Investitionen verwendet.

Nullzinsgrenze


Leitzinsen im Vergleich

Quelle: National Central Banks

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2.00

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4.00

5.00

6.00

7.00

Federal Reserve Bank European Central Bank Bank of England Bank of Japan


• Das BMW Model – Modellgleichungen (bisher)

− IS-Kurve F � R ST � U=− Phillipskurve V � V� � WF � U>− Geldpolitik der Zentralbank (Taylor-Regel als Realzinsregel)

T � T< � X V V< � YF− AD-Kurve (IS-Kurve + Taylor-Regel)

F � SX1 � SY V V< � 11 � SY U=

Nullzinsgrenze im BMW-Modell


34

• Die Taylor-Regel als Nominalzinsregel:

3 � T< � V � X V V< � YFwobeigilt: T � 3 V• Die Nullzinsgrenze der Taylor-Regel:

3 � max T< � V � X V V< � YF, 0• Intuition der „restringierten“ Taylor-Regel:

− schreibt die Taylor-Regel einen positiven Nominalzins vor, gilt die Taylor-Regel

− schreibt die Taylor-Regel einen negativen Nominalzins vor, gilt 3 � 0.



35

• Die Nullzinsgrenze ist also erreicht, wenn gilt

T< � Vc � X Vc V< � YFc � 0• Menge von Kombinationen für V und F, für die die ZLB bindend ist, z.B.:

− Ist die Output-Lücke komplett auf ihrem Niveau F � 0 stabilisiert, gilt:

V V< � V< � T<1 � X � 0− Ist die Inflation komplett auf ihrem Niveau V � V< � 0 stabilisiert, gilt:

F � V< T<Y � 0



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37

• Da die Taylor Regel zwei Bereiche hat, müssen wir die AD-Kurve betrachten...

− oberhalb der Nullzinsgrenze

− unterhalb der Nullzinsgrenze

• Für die neue AD-Kurve gilt somit

F � k SX1 � SY V V< � 11 � SY U= , oberhalbderZLBR � SV � U= , unterhalbderZLB

• Die neue AD-Kurve hat somit :

− oberhalb der Nullzinsgrenze eine negative Steigung

− unterhalb der Nullzinsgrenze eine positive Steigung



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Nullzinsgrenze im BMW-Modell: AD-Kurve


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Nullzinsgrenze im BMW-Modell: Gleichgewicht


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Nullzinsgrenze im BMW-Modell: Nachfrageschock

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• Der betrachtete Nachfrageschock führt per Annahme genau an die Nullzinsgrenze.

• Bereits jetzt lassen sich interessante Einblicke in die Nullzinsgrenzen-Problematik nehmen:

− Veränderungen der Inflationserwartungen führen zu einem Rückgang der Outputlücke

(1) Eine Senkung führt stärker in die Liquiditätsfalle hinein und vergrößert die negative Outputlücke

(2) Eine Erhöhung führt aus der Liquiditätsfalle heraus und vergrößert die negative Outputlücke

• Möglicher Mechanismus der Nullzinsgrenze zu entfliehen:

− Fiskalpolitik (schon eine kleines Konjunkturpaket führt die Volkswirtschaft aus der Liquiditätsfalle)

− Inflationserwartungen steigern, auch wenn dies auf Kosten der Outputlücke geht.

• Bisher haben wir keine Aussage über die Erwartungen getroffen:

− Implizite Annahme: Statische Erwartungen, wobei V� � V<− Was passiert jedoch bei adaptiven Erwartungen, wenn z.B. V� � Vv=?

„Einfacher“ Nachfrageschock


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Seite 42

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Adaptive Erwartungen

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• In der Liquiditätsfalle gelten die IS-Kurve unterhalb der ZLB und die normale Phillipskurve:

F � R � SVc � U=undV � V� � WF � U>• Daraus ergibt sich im ZLB-Gleichgewicht folgende Inflationsrate:

V � 11 SW V� � W1 SW R � W1 SW U= � 11 SW U>− Kalibrierung: S � 0,4 und W � 0,34 (Orphanides und Wieland (1999) für die Eurozone)

• Dynamische Entwicklung unter adaptiven Erwartungen:

− Sinkt die Inflationsrate, sinken die Inflationserwartungen in der folgenden Periode

− Da ==v{| . 1 sinkt die Inflation abermals und zwar stärker als die Erwartungen

− Hierdurch sinken die Erwartungen in der Folgeperiode abermals ...

→ Explodierende Abwärtsspirale mit Deflation und negativ wachsender Outputlücke!

Adaptive Erwartungen


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Nullzinsgrenze: Schwerer Nachfrageschock

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• Selbst bei statischen Erwartungen rutscht die Volkswirtschaft tief in die Liquididtätsfalle!

• Jetzt lassen sich weitere interessante Einblicke in die Nullzinsgrenzen-Problematik nehmen:

− Veränderungen der Inflationserwartungen sind nun wieder symmetrisch!

(1) Eine Senkung führt stärker in die Liquiditätsfalle hinein und vergrößert die negative Outputlücke

(2) Eine Erhöhung führt aus der Liquiditätsfalle heraus und verkleinert die negative Outputlücke

• Möglicher Mechanismus der Nullzinsgrenze zu entfliehen:

− Fiskalpolitik (aber: nur sehr große Konjunkturpakete führen die Volkswirtschaft aus der Liquiditätsfalle)

− Jedoch ist Fiskalpolitik in Zeiten einer Rezession meist schwer finanzierbar. → Schuldenproblematik!

− Die Zentralbank kann aber die Inflationserwartungen steigern!!!! Auch wenn dies in guten Zeiten kontraproduktiv ist, ist es in der Liquididtätsfalle hochgradig wirkungsvoll!!!!

− Bernanke (2003): Die Bank of Japan sollte eine Periode von Inflation über ihrem Inflationsziel haben!

„Schwerer“ Nachfrageschock


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Seite 46

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Inflationserwartung wecken...

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Mechanismus in der ZLB:

� � h � � � � → � � �− Je höher die Inflation, desto

niedriger der Realzins

− Ist �∗ jedoch glaubhaft?


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• Die Zentralbank kann den Nominalzins nicht unter Null senken

• Das konventionelle Instrument Nominalzins ist keines mehr.

• Tritt die ZLB ein, verändern sich grundlegende geldpolitische Zusammenhänge:

• Sinkende Inflationserwartungen sind hochgradig gefährlich• Steigende Inflationserwartungen sind wünschenswert

• Die ZLB kann schon bei positiven Inflationsraten eintreten.

• Mit adaptiven Erwartungen kann sich in der ZLB eine deflationäre Spirale bilden.

• Aus dem Modell ergeben sich zwei Instrumente, der ZLB zu entkommen:

• Fiskalpolitik (solange durchführbar)• Inflationserwartungsmanagement (zur Steigerung der Erwartungen)

• Generell gilt, in der ZLB müssen unkonventionelle geldpolitische Instrumente eingesetzt werden!

Zusammenfassung: Zero-Lower-Bound

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Liquiditätsfalle – Teil 1 · Dezentrales Logo optional 12 Wirtschaftspolitische Reaktionen • Geldpolitische Reaktion: − Zu Beginn der 1990erwar der Leitzins noch sehr hoch,