„The Long and Winding Road“*) Wie könnte der Übergang in …1cfdccd0-b5c3-4a97-a1a3-a4d2b78b5a85/Moos... · Zinsanhebung Mär.18 1.50-1.75 Zinsanhebung Jun.18 1.75-2.00 Bilanznormalisierung

www.oenb.at [email protected] 0 -

„The Long and Winding Road“*):Wie könnte der Übergang in welches(geldpolitische) „New Normal“ aussehen?

Peter MooslechnerMitglied des DirektoriumsOesterreichische Nationalbank

8. Commerzbank KapitalmarktkonferenzFrankfurt am Main, 18. und 19. Oktober 2018 *) The Beatles 1969


Prolog: „The Long and Winding Road“….

1969…Let me know the way…Any way you‘ll never knowThe many ways I‘ve tried…


Rezession und schwaches Wachstum

Staat:Schlechtere Fiskalsituation, sinkende Schuldnerqualität

Finanzsektor: Unzureichend Kapital-ausstattung, staatliche

Unterstützungsnotwendigkeit

Verschlechterung der Fiskal-situation

Sovereign Risk Exposure

SchlechtereAsset QualitydesBankensystemsDeleveraging &

Kreditabschwächung

Zentral-bankenVerbesserung

Fiskalfinanzierung

VerbesserungRefinanzierungs-bedingungen

MonetärerStimulus

Prolog: Zentrale Rolle der Zentralbankenim Krisenmanagement seit 2007/2008

WirtschaftspolitischeUnterstützungsnotwendigk

eit

Fiskal-konsolidierun

g


Prolog: Rückblick auf die im Jahr 2010 erwartete Ausweitung der Aufgaben von Zentralbanken


Inhaltsübersicht

● „DIE WELT VON GESTERN“: Es war einmal „normale Geldpolitik“…

● WOHER WIR KOMMEN oder „War da was?“

● WAS hat die Geldpolitik WIE verändert?

● WIE sich das Design der Geldpolitik verändert hat

● WARUM ist der geldpolitische Exit gar so schwierig?


I. „DIE WELT VON GESTERN“*): ES WAR EINMAL „NORMALE GELDPOLITIK“*) nach Stefan Zweig (1942)


“The Great Moderation” (Bernanke): 10 geldpolitischaußergewöhnlich erfolgreiche Jahre am Beginn der EMU

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1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009

HICPECB inflation target

Price developments in the euro area: HICPannual percentage change

Source: Eurostat.


Evaluierung der geldpolitischen Strategie der EZBim Jahr 2003…

…als Zusammenfassung des „Mainstream Views“ von „gutem“ geldpolitischen Design vor der Krise:

● Zentralbankunabhängigkeit● Mandat Preisstabilität (Definition)● (Flexible) Inflation Targeting● Kurzfristige Zinssatzsteuerung● Marktorientierte Implementierung


Die simple Modellvorstellung von Zinspolitik und Liquiditätbereitstellung vor der Krise…

Liquidity Provision by the ECB

Main RefinancingOperation (MRO) Deposit Facility Marginal Lending Facility

-

Liquidity Provision to Banksfor a Predefined Period of Time

at the MRO-RateAdditional Overnight Liquidityat a Higher (Penalty) Rate

Depositing Liquidity With theEurosystem at a Lower Rate

Liquidity Provided Against Good Collateral (eg Securities) Only

Amount of Liquidity Provision and MRO-Rate Determine Money Market Rates .


