Die Geschichte zweier Finanzkrisen - Alain Schwald · Abbildung 9: Industrieproduktion 1924-1934 .....16 Abbildung 10: Amerikanische Immobilienpreise von 1976 bis 2010 ... Abbildung

Die Geschichte

zweier Finanzkrisen

Ein Vergleich der Eurokrise mit der

Grossen Depression in Europa

Masterseminar «The varieties of economic history»

Herbstsemester 2018

Historisches Seminar / Institut für Volkswirtschaft

Prof. Matthieu Leimgruber und Prof. Ulrich Woitek

Vorgelegt von:

Name: Alain Schwald

Studienrichtung: Economic History and Economics

Adresse: Lettenstrasse 31 | 8037 Zürich

Email: [email protected]

Matrikelnummer: 12-609-582

20.11.2018

Die Geschichte zweier Finanzkrisen Universität Zürich

I

Abstract

Die vorliegende Arbeit vergleicht die europäische Krise seit 2008 – bekannt als Eu-

rokrise – mit der Grossen Depression der 1930er Jahre in Europa. Die Arbeit geht dabei

der Frage nach, ob der europäische Währungsraum – ähnliche wie der Goldstandard in

den 30er Jahren des letzten Jahrhunderts – eine Fessel für die Volkswirtschaften Euro-

pas darstellt. Zur Beantwortung dieser Frage wird in einem ersten Teil die beiden Wäh-

rungssysteme Goldstandard und Euro anhand der beiden theoretischen Ansätze

Trilemma der Geldpolitik und optimale Währungsräume analysiert und verglichen. In

einem zweiten Teil folgt eine Analyse und ein Vergleich der Ursachen und der Krisenty-

pen der beiden Krisen. In einem dritten Teil werden die beiden Krisen anhand verschie-

dener makroökonomischer Variablen verglichen. Im vierten und letzten Teil der Arbeit

folgt eine Analyse der beiden Krisen anhand der Geld- und Fiskalpolitik. Die Arbeit

zeigt auf, dass ein Währungssystem kann die Geldpolitik behindern und deren Hand-

lungsspielraum einschränken. Diese Schlussfolgerung führt zum Fazit, dass der europä-

ische Währungsraum – ähnlich wie der Goldstandard – eine geldpolitische Fessel für

Europa darstellt.


II

Inhaltsverzeichnis

1 Einleitung ..................................................................................................................... 1

2 Währungsräume ........................................................................................................... 3

2.1 Theorie ................................................................................................................... 3

2.2 Goldstandard der Zwischenkriegszeit ................................................................... 5

2.3 Europäischer Währungsraum ............................................................................... 8

3 Finanzkrisen ................................................................................................................11

3.1 Definition und Theorie .........................................................................................11

3.2 Die Grosse Depression in Europa .........................................................................14

3.3 Die Grosse Rezession und die Eurokrise ..............................................................18

4 Makroökonomischer Vergleich ....................................................................................24

4.1 Kennzahlen ...........................................................................................................24

4.2 Volkswirtschaftliche Gesamtrechnung ................................................................24

4.3 Industrie................................................................................................................26

4.4 Handel ...................................................................................................................28

4.5 Preise.....................................................................................................................29

4.6 Arbeitslosigkeit .....................................................................................................30

5 Analyse .........................................................................................................................32

5.1 Fiskalpolitik ..........................................................................................................32

5.2 Geldpolitik ............................................................................................................35

6 Fazit .............................................................................................................................37

I. Quellen- und Literaturverzeichnis ..............................................................................38

II. Daten ............................................................................................................................41

III. Grafiken .......................................................................................................................42


III

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Trilemma des Wechselkursregimes ............................................................... 3

Abbildung 2: Der Goldstandard im Trilemma .................................................................... 5

Abbildung 3: Welthandelsspirale 1929-1933....................................................................... 6

Abbildung 4: Die Eurozone im Trilemma ............................................................................ 8

Abbildung 5: Optimum Currency Area Criteria: Eurozone versus the United States ....... 9

Abbildung 6: Krisenfrequenz 1880-1997 ............................................................................11

Abbildung 7: Die Anatomie der Spekulationsblase nach Minsky und Kindleberger ........12

Abbildung 8: Dow-Jones Industrial Stock Price Index 1920-1933 ....................................14

Abbildung 9: Industrieproduktion 1924-1934 ....................................................................16

