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Achtung: Säulendiagramm mit 2 Achsen konnte nur erstellt werden indem eine unsichtbare Nullerreihe eingefügt wurde (Siehe Zahlen), die sich auf die Sekundärachse bezieht

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Bundeswertpapiere Laufzeit 1 Jahr

Bundeswertpapiere Laufzeit 5 Jahre

Bundeswertpapiere Laufzeit 10 Jahre

Eigene Darstellung, Quelle: Bloomberg

ABBILDUNG 1: RENDITE VON BUNDESWERTPAPIEREN (STAND 11.9.2013)

Rendite vor Steuer

Rendite nach Steuer

Rendite nach Steuer u Inflation null

siehe auch Hinweise im Impressum zu (1)

Kapital & Märkte Ausgabe September 2013

Für private Anleger wird diese Entwicklung besonders deut-lich, wenn sie fällige Wertpapiere neu anlegen möchten. Anlageprodukte, die als sehr sicher angesehen werden, wie Wertpapiere des Bundes, können weder vor noch nach Steuern ausreichende Renditen erzielen, um die Kaufkraft des Vermögens zu erhalten.

Wie die nachfolgende Abbildung 1 zeigt, ist bereits bei einer moderaten Inflationsrate von 1,6 Prozent p.a. und einem Steuersatz (inklusive Solidaritätszuschlag und Kirchen-steuer) von knapp 30 Prozent mit keiner „sicheren Anlage“ ein Vermögenserhalt möglich.

Anleger, die den Anspruch haben, ihr Vermögen real zu er-halten und gleichzeitig laufende Ausschüttungen aus diesem Vermögen zu beziehen, müssen sich daher Alternativen suchen, die ihnen höhere Renditechancen bieten. Dass dies nicht möglich ist, ohne Risiken in Kauf zu nehmen, ist offensichtlich.

Dividendenstrategien – (K)ein Ausweg aus der finanziellen Repression?

Im Zusammenhang mit der Staatsschuldenkrise in Europa und den immer weiter fallenden Zinsen ist regelmäßig der Begriff „Finanzielle Repression“ bzw. „Financial Repression“ zu lesen. Volkswirte verstehen darunter die Tatsache, dass künstlich niedrig gehaltene Zinsen bei einer gleichzeitig höheren Inflation zu einer schleichenden Enteignung von Sparern führen. Die hoch verschuldeten Staaten in Europa können sich dagegen auf diese Weise schrittweise entschul-den. Somit ergibt sich ein Vermögenstransfer von Vermö-gensinhabern zu Schuldnern.

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Eigene Darstellung, Quelle: Bloomberg

ABBILDUNG 2: WECHSELKURSENTWICKLUNG EURO GEGENÜBER FREMDWÄHRUNGEN

EUR/ZAR (norm.)

EUR/BRL (norm.)

EUR/AUD (norm.)

EUR/NOK (norm.)

siehe auch Hinweise im Impressum zu (2) und (3)

Eine positive reale Rendite lässt sich im Euroraum nur mit Anleihen erzielen, die entweder von Krisenstaaten oder von bonitätsschwachen Unternehmen begeben wurden. Beide Anlageklassen weisen erhöhte Ausfallrisiken auf, die der An-leger bei seiner Entscheidung berücksichtigen sollte.

Die Überlegung, in Anleihen mit einer längeren Laufzeit zu investieren, um dadurch höhere Zinserträge zu generieren, hat ebenfalls einen Haken. Zum einen ist die Zinsstruktur-kurve für die meisten Anleihesegmente derzeit sehr flach. Das bedeutet, dass der Renditeaufschlag für Langläufer von acht bis zehn Jahren gegenüber Anleihen mit mittleren Laufzeiten nur sehr gering ist. Zum anderen besteht die Gefahr, dass steigende Zinsen irgendwann zu überdurchschnittlichen Kurs-verlusten bei Anleihen mit langen Restlaufzeiten führen.

