Informationen für Top-Entscheider in Politik, Verwaltung und Betrieben

FinanzderivateVom Problemlöser zum Problem

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Impressum

Herausgeber: Rödl & Partner GbR

Inhalt: Martin Wambach (martin.wambach@roedl.com), Dirk Adams (dirk.adams@roedl.com)

Gestaltung: Karolina Krysta (karolina.krysta@roedl.com)

Bezug: Rödl & Partner GbR

Kranhaus 1, Im Zollhafen 18

50678 Köln

Tel. +49 (2 21) 94 99 09-0

Fax +49 (2 21) 94 99 09-900

Nachdruck und Wiedergabe – auch auszugsweise – nur mit Genehmigung von Rödl & Partner. Bei der Zusammen-

stellung von Texten und Grafiken wurde mit größter Sorgfalt vorgegangen. Trotzdem können Fehler nicht vollständig

ausgeschlossen werden. Die Herausgeber übernehmen keine Gewähr.

Bildnachweis: © Tobif82/Fotolia.com, © Christy Thompson/Fotolia.com, © Zoran Zivkovic/istockphoto.com, © Aliaksandr Autayeu/Fotolia.com, © Pali Rao/istockphoto.com, © Maksym Dykha/istockphoto.com

Inhaltsverzeichnis

Eine Bestandsaufnahme: Vom Problemlöser zum Problem 4

Risikominimierung statt Zinsoptimierung 5

Derivate – wichtiges Hintergrundwissen 6

Das Spiel mit den Zahlen 8

Die Bedeutung von Zinskurven für die Schuldenportfoliogestaltung 11

Unsere Empfehlungen zur weiteren Vorgehensweise 15

Rödl & Partner: Wir sind Ihr verlässlicher Beratungspartner 16

Ihre Ansprechpartner 16

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Vor diesem Hintergrund wollen wir Top-Entscheidern

eine Orientierung zu den Themen Derivate und kom-

munale Schuldenstrategie geben. Diese Veröffent-

lichung knüpft damit nahtlos an unsere Broschüren

„Masterplan Haushaltssanierung“ und „Der kommu-

nale Entschuldungsplan“ an.

Sie kennen uns als langjährigen und leistungsfähigen

Partner in der Beratung und Prüfung von Kommu-

nen. Ihr Erfolg ist unser Erfolg. Ein wichtiger Aspekt

für nachhaltigen Erfolg ist, konkrete Vorstellungen zu

haben und diese auch zu vertreten. Die Aktualität des

Derivatethemas verlangt klare Vorstellungen. Zu die-

sem Zweck beziehen wir sehr deutlich Stellung und

bieten Ihnen konkrete Empfehlungen und Hilfestel-

lungen zur Verbesserung der Situation an.

Köln, im Februar 2012

Martin Wambach

Geschäftsführender Partner

Finanzderivate: Vom Problemlöser zum Problem

Informationen für Top-Entscheider in Politik, Verwaltung und Betrieben

Bis in die 1990-er Jahre war die kommunale Kreditaufnah-

me von einer langfristigen Finanzierungspraxis geprägt.

D. h. Kredite wurden mit langen Laufzeiten, häufig 30

Jahre und möglichst langen Zinsbindungsfristen, in der

Regel 10 bis 15 Jahre, abgeschlossen. Geprägt durch die

kamerale Haushaltswirtschaft spielten die Kongruenz von

Investition und Finanzierung und andere betriebswirt-

schaftliche Überlegungen regelmäßig keine besondere

Rolle. Über die Jahre entwickelten sich auf diese Weise

betragsmäßig umfangreiche Schuldenportfolios, ohne

dass eine besondere Strategie – es sei denn die des „lan-

gen Finanzierens“ – erkennbar war. Anfang des 21. Jahr-

hunderts änderte sich die Situation unter dem Konsolidie-

rungsdruck, der auf kommunalen Haushalten lastete. Das

kommunale Schuldenportfolio wurde zum Gegenstand

von Konsolidierungs- und Kostenoptimierungsstrategien.

Vorschub erhielt diese Entwicklung durch eine „normal-

steile“ Zinskurve, mit niedrigeren Zinsen am kurzen und

höheren Zinsen am langen Ende sowie dem Aufkommen

von Finanzderivaten, besser Zins- und Währungsderiva-

ten. Bankenexpertenteams ermittelten attraktive Einspar-

potenziale, auf die sich die hochverschuldeten Kommu-

nen gerne einließen. Heute, gut zehn Jahre später, stellen

wir fest, dass die gewünschten Einsparungen selten er-

reicht wurden. Im Gegenteil, durch den Einsatz vielfältiger

Finanzderivate hat sich vielerorts die Situation weiter ver-

schlechtert, da die Derivate zu großen Verlusten führen.

Darüber hinaus haben die kommunalen Schuldenportfo-

lios durch den Einsatz dieser Instrumente eine Komplexität

erreicht, die weitere Gefahren befürchten lässt.

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Eine Bestandsaufnahme: Vom Problemlöser zum Problem!

Das sollten Sie über den Einsatz von Derivaten in der

kommunalen Haushaltswirtschaft wissen:

> Aus der Verpflichtung zur Sparsamkeit und Wirt-

schaftlichkeit kommunaler Haushaltsführung lässt

sich keine Verpflichtung zum Einsatz von Finanz-

derivaten ableiten.

> Es gibt keine allgemeingültigen betriebswirtschaft-

lichen Kennzahlen zur wirtschaftlichen Vorteilhaf-

tigkeit bzw. dem finanzwirtschaftlichen Risiko von

kommunalen Schuldenportfolios. Die häufig anzu-

treffenden Kennzahlen „Cashflow at Risk“, „Value

at Risk“ und „Duration“ sind an sich nicht geeignet,

Entscheidungen über den Einsatz von Derivaten zu

treffen.

> Aktives Schuldenmanagement ist kein zentrales

Konsolidierungsfeld für „klamme“ Kommunalhaus-

halte. Ein nachhaltiges Schuldenmanagement kann

auch ohne Derivate betrieben werden.

> Nachhaltig lassen sich durch Einsatz von Derivaten

keine Einsparungen oder Gewinne realisieren. Ge-

winnchancen bedeuten auch immer entsprechende

Risiken; damit begibt man sich in den Bereich der

Spekulation (Zinsen, Währungen).

> Optimierungen eines Schuldenportfolios sind grund-

sätzlich auch ohne den Einsatz von Derivaten mög-

lich. Es gilt, sich hier keinen falschen Druck machen

zu lassen.