Abbildung 10: Amerikanische Immobilienpreise von 1976 bis 2010 .................................18

Abbildung 11: Industrieproduktion 2005-2017 ..................................................................21

Abbildung 12: BIP pro Kopf, Top 4 der Eurozone ..............................................................25

Abbildung 13: Industrieproduktion, Top 4 der Eurozone ..................................................26

Abbildung 14: Export, Top 4 der Eurozone .......................................................................28

Abbildung 15: Konsumentenpreisindices, Top 4 der Eurozone .........................................29

Abbildung 16: Arbeitslosenquote, Deutschland und Frankreich.......................................30

Abbildung 17: Haushaltüberschüsse, Top 4 der Eurozone ................................................32

Abbildung 18: Nominale Staatsausgaben, Top 4 der Eurozone ........................................33

Abbildung 19: Fiskal- und Geldpolitik in den USA, 1933-1942.........................................34

Abbildung 20: Zinsen und Geldmenge M1, Top 4 der Eurozone .......................................35

Abbildung 21: Chronologie des Goldstandards ..................................................................42

Abbildung 22: U.S.-U.K. Covered Domestic Interest Differentials ...................................42

Abbildung 23: Abwertung und wirtschaftliche Erholung in den 1930er Jahren. .............43

Abbildung 24: Entwicklung der privaten Schulden in Europa ..........................................43

Abbildung 25: Zahlungsbilanz in Europa ...........................................................................44

Abbildung 26: Taylor-Regel im Euroraum: Peripherie vs. Kern .......................................44

Abbildung 27: Bruttoinlandsprodukt pro Kopf, Staaten des Euroraums..........................45

Abbildung 28: Bruttoinlandsprodukt pro Kopf, Staaten der Europäischen Union ...........46

Abbildung 29: Industrieproduktion, Staaten der Eurozone ..............................................47

Abbildung 30: Industrieproduktion, Staaten der EU ........................................................48

Abbildung 31: Export, Staaten des Euroraums .................................................................49

Abbildung 32: Export, Staaten der EU ..............................................................................49

Abbildung 33: Import, Top 4 der Eurozone ........................................................................49

Abbildung 34: Import, übrige Eurostaaten ........................................................................50


IV

Abbildung 35: Import, Staaten der EU ..............................................................................50

Abbildung 36: Handelsbilanz 1998-2017, Top 4 der Eurozone ..........................................51

Abbildung 37: Handelsbilanz 1920-1939, Top 4 der Eurozone ..........................................51

Abbildung 38: Handelsbilanz 1998-2017, übrige Staaten der Eurozone ...........................52

Abbildung 39: Handelsbilanz 1920-1939, übrige Staaten der Eurozone ...........................52

Abbildung 40: Handelsbilanz 1920-1939, Niederlande ......................................................53

Abbildung 41: Konsumentenpreise, Top 4 der Eurozone ...................................................53

Abbildung 42: Konsumentenpreise, übrige Staaten der Eurozone....................................53

Abbildung 43: Konsumentenpreise, Staaten der EU .........................................................54

Abbildung 44: Arbeitslosenquote, Top 4 der Eurozone ......................................................54

Abbildung 45: Arbeitslosenquote, Belgien, Dänemark und Griechenland ........................54

Abbildung 46: Arbeitslosenquote, Polen, Schweden und Grossbritannien .......................55

Abbildung 47: Arbeitslosenquote in Europa 1998-2017, Arbeitslosenquote, Polen,

Schweden und Grossbritannien..........................................................................................55

Abbildung 48: Arbeitslosigkeit in Europa 1921-1938 ........................................................56

Abbildung 49: Haushaltüberschüsse, Top 4 der Eurozone ................................................57

Abbildung 50: Haushaltüberschüsse, übrige Staaten der Eurozone .................................57

Abbildung 51: Haushaltüberschüsse, Staaten der EU ......................................................58

Abbildung 52: Nominale Staatsausgaben, übrige Staaten der Eurozone .........................58

Abbildung 53: Nominale Staatsausgaben, Staaten der EU ...............................................58

Abbildung 54: Zinsen, übrige Staaten der Eurozone .........................................................59

Abbildung 55: Zinsen, Staaten der EU ...............................................................................59

Abbildung 56: Geldmenge M1, übrige Staaten der Eurozone ............................................59

Abbildung 57: Geldmenge M1, Staaten der EU .................................................................60

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Migration in die USA Anfang des 20. Jahrhunderts ......................................... 7


1

1 Einleitung

Vor rund zehn Jahren schlitterte die Welt die schlimmste Wirtschaftskrise seit dem Bör-

sencrash von 1929 und der Grossen Depression der 1930er Jahre. In den ersten zwölf

Monaten der Krise brach die weltweite Industrieproduktion um über zehn Prozent ein.

Der Einbruch erreichte damit dieselben Ausmasse wie 19301. Anders als in den 30er

Jahren konnte – dank des beherzten Eingreifens der Zentralbanken unter Führung der

amerikanischen Zentralbank FED – jedoch ein anschliessendes Abgleiten der Weltwirt-

schaft in eine Depression vermieden werden. Trotzdem waren die Konsequenzen verhee-

rend. Millionen von Jobs gingen verloren. In Europa und Nordamerika war 2010 rund

jeder zehnte arbeitslos2. Die Industrieproduktion in den Vereinigten Staaten brauchte

über sechs Jahre um das Vorkrisenniveau zu erreichen3. Trotz dieser massiven Ein-

schnitte erlebte die USA wie auch die Weltwirtschaft seit 2010 einen stetigen Auf-

schwung. Etwas anders sieht hingegen die Lage in Europa aus. Sowohl die Industrie-

produktion als auch das Bruttoinlandprodukts der Europäischen Union und der Eurozo-

ne liegen auch nach zehn Jahren immer noch unter dem Vorkrisenniveau4. Die Europäi-

sche Zentralbank (EZB) verharrt deshalb weiterhin im Krisenmodus. Auch wenn die

EZB angekündigt hat ihr Quantitative Easing Programm per Ende des Jahres 2018 aus-

laufen zulassen, ist ein Ende des Krisenmodus nicht abzusehen. Im Gegensatz zu den

Vereinigten Staaten von Amerika schafft es Europa und insbesondere die Eurozone seit

Jahren nicht aus der Krise. Da stellt sich unweigerlich die Frage, weshalb die Eurozone

nicht aus dem Schlamassel rauskommt, während andere den Krisenmodus seit längerem

verlassen haben. Die ganze Situation erinnert stark an die Grosse Depression der 1930er

Jahre, als Europa und die USA in den Fesseln des Goldstandards gefangen waren und

über Jahre in einer Depression feststeckten. Wie die Arbeit von Barry Eichengreen zeig-

te, ermöglichte erst der Ausstieg aus dem Goldstandard einen Aufschwung und ein Ende

der Depression5. Es stellt sich die Frage, inwiefern sich die heutige Krise Europas mit

der Grossen Depression in Europa vergleichen lässt und ob die Eurozone und das Euro-

päische System der Zentralbanken (ESZB) ebenfalls eine Art Fessel für die europäische

Wirtschaft darstellt, welche einen nachhaltigen Ausbruch aus der Krise verunmöglicht.

Zur Beantwortung dieser Fragestellung werden die beiden Krisen – Grosse Depression

1 Eichengreen & O’Rourke: A Tale of two Depressions.

2 OECD.

3 FRED.

4 OECD.

5 Eichengreen: Golden Fetters.


2

in Europa und Eurokrise – miteinander verglichen. In einem ersten Teil wird anhand

der Theorie der optimalen Währungsräume und dem Trilemma der Geldpolitik die

Struktur der beiden Währungssysteme – Goldstandard und Europäischer Währungs-

raum – analysiert. Danach folgt eine Gegenüberstellung der Ursachen der beiden Kri-

sen. Im dritten Teil wird der Ablauf der jeweiligen Krisen anhand von verschiedenen

makroökonomischen Variablen verglichen. Im Zentrum dieses Vergleichs stehen die vier

grössten Volkswirtschaften der Eurozone: Deutschland, Frankreich, Italien und Spani-

en. Neben diesen vier Ländern werden weitere fünf Staat aus der Eurozone und sechs

EU-Länder6, welche nicht Teil der Eurozone sind, untersucht. In einem vierten und letz-

ten Teil folgt eine Analyse der Fiskal- und Geldpolitik in den beiden Krisen.

6 In der Analyse wird jedoch mit Dänemark ein Staat mehr zum Euroraum gezählt, da Dänemark seine

Währung an den Euro gebunden hat. Korrelation zwischen dem dänischen und dem Euro-Zins beträgt

0.987.


3

2 Währungsräume

2.1 Theorie

Bevor sich dieses Kapitel den beiden Währungssystem Goldstandard und Eurozone zu-

wendet, werden die beiden theoretischen Konzepte Trilemma der Geldpolitik und Theo-

rie der optimalen Währungsräume kurz zusammengefasst.

Trilemma der Geldpolitik

Das Trilemma der Geldpolitik beschreibt den Zielkonflikt, welchem eine Volkswirtschaft

und deren politischen Entscheidungsträger bei der Ausgestaltung ihrer Währung ausge-

setzt sind. Wie Marcus Fleming7 und Robert Müller8 in ihren Arbeiten von 1962 und

1963 aufzeigten, ist es für ein Land unmöglich zur gleichen Zeit alle drei wechselkurspo-

litischen Ziele – vollkommen stabile Wechselkurs, freier internationaler Kapitalverkehr

und autonome Geldpolitik – zu erfüllen. Es ist maximal möglich zwei dieser drei Ziele

gleichzeitig zu erreichen. Diese Erkenntnis lässt vereinfacht in einem Dreieck darstel-

len:

Abbildung 1: Trilemma des Wechselkursregimes

7 Fleming: Domestic financial policies under fixed and floating exchange rates.

8 Mundell: Capital Mobility and Stabilization Policy under Fixed and Flexible Exchange Rates.

Fixe Wechselkurse

Freier Kapital-

verkehr

Autonome

Geldpolitik


4

Theorie der optimalen Währungsräume

Die Theorie der optimalen Währungsräume geht auf den kanadischen Ökonom Robert

Mundell und dessen Paper A Theory of Optimum Currency Areas von 1961 zurück.

Mundell stellte dabei die Frage in den Raum: «What is the appropriate domain of a cur-

rency area?»9 Mundell kam in seinem Werk anhand eines Zwei-Länder-Modells zum

Schluss, dass ein Währungsraum optimal ist, wenn dieser über ausreichende Faktormo-

bilität verfügt10. In den folgenden Jahren wurde die Theorie eines optimalen Währungs-

raums von zahlreichen Ökonomen wie McKinnon11 oder Kenen12 aufgenommen und er-

weitert. Daraus ergeben sich die traditionellen Kriterien für einen optimalen Währungs-

raum13:

• Arbeitsmobilität

• Flexibilität von Löhnen und Preisen

• Offenheitsgrad / Integration

• Diversifikationsgrad

• Fiskaltransfer

• Schockart

Diesen traditionellen eher mikroökonomisch-geprägten Kriterien wurden mit der Zeit

weitere in erster Linie makroökonomische Kriterien hinzugefügt14:

• Kapitalmobilität

• Konjunkturzyklus

• Preisstabilität

• Fiskalpolitik

• Politische Zielsetzung

Da die Berücksichtigung aller Kriterien den Rahmen dieser Arbeit sprengen würde,

konzentriert sich die Arbeit auf die vier, in der meisten Literatur als zentral angesehene,

Kriterien: Arbeitsmobilität, Integration, Konjunkturzyklus und Fiskalpolitik.

9 Mundell: A Theory of Optimum Currency Areas.

10 Mundell: A Theory of Optimum Currency Areas, S. 663f. Unter Faktormobilität wird in der Regel die

Mobilität von Arbeit und Kapital verstanden.

11 McKinnon: Optimum Currency Areas.

12 Kenen: The Theory of Optimum Currency Areas: An Eclectic View.

13 Peters: Theorie optimaler Währungsräume vor dem Hintergrund der EU-Erweiterung, S.3.

14 Peters: Theorie optimaler Währungsräume vor dem Hintergrund der EU-Erweiterung, S.3.


5

2.2 Goldstandard der Zwischenkriegszeit

Abbildung 2: Der Goldstandard im Trilemma

Das System des klassischen Goldstandards15 hatte sich in der zweiten Hälfte des 19.