II. WOHER WIR KOMMENODER „WAR DA WAS“?


Die Krise 2007/2008ff. als „europäische Herausforderung“ für Wachstum…


…und die Inflationsentwicklung


…langwierig und heterogen in (manchen) Länderndes Euroraums


Anhaltend schwache Inflationserwartungen im Konnex schwacher Wachstumserwartungen auch heute

Wachstumserwartungen6 bis 10 Jahre in der Zukunft


III. WAS HAT DIE GELDPOLITIK WIE VERÄNDERT?


Geldpolitische Herausforderungen im Rück- und Ausblick

● Herausforderungen in Form von Fragen/Problemen:- Krisenpolitik hat in „Unchartered Territories“ geführt: Traditionelle

Lehrbuchökonomie hat (und hatte) dazu nicht viel zu sagen?- Waren die vor der Krise verfolgten geldpolitischen Konzepte falsch

oder unvollständig?- Gab es „Fehler“ beim Einstieg in die unkonventionelle Geldpolitik

und in eine Negativzinspolitik? Was sind „lessons learned“?- Nach 10 Jahren „Krise“ und geldpolitischem Krisenmodus schaut die

Welt in vieler Hinsicht anders aus als vor Beginn der Krise!

● Die Art und Weise, wie Geldpolitik heute „gemacht“ wird (z.B. operative Implementierung) hat sich (vor allem in Europa) signifikant und in unerwarteter Weise verändert. Wie sich das in einem zukünftigen „New Normal“ widerspiegeln soll und wird, ist eine der zu entscheidenden Fragen.


► SIGNIFIKANTE VERÄNDERUNGEN DER RAHMENBEDINGUNGEN


Veränderte Rahmenbedingungen (I):Relevante langfristige Entwicklungstrends

● strukturell niedrige Inflation (durch Globalisierung, Veränderungen im Preis- und Lohnbildungsprozess…)

● niedriges Potentialwachstum (Bevölkerungsalterung, sekulareStagnation, fehlende Innovationen, Produktivitätsschwäche…)

● führt das in ein (permanentes?)Niedrigzinsumfeld(wegen struktureller Sparüber-schüsse, schwacher Investitions-tätigkeit…) wie es ein lang-fristiger Trend fallenderRenditen nahelegt?


Veränderte Rahmenbedingungen (II):Langfristige Finanzmarkttrends

● signifikant gestiegene Globalisierung der Finanzmärkte und Finanzmarktintegration

● hohe Finanzmarktkomplexität(Produkte, Technologien….)

● Financial Stability Fokus wegen höheren systemischen und Contagion Risiken

● neue Anbieter traditioneller Produkte (FinTechs, Schattenbanken….)

● neues institutionelles Umfeld von Regulierung und Aufsicht (speziell für den Bankensektor….)


► SIGNIFIKANTE VERÄNDERUNGEN IN DER GELDPOLITISCHEN IMPLEMENTIERUNG


Grundsatzfrage: Was können Zentralbanken zur Bewältigung von Finanzkrisen tun?

● Generelle Bereitstellungvon (Überschuss-)Liquidität

● Gezielte Liquiditäts-bereitstellung

● Bilanzausweitung durch(gezielte) Wertpapierkäufe

● Forward Guidance

Zentralbankmaßnahmen zur Krisenbewältigung: „Sicherheitsnetz“gegen exzessive (i) Instabilität von Finanzinstitutionen und (ii) Instabilität von Finanzmärkten

Bernanke (2009) listed mehrals 20 verschiedeneSpezialprogramme undMaßnahmen der Fed im Rahmen ihres Krisen-managements auf.


Geschichte der Geldpolitik und ihrer Absichtenim (Krisen-) Rückblick

Geldpolitik vor der Krise 2008/2009: - Primär zinspolitische Steuerung (symmetrisch; marktneutral)

Geldpolitik nach 2008 (Phase I):- Zinssenkungspolitik- Deckung des krisenbedingt erhöhten Liquiditätsbedarfs (u.a. Lender of

Last Resort)- Substitution des Geldmarktes (Zwischenbankmarkt)

Geldpolitik nach 2008 (Phase II):- Zinspolitik erreicht nominelle „Untergrenze“ (Zero Lower Bound) - „unkonventionelle Maßnahmen“- Senkung von Risikoprämien- aktive Erwartungssteuerung: „Forward Guidance“ - Steuerung des Verhaltens von Finanzakteuren (zB Anreize zur

Kreditvergabe)- „Quantitative Easing“: Portfolioeffekte etc.