> Derivate sind immer ein Nullsummenspiel, das heißt,

sie schaffen niemals „frische“ Zahlungsmittel, son-

dern verteilen sie nur um. Was der eine Derivate-

verwender erhält, das büßt der andere ein.

> Hinter dem Begriff „Zinsoptimierung“ verbergen

sich in der Regel komplexe Derivate, d. h. struktu-

rierte Finanzprodukte. Auf der Grundlage von Prog-

nosen sollen Zinsoptimierungsderivate Zahlungs-

überschüsse erwirtschaften. Die Zwillingsfunktion

zu Prognose ist Risiko. Zinsoptimierungsderivate sind

margenstark; d. h. interessant für Banken.

> Für herkömmliche Payer- oder Receiverswaps gilt:

Ganz gleich, wie man sie einsetzt: Swapfrei lässt

sich ein identisches Ergebnis in aller Regel einfacher

erzielen. Denn Zinslasten sind ausschließlich durch

die Zinsbindungsfrist determiniert. Ohne Risikoerhö-

hung vermögen Derivate – gleichviel, wie sie konst-

ruiert sein mögen – keine „Zinssenkungen“ zu leis-

ten, die nicht auch derivatefrei zu erreichen wären.

> Als einzig möglicher sinnhafter Anwendungsbereich

von Zinsderivaten verbleibt die Risikominimierung

durch den Einsatz von sog. Forwards oder Caps. Al-

lerdings bedürfen auch diese Instrumente einer kla-

ren Einsatzstrategie.

> Derivateeinsatz ist kein Ausdruck von Modernität im

kommunalen Schuldenmanagement.

> Bei der Beurteilung der Wirtschaftlichkeit von Deri-

vaten sind alle Kosten zu erfassen. Die direkten und

indirekten Abschlusskosten der Derivate, die damit

zusammenhängenden externen Beratungskosten

sowie die internen Mehrkosten durch Controlling

der Derivate.

> Devisenderivate sind reine Spekulation und damit

nicht Gegenstand kommunaler Haushaltswirtschaft.

> Ohne klare und umfassende Dienstanweisung sollte

von einem Derivateinsatz abgesehen werden.

Fazit: Derivate erhöhen die Komplexität von Abwicklung, Kontrolle und Rechnungslegung bei begrenztem

Nutzen. Sie sind aktuell mehr Problem, denn Lösung. Die Konsequenz muss ein nachhaltiges Schuldenmanage-

ment mit einer klaren Investitions- und Finanzierungsstrategie unter ggf. gezieltem Derivateeinsatz zur Risikomin-

derung, nicht zur Zinsoptimierung sein. Auf die Agenda des Schuldenmanagements gehört daher ihre Reduktion

bezüglich Anzahl, Komplexität und Kosten.

5

Risikominimierung statt Zinsoptimierung

Grundlagen

Derivate sind Verträge, die Zahlungsansprüche und

-pflichten zwischen zwei Parteien begründen, wobei

zumeist der Betrag mindestens einer Zahlung nicht im

Vorhinein feststeht, sondern aus anderen Finanzgrößen

in künftigen Zeitpunkten ermittelt wird (lat.„derivare“

= „ableiten“).

Zinsderivate sind prinzipiell solche Derivate, bei denen

die Ableitung sich auf Zinssätze bezieht; mittlerweile

nimmt man es mit diesem Prinzip aber nicht mehr so

genau und referenziert auch auf zinsfremde Größen,

insbesondere Devisenkurse.

Ebenfalls zu den Zinsderivaten zählen solche Kreditge-

schäfte, bei denen der Zahlungsfluss erst längere Zeit

nach Vertragsabschluss stattfindet, der künftige Zins-

satz jedoch bereits bei Vertragsabschluss unveränderlich

festgelegt wird.

Die wichtigsten Arten von Zinsderivaten

Forward-Kontrakte schreiben Zinskonditionen für Zeiträume fest, die erst in der Zukunft beginnen.

Swaps schaffen laufende Zahlungsansprüche und -verpflichtungen zwischen zwei Vertragsparteien, die in der

Regel darauf hinauslaufen, dass die Zahlungsansprüche der ersten Partei (= Zahlungspflichten der zweiten Partei)

von keinerlei Bedingungen abhängen, während die Zahlungsansprüche der zweiten Partei (= Zahlungspflichten

der ersten Partei) der Höhe nach von bestimmten Bedingungen abhängig sind (wie Marktzinssätzen, Zinssatz-

differenzen oder gar Devisenkursen).

Zinsoptionen (insb. Caps/Floors) begründen eine asymmetrische Konstellation zwischen den Vertragsparteien: Der

Käufer einer Zinsoption erwirbt das Recht auf eine bedingte, marktzinsabhängige Zahlung, deren Höhe schlimms-

tenfalls null werden kann, jedoch nicht negativ. Der Verkäufer wird dementsprechend bei Fälligkeit der Option

bestenfalls nichts zahlen müssen, aber auf keinen Fall etwas bekommen; zum Ausgleich dieser asymme-trischen

Position gebührt ihm bei Vertragsbeginn eine Prämienzahlung vom Optionskäufer.

6

Derivate – wichtiges Hintergrundwissen

Mit Derivaten lassen sich im kommunalen Schulden-

management zwei elementare, d. h. völlig voneinander

unabhängige Strategien verfolgen:

> Strategie der Risikominderung: Der Derivateeinsatz

dient der Kompensation von Unsicherheiten über die

Höhe künftiger Zahlungen aus Kreditverträgen, in-

dem zwei für sich je riskante Einzelpositionen (Kredit

einerseits, Derivat andererseits) zu einer zusammen

weniger riskanten – im Extremfall gar risikolosen –

Gesamtposition (Kredit plus Derivat) „verbunden“

werden.

> Strategie der „Zinsoptimierung“: Der Derivateein-

satz gilt dem Versuch der Erwirtschaftung von Zah-

lungsüberschüssen aus den Derivaten für sich.

