2. Aufgaben der Geldpolitik - TU Berlin€¦ · anderen Variablen mit sich (reales BIP-Wachstum, techn. Fortschritt) ... – Gefahr der Liquiditätsfalle in Zeiten niedriger Inflation

1

2. Aufgaben der Geldpolitik

1. Preisstabilität

2. Glättung konjunktureller Schwankungen

3. Die Kosten von Inflation und Deflation, Optimale Inflationsrate

4. Ziele der Zentralbanken im Vergleich

5. Wirkungsmechanismen der Geldpolitik

6. Optimale Stabilisierungspolitik

2

2.1. Preisstabilität

• Preisstabilität und Geldfunktionen

• Preisniveau- oder Inflationsstabilisierung?

• Messung von Inflation

Vgl. Illing, Kap. 1.3.1, 4.2.2

3

Preisstabilität und Geldfunktionen

• Geldfunktionen – nur dann erfüllt, wenn der Wert des Geldes

einigermaßen stabil ist

• Bei hohem Wertverlust vom Geld sind Warengelder überlegen – zur Wertaufbewahrung,

– dadurch auch als Tauschmittel, weil Tausch Zeit erfordert,

– als Recheneinheit:

Wenn der Geldwert sich ständig verändert

muss das Preissystem ständig angepasst

4

Preisstabilität

Unterschiede:

• langfristige Preisstabilität:

• im Durchschnitt niedrige Inflation

•kurzfristige Preisstabilität:

•geringe Schwankungen des Geldwertes im Zeitverlauf

5

Preisniveau- oder Inflationsstabilisierung?

• Sollte die Zentralbank nach einer überraschenden Preissteigerung versuchen

1. das ursprüngliche Preisniveau wieder zu erreichen?

2. oder nur zukünftige Änderungen auszugleichen?

60

5

10

15

20

25

30

35

Zeit

Preisniveau

Preisziel

Inflationsziel

Auswirkung auf das Preisniveau• Inflationsziel (hier π*=0) führt dazu, dass Infaltionsrate

um den Zielwert schwankt. => Preisniveau folgt einem random walk (mit Trend π*), pt = (1+π*) pt-1 + ut, ut

white noise

• Preisziel p* führt dazu, dass Preisniveau um Zielwert schwankt.

7

Auswirkung auf die Inflation

• Inflationsziel– Inflationsrate schwankt

um das Ziel.

• Preisziel p* – Inflationsrate ist sehr

volatil, weil jede Abweichung des Preisniveaus in der Folgeperiode kompensiert werden muss.

-0,4

-0,3

-0,2

-0,1

0

0,1

0,2

0,3

0,4

Zeit

Inflation

Preisziel

Inflationsziel

8

Messung von Inflation

Überzeichnet der Konsumpreisindex die wahre Inflationsrate? – Mögliche Messfehler bei der Berechnung der Inflationsrate

• Qualitätsverbesserungen und neue Produkte nicht adäquat erfasst → Hedonischer Preisindex

• Laspeyres-Index verzerrt: ignoriert Substitutionseffekte

• Outlet Substitution Bias: Veränderungen der Handelsstruktur

– Falsche Messung der Inflation bringt Fehleinschätzung bei anderen Variablen mit sich (reales BIP-Wachstum, techn. Fortschritt)

Jüngst in der Geldpolitik stark diskutiertes Thema:– Gefahr der Liquiditätsfalle in Zeiten niedriger Inflation

– Vorwurf an die EZB: War ihr Inflationsziel zu niedrig?

→ Optimale Inflationsrate

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Berechnung von Inflation

Lit.: Pindyck, Robert S., and Daniel L. Rubinfeld, Mikroökonomie, 5. Auflage, Pearson Studium 2003, Abschnitt 3.6

• Idealer Lebenshaltungskostenindex:– um wie viel müssten die Ausgaben eines Durchschnittskonsumenten

steigen, damit dieser das Nutzenniveau der Basisperiode erreichen kann.

• Der Laspeyres-Index:– um wie viel sind die Ausgaben für das Güterbündel der Basisperiode

gestiegen.

• Der Paasche-Index:– um wie viel sind die Ausgaben für das Güterbündel der

Vergleichsperiode gestiegen.

Der ideale Lebenshaltungsindex beruht auf Nutzenvergleich.

• Messbarkeit? Nutzen ist nicht direkt messbar

• Repräsentativer Konsument? Nutzenfunktionen verschiedener Konsumenten unterscheiden sich.

10

Beispiel einer 2-Güter-Ökonomie

• Basisjahr 1990: – 1 kg Lebensmittel: 2 €, ein Buch: 20 €

– Warenkorb des Durchschnittsverbrauchers: 100 kg Lebensmittel, 15 Bücher

– Ausgaben: 500 €

• Vergleichsjahr 2000: – 1 kg Lebensmittel: 2,20 €, ein Buch: 100 €

– Warenkorb des Durchschnittsverbrauchers: 320 kg Lebensmittel, 8 Bücher

– Ausgaben: 1504 €

Wie hoch ist die Inflationsrate im Zeitraum 1990-2000?

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Beispiel einer 2-Güter-Ökonomie

0

5

10

15

20

25

30

0 100 200 300 400 500 600 700 800

Lebensmittel

Bü

cher

B_1

B_3

B_2

Indifferenzkurve

gewähltes Güterbündel 2000

gewähltes Güterbündel 1990

B_1

B_2

B_3

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Idealer Lebenshaltungsindex

• Gibt an, um wie viel die Ausgaben steigen müssten, damit der Verbraucher das bei neuen Preisen dieselbe Indifferenzkurve erreichen kann

• Preisverhältnis 2 : 20 entspricht der Budgetgeraden B1. – Da der Verbraucher sich für das Güterbündel (100, 15)

entscheidet, offenbart er, dass seine Indifferenzkurve die Budgetgerade in diesem Punkt tangiert. Warum?

• Das neue Preisverhältnis 2,20 : 100 entspricht der Steigung der Budgetgeraden B2 und B3.

• Die Gerade B2 charakterisiert das minimale Budget, um die alte Indifferenzkurve zu erreichen.

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Idealer Lebenshaltungsindex

• Die Gerade B2 charakterisiert das minimale Budget, um die alte Indifferenzkurve zu erreichen.

• Das zugehörige Güterbündel besteht aus 300 kg Lebensmittel und 6 Büchern.

– Dafür muss der Verbraucher im Jahr 2000 1.260 € ausgeben.

– Im Jahre 1990 musste der Verbraucher 500 € ausgeben um dasselbe Nutzenniveau zu erreichen.

• Der Id.Lebensh.index im Jahre 2000 bezogen auf das Basisjahr 1990 beträgt also 100 * 1260 / 500 = 252.

• Die zehnte Wurzel aus 2,52 ist 1,0968. Die durchschnittliche Inflationsrate betrug demnach 9,68%.

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Laspeyres-Index

• Gibt an, um wie viel die Ausgaben für das Güterbündel der Basisperiode gestiegen sind.

• Das Güterbündel der Basisperiode kostet nach neuen Preisen 1.720 €.

• Dies entspricht der Budgetgeraden B3 in der Abbildung.

• 1990 kostete das Güterbündel 500 €.

• Der Laspeyres-Lebenshaltungsindex im Jahre 2000 bezogen auf das Basisjahr 1990 beträgt also 100 * 1720 / 500 = 344.

• Die zehnte Wurzel aus 3,44 ist 1,1315.

• Die durchschnittliche Inflationsrate betrug demnach 13,15%.

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Paasche-Index

• Gibt an, um wie viel die Ausgaben für das Güterbündel der Vergleichsperiode gestiegen sind.

• Das Güterbündel des Verbrauchers 2000 besteht aus 320 kg Lebensmitteln und 8 Büchern

• Dieses Güterbündel kostet im Jahre 2000 1.504 €. Im Jahre 1990 kostete dieser Warenkorb 800 €.

• Das Verhältnis der Kosten beträgt 1.504/800 = 1,88

• Der Paasche-Lebenshaltungsindex im Jahre 2000 bezogen auf das Basisjahr 1990 beträgt also 100 * 1.504 / 800 = 188.

• Die zehnte Wurzel aus 1,88 ist 1,0652. Die durchschnittliche Inflationsrate betrug demnach 6,52%.

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Realeinkommen im Beispiel

• Wie stark ist das Realeinkommen des Verbrauchers zwischen 1990 und 2000 gestiegen?

– Annahme: Die Konsumquote des Haushalts hat sich nicht verändert.

• Ausgaben im Jahre 2000: 1504 €, im Jahre 1990: 500 €. – Die Ausgaben veränderten sich mit dem Faktor 1504 / 500 =

3,008.

• Gemessen am idealen Lebenshaltungsindex (252):– ein realer Anstieg von 300,8 / 252 = 1,19365.

– Die jährliche reale Wachstumsrate betrug demnach:

• Spiegelt das Faktum wieder, dass der Haushalt ein höheres Nutzenniveau im Jahre 2000 erreicht.

%79,1119365,110 =−

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Beispiel: Realeinkommen

• Gemessen am Laspeyres-Index war das Wachstum aber negativ!

– Mit dem neuen Budget kann sich der Haushalt das alte Güterbündel nicht mehr leisten.

– Die reale Veränderung gegenüber dem Basisjahr wird mit 300,8 / 344 = 0,8744 berechnet.

– Die jährliche reale Wachstumsrate betrug demnach

• Gemessen am Paasche-Index hätte der Haushalt sogar dann einen realen Zuwachs erzielen können, wenn sein Nutzenniveau zurückgegangen wäre.

– Bei den hier gegebenen Zahlen ergibt sich jedoch ein realer Anstieg von 1 auf 300,8/188 = 1,6

– Die jährliche reale Wachstumsrate betrug demnach

%33,118744,010 −=−

%81,416,110 =−

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Beispiel: Zusammenfassung

• Paasche und Laspeyres vernachlässigen die Substitutionseffekte

• Im Beispiel sind die Preise der beiden Güter sehr unterschiedlich gestiegen,

– der Lebensmittelpreis um 10%, der Bücherpreis um 400%.

• Die Relativpreisänderung führt dazu, dass Haushalte – das relativ teurer gewordene Gut weniger stark nachfragen

– und durch das relativ billiger gewordene Gut substituieren

• Der ideale Lebenshaltungsindex bezieht diese Subsitutionseffekte ein.

– Er entspricht dem mikroökonomischen Konzept der „compensated variation“

• Er lässt sich jedoch nur schwer berechnen, weil zumindest lokale Eigenschaften der Nutzenfunktion geschätzt werden müssen.

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Messung der Inflation und BIP-Wachstum

Das statistische Bundesamt• BIP-Inflationsrate bis 2004

– Laspeyres-Index– der Warenkorb wurde alle

5 Jahre aktualisiert

• Ab 2005 – verkettete Indizes – läuft auf eine jährliche

Aktualisierung des Warenkorbs hinaus

– Dadurch werden die systematischen Fehler verringert.

• Da die Inflation durch den Laspeyres-Indexüberschätzt wurde, ist das reale Wachstum unterschätzt worden.

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2.2 Glättung konjunktureller Schwankungen

Geringere Volatilität von realen Wachstumsraten nach 1945 ist zum Teil auf aktive Geldpolitik zurückzuführen.