Die jüngere ungewöhnliche Geschichte der europäischen Geldpolitik im Detail


Alle großen Notenbanken haben in sehr ähnlicher Weise auf die Krise reagiert


• Unlimitierte Liquiditätsbereitstellung (an das Bankensystem)• Fixed Rate Full Allotment (“unlimited liquidity provision”)

• Langfristige Liquiditätbereitstellung (TLTROs; “funding for lending”)

• Ausweitung des Collateral - Universums

• Veränderungen des Zinskorrodors (“negativer Einlagenzinssatz”)

• Forward Guidance (alle Finanzmarktakteure)• Zukünftiger geldpolitischer Zinspfad, Liquiditätsversorgung…

• Ankaufsprogramme (Banken und Finanzmärkte) • Staatspapiere, Covered Bonds, Unternehmensanleihen, ABS

• Am Höhepunkt 80 Mrd. EUR pro Monat

Das Eurosystem – Portefeuille an unkonventionellengeldpolitischen Maßnahmen


Aktueller Stand der geldpolitischen Kommunikation: Beschlüsse vom 13. September 2018


IV. WIE SICH DAS DESIGN DER GELDPOLITIK VERÄNDERT HAT


Diskussionspunkte und Fragestellungen der Veränderung des geldpolitischen Design

structurelleLiquiditäts-

position

Rolle von Nicht-

bankenLender of Last Resort

höhereNachfragenach (HQ) Collateral

Rolle desEurosystems

als Intermediär

Korridorvs. FloorSystem

Enges vs. breites

CounterpartyFramework

Neues Design geldpolitischerOperationen des Eurosystems?


Drei wichtige Elemente des Designs herausgegriffen…

► Zinspolitik:Der Weg zum Negativzinssatz und zu einer immer komplexeren geldpolitischen Transmission

► Liquiditätsbereitstellung:Von der Knappheit zur substantiellen Bilanzsummen-ausweitung

► Forward Guidance:Die (neue) Kunst - Geldpolitik durch Erwartungs-management


► ZINSPOLITIK


Geldpolitische Zinssätze seit 2008 international auf historische Tiefstände reduziert

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Euro area USA JapanUK Sweden SwitzerlandChina

Monetary policy interest rates worldwidein %

Source: Macrobond.


Effektive nominelle Zins“untergrenze“ (ELB) auf unter Null Prozent gedrückt (früher ZLB)…

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in %

3M Euribor Hauptrefinanzierungssatz Einlagensatz EONIA

EUR-Geldmarktzinsen anhaltend aufdiesem niedrigem Niveau…

Quelle: Bloomberg

10.03.2016: Senkung Hauptrefinanzierungssatz und Einlagesatz, Erweiterung des APP um Unternehmensanleihen


…aber vor dem Hintergrund eines schon jahrzehntelangen Trends zu niedrigen Zinsen


…und in einem Umfeld tendenziell negativer Renditen vor allem für Safe Assets


Interessantes Beispiel: Reaktion der Zinskurve auf das Ende des Ankaufprogrammes und „lift-off“ in den USA

Ankaufsprogramm DatumAnkaufsvol. USD Mrd. (GDS-MBS)

Reduktion der Ankäufe Dez.13 40/35 ab Jan.Reduktion der Ankäufe 2 Jän.14 35/30 ab Feb.Reduktion der Ankäufe 3 Mär.14 30/25 ab Apr.Reduktion der Ankäufe 4 Apr.14 25/20 ab MaiReduktion der Ankäufe 5 Jun.14 20/15 ab Jun.Reduktion der Ankäufe 6 Jul.14 15/10 ab Aug.Reduktion der Ankäufe 7 Sep.14 10/5 ab Okt.Ende QE Okt.14

"Lift-O ff" Datum Zinssc hritte

Zinsanhebung Dez.15 0.25-0.5Zinsanhebung Dez.16 0.5-0.75Zinsanhebung Mär.17 0.75-1.0Zinsanhebung Jun.17 1.0-1.25Zinsanhebung Dez.17 1.25-1.50Zinsanhebung Mär.18 1.50-1.75Zinsanhebung Jun.18 1.75-2.00

Bilanznormalisierung DatumReduktion USD

Mrd.