Beide Strategien weisen fundamentale Unterschiede

auf:

Kreditbezug: Während bei der Risikominderung die

Abstimmung zwischen Derivat- und Kreditzahlungen

im Mittelpunkt der strategischen Bemühungen steht,

wird dieser bei der „Zinsoptimierung“ lediglich arti-

fiziell hergestellt. Dies geschieht häufig, indem sowohl

Bank als auch Kommune über das zinsoptimierende

Derivat feste Zahlungspflichten – anstatt der natürli-

chen Beschränkung auf jene eine Partei, die per Saldo

festzahlungsverpflichtet ist – auferlegt werden, wobei

die Festzahlungspflicht der Bank betraglich jener aus

irgendeinem zugedachten Festzinskredit des kommu-

nalen Schuldenportfolios gleicht. Zuweilen wird selbst

diese „verschämte Referenz“ zum Kredit unterlassen

und einfach ein glatter Festsatz für beide Parteien ver-

einbart. Das eigentliche „Optimierungselement“ voll-

zieht sich in jedem Fall über die Einfassung einer mehr

oder minder komplex definierten Zahlungsformel, die

regelmäßig der Kommune variable Zahlungspflichten

auferlegt, welche an bestimmte Finanzmarktgrößen

anknüpfen, die mit ihrem Schuldenportfolio wenig bis

nichts zu tun haben, z.B. Devisenkurse.

Prognoseabhängigkeit: Der Erfolg „zinsoptimieren-

der“ Derivateeinsätze ist abhängig vom Prognoseerfolg

der beratenden Bank, z.B. bei Devisenkursprognosen

für die Laufzeit des Derivates von typischerweise meh-

reren Jahren. Die Strategie der Risikominderung durch

Derivate hingegen ist weniger prognosebezogen, im

Extremfall praktisch vollständig prognoseunabhängig,

nämlich dann, wenn Zahlungspflichten aus Kredit und

Derivat perfekt negativ korrelieren, also insbesondere

eine Erhöhung der Kreditzahlungspflicht exakt durch

einen entsprechenden Zahlungsanspruch aus dem De-

rivat ausgeglichen wird.

Komplexität versus Transparenz: Für Risikominde-

rungen kommen in der Regel einfache Swaps, Caps

oder Forwards zum Einsatz, die mittels hoher Standar-

disierung am Markt Vergleiche zwischen verschiedenen

Derivateanbietern ermöglichen. Im Zentrum „zinsopti-

mierender“ Maßnahmen dagegen stehen regelmäßig

hochkomplexe Derivatekonstruktionen, deren Ausprä-

gungen jede Bank zudem so individuell gestaltet, dass

ein Marktvergleich kaum möglich ist.

Kosten: In der Überprüfung der Kostenkalkulationen

von Derivaten zeigt sich regelmäßig, dass die komplexe-

ren, „zinsoptimierenden“ Derivate um ein Mehrfaches

höhere Bankmargen in sich tragen als ihre einfacheren,

risikomindernden Pendants.

Ist es ein finanzwirtschaftliches „Naturgesetz“, dass die „zinsoptimierenden“ Derivate riskant sein müssen?

Ja, weil ihr Gelingen unstreitig von unsicheren Prognose-

erfolgen abhängt. Die prognostizierte Größe muss unsi-

cher sein, weil anderenfalls gar keine Chance bestünde,

mit einer Prognose Geld zu verdienen.

Welche „zinsoptimierenden“ Derivate sind empfehlenswert? Welchen Sinn hat der Devi-senbezug für Kommunen?

Falls nicht andere Geschäfte mit Fremdwährungsbe-

zug bestehen – keinerlei. Dies gilt für sämtliche „zins-

optimierenden“ Derivate – es sei denn, man wäre der

Meinung, die eigenen Prognosen oder jene der be-

gleitenden Bank seien so exzellent, dass sie neben den

hohen Bankmargen noch derart erkleckliche Zahlungs-

überschüsse gestatteten, dass sich ihr Risiko rechtfer-

tigte. Diese Meinung beinhaltet aber unvermeidlich die

Überzeugung, künftige Kurse oder Zinssätze besser

vorhersagen zu können als zigtausende professioneller

7

Finanzmarktteilnehmer, deren kollektives Wissen sich

gleichsam sekündlich in Kursen und Marktzinssätzen

niederschlägt. Wer diesem hohen Anspruch gerecht

würde, könnte eine Kommune mit „zinsoptimieren-

den“ Derivatgeschäften tatsächlich recht schnell ent-

schulden. Kann dieser Anspruch nicht erfüllt werden,

sind langfristig erhebliche Verluste zu erwarten. Diese

rein theoretisch ableitbare Folgerung hat inzwischen

traurige empirische Evidenz.

Nicht besonders schädlich, aber regelmäßig unnütz: Der einfache Swap

Auch unter den risikomindernden Maßnahmen ist nicht

alles einer Realisierung würdig. Dies betrifft vor allem

die in etlichen Schuldenportfolien zu findende Kom-

bination von variabelverzinslichem Euriborkredit mit

einem konventionellen Payerswap, der auf die Fristig-

keit des Euriborkredites abgestimmt ist. Die Kommune

verpflichtet sich mit dem Payerswap zur Zahlung eines

Festsatzes und erhält den variablen Satz (Euribor). Es

resultieren synthetische Festzinskredite. Eine Festzins-

position als solche mag sinnvoll sein. Jedoch ist im Ver-

gleich zum üblichen Festzinsdarlehen nichts gewonnen:

im Gegenteil sind die Kosten der Kombination häufig

höher als die eines fristengleichen Festzinsdarlehens

ohne Swap. Zudem sind Kreditgeber und Swappartner

oftmals verschiedene Adressen und somit erzeugt der

Swap vermeidbare Ausfallrisiken. Auch die höhere Flexi-

bilität der Zinsswaps spricht nicht für ihren kommunalen

Einsatz, weil Kommunen diese in der Regel ohnedies bis

zum Vertragsablauf „durchhalten“; eine andere Absicht

wäre im Übrigen auch für die Bildung einer bilanziellen

Bewertungseinheit von Swap und Grundgeschäftsdarle-

hen problematisch.

Was bleibt? Cap und Forward

Somit bleiben nur zwei einfache Instrumente, deren

Verwendung empfehlenswert sein kann. Mit einem

Forward-Kontrakt entledigt sich die Kommune für künf-

tigen feststehenden Kredit- bzw. Prolongationsbedarf

des Zinsänderungsrisikos. Der Forward beseitigt zusam-

men mit den Risiken allerdings auch die Chancen (noch)

niedrigerer Zinsen.

In diesem Kontext kann der Cap eine interessante Al-

ternative sein, weil er die Zinsrisiken über das Capni-

veau hinaus eliminiert, jedoch nach unten alle Zins-

änderungschancen erhält. Grundsätzlich tritt die

Zinsschutzwirkung von Caps mit deren Vertragsschluss

ein und eignet sich somit insbesondere für unmittelbar

bevorstehende Kreditaufnahmen, die mit einer günsti-

gen kurzfristigen Zinsbindung versehen werden sollen.

Mit einem Forward-Cap schließlich ist dies auch für spä-

tere Kreditaufnahmen möglich.