Reales BIP in den USA; Veränderung gegenüber Vorjahr

‐25.00%

‐20.00%

‐15.00%

‐10.00%

‐5.00%

0.00%

5.00%

10.00%

15.00%

20.00%

25.00%

1870 1900 1930 1960 1990

21

Konträre Sichtweisen

1. Keynesianische Sicht • Wirtschaft ist inhärent instabil.• Aktive Stabilisierungspolitik steigert die Wohlfahrt.

2. Neoklassische Sicht • Wirtschaft ist grundsätzlich stabil: Vielzahl

automatischer Stabilisatoren, Marktprozesse führen zu langfristigem Gleichgewicht.

• Schwankungen sind das Resultat von Politikmaßnahmen.

3. Moderne Makroökonomie Neue keynesianische Makroökonomie; Neue klassische Synthese

• Marktprozesse brauchen Zeit.• Temporäre Ungleichgewichte verursachen Kosten.• Stabilisierung als öffentliches Gut.

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Preis- und Outputstabilisierung?

Gibt es einen Zielkonflikt zwischen Stabilisierung von Preisen und Output?

• Bei Nachfrageschocks: Stabilisierung des Preisniveaus wirkt auch stabilisierend auf Produktion

• Bei Angebotsschocks: Preisstabilisierung geht zu Lasten der Stabilisierung von Produktionsschwankungen

→ Transmissionsmechanismen

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2.3 Kosten von Inflation und Deflation, Optimale Inflationsrate

1. Klassische Dichotomie: Geld ist ein Schleier ohne reale Effekte.

2. Milton Friedman (1959): Optimale Inflationsrate minimiert die Kosten der Geldhaltung.

– Die Opportunitätskosten der Kassenhaltung sind der Nominalzins i, der für illiquide sichere Anlagen gezahlt wird.

– Fischer Gleichung: i = r + π

– Annahme: Konstante Grenzkosten der Bereitstellung von Geld α (nahe 0).

– Friedman argumentiert, dass der Wohlfahrtsverlust, der mit Geldhaltung verbunden ist, minimiert wird, wenn die Nominalzinsen i* = α sind.

=> Optimale Inflation π* = i* – r = α – r < 0.

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Friedman RegelFriedman: Wohlfahrtsverlust wird minimiert, wenn i = α

M/P

i

i

α

Geldnachfrage

Grenzkosten

M/P

Produzentenrente

Konsumentenrente

Wohlfahrtsverlust

25

Kosten und Nutzen von Inflation

3. Seignorage-Einnahmen: Die Produzentenrente ist der Gewinn der Zentralbank

Vereinfachte Bilanz der Zentralbank:

Gold Geldmenge

Verzinsliche Wertpapiere

• Die ZB erwirtschaftet i.d.R. einen Gewinn.

• Seignorage-Einnahmen sind eine wichtige Finanzierungsquelle des Staates.– Dies gilt insbesondere für Staaten, in denen die Steuervermeidung

ein ernstes Problem darstellt.

• Andere Finanzierungsquellen des Staates haben ebenfalls verzerrende Wirkungen (Wohlfahrtsverluste)– z.B. Einkommens- oder Verbrauchssteuern.

• Theorie der optimalen Besteuerung zeigt, dass auch die Seignorage-Einnahmen zur Finanzierung herangezogen werden sollten. - Inflationssteuer -

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4. Preisunsicherheit:• Empirisch: Preisunsicherheit ist positiv korreliert mit absoluter

Veränderungsrate des Preisniveaus (Inflation oder Deflation)

• Klassische Dichotomie beruht auf Annahme vollständiger Information.

• In der Realität sind Preise wichtige Signale (relative Knappheit von Gütern), beinhalten Informationen, die für die Marktteilnehmer wertvoll sind.

• Bei starken Änderungen des Preisniveaus weiß der einzelne Marktteilnehmer nicht, ob die von ihm beobachteten Preise sich aufgrund der Änderung des Preisniveaus ändern oder aufgrund neuer Informationen im Markt.

• Preisänderungen finden zeitlich versetzt statt. Daher ergibt sich bei Veränderungen des Preisniveaus ein Koordinationsproblem. Relativpreise ändern sich, wenn Preisanpassungen nicht simultan erfolgen.

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5. Asymmetrien in der Preis- und Lohnanpassung

• Preiserhöhungen scheinen schneller umsetzbar zu sein als Preissenkungen.

– Relativpreisänderungen sind daher schneller zu erreichen, wenn das relativ billiger werdende Gut seinen Preis erhält und das relativ teurer werdende Gut überdurchschnittliche Preissteigerungen erfährt.

• Nominallohnsenkungen sind unpopulär und demotivierend.

– Reallohnsenkungen sind einfacher zu erreichen, wenn Inflation positiv ist.

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6. Stabilisierung makroökonomischer Schwankungen:• Hierfür sind flexible Reaktion der Leitzinsen auf konjunkturelle

Bedingungen erforderlich.– Wenn Zinsen im Durchschnitt nahe null liegen, sind keine

wesentlichen Änderungen möglich, da Zins nicht negativ werden kann.

Der durchschnittliche Nominalzins muss daher deutlich positiv sein.

• Wegen π = i – r impliziert dies eine Inflationsrate, die zumindest oberhalb von (– r) liegen sollte.

– Wir gehen heute davon aus, dass Stabilisierungspolitik einen Spielraum für Zinssenkungen von mehr als 3 Prozent erfordert.

• Bei einem langfristigen Realzins von 2% impliziert dies mindestens 1% durchschnittliche Inflation.

– Blanchard vertritt die Auffassung, dass die Inflationsziele der westlichen ZBn von 2 auf mind. 3% angehoben werden sollten, weil in der Finanzkrise stärkere Zinssenkungen nötig waren.

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Empirische Untersuchungen mit langen Zeitreihen zeigen:

• Inflationsraten unterhalb von 5% sind volkswirtschaftlich unschädlich.