Ankündigung Bilanzredukt. Jun.17Bilanzreduktion Sep.17 -6/-4* ab Okt.

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USA: Zinsstrukturkurve

Quelle: Macrobond.

in %


Der (vielleicht doch) etwas komplexere geldpolitischeTransmissionsmechanismus in der (Krisen-) Realität


► LIQUIDITÄT: BILANZSUMMENAUSWEITUNGUND STRUKTURWANDEL DER LIQUIDITÄTS-VERSORGUNG


Bilanzsummenausweitung als zusätzliches Instrument der Geldpolitik seit 2008


Geplante Bilanzreduktion der FED seit Jahresbeginn

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U.S. Treasury securities Agency securities (agency debt + MBS) Others

USA: Total factors supplying reserve funds

Billion USD

Chart 1

Source: Federal reserve bank.

Oct. 2014: Purchases were halted

Nov. 2008: Q1starts

Sept. 2012: Ann. QE3;

Nov. 2010: Ann. QE2;

Oct. 2017: Reduction begins

FORECAST


Bilanzstrukturen der FED und des Eurosystems im Vergleich im Krisenverlauf

Federal Reserve Eurosystem


Komponenten der Liquiditätsbereitstellung im Eurosystem


Strukturelle Veränderungen in den Tenderoperationen des Eurosystems


Quantitative Easing – „European Style“


Unterschiedliches Design der Liquiditätsversorgungvon FED und Eurosystem

ECB-RESTRICTED

• Eurosystem: Offenmarktoperationen(41%) und Wertpapiere(59%)

• Federal Reserve: fast ausschließlich Treasuries und MBS (99.9%)

Balance sheet structure

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Eurosystem2015

Federal Reserve2015

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Other assets

Foreign reserves

Monetary policy assets

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Technische Unterschiede in der Bereitstellung von Zentralbankliquidität Unterschiede betreffen:

- Ankäufe vs. Repos- Anzahl an Counterparties- Breite des Collateral Pools- Inlands- vs Auslands-Assets- …Sie reflektieren unterschiedliche historische Traditionen und unter-schiedliche Strukturen der Finanz-systeme.

Ökonomisch stellen diese Unter-schiede per se kein Problem dar.

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Eurosystem Federal Reserve SNB

Gold and forex Securities heldRepos Other assets

Composition of CB assets (Dec. 2006)

Source: Thomson Reuters.

www.oenb.at [email protected]

Graduelles Auslaufen des EZB-Ankaufsprogramms –aber substantielle Reinvestments plus TLTRO‘s…

46


► FORWARD GUIDANCE


Forward Guidance als ein neues Notenbank-instrument zur Steuerung von Markterwartungen?


Forward Guidance für einen langsamenund vorsichtigen Exit• EZB Forward Guidance vom 13. September 2018 zum Zinspfad…

„… haben wir beschlossen, die EZB-Leitzinsen unverändert zu belassen. Wir gehen weiterhin davon aus, dass sie mindestens über den Sommer 2019 und in jedem Fall so lange wie erforderlich auf ihrem aktuellen Niveau bleiben werden… “

• …und zu den Ankaufsprogrammen.„… werden wir den Nettoerwerb im Rahmen des Programms zum Ankauf von Vermögenswerten (Asset Purchase Programme – APP) im derzeitigen Umfang von monatlich 30 Mrd € bis Ende des Monats fortsetzen. Nach September 2018 werden wir den Nettoerwerb bis Ende Dezember 2018 auf einen Umfang von 15 Mrd € reduzieren. Sofern die neu verfügbaren Daten unsere mittelfristigen Inflationsaussichten bestätigen, gehen wir davon aus, dass wir die Nettoankäufe dann beenden werden…“