Es gibt keinen Königsweg

Auch bei Derivaten gilt freilich: Es gibt keinen Königs-

weg. Womöglich wird man im späteren Rückblick er-

kennen, dass ein Verzicht auf jegliche Derivate die „bil-

ligste“ Variante gewesen wäre. Es ist leider unmöglich,

dies vorher festzustellen. Ebenso wenig gibt es Instru-

mente, mit deren Verwendung unabhängig vom künf-

tigen Zinsszenario die Zinsbelastung stets die geringste

sein würde. Die Ziele Risikominderung und Zinskosten-

senkung lassen sich im Nullsummenspiel Derivate nicht

simultan verwirklichen. Es gibt keine Derivate, die risi-

kolos die Zahllast eines Schuldenportfolios verringern.

Der Grund für diesen ernüchternden Befund ist einfach:

Die Banken als Derivatekontrahenten haben nichts zu

verschenken und müssen die Risiken aus Derivaten ih-

rerseits am Finanzmarkt „glattstellen“. Finanzmärkte

gehören zu den wettbewerbsreichsten Plätzen unserer

Volkswirtschaften – dort wird es niemals Geschäfte ge-

ben, deren Abschluss unabhängig von der künftigen

Marktentwicklung wesentliche Gewinne verspräche.

Der künftige Gewinn aus einem Finanzgeschäft kann

dann – und nur dann – den üblichen Zins überragen,

wenn eine hinreichend große Wahrscheinlichkeit be-

steht, dass ebendieser Gewinn nicht eintritt. An diesem

elementaren finanzwirtschaftlichen Prinzip vermag kein

noch so ziseliertes Derivat etwas zu ändern. Insofern

sollten folgende beispielhafte Produkte „Doppel-Digi-

talswap“, „Invers-CMS-Stufenswap“, „CHF-Plus-Swap

mit Aktivierungsschwelle“, "EUR-CHF Zinsdifferenz

Memory Swap"„USD-Quanto-Swap mit Schutzkorri-

dor“, „Flip-Swap“, „Kündbarer Flexi-Swap mit Wand-

lungsrecht“ nicht Gegenstand der kommunalen Agen-

da sein.

8

Das Spiel mit den Zahlen

Value at Risk, Cashflow at Risk, Duration: Lassen Sie sich nicht in die Irre führen!

Häufig wird auf Kennzahlen verwiesen, um die Zweck-

mäßigkeit und Vorteilhaftigkeit des Derivateeinsatzes in

kommunalen Schuldenportfolios zu verdeutlichen. Pro-

blematisch an diesen Zahlenspielen ist jedoch, dass ein

Mehrwert zumeist nicht erzielt wird. Vielmehr handelt

es sich um Verkaufsstrategien auf vermeintlich einleuch-

tender Zahlenbasis.

Die Marge der Bank beim Abschluss eines Derivatekon-

traktes bzw. der Marktwert des Kontraktes eine logische

Sekunde nach dessen Abschluss geben eine gewisse

Indikation seiner Wirtschaftlichkeit sowie des mögli-

chen Interessenkonfliktes der Bank, die regelmäßig Be-

ratungs- und Kontrahentenpartei in einem ist. Hieraus

lassen sich Rückschlüsse ziehen, ob das Eigeninteresse

treibender Faktor für die Empfehlung eines Derivates ist

oder ob ein tatsächlicher wirtschaftlicher Mehrwert den

Ausschlag gegeben hat.

Häufig wird auf die Kennzahlen Value at Risk, Cashflow

at Risk und die Duration verwiesen, die nachfolgend

kurz erläutert werden sollen.

Value at Risk

Der „Value at Risk“ ist eine auf einen bestimmten künf-

tigen Zeitpunkt bezogene Größe. Seine Bezugsgröße ist

üblicherweise der Wert aller nach diesem Zeitpunkt auf-

tretenden Zahlungen in diesem Zeitpunkt. Unter „Value

at Risk“ versteht man wörtlich so etwas wie den „riskier-

ten Wert“, jedoch ist er kein klassischer „worst-case“,

sondern basiert auf einer Wahrscheinlichkeitskonzep-

tion. Im Schuldenmanagement kann der Value at Risk

angeben, welche Barwerterhöhung mit einer vorgege-

benen Wahrscheinlichkeit (z.B. 95 Prozent) nicht über-

schritten werden wird.

>> Die Aussage: „Der Value at Risk unseres Schuldenportfolios beträgt eine Million. Euro.“ hat also eine Bedeutung der Art: „Wir vermuten, dass die Wahrscheinlichkeit, dass der Barwert unserer heutigen Schulden in einem Jahr um mehr als eine Million Euro größer sein wird als ihr heutiger Barwert (alternativ: erwarteter künftiger Barwert), höchstens 5 Prozent beträgt.“ <<

Kritik:1. Der Barwert des Schuldenportfolios ist für den

Schuldenmanager eine strenggenommen be-

langlose Größe. Sie erlangt ausschließlich in je-

nem Falle zahlungswirksame Bedeutung, dass

eine Kommune plante, in näherer Zukunft ihre

sämtlichen Schulden zu einem Zeitpunkt voll-

ständig zu tilgen. Für den üblichen Fall aber,

dass eine Bedienung der Schulden mit den

planmäßigen, in den jeweiligen Kreditverträgen

vereinbarten Raten erfolgt, ist es unerheblich,

welche zwischenzeitlichen Schwankungen die

gedanklich-rechnerische Größe des Schulden-

portfoliobarwertes vollführen mag. Die künf-

tige Finanzlage der Kommune wird von den

künftigen Ein- und Auszahlungen sowie etwai-

ger Anschlusszinssätze determiniert, nicht vom

Barwert ungeleisteter Zahlungen. Der Barwert

gibt lediglich eine Indikation dieser Zahlungen,

wobei seine Indikatorqualität jedoch hinter der

des einfachen Schuldennennwertes zurück-

bleibt.

2. Der Value at Risk adressiert jene „schlimmen“

Fälle eines steigenden Schuldenportfoliobar-

wertes, also nur Fälle sinkender Zinsen. Damit

wirkt er in hohem Maße kontraproduktiv. Wel-

cher Schuldenmanager einer deutschen Kom-

mune fürchtet Zinssenkungen? Nur jener, der

sich in der Kunstwelt der „Bald-alles-auf-einen-

Schlag-tilgen“-Kommune befindet. Alle ande-

ren werden über niedrige Zinsen kaum klagen

wollen.

Diesen Problemen versucht die Praxis zuweilen durch

Umdefinition der Referenzgröße abzuhelfen, d.h. nicht

auf den Barwert des Schuldenportfolios, sondern etwa

auf den Zinsaufwand einer bestimmten Periode abzu-

stellen. Damit ist man aber eigentlich schon beim fol-

genden Begriff:

9

Cashflow at Risk

Der Cashflow at Risk funktioniert nach dem gleichen

Prinzip wie der Value at Risk, mit dem einen Unterschied,

dass nicht ein künftiger Portfoliobarwert, sondern direkt

eine der Höhe nach unbekannte, (nach dem Zeitpunkt

in der Regel bekannte) Zahlung Objekt der Wahrschein-

lichkeitskonzeption ist. Auch dabei wird im kommuna-

len Schuldenmanagement aus Vereinfachungsgründen

regelmäßig auf den künftigen Marktzinssatz als unbe-

kannter Einflussgröße künftiger Zahlungen abgestellt.

Alle anderen Aspekte werden üblicherweise vernach-

lässigt. Endprodukt einer Cashflow at Risk-Konzeption

kann dann beispielsweise nur eine Aussage sein wie:

>> „Mit einer Wahrscheinlichkeit von 95 Prozent wird die am 15.10.2012 fällige Zinszahlung (für den variabelverzinslichen Kredit Nr. x im Schuldenport-folio) den Referenzwert um nicht mehr als 120.000 Euro überschreiten.“ bzw. „Der Cash-Flow at Risk für diesen Tag ist 120.000 Euro.“ <<

Kritik:Dank seiner Zahlungsorientierung ist der Cashflow

at Risk grundsätzlich brauchbarer als der Value at

Risk. Jedoch geht seine Verdichtung in einer abstrak-

ten Wahrscheinlichkeitsgröße mit einem Informati-

onsverlust einher.

Duration

Das Durationskonzept entstammt dem Wertpapierma-

nagement, also der Sicht eines Anleihegläubigers. Unter

ganz engen Prämissen ist die Duration jener Zeitpunkt,

zu dem das Vermögen eines Investors, der Zinseinnah-

men wieder anlegt, unabhängig davon ist, ob die Zinsen

steigen oder fallen (weil Zinssteigerungen den Barwert

negativ beeinflussen, die Wiederanlage aber positiv).

Aus mathematischen Gründen ist die Duration zudem

auch ein Maß für die Zinssensitivität.

Kritik:Die Propagierung der Duration als Steuerungsinstru-

ment im Schuldenmanagement ist abzulehnen. Zum

einen stört ihre Barwertorientierung, zum ande-

ren unterstellt ihr Einsatz, dass Zinszahlungen stets

durch Aufnahme neuer Kredite finanziert würden.

Daher kann keine sinnvolle Empfehlung zur Dura-

tionsgestaltung gegeben werden. Etwas anderes

gälte wiederum nur, wenn eine Kommune plante,

zu einem bestimmten künftigen Tag ihr Schulden-

portfolio per Kredittilgung zu erlöschen. Selbst für

diesen extremen Fall setzt das Konzept für eine brei-

te Anwendung voraus, dass eine Tilgung stets zum

Barwert möglich wäre, also ggf. negative Vorfällig-

keitsentschädigungen gewährt würden.

10

Die barwertorientierten Konzepte vermögen nicht zu überzeugen

Eine Kommune ist von einer Veränderung des Barwer-

tes ihrer künftigen Zahlungspflichten – anders als ein

womöglich stets ausstiegswilliger Investor in festver-

zinslichen Wertpapieren, dessen Untersuchungsfeld die

Konzepte entlehnt sind – praktisch nicht betroffen. Der

Barwert des Schuldenportfolios ist eine abstrakte Grö-

ße, die in keinem Zeitpunkt Zahlungsrelevanz besitzen

Orientierung gibt allein der zahlungsstromorientierte Ansatz

wird. Echte Zahlungen hingegen treten in bestimmten

Zeitpunkten wirklich auf. Kurzum: Wir raten von der

Anwendung des Barwertkonzeptes für das Schulden-

portfolio ab und empfehlen ein einfaches zahlungsori-

entiertes Verfahren.

Nur mit einer zahlungsstromorientierten Szenarioana-

lyse können die möglichen zukünftigen Zahlungslas-

ten einfach und zutreffend beschrieben werden. Für

alternative Marktzinsszenarien wird berechnet, welche

Zinspflichten bzw. Zahlungsströme aus künftigen Kre-

ditprolongationen entstehen werden. Die aufwendige

wie unzuverlässige Zumessung exakter numerischer

Wahrscheinlichkeiten wie im Value at Risk-Konzept

kann dabei unterbleiben. Selbst wenn sie gelänge: Die

Erkenntnis, dass Zinsszenario XYZ eine Wahrscheinlich-

keit von 37,2 Prozent oder 28,5 Prozent hat, bringt

keinen relevanten Entscheidungsmehrwert. Die Zukunft

bleibt unsicher.

Beispielhaft veranschaulicht die nachfolgende Aussage

die Schwierigkeit der direkten Interpretation:

>> „Der Value at Risk unseres Schuldenportfolios per 31.12.2012 beträgt bei einer 95-Prozent-Vorga-bewahrscheinlichkeit 8,06 Millionen Euro.“ <<

Deutlich wird, dass die Kennzahl Value at Risk rein syn-

thetisch ist. Der Value at Risk sucht eine Wahrschein-

lichkeit für den „Wenn-Teil“ solcher Aussagen. Er führt

zur optisch zwar angenehmen Verdichtung in einer ein-

zigen Kennzahl, die jedoch ein mathematisches Kunst-

produkt ist. Die stete Unvorhersehbarkeit der Zukunft

wird demnach hinter dieser Kunstzahl verborgen.

Die zahlungsstrombasierte Szenarioanalyse ist konzep-

tionell einfacher und „ehrlicher“: Sie ermöglicht klare

Wenn-Dann-Aussagen wie beispielsweise

>> „Wenn das Marktzinsniveau dauerhaft um zwei Prozentpunkte steigt, werden unsere kumulier-ten Zinslasten in den Jahren 2013 bis 2018 auf ca. 24 Millionen Euro ansteigen.“<<

Die Aussagekraft dieser Darstellung ist um ein Vielfa-

ches greifbarer als der Bezug zum Value at Risk.

11

Die Bedeutung von Zinskurven für die Schuldenportfoliogestaltung

Eines ist gewiss: Ohne eine strategisch-planvolle Finan-

zierungspolitik gibt es kein zielgerichtetes, nachhaltiges

Schuldenmanagement. Und bevor man sich, wie gerade

gezeigt, auf Kennzahlen verlässt, deren Verbesserung

die Lösung darstellen soll, gilt es, den Markt und das

Umfeld zu verstehen.

Das Maß aller Dinge: Die Zinsstruktur

Zinsstruktur heißt die wichtige Erscheinung, dass Zins-

sätze realer Finanzmärkte eine Fristigkeitsstruktur be-

sitzen. Der Zinssatz ist eine Funktion der zwischen den

Kreditparteien vereinbarten Zinsbindungsfrist. In der

Regel besitzen verschiedene Zinsbindungsfristen auch

verschiedene Zinssätze, man unterscheidet drei ideal-

typische Verlaufsformen: normale, flache und inverse

Zinsstrukturkurven. Nur bei der flachen Zinsstruktur sind

keine Unterschiede im Zinsniveau vorhanden, während

unter einer normalen Struktur ein Anstieg entlang der

Fristigkeit gegeben ist und unter der inversen Struktur

ein Abstieg. Die empirisch vorherrschende Form ist – der

Name sagt es demnach recht – die normale Zinsstruktur.

Die vorstehende Grafik zeigt die drei in der Praxis auf-

tretenden Zinsstrukturkurven: 1973: Normale Zinsstruk-

turkurve, 1990: flache Zinsstrukturkurve und 1991 eine

inverse Zinsstrukturkurve.

Zinsstrukturkurven der deutschen Bundesbank zu unterschiedlichen Zeitpunkten

Laufzeit in Jahren

Zins

satz

(p.a

.)

Quelle: Deutsche Bundesbank,

Eigene Darstellung

Aus der Analyse der Zinsstrukturkurve lassen sich für

den Einsatz von Finanzderivaten einfache Heuristiken

ableiten:

> In Zeiten mit flacher Zinsstrukturkurve können Fi-

nanzderivate keinen wirtschaftlichen Mehrwert brin-

gen. Lange und kurze Zinsbindung sind weitgehend

mit demselben Zins belegt.

> Nur bei Unterschieden im Zins bei langer bzw. kurzer

Zinsbindungsfrist ergeben sich grundsätzlich Ansatz-

punkte für den Einsatz von Finanzderivaten.

12

Eckpunkte eines nachhaltigen Schuldenmanagements

Das kommunale Schuldenmanagement dient dem Ziel,

die kommunale Selbstverwaltung aller Angelegenheiten

der örtlichen Gemeinschaft im Rahmen der Gesetze zu

gewährleisten; im Zuge dessen ist die Haushaltswirt-

schaft sparsam und wirtschaftlich zu planen. Dazu ist

es erforderlich, eine möglichst hohe Planungssicherheit

herzustellen, die gewährleistet, dass die Kommune je-

derzeit über die erforderliche, fristenkongruent erlang-

te Liquidität verfügt, um ihre Planungsziele erreichen

zu können. Dies soll zu möglichst geringen Kosten,

mit einem Höchstmaß an Sicherheit, gelingen. Auf die

Zweckmäßigkeit einer zahlungs-

strombasierten Planung wurde

bereits oben hingewiesen.

Für ein nachhaltiges Schulden-

management gilt es jedoch noch

zwei weitere Überlegungen zu

berücksichtigen. Zum einen die

sog. fristenkongruente Finan-

zierung. Damit ist eine Finanzie-

rung gemeint, die sich am wirt-

schaftlichen Werteverzehr des

Investitionsobjekts orientiert. D.

h. die Fristigkeit der Investition

orientiert sich an der Nutzungs-

dauer; oder anders ausgedrückt,

die Abschreibung entspricht der

Tilgung. Dieser Ansatz ist in der Betriebswirtschaftslehre

auch als „Goldene Bilanzregel“ bekannt. Mit der Um-

stellung auf ein kaufmännisches Rechnungswesen kön-

nen Kommunen ihre Finanzierungspraxis zunehmend

besser an betriebswirtschaftlichen Zielen ausrichten.

Für ein nachhaltiges Schuldenmanagement gilt es, eine

weitere interessante Beobachtung zu berücksichtigen.

Aus der nachfolgenden Grafik wird ersichtlich,

> dass die kurze Zinsbindungskondition stärker

schwankt als die längere, und zum anderen

> die zumeist normale Zinsstruktur, weil der Einjah-

ressatz (ZB_1) häufiger unter dem Zehnjahressatz

(ZB_10) liegt als umgekehrt.

Durchschnittlich fordert der Gläubiger also einen umso

höheren Zinssatz, je länger die Zinsvereinbarung gilt.

Aus diesem Grundsatz folgt: Der Erwartungswert der

über die Kreditlaufzeit zu zahlenden Zinssumme sinkt

mit der Zinsbindungsfrist.

Analyse alternativer Restschuldverläufe

Die Grafiken zeigen die alternativen Restschuldverläufe

für vier verschiedene Beginnjahre (1975, 1980, 1985

und 1990). Die lange Zinsbindungsfrist wird durch zehn-

jährige Zinsbindung repräsentiert, die bei Auslauf starr

um 10 Jahre verlängert wurde, was jeweils zweimal er-

forderlich war. Die Konditionen dieser Zinsbindungen

entstammen also den Jahren 1975-1985-1995, 1980-

1990-2000, 1985-1995-2005 und 1990-2000-2010.

Die Annuität wurde jeweils durch Erhöhung des Zinses

aus der erstmaligen Zinsbindung um einen Prozentpunkt

gewonnen und auf diesem Niveau für die gesamte

Finanzierungsdauer belassen. Dieser Zehnjahresstrate-

gie wurden jeweils die Ergebnisse einer revolvierenden

Einjahresstrategie gegenübergestellt, deren Annuität

dem Niveau der korrespondierenden Zehnjahresvariante

gleichgestellt wurde. Der Kreditnehmer bringt also bis

zur vollständigen Tilgung bei beiden Strategien jeweils

den selben Zahlungsstrom zur Bedienung seiner Schuld

auf. In allen vier Vergleichsfällen ist dabei die Finanzie-

rung auf Basis der kurzen Zinsbindung früher beendet,

wenngleich in den ersten Jahren der Entschuldungsdau-

er teils die längere Zinsbindung geringere Restschuld-

Zinshistorie: ZB_10 versus ZB_1

Laufzeit in Jahren

Zins

satz

13

bestände aufweist, wie in zwei der vier

Grafiken zu erkennen ist. Diese Ergeb-

nisse sind ein natürlicher Reflex von so-

wohl der höheren Zinssatzvolatilität der

kurzen Zinsbindung als auch von ihrem

geringeren Durchschnittssatz.