Jahrhunderts langsam ergeben, nachdem immer mehr Länder ihre nationale Währung

an den Goldpreis banden und sich von Bimetall- oder Silberwährungen verabschiede-

ten16. Die Bindung an den Goldpreis bedeutete, dass auf eine autonome Geldpolitik ver-

zichtet wurde um im Gegenzug fixe Wechselkurse und einen freien Kapitalverkehr zu

gewährleisten (siehe Abbildung 2). Mit dem Beginn des Ersten Weltkrieges im Frühjahr

1914 wurde der Goldumtausch und somit der Goldstandard insbesondere von den krieg-

führenden Staaten ausser Kraft gesetzt. Nach dem Krieg wurde der Goldstandard nach

und nach wieder eingeführt (siehe Abbildung 21). Bis Ende 1925 hatten fast drei Dut-

zend Länder die Konvertibilität in Gold wieder eingeführt17. 1928 war der Goldstandard

im Wesentlichen wieder hergestellt18. Es zeigte sich jedoch schnell, dass der rekonstru-

ierte Goldstandard der Zwischenkriegszeit die Stabilität des klassischen Goldstandards,

welche auf Glaubwürdigkeit und Kooperation beruhte, nicht mehr herstellen konnte19.

Die Glaubwürdigkeit in das Geldsystem hatte nach den geldpolitischen Exzessen wäh-

rend und nach dem Ersten Weltkrieg arg gelitten. Auch die internationale Kooperation

15 Der klassische Goldstandard dauerte von ca. 1880 bis zum Frühjahr 1914.

16 Eichengreen: Vom Goldstandard zum Euro, S. 21f.

17 Eichengreen: Golden Fetters, S 187-191.

18 Eichengreen: Golden Fetters, S 187. & Eichengreen: Vom Goldstandard zum Euro, S. 73.

19 Eichengreen: Golden Fetters, S. 29-66.

Fixe Wechselkurse

Freier Kapital-

verkehr

Autonome

Geldpolitik


6

funktionierte nur noch mangelhaft. Dies führte dazu, dass der Goldstandard die Un-

gleichgewichte, welche im Krieg und den drauffolgenden Jahren entstanden, nicht mehr

ausgleichen konnte. Der Anpassungsmechanismus war unzureichend. Länder mit einer

weichen Währung wie zum Beispiel Grossbritannien kämpften mit chronischen Zah-

lungsbilanzdefiziten20. Die deutschen Reparationszahlungen aus dem Ersten Weltkrieg

und die Defizite der lateinamerikanischen Staaten wurden in grossem Masse mit ameri-

kanischen Krediten finanziert. Als die Schuldnerstaaten im Zuge schlechter Konjunktur

versuchten die Verschuldung zurückzufahren, führte dies im Goldstandard wiederum

dazu, dass die Schuldnerstaaten eine strikte Fiskal- und Geldpolitik führen mussten21.

Dem Gegenüber stand eine eher expansive Politik der USA22. Als das FED ab Februar

1928 die Zinsen erhöhte brach 1929 das ganze Kartenhaus in sich zusammen. Zuerst

schlitterte die US-Ökonomie in eine Rezession ab und dann folgte im Oktober 1929 ein

Crash der Börse.

Abbildung 3: Welthandelsspirale 1929-193323

Der internationale Handel und mit ihm die internationale Integration der Volkswirt-

schaften brachen fast komplett zusammen (siehe Abbildung 3). Die Integration der Ka-

20 Eichengreen: Vom Goldstandard zum Euro, S. 73 & 74.

21 Eichengreen: Golden Fetters, 187ff.

22 Rothbard: America's Great Depression, S. 91f.

23 Kindleberger: The World in Depression 1929-1929, S. 172.


7

pitalmärkte erreichte nach dem Ersten Weltkrieg nie mehr das Vorkriegsausmass (Siehe

Abbildung 22). Auch die Arbeitsmobilität brach mit dem Ausbruch der Grossen Depres-

sion, nach dem diese bereits während und nach dem Ersten Weltkrieg zurückgegangen

war, drastisch ein, wie die Zahl der Einwanderung in die Vereinigen Staaten belegen:

Tabelle 1: Migration in die USA Anfang des 20. Jahrhunderts24

Zeitraum Immigranten erreichen die USA

1901 – 1910 8,795,386

1911 – 1920 5,735,811

1921 – 1930 4,107,209

1931 – 1940 532,431

Der Goldstandard der Zwischenkriegszeit erfüllte damit von den vier zentralen Kriterien

für einen optimalen Währungsraum nur noch eines, jenes der Konjunktur. Wie sich je-

doch im Verlauf der Grossen Depression zeigen sollte, erfüllte der Goldstandard auch

dieses Kriterium nicht mehr (siehe Kapitel 3.2 und 4). Obwohl sich Eichengreen in sei-

nem Buch Golden Fetters nicht mit der Frage auseinandersetzt, ob die Länder des Gold-

standards in der Zwischenkriegszeit einen optimalen Währungsraum darstellten, kann

man seine Forschung und die Erkenntnis, dass der Goldstandard eine goldene Fessel

darstellte, dahingehend deuten, dass der Goldstandard der Zwischenkriegszeit aus Ei-

chengreens Sicht kein optimaler Währungsraum darstellte.

