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Unkonventionelle Geldpolitik: neue Instrumente auf Dauer?

Boris HofmannMonetary and Economic Department, Bank for International Settlements

27. Universitäts-Seminar “Möglichkeiten und Grenzen der Geldpolitik”Eltville, 20. April 2018

The views expressed are my own and do not necessarily reflect those of the BIS.

Outline

Welche unkonventionellen Instrumente werden/wurden genutzt?

Sind/waren die Instrumente wirksam?

Werden die Instrument auf Dauer benötigt?

2

Welche Instrumente werden/wurden genutzt?

Zinspolitik Forward guidance (zeitliche/konditionale Festlegung auf

Niedrigzinspolitik in der Zukunft) Negativzinspolitik

Bilanzpolitik Liquiditätsbereitstellung für Banken Anleihenkaufprogramme

- Ankauf öffentlicher Anleihen- Ankauf öffentlicher/privater Anleihen aus spezifischen

Marktsegmenten

3

4

Zinspolitik

Short-term nominal rates%

Short-term real rates%

5

Bilanzpolitik I

United StatesPer cent Bn USD

EurosystemPer cent Bn EUR

Bank of JapanPer cent 100 bn JPY

Bank of EnglandPer cent Bn GBP

6

Bilanzpolitik II

Total central bank assets

% of GDP

Share of government bonds held by the central banks

%

0

10

20

30

40

2008 2010 2012 2014 2016 2018

US EA GB JP

0

20

40

60

80

2008 2010 2012 2014 2016 2018

US EA GB JP

Waren die unkonventionellen Maßnahmen wirksam?

Finanzmarkteffekte

Kreditmarkteffekte

Makroökonomische Effekte

7

8

Risikoprämien

10-year yield spread over Germany Bps

Corporate bond spread

Bps

LIBOR – OIS spread

Bps

9

Langfristzinsen und Laufzeitprämien

United States

%

Euro area

%

–2

–1

0

1

2

3

4

5

2008 2010 2012 2014 2016 2018

Yield

–2

–1

0

1

2

3

4

5

2008 2010 2012 2014 2016 2018

Term premium

Source: Hördahl und Tristani (2014)

Kumulative Effekte der EZB UMP

10

Money market rates Short-term debt securities Long-term debt securities

0.0

–0.1

–0.2

–0.3

–0.4

–0.51615141312111009

3-monthEuribor: 12-month

0

–1

–2

–3

–41615141312111009

Germany France

0

–1

–2

–3

–41615141312111009

Italy Spain

Source: Hofmann, Illes, Lombardi and Mizen (2018).

Kumulative Effekte der EZB UMP auf Bankrefinanzierungskosten

11

Short-term, up to 1-year maturityFrance Germany Italy Spain

Long-term, more than 1-year maturityFrance Germany Italy Spain

4

3

2

1

0

–11615141312111009

4

3

2

1

0

–11615141312111009

4

3

2

1

01615141312111009

5

4

3

2

1

01615141312111009

4

3

2

1

01615141312111009

Actual interest rate

5

4

3

2

1

01615141312111009

Estimated interest rate

4

3

2

1

01615141312111009

(1 standard deviation)Confidence band

5

4

3

2

1

01615141312111009

Source: Hofmann, Illes, Lombardi and Mizen (2018)

Kumulative Effekte der EZB UMP auf Kreditzinsen für Haushalte

12

Short-term, up to 1-year maturityFrance Germany Italy Spain

Long-term, more than 1-year maturityFrance Germany Italy Spain

5

4

3

2

11615141312111009

6

5

4

3

21615141312111009

5

4

3

2

11615141312111009

6

5

4

3

2

11615141312111009

5

4

3

2

11615141312111009

Actual interest rate

5

4

3

2

11615141312111009

Estimated interest rate

6

5

4

3

21615141312111009

(1 standard deviation)Confidence band

6

5

4

3

21615141312111009

Source: Hofmann, Illes, Lombardi and Mizen (2018).

Kumulative Effekte der EZB UMP auf Kreditzinsen für Unternehmen

13

Source: Hofmann, Illes, Lombardi and Mizen (2018).