• Von Beginn an stellte die Forward Guidance auf die Entwicklung der Rahmenbedingungen ab… „In jedem Fall ist der EZB-Rat bereit, alle seine Instrumente gegebenenfalls anzupassen, um sicherzustellen, dass sich die Teuerungsrate weiterhin auf nachhaltige Weise dem vom EZB-Rat gesetzten Inflationsziel nähert...“

• …und wurde die Wiederveranlagung der Tilgungen über einen langen Zeitraum angekündigt.„Wir beabsichtigen, die Tilgungsbeträge der im Rahmen des APP erworbenen Wertpapiere nach Abschluss des Nettoerwerbs von Vermögenswerten für längere Zeit und in jedem Fall so lange wie erforderlich bei Fälligkeit wieder anzulegen...“

• Die Hauptrefinanzierungsgeschäfte und die längerfristigen Refinanzierungsgeschäfte mit dreimonatiger Laufzeit werden so lange wie erforderlich, mindestens jedoch bis zum Ende der letzten Mindestreserve-Erfüllungsperiode des Jahres 2019 weiterhin als Mengentender mit Vollzuteilung durchgeführt. (27. Oktober 2017)


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Eingepreiste Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung durch die EZB

aktuell letzte GR-Sitzung (05.09.)

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Gleichzeitig steigende (und volatile) Markterwartungen für Zinserhöhung durch EZB

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2015 2016 2017 2018 2019

monatliche Ankäufe APP

PSPP ABSPP CBPP3 CSPP Fälligkeiten (Reinvestitionen) Target (Netto)

CBPP325910%

ABSPP271%

PSPP2.07682%

CSPP1707%

APP Volumen aktuell (in EUR Mrd.)


► ANDERE FAKTOREN: NUR EIN BEISPIEL


Lender of Last Resort(LOLR)

Liquidity assistance (LA)

Emergency Liquidity Assistance (ELA) Liquidity insurance / assurance

Market maker / dealer of the Last Resort

Liquidity assistance to a marketCentral liquidity support

operations

Liability substitution instrument

Nur ein Beispiel zur Komplexität der Fragen:Lender of Last Resort


V. WARUM IST DER GELDPOLITISCHE EXIT GAR SO SCHWIERIG?


Wie wichtig nimmt „man“ das geldpolitische Mandat?


Die Sequenz des Ausstiegs: Sensitiver geldpolitischer Exit aus den unkonventionellen Maßnahmen

• €30 Mrd. pM bis 09/2018, €15 Mrd. pM bis 12/2018

Ende des Ankaufsprogramms

• Ende der negativen DFR

Erste Anhebung der Deposit Facility Rate

• Primärer „signalling effect“ zum Monetary Policy Stance

Erste Anhebung des Hauptrefinanzierungssatzes

• Ende der Reinvestitionen

Reduktion Bilanzsumme

• Reduktion anderer Liquiditätselemente, Liquiditätstender

Abbau von Überschußliquidität


Vorausschauend: Signifikante Markteffekte des geldpolitischen Exits?

Money marketsGovernment

bonds

Banking system

O/N level

Volatility

Money market curve

Expectations

Market activity

Yield levels

Yield curve

Expectations

Market activity

Covered bonds

Corporate bonds

Liquidity conditions

Refinancing conditions

Profitability

Other financial markets

Absorption of excess liquidity

APP tapering / phasing-out APP reinvestmentHigher key interest rates

Discontinuation of FRFA & of broader collateral framework

Volatility / spreads

ABS

Scarcity

Note: White fonts indicate price/rate effects/channels, while dark fonts show quantity effects/channels. Red arrows represent predominantly restrictive effects, while green arrows indicate potentially expansionary effects.

Zur Erinnerung:

Bernanke‘sTaper Tantrumvom Mai/Juni 2013

Aktienmarkt-korrektur vomFebruar 2018


Der “Taper Tantrum” Mistake des Ben Bernanke…

• Mai 2013 – Rede Bernanke „Taper Tantrum“

• Eigentlich vorsichtige Andeutung einer Änderung

• Überraschung für Finanzmarktakteure

• „Highly leveraged quantitative easing optimists“

• Renditen von US-Staatsanleihen stiegen drastisch an

• EMEs Kapitalabflüsse• Juni 2013 - Relativierung

bzw. Klarstellung im offiziellen FOMC Statement.