Mutige Anleger haben sich in den vergangenen Jahren verstärkt Anleihen in Fremdwährungen zugewendet, die ein höheres Zinsniveau als die Eurozone aufweisen. In den Jahren 2009 bis 2011/2012 kamen zu den höheren Zinssätzen in vielen Währun-gen noch Wechselkursgewinne hinzu. Zuletzt zeigten sich jedoch bei einigen Währungen auch die dazugehörigen Risiken in Form von Abwertungen dieser Währungen gegenüber dem Euro. ❚

Immobilien: Mietrenditen oftmals rückläufig

Auch wenn jede Immobilie verschieden ist und sich die Standorte innerhalb Deutschlands stark unterscheiden, lassen sich dennoch einige pauschale Aussagen treffen:

Die folgenden Ausführungen zeigen, welche Möglichkeiten sich im Bereich derjenigen Anlagesegmente ergeben, die typischerweise regelmäßige Ausschüttungen aufweisen, um die Kaufkraft des Vermögens zu sichern. ❚

Anleihen: Positive Realrendite nur bei erhöhten Ausfallrisiken

Mit deutschen Staatsanleihen lässt sich derzeit kein Geld ver-dienen. In einigen Fällen führte die starke nachfrage nach Wertpapieren des Bundes sogar soweit, dass die Rendite vor Steuern im negativen Bereich lag. Die Anleger mussten de facto eine Prämie zahlen, um ihr Geld in deutschen Staats-anleihen anlegen zu dürfen:

Es bleiben somit drei grundsätzliche Möglichkeiten, eine höhere Anleiheverzinsung zu erhalten.

•• Anleihen mit schwächerer Bonität

•• Anleihen mit längeren Laufzeiten

•• Anleihen in Währungen außerhalb des Euroraums mit höherem Zinsniveau

Betrachten wir zunächst den Aspekt der Bonität: Wer an-stelle deutscher Staatsanleihen in festverzinsliche Wert-papiere von namhaften Unternehmen investiert, erhält zwar etwas höhere Zinsen. Diese liegen jedoch selbst bei Laufzeiten von vier bis fünf Jahren unter zwei Prozent p.a.

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Eigene Darstellung

ABBILDUNG 3: WERTENTWICKLUNG DES DIVIDENDENPORTFOLIOS GEGENÜBER DEM GESAMTMARKT

Index

HighYield-Portfolio

LowYield-Portfolio

Quelle: Lenzner B., Dividendenstrategien – Eine empirische Untersuchung unter Berücksichtigung der Ziele privater Kapitalanleger, 2006

zum Aktienkauf. Häufig wird hierbei auf die hohe Dividen-denrendite einiger Werte verwiesen. Bezogen auf aktuelle Kaufkurse und auf Basis der aktuellen Dividendenschätzungen ergeben sich bei vielen Dax-Aktien Dividendenrenditen von vier Prozent p.a. und mehr.

Bei vielen Anlegern, deren Anlagestrategie auf einer funda-mentalen Bewertung von Unternehmen basiert, sind Divi-dendenstrategien seit Jahrzehnten bekannt und etabliert. Als bekannte Vertreter der Dividendenstrategie gelten in der Literatur Benjamin Graham (The Intelligent Investor, 1949) sowie John Y. Campbell und Robert J. Shiller (The Review of Financial Studies, 1989). Bei der Zusammenstellung eines Aktienportfolios werden aus einer Region oder einem Index die Unternehmen ausgewählt, die ihren Aktionären eine überdurchschnittliche Dividende bezahlen. Die Dividenden-rendite ist dabei das Ergebnis aus der Dividende dividiert durch den aktuellen Kurs der Aktie. Befürworter der Divi-dendenstrategie sind der Überzeugung, dass die Investition in dividendenstarke Aktien viele Vorteile bietet:

•• Höhere Rendite durch gute Ertragskraft und hohe Cashflows im Unternehmen

•• Krisensicherheit durch planbare Zahlungsströme und kon-junkturunabhängige Geschäftsmodelle

•• Sicherheit, da es sich häufig um etablierte Unternehmen und Marktführer handelt

nach vielen Jahren stagnierender Immobilienpreise zeigen sich durch die wachsende nachfrage nach Substanzwerten in den vergangenen Jahren spürbare Preissteigerungen an den Immobilienmärkten, insbesondere in den wirtschaftlich stabilen Ballungsgebieten wie München, Hamburg oder Stuttgart. Trotz spürbar steigender Mieten an einigen Stand-orten sind die Mietrenditen in vielen Fällen dennoch rück-läufig. Und hinzu kommen nicht umlagefähige nebenkosten und die Instandhaltungsrücklage, die die Rendite weiter schmälern können.

In gefragten Lagen und bei ausgewählten Objekten lassen sich trotzdem weiterhin attraktive Mietrenditen erzielen, verbunden mit der Chance auf weitere Wertsteigerungen. Aufgrund der Komplexität eines Immobilieninvestments mit  dem Zusammenspiel der verschiedensten Investitions-kriterien sollte immer eine umfassende Vorprüfung unter Berücksichtigung der lokalen Verhältnisse statt finden. Mit der umfassenden Marktkenntnis und Weitsicht kann auch eine Immobilie als Asset „eine sichere Bank“ sein. ❚

Aktien: Analyse der Dividenden-strategie

Aufgrund des Mangels an Anlagealternativen raten viele Banken und Vermögensverwalter ihren Kunden vermehrt

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Quelle: Lenzner B., Dividendenstrategien – Eine empirische Untersuchung unter Berücksichtigung der Ziele privater Kapitalanleger, 2006

Achtung: Säulendiagramm mit 2 Achsen konnte nur erstellt werden indem eine unsichtbare Nullerreiheeingefügt wurde (Siehe Zahlen), die sich auf die Sekundärachse bezieht

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1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

Eigene Darstellung

ABBILDUNG 4: ÜBERRENDITE DES DIVIDENDENPORTFOLIOS GEGENÜBER DEM GESAMTMARKT

Überrendite des HighYield-Portfolios gegenüber dem Index

Sowohl die maximale Monatsrendite als auch die durch-schnittliche Monatsrendite zeigen einen deutlichen Vorteil der Dividendenstrategie. Wer diesem sehr transparenten Ansatz folgte, konnte im gesamten Anlagezeitraum eine absolute Wertsteigerung von +924 Prozent erzielen, die auch nach Steuern deutlich oberhalb der Inflation lag.

Mit einer monatlichen Durchschnittsrendite von 0,89 Pro-zent lag der Gesamtindex spürbar unterhalb des Dividen-denportfolios und konnte seinen Wert insgesamt um „nur“ 224 Prozent steigern (Vergleich Abbildung 3).

Die nachfolgende Abbildung 4 zeigt, dass das HighYield-Portfolio sogar in neun der elf untersuchten Jahre ein besseres Ergebnis erzielen konnte.

Auch der Risikovergleich wurde anhand verschiedener Kennzahlen vorgenommen. neben der Häufigkeit und Intensität der Kursschwankungen der Portfolien wurden weitere Kennzahlen ermittelt, die ausschließlich die ne-gativen Abweichungen gegenüber der Rendite einer risikolosen Anlage (gemessen am 1-Monats-Euribor) wider-spiegeln.

Eine empirische Untersuchung aus dem Jahr 2006 hat sich detailliert mit der Frage beschäftigt, ob Dividendenstrategi-en für Privatanleger geeignet sind. Zudem wurde analysiert, ob sich ein attraktives Chance-Risiko-Verhältnis für ein Port-folio aus Dividendentiteln nachweisen lässt. Hierzu wurde der Zeitraum von Dezember 1994 bis Dezember 2005 un-tersucht. Die Berechnungen basieren auf dem europäischen Aktienindex Dow Jones EURO STOXX 50. Aus diesem Index wurden drei Anlageportfolien ermittelt. neben dem Ge-samtindex wurde ein HighYield-Portfolio mit den zehn dividendenstärksten Werten und ein LowYield-Portfolio mit den zehn Werten mit der geringsten Dividendenren-dite zusammengestellt.

Zur Beurteilung der Strategie wurden die Rendite und das Risiko je Portfolio anhand von gängigen Kennzahlen ermittelt. Zusätzlich wurden beide Kennzahlen mittels sogenannter risikoadjustierter Renditekennzahlen ins Ver-hältnis gesetzt, um das HighYield-Portfolio, das LowYield-Portfolio und den Gesamtindex vergleichen zu können.

Maximale Monats-rendite

Durchschnitt-liche Monats-

rendite

Absolute Wertsteige-

rung

HighYield-Portfolio 24,93 % 1,76 % 924 %

Gesamtindex 13,22 % 0,89 % 224 %

LowYield-Portfolio 19,55 % 0,45 % 82 %

Eigene Darstellung Quelle: Lenzner B., Dividendenstrategien – Eine empirische Untersuchung unter Berücksichtigung der Ziele privater Kapitalanleger, 2006

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Eigene Darstellung Quelle: Lenzner B., Dividendenstrategien – Eine empirische Untersuchung unter Berücksichtigung der Ziele privater Kapitalanleger, 2006

Volatilität max. Monatsverlust

Maximum Draw Down

HighYield-Portfolio 7,39 % -36,44 % -50,77 %

Gesamtindex 5,60 % -15,94 % -31,29 %

LowYield-Portfolio 7,28 % -25,20 % -45,56 %

Die Auswertung der Untersuchung widerlegt jedoch die These, dass ein Portfolio aus dividendenstarken Aktien weniger anfällig gegen Kursverluste ist als ein marktbrei-tes Depot. Betrachtet man den größten Monatsverlust, so ist dieser beim HighYield-Portfolio (-36,44 Prozent im September 2002) mehr als doppelt so hoch wie beim Gesamtindex (–15,94 Prozent im Juli 2002).

Die Schwankungsbreite gemessen anhand der Volatilität zeigt mit 7,39 Prozent ebenfalls ein wesentlich höheres Risiko als der Gesamtindex (5,6 Prozent).

Der Maximum Draw Down, das heißt der maximale Verlust von einem Hochpunkt zum nächsten Tiefpunkt, unterstreicht zusätzlich das Risiko dieser Strategie. Dieser lag bei über 50 Prozent im Zeitraum von Dezember 2002 bis März 2003.

Die Begründung der höheren Schwankungen und der besonderen Krisenanfälligkeit liegt in der geringen Diver-sifikation des HighYield-Portfolios. Da sich Unternehmen einer Branche in der Regel in einer ähnlichen wirtschaft-lichen Situation befinden, verfolgen viele von ihnen auch eine ähnliche Dividendenpolitik.

Anleger, die sich bei ihrer Aktienauswahl vorwiegend auf die Dividendenrendite stützen, haben daher häufig einen hohen Anteil von Unternehmen weniger Branchen im Be-stand. Dieses Klumpenrisiko kann dazu führen, dass ihr Portfolio bei negativen Entwicklungen dieser Branchen überdurchschnittlich stark verliert. Hinzu kommt, dass das dividendenstarke Portfolio sehr stark auf wenige Länder diversifiziert sein kann und somit Krisen in einem dieser Länder ebenfalls zu höheren Verlusten führen. Im Unter-suchungszeitraum 1994 bis 2005 waren insbesondere die Branchen Telekommunikation, Versorger und Finanzwerte stark vertreten.

Wer beurteilen will, ob die Dividendenstrategie vorteilhaft ist, muss die höheren Renditen in ein Verhältnis zu dem höheren Risiko setzen. Die Frage ist, ob die höheren Ren-ditechancen das höhere Risiko der Strategie rechtfertigen.

Hierzu wurden die Portfolien und der Gesamtindex anhand von verschiedenen Rendite-Risiko-Kennzahlen betrachtet. Die Untersuchungen haben durchweg die Vorteilhaftigkeit der Dividendenstrategie bestätigt.

Sharpe-Ratio*

modified Sharpe-Ratio 0

modified Sharpe-Ratio 1

modified Sharpe-Ratio 2

HighYield-Portfolio 0,238 0,049 0,913 9,743

Gesamtindex 0,159 0,023 0,458 5,775

LowYield-Portfolio 0,062 0,010 0,172 1,586

Eigene Darstellung Quelle: Lenzner B., Dividendenstrategien – Eine empirische Untersuchung unter Berücksichtigung der Ziele privater Kapitalanleger, 2006

Um zu überprüfen, ob sich die gefundenen Ergebnisse auch auf den aktuellen Zeitpunkt übertragen lassen, wurde nach derselben Strategie auf Basis des 31.12.2012 ein Anlageportfolio nachgebildet, das die zehn dividenden-stärksten Aktien des Dow Jones EUROSTOXX 50 enthält.

Auch hier bestätigt sich, dass ein Dividendenportfolio zu großen Klumpenrisiken tendiert. Das Portfolio setzt sich ausschließlich aus den Branchen Versorger (fünf Aktien), Telekommunikation (drei Aktien) und Banken (zwei Aktien) zusammen. Insbesondere der starke Fokus auf Energiever-sorger führt dazu, dass die Entwicklung des Dividenden-portfolios mit +7,36 Prozent deutlich hinter der Entwicklung des Dow Jones EUROSTOXX 50 (+12,09 Prozent) zurück-bleibt (Stand 11.9.2013). ❚

* Die Sharpe-Ratio ist eine risikoadjustierte Renditekennzahl, bei der die Überrendite einer Anlage gegenüber dem risikolosen Zinssatz ins Verhältnis zum Risiko, gemessen zum Beispiel anhand der Volatilität gesetzt wird.