Der offensichtliche darlehensindividuel-

le Zinssatzvorteil der kurzen Zinsbindung

geht jedoch in einem Schuldenportfolio

mit der unvermeidlichen Folge einher,

dass alljährlich die gesamte kurzfristig

gebundene Kreditschuld prolongiert

werden muss, während der langfristig

zinsgebundene Teil des Schuldenportfo-

lios naturgemäß jährlich nur zu einem

Bruchteil prolongiert werden muss und

insoweit eine Streuung über verschie-

dene Jahre der Zinsbindungsausläufe

ermöglicht.

Von dieser Streuungsmöglichkeit sollte

je nach Risikoeinstellung für einen Teil

des Portfolios durchaus Gebrauch ge-

macht werden. Jedoch bedingt dies eine

gezielte Portfolioabstimmung der kre-

ditindividuellen Zinsbindungsausläufe

untereinander – womöglich unter Ein-

satz der oben beschriebenen Forwards.

Um die in kommunalen Schuldenport-

folios häufig zu findenden „Spitzen und

weißen Flecken“ auf der Karte der Zins-

bindungsausläufe zu glätten, empfiehlt

sich mitunter auch die Vereinbarung

unüblicher Fristigkeiten (wie z.B. 7 oder

13 Jahre).

Dem höheren Zinsanpassungsrisiko bei

der kurzen Zinsbindung – insbesondere

auch im sog. Kassenkreditbereich – ist

zu gedenken durch

> Beobachtung des Zinsniveaugefü-

ges, verbunden mit dem Wechsel

auf eine längere Zinsbindung ab

einem gewissen, maximal tragba-

ren Zinsniveau oder gefahrenärmer

durch

Laufzeit in Jahren

Rest

schu

ld

Laufzeit in Jahren

Rest

schu

ld

Laufzeit in Jahren

Rest

schu

ld

Laufzeit in Jahren

Rest

schu

ld

14

> den Abschluss einer Zinssicherungsvereinbarung

(Cap), die zumindest den Schaden aus sehr hohen

Zinssätzen ausgleicht und damit die Gefahr des

kommunalen „Ruins“ bannt.

Der Cap geht freilich mit dem Nachteil einer Prämien-

zahlung einher, deren Höhe abhängig ist von dem spezi-

fischen Capsatz und seiner Laufzeit sowie der Marktlage.

Die Strategie wird nur dann einen wesentlichen Vorteil

erbringen, wenn der Zinssatzvorteil den Prämiennachteil

hinreichend übersteigt. Daher darf der Capsatz nicht zu

niedrig gewählt werden. Werden erzielte Zinsersparnisse

– ceteris paribus – zudem der Tilgung zugedacht, kann

die Strategie der Kurzfristzinsbindung eine erhebliche

Entschuldungsbeschleunigung bewirken.

Zum effizienten Einsatz von Zinsderivaten – Dienstanweisungen für das Schuldenmanagement

Das kommunale Schuldenmanagement steht erneut

im Umbruch. War es vor Jahren die Entdeckung der

Zinsderivate, welche die Probleme im Schuldenportfo-

lio mindern helfen sollten, so sind diese vielerorts vom

Problemlöser zum Problemauslöser entartet. Negative

Zahlungssalden und negative Marktwerte scheinen eher

Regel denn Ausnahme geworden zu sein.

Vor diesem Befund raten wir Ihnen dringend, konkrete

Dienstanweisungen zu schaffen, die den Derivateein-

satz auf verbindliche Regeln festlegen. Dieser Thematik

kommt auch vor dem Hintergrund einer ordentlichen

Geschäftsverteilung bzw. dem Vermeiden eines sog.

Organisationsverschuldens hohe Bedeutung zu. Bei

der Ausgestaltung dieser Regeln sind einige finanzwirt-

schaftliche Grundsätze von Derivaten zu beachten, die

der folgend skizzierte Kriterienkatalog adressiert – und

zwar beschränkt auf solche Aspekte, die unseres Erach-

tens in der aktuellen Diskussion um Musterrichtlinien

nicht oder unzureichend gewürdigt werden. Sie werden

hier nicht ausführlich reflektiert, sondern in ihrer Bedeu-

tung angerissen.

1 Derivateansatz„Zinskostenoptimierung und Risikominimierung“ –

diese beiden oben ähnlich genannten Ziele einer De-

rivatenutzung werden regelmäßig gleichsam in einem

Atemzug genannt, ohne die fundamental ganz unter-

schiedlichen Voraussetzungen dieser Paradigmen klar

voneinander zu scheiden: nämlich, dass Ersteres bei

zahlreichen Derivateanwendungen einer gehörigen

Prognosegüte bezüglich künftiger Finanzmarktpreise

bedarf, während Letzteres auch prognosefrei verfolgt

werden kann. Hätte allein dieser Punkt immer die ge-

bührende Achtung gefunden, so wären einige Deri-

vatekatastrophen wohl unterblieben. Wir empfehlen

die Verabschiedung einer erläuternden Präambel der

Dienstanweisung. Sollen oder müssen Prognosen zum

Einsatz kommen, so gibt eine Festlegung der zulässigen

Prognoseparameter die nötige Anwendungssicherheit.

2 ZinsbindungsstrategieTheoretische wie empirische Untersuchungen zeigen,

dass die Zinsbindungswahl der mit Abstand wichtigste

Parameter im Schuldenmanagement und somit mittel-

bar auch beim Derivateeinsatz ist. Die Dienstanweisung

sollte ein grundsätzliches Bekenntnis zur Zinsbindungs-

strategie enthalten, wahlweise unter Beigabe konkreter

Entscheidungsmetriken.

3 Konnexität, Nominalwert und Duplikations-portfolio

Die übliche Definition von Konnexität stellt auf Kon-

gruenz von Nominalbetrag, Währung und Laufzeit ab.

Diese Regelung ist für eine Dienstanweisung zu unbe-

stimmt, weil sie mühelos formal eingehalten, jedoch

durch komplexe, in zahlreichen Derivaten eingelassene

Zahlungsbemessungsformeln ökonomisch unterlaufen

wird. Eine sinnhafte Bestimmung benötigt eine harte,

wirtschaftliche Konnexitätsdefinition, die z.B. am Volu-

15

men jenes Duplikationsportfolios („Hedge“) ausgerich-

tet wird, das die Bank zur Absicherung ihrer eigenen

Derivateposition konstruiert. Für den Fall, dass dessen

Zusammensetzung nicht in Erfahrung gebracht werden

kann, empfiehlt sich ohnedies die Festschreibung eines

Verzichtes.

4 Bankmargen / Negative anfängliche MarktwerteDie Marge der Bank beim Abschluss eines Derivate-

kontraktes bzw. der Marktwert des Kontraktes eine

logische Sekunde nach dessen Abschluss geben eine

gewisse Indikation seiner Wirtschaftlichkeit sowie des

möglichen Interessenkonfliktes der Bank, die regelmä-

ßig Beratungs- und Kontrahentenpartei in einem ist.

Daher empfiehlt sich eine Festschreibung, unter wel-

chen Bedingungen von Marge, Marktwert und seiner

Dokumentation ein Abschluss statthaft ist.

5 Umstrukturierungsvorschläge von BankenIn der Praxis begegnet man häufig dem Fall einer bank-

seitig initiierten Umstrukturierung negativ gediehener

Derivate sowie des zunächst zahlungs- und weitgehend

wertneutralen Austausches eines verlustreichen Deri-

vates durch einen risikoreicheren Ersatz. Freilich kann

man einen Swap nicht einfach „ausschalten“ und ist

damit seiner negativen Konsequenzen ledig; diese müs-

sen stets auf andere Instrumente und/oder Zeitpunkte

verteilt werden. Die Dienstanweisung sollte dem miss-

bräuchlichen Einsatz von Zinsderivaten als vermeintliche

„Geldmaschinen“ vorbeugen und einen engen Rahmen

für Umstrukturierungsmaßnahmen setzen.

6 Einbezug KreditinstituteDie Verabschiedung einer Dienstanweisung für Derivate

ändert nichts an der Rechtsgültigkeit solcher Verträge,

die ihren Regeln nicht genügen. Es ist für die Experten

einer Bank jedoch ein unwesentlicher Aufwand, die

Übereinstimmung ihrer Derivateprodukte mit einer pro-

fessionell abgefassten Dienstanweisung ihrer kommu-

nalen Kunden festzustellen und ggf. zu testieren. Hier-

auf sollte im Sinne einer zusätzlichen Verfestigung der

Bindungswirkung einer Dienstanweisung hingearbeitet

werden.

Häufig empfehlen Banken nach einer Analyse des Schul-

denportfolios ein Bündel von Swapverträgen, die der

Absicherung zahlreicher, oftmals erst Jahre später zur

Zinsprolongation anstehender Festzinsdarlehen dienen.

Die hierbei regelmäßig zum Einsatz kommenden For-

wardswaps bergen die operative Gefahr, dass im Zeit-

punkt des Zinsbindungsauslaufes dem vormaligen For-

wardswap nicht mehr gedacht wird. In der Praxis führt

dies zu dem mitunter teuren Umstand, dass eine doppel-

te Festzinsverpflichtung zum Tragen kommt - aus Swap

einerseits und einer neuen Festzinsbindung andererseits.

Diesem verdrießlichen, leider häufig zu findenden Fall

vorzubeugen, empfiehlt sich die Aufnahme einer ent-

sprechenden Verfahrensanweisung. Diese könnte etwa

die Anfertigung „wasserdichter" Wiedervorlagedoku-

mente, ein besonderes Vieraugenprinzip oder gar den

Passus enthalten, dass solche Swaps nur dann zulässig

sind, wenn die betreuende Bank sich bei Abschluss ver-

pflichtet, später rechtzeitig auf die Einhaltung der kor-

rekten Zinsbindungsprolongation (oft ein Euriborsatz)

beim zugrundegelegten Kredit hinzuweisen.

Unsere Empfehlungen zur weiteren Vorgehensweise

> Machen Sie das Thema Derivate zur Chefsache. Veranlassen Sie einen sofortigen Stopp zum Abschluss weiterer

Derivate ohne vorherige umfangreiche Risikoanalyse.

> Erstellen Sie eine Risikoanalyse. Dazu gehören die vollständige Bestandsaufnahme aller Derivate und eine Be-

wertung der damit verbundenen Risiken. Klären Sie, inwieweit in Ihrer Aufbau- und Ablauforganisation die

Verantwortlichkeiten für den Abschluss, die Nachverfolgung und Kontrolle der Derivate „wasserdicht“ sind.

> Entwickeln Sie belastbare Szenarien zum schrittweisen Ausstieg aus den unwirtschaftlichen bzw. nicht-zielfüh-

renden Derivaten.

> Ermitteln Sie die vollständigen Kosten des Derivateeinsatzes inklusive Organisations- und Beratungskosten. Für

die spätere Bewertung der Vorteilhaftigkeit des Derivateeinsatzes sind diese Informationen wichtig.

> Entwickeln Sie Eckpunkte eines nachhaltigen Schuldenmanagements für die Neuausrichtung Ihrer Finanzpolitik.

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Rödl & Partner: Wir sind Ihr verlässlicher Beratungspartner

Als Botschafter der Wirtschaft ist Rödl & Partner an

87 eigenen Standorten in 39 Ländern aktiv. Die inte-

grierte Kanzlei für Recht, Steuern, Unternehmens-

beratung und Wirtschaftsprüfung verdankt ihren dy-

namischen Erfolg über dreitausend unternehmerisch

denkenden Mitarbeitern.

Seit 1993 haben wir uns mit dem Unternehmensbereich

Public Management Consulting auf die Beratung und

Prüfung von Kommunen und deren Betrieben speziali-

siert. Mehr als 150 Mitarbeiter unterstützen kommuna-

le Entscheider täglich in allen rechtlichen, steuerlichen

und wirtschaftlichen Aufgaben. Unser Team „Wealth,

Risk & Compliance“ ist dabei erster Ansprechpartner für

alle Themen rund um das Asset- und Schuldenmanage-

ment.

Zu unseren Aufgaben zählen u. a.:

> Bestandsaufnahmen des gesamten Derivateportfo-

lios, die finanzanalytische Einordnung sowohl der

Einzelderivate für sich, als auch im Kontext des De-

rivateportfolios, als auch in Verbindung zum Schul-

denportfolio,

> die Analyse und Aufbereitung des finanzwirtschaft-

lichen Spektrums der Handlungsmöglichkeiten oder

die Ableitung von Optimierungsmöglichkeiten be-

züglich des Derivatebestandes sowie ggf. neu zu

kontrahierender Kredit- oder Derivateverträge,

> die Begleitung bei Planung und Umsetzung eines

nachhaltigen Schuldenmanagements,

> die Unterstützung bei Vertragsverhandlungen über

den Abschluss bzw. die Auflösung von Derivaten,

> die Unterstützung bei der Erstellung von Dienstan-

weisungen für das Schuldenmanagement.

Ihre Ansprechpartner

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