Short-term, up to 1-year maturityFrance Germany Italy Spain

Long-term, more than 1-year maturityFrance Germany Italy Spain

5

4

3

2

11615141312111009

6

5

4

3

2

11615141312111009

5

4

3

2

11615141312111009

6

5

4

3

21615141312111009

5

4

3

2

11615141312111009

Actual interest rate

6

5

4

3

2

11615141312111009

Estimated interest rate

6

5

4

3

2

11615141312111009

(1 standard deviation)Confidence band

6

5

4

3

2

11615141312111009

14

Externe Effekte auf Langfristzinsen anderer Länder

Change in base country bond yields

Bps

Change in VIX

Bps

Change in US Dollar exchange rate Bps

Sources: Bloomberg, BIS calculations.

Source: BIS calculations.

15

Sterilisierte FX Interventionen als UMP

Impact of CB sterilisations and net capital inflows on new corporate loans in Colombia, in per cent

Impact of FX intervention and net capital inflows on new corporate loans in Colombia, in per cent

Size of impulse normalised to 1 trillion Colombian pesos

–20

–15

–10

–5

0

0 20 40 60 80Days after impulse

FX intervention Net capital inflows

–3

–2

–1

0

1

0 20 40 60 80Days after impulse

Central bank sterilisation Net capital inflows

Source: Hofmann, Shin, Villamizar-Villegas (2018).

16

Realwirtschaftliche Entwicklung vor und nach der GFC

United States Euro area

United Kingdom Japan

National currency units.

17

Schwächere Transmission in Erholungen von Bilanzrezessionen

Cyclical recoveries and monetary policy stance Cyclical recoveries and deleveraging

Sources: Bech, Gambacorta and Kharroubi(2014).

18

Flachere IS Kurve bei niedrigen Zinsen

Source: Hofmann and Kohlscheen (2018).

Impact on real consumption growth

–1.50

–1.25

–1.00

–0.75

–0.50

–0.25

0.00

All Rate>2 Rate>3 Rate>4 Rate>5

Mean effect

% pts

Impact on real GDP growth

–1.25

–1.00

–0.75

–0.50

–0.25

0.00

All Rate>2 Rate>3 Rate>4 Rate>5

10% confidence interval

% pts

Makroeffekte von Anleihenkaufprogrammen

19

Source: Hesse, Hofmann and Weber (2017).

United States United Kingdom

GDP

CPI

0

0.1

0.2

0.3

0.4

0 10 20 30

0

0.1

0.2

0.3

0.4

0 10 20 30

-0.2

0

0.2

0.4

0.6

0.8

0 10 20 30

-0.20

0.20.40.60.8

1

0 10 20 30

Schwächere Effekte über die Zeit

20

United States United Kingdom

GDP

CPI

Initial programmes Subsequent programmes

-0.4

-0.2

0

0.2

0.4

0.6

0 10 20 30

-0.2

0

0.2

0.4

0.6

0 10 20 30-0.2

0

0.2

0.4

0.6

1 11 21 31

-0.4

-0.2

0

0.2

0.4

1 11 21 31

Source: Hesse, Hofmann and Weber (2017).

Makroeffekte von LSAP3-Erwartungen

21

Source: Hesse, Hofmann and Weber (2017).

-0.4

-0.2

0

0.2

0.4

0 10 20 30

GDP

-0.1

0

0.1

0.2

0.3

0 10 20 30

CPI

22

Niedrige natürliche Zinsen

US natural rates Euro area natural rates

Sources: Fries et al (2017); Holston et al (2016); Johannsen and Mertens (2016); BIS calculations.

23

Stärkere Transmission bei hoher Verschuldung

Real GDP GDP deflator Real house prices

Policy rate Debt service ratioReal credit

Impulse responses to a 1 percentage point increase in the policy rate

Source: Hofmann and Peersman (2017).

24

Endstation Schuldenfalle?

% % of GDP

25

Zunehmende Zombifizierung….

Source: Banerjee and Hofmann (2018).

OECD zombie firm definition% %

OECD zombie definition and below-median Tobin’s q% %

26

….korreliert mit fallenden Zinsen

Source: Banerjee and Hofmann (2018).

Zombie share and policy rates% %

Zombie duration and policy rates% %

–1

0

1

2

3

4 2.5

5.0

7.5

10.0

12.5

15.0

1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015

Zombie shareLhs:

Policy rateRhs:

1.00

1.25

1.50

1.75

2.00

2.25 2.5

5.0

7.5

10.0

12.5

15.0

1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015

Zombie durationLhs:

Policy rateRhs: