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Finanzmärkte und Psychologie
Professor Dr. Peter BofingerUniversität Würzburg
Eine beunruhigende Thematik Seit März 2000 ist evident, wie sehr die
Finanzmärkte von der Psychologie bestimmt werden
Im November 2002: Nobelpreis für Ökonomie an den Psychologen Daniel Kahneman
Problem: Finanzmärkte folgen den Gesetzen einer „weichen“ Wissenschaft
Aktienmarkt keine Almwiese, sondern ein ausgesetzter Gletscherhang
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DAX
NominellesBruttoinlandsprodukt
Wir können uns den Finanzmärkten nicht entziehen Immer geringere Leistungen durch
die Gesetzliche Rentenversicherung
Private Altersvorsorge ist unabdingbar
Wie können wir uns auf dieser Gletschertour ausreichend absichern?
Fragestellungen des Vortrags Wieso spielt die Psychologie eine so
große Rolle auf den Finanzmärkten? Konkret: Die Blase der neunziger
Jahre Wie geht es weiter? Wie sinnvoll ist die Aktie als
Anlageinstrument?*
Die traditionelle ökonomische Sichtweise Anleger sind überwiegend
vollständig informiert haben keine Probleme bei der
Informationsverarbeitung entscheiden rational
Stabilisierende Spekulation sorgt für Angleichung der Kurse an den fundamentalen Wert
Idealtypischer Kursverlauf
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Fundamentaler WertAktienkurs
„Effiziente Märke“ Im aktuellen Kurs spiegelt sich
optimale Verarbeitung aller vorhandenen Daten („news“)
Logik: Es ist ohne Bedeutung, ob aktuelles Niveau im historischen Vergleich hoch oder niedrig ist März 2000 genauso gut wie April
2003
Anomalie: Kurse sind volatiler als die „news“
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Earnings
Das Paradigma der Behavioral Economics “Think of the human brain as a
personal computer with a very slow processor and a memory system that is both small and unpredictable. I don’t know about you, but the PC I carry between my ears has more disk failures than I care to think about.” Richard Thaler (1992)
Implikationen Anleger sind mit der Komplexität der
Realität überfordert Niemand kennt den Erwartungswert
und die Varianz des eigenen Portfolios sowie die eigene Risiko-Nutzenfunktion
Anleger richten ihr Verhalten häufig an „Heuristiken“ (Daumenregeln) aus
Beispiel: Suche nach einem Restaurant in fremder Stadt
„Homo oeconomicus“: Verfügt über alle Informationen (oder kann sich diese beschaffen) und findet stets das für ihn optimale Lokal
„Homo psychologicus“: Verwendet Daumenregel, die ihn in der Regel in ein einigermaßen gutes Lokal führt
Beispiele für Daumenregeln örtliche Verfügbarkeit
Restaurants in unmittelbarer Nähe mentale Verfügbarkeit/Repräsentativität
McDonald‘s oder „Italienisches Lokal“ Anker-Heuristik
Artikel über Japan japanisches Lokal Herdenverhalten:
Lokal ist gut besucht
Anwendung auf Aktienmarkt
örtliche Verfügbarkeit: „Ich kaufe Aktien von Unternehmen aus meiner
Region („home country bias“) mentale Verfügbarkeit/Repräsentativität:
„Microsoft ist sehr erfolgreich. Ich kaufe Aktien von Software-Unternehmen“
Anker-Heuristik: „Ich habe MLP zu 100 gekauft, da kann ich sie �
nicht zu 8 verkaufen.� Herdenverhalten:
„Mein Nachbar hat große Gewinne mit Aktien gemacht. Da muss ich auch Aktien kaufen.“
Kennzeichen von Heuristiken Ideal: Gute Entscheidungen mit
wenigen und leicht verfügbaren Daten Von Heuristiken bestimmtes Verhalten
ist tendenziell konservativ, d.h am Bestehenden ausgerichtet
Heuristiken können auch zu systematischen Fehlern („biases“) Beispiel: „Anker-Heuristik“
Zusätzlicher Schwierigkeitsgrad Aktienmarkt ist ein spekulativer Markt
Kaufmotiv ist in der Regel der Weiterverkauf
Einschätzung einer Aktie durch die anderen Marktteilnehmer ist wichtiger als die eigene Einschätzung Informationen dritten Grades (Keynes)
Lösung des Problems Benötigt wird ein „fokaler Punkt“
Beispiel: In-Kneipe Heuristik, die nur dann funktioniert,
wenn auch andere sie verwenden Heuristiken, die wie Konventionen
wirken: schwer zu etablieren, aber mit großer Beharrungstendenz
Wie funktioniert eine Heuristik an den Finanzmärkten? Konventionen über
allgemeinen Trend des Marktes besonders erfolgreiche Papiere („High
Tec“) kursrelevante Faktoren (Dow Jones für
DAX, „kurzer Krieg ist gut“) Wegen Stabilität von Konventionen:
lange Trends am Aktienmarkt und am den Devisenmarkt
Das Phänomen langer Abwertungsphasen
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Monate
DEM-USD (06/80-03/85)
USD-Yen (03/85-02/89)
USD-Yen (04/90-04/95)
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Wie ist es zur Blase der neunziger Jahre gekommen?
Fundamentale Auslöser
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UmlaufsrenditeDAX-Index
Einführung der ZASt
Psychologische Verstärker „Overconfidence“: Kursgewinne sind
Ausdruck meiner Fähigkeiten „House-money“: Mit Gewinnen kann
man risikoreicher umgehen „Herding“: Andere machen große
Gewinne „Framing“ insbesondere durch Medien
und Banken: Schlechte „news“ bleiben unberücksichtigt
Fundamentale Verstärker Hohe Gewinne von Banken und
Versicherungen Unternehmensfinanzierung wird
erleichtert Investitionen steigen Haushalte fühlen sich reicher,
Sparquote sinkt und Konsum steigt
Sparquote in den Vereinigten Staaten
Wie es zum Platzen der Blase kommt
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DAX und KGV in Deutschland
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Langfristiger ZinsDAX
Psychologische und fundamentale Verstärker Niedrige Rendite und Kursverluste Neues Risikobewußtsein Herdentrieb Vermögensverluste von Banken
und Versicherungen
Wie geht es weiter?
„What comes down, must not go up“
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DAXNIKKEI
Bis zum nächsten Peak kann es lange dauern
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DAXS&P
Kollektive Erfahrung verhindert baldige neue Blase Risikobewußtsein ist deutlich
gestiegen Experten haben Glaubwürdigkeit
verloren
Ausblick Fundamentale Risiken: US-
Bewertungen noch immer hoch Aktien in Deutschland haben
fundamentale Untergrenze erreicht KGV hat sich normalisiert Relation zum BIP stimmt wieder Dividendenrendite ist hoch
Dividendenrendite ist hoch
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UmlaufsrenditeDividendenrendite
Lehren aus der Behavioural Finance Märkte tendieren zu
Überreaktionen Kurzfristig: Es kann noch weiter
nach unten gehen Mittel- und Langfristig:
Abwärtsrisiken sind begrenzt
Lehren aus der Behavioural Finance Was man vermeiden sollte „Anker-Effekte“
Es lohnt, sich von Aktien zu trennen, auch wenn dabei Verluste realisiert werden
„Home country bias“ Es ist besser zu diversifizieren, als auf
vermeintliche Insider-Kenntnisse zu setzen Herdenverhalten
Aktuelle Kursniveaus sind relevant
Lehren aus der Behavioral Economics „Over-confidence“ ist immer
gefährlich Hyperaktivität bei Aktien ist teuer und
wenig erfolgversprechend Auch Fonds sind in der Regel kaum
besser als der Durchschnitt, dafür aber mit Management-Kosten verbunden
Hyperaktive sind nicht erfolgreicher
Fonds und Umschlaghäufigkeit im Vergleich
Fonds Umschlag Wertentwicklung 3 Jahre p.a. Kategoriedit Vermögensbildung Global 206,00 -19,90 Aktien weltweitdit Vermögensbildung Europa 160,00 -19,30 Aktien Europa StandardwerteDekaLUx Global Value 154,00 -18,40 Aktien weltweitActives GlobalFund 117,00 -22,60 Aktien weltweitActives TopWelt 98,00 -20,80 Aktien weltweitDWS Vermögensbildungsfonds 90,00 -19,80 Aktien weltweitPioneer Md. Cap Value 65,00 -1,80 Aktein Nordamerkia NebenwertePioneer Value Fund 61,00 -9,70 Aktien Nordamerika StandardwerteTempelton Growth 43,00 -7,10 Aktien weltweitPioneer Internat. Value Fund 34,00 -26,60 Aktien weltweitDekafonds 28,00 -25,80 Aktien Euroland StandardwertePioneer Fund 7,00 -15,90 Aktien Nordamerika StandardwerteDurchschnitt -17,31
Fonds sind nicht besser als der Durchschnitt, aber dafür teurer
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Eine gute Lösung: Indexzertifikate und Indexfonds Relativ geringe Kosten, kein
Ausgabeaufschlag Transparenz Zertifikate
(Inhaberschuldverschreibungen) riskanter als Fonds (Sondervermögen)
EuroStoxx besser als DAX (Diversifikation) US-Indizes (Wechselkursrisiko)
Mit guter Absicherung bleiben Aktien eine sinnvolle Vermögensanlage
Wichtig für der Altersvorsorge Das Mischungsverhältnis muss
stimmen Beteiligung am Humankapital der Zukunft Beteiligung an den Steuereinnahmen der
Zukunft Beteiligung an Grund und Boden Beteiligung am Unternehmenskapital in
Europa
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