• Inflationsraten oberhalb von 10% führen zu signifikanten Einbußen in der Wachstumsrate– vermutlich vor allem wegen des mangelnden

Informationsgehalts der Preise.

→ Folien

30

2.4 Ziele der Zentralbanken im Vergleich

• EZB

• Federal Reserve System (USA)

• Bank of England (UK)

• Bank of Japan

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Europäische Zentral Bank (EZB)• Das Europäische System der Zentralbanken

(ESZB) umfasst – die Europäische Zentralbank (EZB) und – die Zentralbanken aller 27 EU-Mitgliedstaaten

• EZB-Direktorium – Operativ: führt die Entscheidungen des EZB-Rates durch– Präsident: Jean-Claude Trichet, 5 weitere Mitglieder

• EZB-Rat – Trifft die geldpolitische Entscheidungen– Mitglieder: alle 6 Mitglieder des Direktoriums und

die jeweiligen Zentralbankpräsidenten der 16 Mitgliedstaaten des Euroraums

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Europäische Zentral Bank (EZB)

Artikel 105 (1), Vertrag von Maastricht (7. 2. 1992):

• Eindeutige Zielhierarchie: verpflichtet die EZB auf das „vorrangige Ziel, die Preisstabilität zu gewährleisten.“

• Handlungsspielraum für weitere Ziele (Unterstützung der allgemeinen Wirtschaftspolitik) – nur für den Fall, dass diese nicht die Preisstabilität

beeinträchtigen.

• Sowohl Instrumenten- und Ziel-Unabhängigkeit: EZB-Rat trifft selbst Entscheidung über die Definition von Preisstabilität.

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Preisstabilität? Gemäß EZB-Rat (Oktober 98):

„Eine jährliche Wachstumsrate des harmonisierten Verbraucherpreisindex für die Euro-Zone von mittelfristig unter 2%.“

• unter 2%: Kein Zielkorridor; Deflation ok?– präzisiert am 8. Mai 2003: Inflation von unter, aber nahe zwei Prozent

• Harmonisierter Verbraucherpreisindex HVPI

• Euro-Zone: keine Rücksicht auf nationale Entwicklungen; auch nicht auf Entwicklung außerhalb des Euroraums

• mittelfristig: zukunftsgerichtet, lässt Raum für kurzfristige Schwankungen zur Stabilisierung der Realwirtschaft oder des Finanzsektors.

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Inflation im Euro-Raum

2%

Einführung des Euro: 1.1.1999

Juli 08: 4,1%

Juli 09: -0,6%

Maastricht-Vertrag: 7.2.1992

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Federal Reserve System (Fed)

• Gegründet 1913

• Board of Governors– Chairman of the Board of Governors (Notenbankchef)

• 12 District Banks– Jeweils mit einem/r Präsidenten/in

– Eingeschränkte Autonomie

Geldpolitische Entscheidungen treffen das Board of Gov. bzw. Open Market Committee

• The Federal Open Market Committee– Board of Gov. und 5 der 12 Präs. treffen

Politikentscheidungen

– De facto: Dominanz des jeweiligen Chairmans

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Ziele der Fed

• Humphrey-Hawkins Act von 1978– „The Full Employment and Balanced Growth Act“

• Artikel 2a. Geldpolitische Ziele:– maximale Beschäftigung– stabile Preise – moderate langfristige Zinsen

• Stabile Preise?– Im Gegensatz zur EZB kein numerischer Zielwert für die

Inflation

• Instrumenten- und (faktisch) Ziel-Unabhängigkeit

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US Inflation

US consumer price inflation

-2

0

2

4

6

8

10

12

14

1978 1983 1988 1993 1998 2003 2008

Current Consumer Price Index published by the Bureau of Labor Statistics (BLS).Annual data

38

US Inflation

US consumer price inflation

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

1910 1920 1930 1940 1950 1960 1970 1980 1990 2000 2010

Annual

Current Consumer Price Index published by the Bureau of Labor Statistics (BLS).Annual data

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Bank of England (BoE)

The Bank of England Act 1998

• Artikel 11: Ziele der Geldpolitik

(a) Die Aufrechterhaltung der Preisstabilität

(b) Sofern a) erreicht wird, die Unterstützung der Wirtschaftspolitik der Regierung Ihrer Majestät, unter anderem ihrer Wachstums- und Beschäftigungsziele.

• Artikel 12: Das Finanzministerium bestimmt, was unter (a) und (b) zu verstehen ist.

• Instrumenten- aber keine Ziel-Unabhängigkeit!

• Bei Zielverfehlung: Brief an Finanzminister zur Rechtfertigung.

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BoE Zielvorgabe• Bis Dezember 2003: 2,5% Inflation des retail price

index (RPIX)

• Seit 2004: 2% Inflation des harmonised index of consumer prices (HICP)

Unterschied: HICP schließt alle Immobilien-preise aus

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Zieleinhaltung der BoE

„Fanchart“ zur Prognose der künftigen Inflation.

Die unterschiedlichen Farben geben Wahrscheinlichkeiten (Konfidenzintervalle) für die künftigen Inflationsraten an.

Ziel: Erwartungswert der Inflationsrate in (jeweils) 2 Jahren soll 2% erreichen.

Oben: Aug. 2009. Unten: Aug. 2010

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Bank of Japan (BoJ)

• Bank of Japan Act (1997) Artikel 2

„Die Geldpolitik der BoJ soll als Ziel die Preis-stabilität haben und trägt dadurch zur stabilen Entwicklung der nationalen Volkswirtschaft bei.“

• Preisstabilität?

„Das Ziel der BoJ ist die Verwirklichung der Preisstabilität, das heißt eine ökonomische Umgebung zu schaffen, in welcher weder Inflation noch Deflation herrscht.“

• Artikel 3 & 15: Instrumenten Unabhängigkeit.

43

Japan: Annualisierte Inflation (CPI)

-5

-4

-3

-2

-1

0

1

2

3

4

5

Q3-19

97

Q2-19

98

Q1-19

99

Q4-19

99

Q3-20

00

Q2-20

01

Q1-20

02

Q4-20

02

Q3-20

03

Q2-20

04

Q1-20

05

Q4-20

05

Q3-20

06

Q2-20

07

Q1-20

08

Q4-20

08

Inflation durschschnittliche Inflation

44

2.5 Wirkungsmechamismen der Geldpolitik

• Geldpolitik wirkt auf aggregierte Nachfrage– über Geldmengen- oder Zinssteuerung

• Expansive Geldpolitik:1. Kurzfristig: Stimulierung von Nachfrage und Produktion;2. Mittel- bis langfristig: Wirkung nur auf die Preise (Inflation)

• Verschiedene Transmissionskanälea) Zinskanalb) Wechselkurskanalc) Real balance effect (Vermögenspreise) d) Erwartungskanale) Kreditkanal

Illing, Kap. 4.2.4 – 4.3, Blanchard/Illing, Kap. 17.1-17.2

45

ZentralbankZins

Vermögens-preise

Erwartungen

Wechselkurs

Inlands-nachfrage

Nettoauslands-nachfrage

AggregierteNachfrage

Inflationsdruckim Inland

Importpreise

Inflation

Kreditvergabe

Marktzins

Überblick über die Mechanismen

46

Zinskanal: IS-LM

Y

i M/P = L(Y,i)

i0

IS-Kurve

i1

Y0 Y1

Höhere Geldmenge bzw. niedrigerer Leitzins => Kreditzinsen sinken

⇒ Investitionsnachfrage steigt, Multiplikatoreffekte auf Konsum

⇒ Aggregierte Nachfrage steigt.

47

Zinskanal: IS-LM

• Problem 1: ZB beeinflusst Nominalzins. Investitionen hängen aber vom Realzins ab!

Y = C (Y – T) + I (Y, r) + G

– Wirkung der Nominalzinses auf den Realzins?

– Fishersche Zinsgleichung: Nominalzins = Realzins + Inflationserwartungen

i = r+ πe

Nach Realzins umstellen: r = i – πe

– Falls πe = konstant: Nominalzinsänderung entspricht Realzinsänderung

• Problem 2: Zinselastizität der Investitionen ist relativ niedrig (steile IS-Kurve)

=> Einfluss der ZB über den Zinskanal ist gering.

48

Zinssteuerung vs. Geldmengensteuerung

• Instabile Güternachfrage = Schwankungen der IS-Kurve– Geldmengensteuerung stabilisierend im Vergleich zur Zinssteuerung.– Bei konstanter Geldmenge schwankt Output weniger stark als bei

konstantem Zins i

y^ ^

η2

η1

LM

IS

y1 y2y

i

~y2~y1

49

Zinssteuerung vs. Geldmengensteuerung

• Instabile Geldnachfrage = Schwankungen der LM-Kurve– Geldmengensteuerung destabilisierend im Vergleich zur Zinssteuerung– Bei konstanter Geldmenge schwankt Output stärker als bei konstantem

Zinsi

y^ ^

ζ1

ζ2

y1 y2y

i

50

Wechselkurskanal

Abwertung stimuliert Nettoexporte

• Zinsparität– Zinssenkung führt zu sofortiger Abwertung der heimischen

Währung

– so dass die nachfolgende allmähliche Aufwertung die niedrigeren Zinsen kompensiert.

• Wirkung auf Güternachfrage– Die Abwertung stimuliert die Nettoexporte, weil heimische

Güter nun relativ billiger sind.

– Höhere Exportnachfrage führt zu höherem Output.

(vgl. ISLM für die offene Volkswirtschaft, Mundell-Fleming-Modell)

51

Mundell-Fleming Modell

Exportnachfrage: X ( ε)

Exportnachfrage steigt, wenn inländische Güter billigerwerden (ε steigt).

Importnachfrage: Q (Y, ε)

Wenn Einkommen im Inland zunimmt, dann wird ein Teilder zusätzlichen Nachfrage importierte Güter betreffen. Importe steigen. Importnachfrage geht zurück, wennausländische Güter teurer werden (d.h. ε fällt).

+ + – – +

Yd = C(Y-T) + I(Y,i) + G + X(ε) – ε Q(Y, ε)

= C(Y-T) + I(Y,i) + G + NX(Y,ε)

Realer Wechselkurs: ε = E P*/ P, E = nominaler WK.

52

Realer Wechselkurs: ε = E P*/ P

Da Preise kurzfristig als fest angenommen werden, und die Marshall-Lerner Bedingung gilt, steigen die Nettoexporte in Reaktion auf eine Abwertung:

Yd = C(Y-T) + I(Y,i) + G + NX(Y,Y*,E)+

Außerdem gilt die Zinsparität: (1+i)/(1+i*) = Ee / E,

wobei E der gegenwärtige Wechselkurs und Ee der erwartete künftige Wechselkurs ist.

Umformen ergibt:(1 *)

(1 ) (1 *)

e eE i EE

i i i

+= ≈

+ + −dE/di < 0⇒

Mundell-Fleming Modell

53

IS-Kurve der offenen Volkswirtschaft:

Yd = C(Y-T) + I(Y,i) + G + NX(Y,i)

+ + – – –

Sinkende inländische Zinsen führen zur Abwertung der heimischen Währung und steigern damit die Nettoexporte.

Wechselkurskanal

Dies führt jedoch zu einem entsprechenden Rückgang der Güternachfrage im Ausland! „beggar thy neighbor“-Politik: Durch Abwertung wird die heimische Wirtschaft auf Kosten des Auslandes stimuliert.