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BAnKHAUS ELLWAnGER & GEIGER KG Börsenplatz 1, 70174 Stuttgart

Amtsgericht Stuttgart HRA 738

Persönlich haftende Gesellschafter: Dr. Volker Gerstenmaier, Mario Caroli

Ihr Ansprechpartner: Michael Beck Leiter Portfolio Management Telefon 0711/2148-242, Telefax 0711/2148-250 Michael.Beck@privatbank.de

Redaktion: Björn Lenzner, Vermögensberater

www.privatbank.de/kapitalmarkt

Die Darstellungen geben die aktuellen Meinungen und Einschätzungen zum Zeitpunkt der Erstellung dieses Dokuments wieder. Sie können ohne Voran-kündigung angepasst oder geändert werden. Die enthaltenen Informationen wurden sorgfältig geprüft und zusammengestellt. Eine Gewähr für Richtigkeit und Vollständigkeit kann nicht übernommen werden. Die Informationen sind keine Anlageberatung, Empfehlung oder Finanzanalyse. Für individuelle Anlage-empfehlungen und umfassende Beratungen stehen Ihnen die Berater unseres Hauses gerne zur Verfügung. Die Urheberrechte für die gesamte inhaltliche und graphische Gestaltung liegen beim Herausgeber und dürfen gerne, jedoch nur mit schriftlicher Genehmigung, verwendet werden.

Wichtige Hinweise:

(1) Angaben zur steuerlichen Situation sind nur allgemeiner Art. Für eine individuelle Beurteilung der für Sie steuerlich relevanten Aspekte und ggf. abweichende Bewertungen sollten Sie Ihren Steuerberater hinzuziehen.

(2) Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Entwicklungen.

(3) Finanzinstrumente oder Indizes können in Fremdwährungen notiert sein. Deren Renditen können daher auch aufgrund von Währungs-schwankungen steigen oder fallen.

Impressum Stand: September 2013

Fazit: Chancen und Risiken der Dividendenstrategie

Die empirische Untersuchung auf Basis des Dow Jones EURO STOXX 50 von 1994 bis 2005 zeigt, dass die Divi-dendenstrategie über einen längeren Zeitpunkt große Chancen bietet. Für Anleger macht es daher Sinn, Aktien zu bevorzugen, die eine hohe Dividende bezahlen.

Gleichzeitig führt die Fokussierung auf wenige Branchen zu stärkeren Schwankungen und somit zu einem höheren Risiko für die Investoren.

Um die negativen Aspekte der geringen Diversifikation auszugleichen, ist es daher ratsam, neben der Dividenden-rendite weitere Aspekte in die Anlageentscheidung ein-fließen zu lassen. So sollte man beachten, dass der Anteil einzelner Branchen im Vergleich zum Gesamtvolumen nicht zu hoch ausfällt. Daneben kann es sinnvoll sein, neben der aktuellen Dividende auch die Analystenerwartungen für die kommenden Dividenden miteinfließen zu lassen. Es ist weiterhin zu überlegen, ob man diejenigen Unternehmen, die ihre Dividende nicht aus Gewinnen, sondern aus der Substanz zahlen, unberücksichtigt lässt. Ein prominentes Beispiel hierfür ist die Deutsche Telekom, die seit Jahren wesentlich mehr als den jährlichen Gewinn ausschüttet.

Da insbesondere die Risikoanalyse gezeigt hat, dass auch die Kurse von dividendenstarken Aktien großen Schwankungen unterliegen, stellt sich zudem die berechtigte Frage, ob die Dividendenstratgie tatsächlich einen Ersatz zu Investitionen in Festgelder, Anleihen oder Immobilien darstellt. In schlechten Börsenjahren kann es sein, dass Anleger neben den hohen Kursverlusten gegebenenfalls auch auf Dividendenzahlungen verzichten müssen, wenn die Ertragslage der Unternehmen eine Ausschüttung nicht mehr zulässt.

Für Aktieninvestoren, die bereit sind, Kursschwankungen hinzunehmen und die Risiken finanziell tragen können, ist die Anlage in dividendenstarken Aktien eine attraktive Lösung. Dadurch können sie jährliche Ausschüttungen er-zielen, die auch nach Steuern eine positive Realrendite ergeben. Es ist jedoch unumgänglich, weitere Aspekte bei der Auswahl der einzelnen Aktien zu berücksichtigen und mit seinem persönlichen Berater zu prüfen, ob und in welcher Höhe die Investitionen zum persönlichen Chance-Risiko-Profil passen. ❚

Wichtige Hinweise:Diese Informationen sind keine Anlageberatung oder Empfehlung. Für indivi­duelle Anlageempfehlungen und eine umfassende Beratung stehen Ihnen die Berater unseres Hauses gerne zur Verfügung.

Die vorstehenden Informationen sind keine Finanzanalyse im Sinne des Wert­papierhandelsgesetzes und genügen nicht allen gesetzlichen Anforderungen zur Gewährleistung der Unvoreingenommenheit von Finanzanalysen und unterliegen nicht einem Verbot des Handels vor der Veröffentlichung von Finanzanalysen.

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