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2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

USA: Zinsen 10-jähriger Staatsanleihen

Quelle: Thomson Reuters.

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Rede vor Joint Economic Committee, 22. Mai 2013


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…plus hohe/steigende Policy-related Unsicherheit durch Protektionismus, Brexit, Populismus etc.

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World China EU UK

Quelle: Economic Policy Uncertainty.

Index

Policy-related economic uncertainty


SCHLUSSANMERKUNGEN


Zum Schluss: Einige Anmerkungen…

● Steigende Finanzmarktfragilität ordnet den Zentralbanken eine immer wichtigere Rolle im Umgang mit allen(!) Aspekten von Finanzkrisen zu, weil sie gut (am besten?) ausgestattet sind, in Krisensituationen rasch und umfassend zu reagieren.

● Was Zentralbanken tun können (und getan haben) ist, ein „Sicherheitsnetz“ gegen die Verschärfung von Finanzkrisen zu bieten - und damit Contagion, Deflation, den Zusammenbruch des Finanzsystems und - als Konsequenz - eine massive Verschlechterung der generellen ökonomischen Situation zu verhindern.

● Aus den Erfahrungen in der Krisensituation und den damit verbundenen Herausforderungen erscheint es – wesentlich abhängig auch von den Verhaltensweisen der Marktteilnehmer -unwahrscheinlich, dass das „New Normal“ der Geldpolitik nach der Krise eine Rückkehr zur Situation vor der Krise ist.


…und (tentative) Schlussfolgerungen

● Signifikante Veränderungen in den Rahmenbedingungen der Finanzmärkte und in der operativen Implementierung von Geldpolitik werden bestehen bleiben.

● Wichtige Beispiele dafür sind: (i) eine dauerhaft höhere (Brutto-) Nachfrage nach Zentralbankliquidität, (ii) ein breiteres Spektrum an geldpolitischen Instrumenten, (iii) eine breitere Sicht geldpolitischer Transmissionskanäle und geldpolitischer Zwischenziele sowie (iv) eine signifikant höhere Bedeutung von geldpolitischer Kommunikation und Forward Guidance.

● Unmittelbar besteht die Herausforderung aber darin, Timing und Design des „Exit“ und das adäquate „Sequencing“ richtig und erfolgreich zu gestalten – als Voraussetzung dafür, dass sich ein „New Normal“ überhaupt entwickeln kann…


„The Long and Winding Road“*):Wie könnte der Übergang in welches(geldpolitische) „New Normal“ aussehen?

Peter MooslechnerMitglied des DirektoriumsOesterreichische Nationalbank

8. Commerzbank KapitalmarktkonferenzFrankfurt am Main, 18. und 19. Oktober 2018 *) The Beatles 1969

Foliennummer 1Prolog: „The Long and Winding Road“….Foliennummer 3Prolog: Rückblick auf die im Jahr 2010 erwartete Ausweitung der Aufgaben von ZentralbankenInhaltsübersichti. „DIE WELT VON GESTERN“*): Es war einmal „NORMALE GELDPOLITIK“�*) nach Stefan Zweig (1942)“The Great Moderation” (Bernanke): 10 geldpolitisch außergewöhnlich erfolgreiche Jahre am Beginn der EMU Evaluierung der geldpolitischen Strategie der EZB�im Jahr 2003…Die simple Modellvorstellung von Zinspolitik und Liquiditätbereitstellung vor der Krise…Ii. Woher wir kommen�oder „War da was“?�Die Krise 2007/2008ff. als „europäische Herausforderung“ für Wachstum……und die Inflationsentwicklung…langwierig und heterogen in (manchen) Ländern�des EuroraumsAnhaltend schwache Inflationserwartungen im Konnex schwacher Wachstumserwartungen auch heuteIii. Was hat die geldpolitik wie verändert?Geldpolitische Herausforderungen im Rück- und Ausblick► Signifikante Veränderungen der RahmenbedingungenVeränderte Rahmenbedingungen (I):�Relevante langfristige EntwicklungstrendsVeränderte Rahmenbedingungen (II):�Langfristige Finanzmarkttrends► Signifikante Veränderungen in der geldpolitischen implementierungGrundsatzfrage: Was können Zentralbanken zur Bewältigung von Finanzkrisen tun?Geschichte der Geldpolitik und ihrer Absichten�im (Krisen-) RückblickDie jüngere ungewöhnliche Geschichte der europäischen Geldpolitik im DetailAlle großen Notenbanken haben in sehr ähnlicher Weise auf die Krise reagiertDas Eurosystem – Portefeuille an unkonventionellen geldpolitischen MaßnahmenAktueller Stand der geldpolitischen Kommunikation: Beschlüsse vom 13. September 2018Iv. Wie sich das design der geldpolitik verändert hatDiskussionspunkte und Fragestellungen der Veränderung des geldpolitischen DesignDrei wichtige Elemente des Designs herausgegriffen…► ZinspolitikFoliennummer 31Effektive nominelle Zins“untergrenze“ (ELB) auf unter Null Prozent gedrückt (früher ZLB)…EUR-Geldmarktzinsen anhaltend auf�diesem niedrigem Niveau……aber vor dem Hintergrund eines schon jahrzehntelangen Trends zu niedrigen Zinsen…und in einem Umfeld tendenziell negativer Renditen vor allem für Safe AssetsInteressantes Beispiel: Reaktion der Zinskurve auf das Ende des Ankaufprogrammes und „lift-off“ in den USADer (vielleicht doch) etwas komplexere geldpolitische Transmissionsmechanismus in der (Krisen-) Realität ► Liquidität: Bilanzsummenausweitung�und Strukturwandel der Liquiditäts-versorgungBilanzsummenausweitung als zusätzliches Instrument der Geldpolitik seit 2008Geplante Bilanzreduktion der FED seit JahresbeginnBilanzstrukturen der FED und des Eurosystems im Vergleich im KrisenverlaufKomponenten der Liquiditätsbereitstellung im Eurosystem Strukturelle Veränderungen in den Tenderoperationen des Eurosystems Quantitative Easing – „European Style“Unterschiedliches Design der Liquiditätsversorgung von FED und EurosystemTechnische Unterschiede in der Bereitstellung von ZentralbankliquiditätGraduelles Auslaufen des EZB-Ankaufsprogramms – aber substantielle Reinvestments plus TLTRO‘s…► Forward GuidanceForward Guidance als ein neues Notenbank-instrument zur Steuerung von Markterwartungen?Forward Guidance für einen langsamen�und vorsichtigen ExitGleichzeitig steigende (und volatile) Markterwartungen für Zinserhöhung durch EZB ► andere faktoren: nur Ein beispielNur ein Beispiel zur Komplexität der Fragen:�Lender of Last Resortv. Warum ist der geldpolitische exit gar so schwierig?Wie wichtig nimmt „man“ das geldpolitische Mandat? Die Sequenz des Ausstiegs: Sensitiver geldpolitischer Exit aus den unkonventionellen MaßnahmenVorausschauend: Signifikante Markteffekte des geldpolitischen Exits?Der “Taper Tantrum” Mistake des Ben Bernanke……plus hohe/steigende Policy-related Unsicherheit durch Protektionismus, Brexit, Populismus etc.schlussanmerkungenZum Schluss: Einige Anmerkungen……und (tentative) SchlussfolgerungenFoliennummer 63

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„The Long and Winding Road“*) Wie könnte der Übergang in …1cfdccd0-b5c3-4a97-a1a3-a4d2b78b5a85/Moos... · Zinsanhebung Mär.18 1.50-1.75 Zinsanhebung Jun.18 1.75-2.00 Bilanznormalisierung