54

In Abwertungswettläufen versucht jedes Land, die Konkurrenz durch Abwertung der eigenen Währung zu unterbieten.

Dies kann dazu führen, dass Handelsbarrieren errichtet oder erhöht werden und der internationale Handel insgesamt leidet.

Um dies zu verhindern, sollte Geldpolitik international koordiniert werden.

Koordinierte Geldpolitik sollte Schwankungen der Wechselkurse zulassen, um regionale Schocks auszugleichen, denn die Konjunkturzyklen in den wichtigen Wirtschaftsgebieten laufen (noch) nicht parallel.

„Währungskrieg“

55

Vermögenskanal

Zinsentscheidungen beeinflussen Vermögenspreise

• Vermögenspreise orientieren sich am Gegenwartswert– Künftigen Erträge werden mit dem Marktzins abdiskontiert.

– Je höher der Diskontfaktor, desto niedriger der GW.

• Steigende Zinsen mindern die aktuellen Vermögenswerte, sinkende Zinsen steigern sie – Da die Nachfrage der Haushalte teilweise vom aktuellen

Vermögenswert abhängt, wird somit auch die Konsumnachfrage beeinflusst.

IS: C( Y-T, V(i)), mit CV > 0, Vi < 0 – Konsumnachfrage hängt negativ vom Zins ab. IS-Kurve wird

flacher.

Vermögenskanal verstärkt die Wirkung von Geldpolitik.

56

Vermögenskanal (Beispiele)Festverzinsliche Wertpapiere:

– Je höher der aktuelle Zins, desto niedriger der aktuelle Kurs langfristiger Papiere mit fest vereinbartem Nominalzins.

Aktien:

– Preis = Gegenwartswert künftiger Dividenden plus Bubble-Komponente.

– Je höher der Zins, desto geringer der Gegenwartswert. Außerdem verteuert der Zins die Liquidität, die zum Kauf von Aktien eingesetzt werden kann.

– Daher führen Zinserhöhungen ceteris paribus zu einem Rückgang der Aktienkurse.

Immobilien:

– Je höher der Zins, desto geringer der Gegenwartswert künftiger Mieteinnahmen.

– Durch höhere Zinsen werden Kredite zur Finanzierung von Immobilienkäufen teurer.

– Beides reduziert die Nachrage nach Immobilien.

– Daher führen Zinserhöhungen ceteris paribus zu einem Rückgang der Immobilienpreise.

57

Erwartungskanal

• Ankündigung einer Zinssenkung in der Zukunft senkt den erwarteten Realzins und– stimuliert so schon heute die Nachfrage.

Realzins: r = i – πe

• Wenn Zinssenkung dazu führt, dass auch für die Zukunft niedrigere Zinsen erwartet werden,– dann verschiebt expansive Geldpolitik auch die IS-

Kurve nach rechts.

• Erwartung eines höheren BIP-Wachstums in der Zukunft– führt zu höheren Investitionen heute und stimuliert

so schon heute die Nachfrage.

58

59

Erwartungskanal: Zinsstruktur

Zusammenhang zwischen kurz- und langfristigen Zinsen:

• Geldmarkt dient der Liquiditätsversorgung → Zins für kurzfristige Papiere (kurze Laufzeiten).

• Die Zentralbank beeinflusst direkt nur den Zins auf dem Geldmarkt (durch Refinanzierungskonditionen, Liquiditätsverknappung, ...)

• Für Investoren von Realkapital ist aber der langfristige Realzins entscheidend.

Inwiefern kann die Zentralbank diesen Zins beeinflussen?

„interest rate smoothing:“– mehrere Zinsschritte in die gleiche Richtung:

• Zinsentscheidungen haben Signalcharakter als Indiz für zukünftigen Verlauf der Zinsentwicklung

• Erwartungen über zukünftigen Verlauf der Zinsen

haben starken Einfluss auf die Zinsstruktur (Yield Curve).

60

Strategie der ZB und Inflationserwartungen• Langfristig gilt die Quantitätstheorie M V = P Y

– In Wachstumsraten:

– Umlaufgeschwindigkeit V langfristig durch Organisation des Produktionsprozesses (Wertschöpfungskette) und des Zahlungsverkehrs bestimmt.

– Outputniveau Y langfristig durch Faktorbestand, Technologie und Marktstruktur bestimmt.

– Beide Größen und ihre Wachstumsraten v bzw. y sind in der langen Frist unabhängig von Geldpolitik.

Daher gilt in der langen Frist: Das Preisniveau entwickelt sich proportional zur Geldmenge.

Die Geldmengenstrategie setzt damit ein langfristiges Inflationsziel, das auch die Inflationserwartungen beeinflusst.

yv +=+ πμ

61

ZinsstrukturkurveDie „yield curve“ (Zinsstrukturkurve) vergleicht Zinssätze von Wertpapieren verschiedener Laufzeiten. (Jarchow, Kap. III.4)

Zins

Laufzeit

Normaler Verlauf

Zins

Laufzeit

Inverser Verlauf

62

Zinsstrukturkurve

Stilisierte Fakten:– Zinsstruktur wird mit zunehmender Restlaufzeit

flacher (1. Ableitung nimmt betragsmäßig ab)

– Schwankungen am kurzen Ende sind größer als am langen Ende

– Kurz- und langfristige Zinsen bewegen sich jeweils in dieselbe Richtung

Aktuelle Zinsentscheidungen bewegen die „yieldcurve“ am kurzen Ende.

Die Notenbankverfassung und die Situation der Staatsfinanzen beeinflussen das lange Ende.

63

Zinsstrukturkurve

Aktuelle Zinsstrukturkurve:

http://www.ecb.int/stats/money/yc/html/index.en.html

Laufzeit

Zinssatz

Leitzins

Geldpolitische Ziele, Verfassung der Zentralbank,

Staatsverschuldung

64

Auswirkung der Geldpolitik auf die Zinsstruktur

A) Indikator für erwartete Konjunkturentwicklung:

• steil aufwärts gerichtete Ertragskurve: → Indiz für Wachstumserwartung

• Umkehrung der Kurve → Indiz für drohende Rezession

• Steigung der Ertragskurve → Indikator für Restriktivität der Geldpolitik

• Bei gegebenen Inflationserwartungen: – Zinssenkung am kurzen Ende dämpft effektiven Realzins

– Gesamteffekt stärker, falls noch weitere Zinssenkungen erwartet werden

– Bei Stetigkeit der Geldpolitik agiert Kapitalmarkt im Sinn der Zentralbank

B) Indikator für Inflationserwartungen:

• Nominalzins = Realzins + Inflationserwartungen – Höhere langfristige Zinsen können höhere langfristige

Inflationserwartungen widerspiegeln.

• Geldpolitik kann Inflationserwartungen beeinflussen → komplexer Zusammenhang: restriktive Geldpolitik reduziert Inflation

und trägt damit zu niedrigeren langfristigen Zinsen bei, kann aber auchWachstumserwartungen signalisieren => künftig höhere Inflation.

65

Kreditkanal

• Kreditgeber verlangen von Kreditnehmern Sicherheiten zum Schutz vor asymmetrischer Information.

• Bank kann Profitabilität eines Projekts und Leistung des Managements nicht sicher einschätzen. – Daher muss der Kreditnehmer sich mit Eigenkapital beteiligen oder

Sicherheiten hinterlegen.

Wenn Aktienkurse oder Immobilienpreise sinken,– verlieren die Sicherheiten an Wert.

– Das Eigenkapital in Form von Wertpapieren wird gleichfalls reduziert.

– In der Folge werden keine neuen Kredite gewährt und bestehende Kredite zum Teil nicht verlängert („Credit Crunch“).

– Liquidität wird knapp und rentable Investitionen können nicht finanziert werden.

– Um Liquidität zu erhalten, trennen sich Banken von illiquiden Anlagen.

– Sie verkaufen Aktien und verstärken so den Kursverfall.

Umgekehrt können steigende Aktienkurse und Immobilienpreise einen „Credit Boom“ auslösen.

66

Kreditkanal und die Geldpolitik

Um reale Effekte von Schwankungen in den Wertpapierpreisen auszugleichen und einen „credit crunch“ zu vermeiden, kann die Zentralbank auf Wertpapierpreise reagieren:

• Eine Senkung der Leitzinsen erhöht den Gegenwartswert der Erträge und mildert somit den Kursverfall in Phasen sinkender Aktienkurse.

– Zugleich erleichtert die zusätzliche Liquidität die Vergabe von Krediten.

• Verknappung von Liquidität durch Anhebung der Leitzinsen in Phasen steigender Wertpapierpreise mildert die Ausweitung von Krediten und dämpft die Kurssteigerungen.

Problem: Es ist auch für Zentralbank kaum zu erkennen, wann Aktienkurse zu stark steigen oder wann sie unterbewertet sind.

67

2.6 Optimale Stabilisierungspolitik

Unterscheide die Ursachen makroökonomischer Schwankungen:1. Schock der Geldnachfrage (LM-Kurve)

2. Schock der Güternachfrage (IS-Kurve)

3. Schock des Güterangebots (AS-Kurve, Potenzialoutput)

IS LM – AD AS

IS: Y-i-Kombinationen (Güternachfrage) mit

Y = C(Y) + I(i) + G + NX(Y,i) + ε, ε = Störterm

LM: Y-i-Kombinationen (Geldmarktgleichgewicht) mit

M/P = L(Y,i) + η, η = Störterm

AD-Kurve: Y-P-Kombinationen (Aggegierte Nachfrage)

für die ein Zins i existiert, so dass IS = LM

AS-Kurve: Güterangebotsfunktion – mittlere Frist: Güterangebotsfunktion hängt positiv vom Preis ab

– lange Frist: Güterangebotsfunktion hängt nur von Technologie, Marktstruktur und Importpreisen ab (Potenzialoutput).

68

AggregierteAggregierte NachfrageNachfrage

IS-Kurve: Y = C(Y-T) + I(Y,i) + G + NX(Y,i)

LM-Kurve: M = P L(Y,i)

Schnittpunkt beider Kurven hängt von exogenen Variablen G, T, M und P ab.

Lösung des IS-LM – Modells für das aggregierteOutputniveau Y (G,T,M,P)

Die hiermit verbundene Relation zwischen kurzfristigem Output und Preisniveau wird auch als aggregierte Nachfrage (AD) bezeichnet.

AD-Kurve: YD(G,T,M,P)

69

AggregierteAggregierte NachfrageNachfrage

Y

i

IS

LM-Kurven für verschiedene Preisniveaus

M/P1 = L(Y,i)

M/P3 = L(Y,i)

P

P1

AD: YD(G,T,M,P)

Y

P3

P2

Preisanstieg verringert aggregierte Nachfrage

70

Anpassung zum langfristigen Gleichgewicht

P

Y = F(L,K)langfristige AS-Kurve

Steigende AS-Kurve: mittelfristige Reaktion(Preis- und Mengen-anpassung, konstante Löhne)

Langfristiges GüterangebotY = F (L, K), L und K exogen:langfristige Reaktion(Anpassung von Mengen, Preisen und Löhnen)

ASADP

Y

kurzfristige Reaktion:Preise und Löhne exogen gegeben, Mengenanpassung

71

Preisanpassung im AD Preisanpassung im AD –– AS AS –– ModellModell

P0 = P1

Y0

kurzfristige Reaktion:Preise konstant. Mengenanpassung

mittelfristige Reaktion:Preis- und Mengenanpassung

langfristige Reaktion:Anpassung der Löhne

ASADP

Y

Reaktion auf Nachfragerückgang

Y1

P2

Y2

72

Anpassung bei konstanter Geldmenge

Y

i M0/P0 = L(Y,i)

P

urspr. AD-Kurve

Y

P1=P0

AS in Phase 0,1,2

i0

IS-Kurve: exogener Nachfragerückgang

Y0=Y3

P2

M0/P2 = L(Y,i)

AS in Phase 3

P3

Y1 Y2

M0/P3 = L(Y,i)

AD in Phase 1,2,3

i1

i2

i3

73

Geldpolitische Stabilisierung von Nachfrageschocks

Güternachfrageschocks Anpassung an das langfristigen Gleichgewicht durch Preis- und Lohnänderungen

P

Y

AD: Negativer Schock der Güternachfrage

Geldmenge konstant

Anpassung zum langfristigen GG durch Preis- und Lohnanpassung

Konsequenz: vorübergehender Rückgang des Outputniveaus, Preisniveauänderung

74

Anpassung bei expansiver Geldpolitik

Y

i

M0/P0 = L(Y,i)

P

AD

Y

P1=P0

AS

i0

IS-Kurve: exogener Nachfragerückgang

Y0=Y1

M1/P0 = L(Y,i)

i1

LM-Kurve: expansive Geldpolitik

75


Outputeffekt kann vermieden werden, wenn Zentralbank das Preisniveau konstant hält.

P

Y

AD: Negativer Schock der Güternachfrage

AD: expansive Geldpolitik hält Preisniveau konstant

Konsequenz: Vermeidung von Schwankungen bei P und Y.

76

Liquiditätsschock bei konstanter Geldmenge

Y

i

urspr. LM-Kurve = LM-Kurve zu P3

P

urspr. AD-Kurve

Y

P1=P0

AS in Phase 0,1,2

i0

LM-Kurve: exogener Schock

Y0=Y3

P2

LM-Kurve zu P2

AS in Phase 3

P3

Y1 Y2

AD in Phase 1,2,3

i1i2

i3 =

77


Liquiditätsschock im AD-AS Diagramm Bei konstanter Geldmenge: vorübergehender

Outputeffekt, Anpassung zum langfristigen Gleichgewicht.

Konsequenz: vorübergehender Rückgang des Outputniveaus, Preisänderung, Zinsschwankungen.

P

Y

AD: Schock der Liquiditätsnachfrage

Anpassung zum langfristigen GG durch Lohnanpassung

78

Liquiditätsschock bei expansiver Geldmenge

Y

i

urspr. LM-Kurve

P

AD

Y

P0

AS

i0

LM-Kurve: exogener Schock

Y0

wird durch expansiveGeldpolitik neutralisiert

79

Liquiditätsschock im AD-AS Diagramm

Bei konstantem Zins oder konstantem Preisniveau: automatischer Ausgleich

P

Y

AD: Schock der Liquiditätsnachfrage

AD: Geldpolitik hält Zins und Preisniveau konstant

Konsequenz: Vermeidung von Schwankungen bei P, Y und i.


80

Angebotsschocks

P

AD

YY0

Rückgang des Güterangebots (AS-Kurve)

Trade-off zwischen Stabilisierung des Preisniveaus und Stabilisierung des Outputniveaus

Hier: Effekt bei konstanter Geldmenge

P0

P1

Y1

81

Angebotsschocks

P

AD

YY0



Hier: Effekt bei Stabilisierung des Preisniveaus

P0P1 =

Y1

82

Angebotsschocks

P

AD

YY0



Hier: Effekt bei Stabilisierung des Outputniveaus

P0

P1

Y1 =

83

Angebotsschocks

Wirkung von Angebotsschocks:

- bei konstanter Geldmenge mittlere Schwankungen von Preisen und Output.

- Stabilisierung des Preisniveaus führt zu stärkeren Schwankungen im Output.

- Stabilisierung des Outputniveaus führt zu stärkeren Schwankungen der Preise.

84

Zielkongruenz bei Nachfrageschocks

• Auf Nachfrageschocks kann die Zentralbank so reagieren, dass das BIP konstant bleibt.– Politik der konstanten Geldmenge (oder

Geldmengenwachstumsrate) führt zu Schwankungen des BIP, wenn Schocks der Geldnachfrage (η) oder der Güternachfrage (ε) auftreten.

– Politik des konstanten Zinses neutralisiert Schwankungen der Geldnachfrage (η), führt aber bei Schwankungen der Güternachfrage (ε) zu besonders großen Wirkungen auf das BIP.

– Politik, die das Preisniveau (oder die Inflationsrate) konstant hält, stabilisiert das BIP bei Schwankungen sowohl der Güternachfrage (ε) als auch der Geldnachfrage (η).

85

Zielkonflikt bei Angebotsschocks

Ziel einer konstanten (niedrigen) Inflation ist konsistent mit dem Ziel der Stabilisierung von Outputschwankungen, sofern diese durch Nachfrageschocks verursacht werden.

• Bei Angebotsschocks gibt es einen Trade-off zwischen Stabilisierung des Preisniveaus und Stabilisierung des Outputniveaus– bei konstanter Geldmenge mittlere Schwankungen von Preisen

und Output.

– Stabilisierung des Preisniveaus führt zu stärkeren Schwankungen im Output.

– Stabilisierung des Outputniveaus führt zu stärkeren Schwankungen der Preise.

Zentralbank löst den Zielkonflikt durch Minimierung eines gewichteten Mittels aus Schwankungen von Preisniveau und Beschäftigung.

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2. Aufgaben der Geldpolitik - TU Berlin€¦ · anderen Variablen mit sich (reales BIP-Wachstum, techn. Fortschritt) ... – Gefahr der Liquiditätsfalle in Zeiten niedriger Inflation