24 Daten von Emmigration.Info.


8

2.3 Europäischer Währungsraum

Abbildung 4: Die Eurozone im Trilemma

Anders als der Goldstandard, welcher sich nach und nach ergeben hat, ist die Europäi-

sche Währungsunion, welche Ende des 20 Jahrhunderts eingeführt wurde, eine politi-

sche Idee, welche über Jahre verfolgt wurde und bereits 1970 diskutiert wurde. Im Ver-

lauf der Siebzigerjahre entwickelten die Staaten der Europäischen Wirtschaftsgemein-

schaft (EWR) den auch einen Vorläufer der späteren Währungsunion das Europäische

Währungssystem (EWS). Nach dem Zusammenbruch des Bretton-Woods-System sollte

dieses Währungssystem mit festen, aber anpassungsfähigen Wechselkursen zwischen

den Währungen der EWR Staaten für Stabilität sorgen. Daraus entwickelte sich in den

Achtzigerjahren eine konkrete Idee für einen gemeinsamen Wirtschafts- und Währungs-

raums (WWU). Diese Pläne wurden im Verlaufe der Neunzigerjahre umgesetzt. Die

Schaffung des gemeinsamen Binnenmarktes erfolgte mit der Schaffung der Europäi-

schen Union durch den Vertrag von Maastricht Anfang der Neunzigerjahre und die Eu-

ropäische Währungsunion mit dem Euro als Währung folgte am 1. Januar 1999.25

In ihrer Funktionsweise hat die Eurozone viele Parallelen mit dem Goldstandard. Wie

im Goldstandard verzichten die einzelnen Volkswirtschaften auf eine autonome Geldpo-

25 Europäische Zentralbank: Das Eurosystem - Das europäische System der Zentralbanken, S. 5ff.

Freier Kapital-

verkehr

Fixe Wechselkurse

Autonome

Geldpolitik

Eurozone

nach aussen


9

litik bzw. in diesem Fall sogar auf eine eigene Währung zu Gunsten von fixen Wechsel-

kursen innerhalb der Währungsunion und freien Kapitalverkehr (siehe Abbildung 4,

Eurozone nach innen). Dies ist wohl der Grund, wieso der Euroraum immer wieder mit

dem Goldstandard verglichen wird und man beim Euro auch immer wieder von einem

Goldstandard-Light oder zum Beispiel von einem «Proxy des Goldstandards»26 spricht.

Nach aussen – im Austausch mit anderen Währungen – verhält sich der Euro und der

Europäische Währungsraum hingegen ganz anders als der Goldstandard. Wie seit dem

Zusammenbruch des Bretton-Woods-Systems mehrheitlich üblich, herrschen zwischen

dem Euro und anderen Währungen freie Wechselkurse27. Der Europäische Währungs-

raum verzichtet also nach Aussen auf fixe Wechselkurse zu Gunsten einer autonomen

Geldpolitik und eines mehrheitlich freien Kapitalverkehrs (siehe Abbildung 4, Eurozone

nach aussen).

Kriterien für einen optimalen Währungsraum: Eurozone versus Vereinigte Staaten

Abbildung 5: Optimum Currency Area Criteria: Eurozone versus the United States28

26 De Soto: Die Verteidigung des Euro: ein österreichischer Ansatz, S. 6.

27 Anmerkung: Gewisse Währungen des Europäischen Systems der Zentralbanken (ESZB) haben keine

komplett freien Wechselkurse zum Euro. Zum Beispiel hat Dänemark seine Währung seit dem Beginn der

Europäischen Währungsunion an den Euro gebunden.

28 O’Rourke & Taylor: Cross of Euros, S. 178. Anmerkung und Datenquelle: “Panel A: Data for 2007; intra-

US trade volumes from the 2007 Commodity Flow Survey, minus 2007 US imports from the Bureau of Eco-

nomic Analysis, National Income and Product Accounts (BEA NIPA), all divided by GDP from BEA NIPA;

eurozone trade with eurozone, and eurozone GDP, from Eurostat. Panel B: Annual data for 1997–2007; US,


10

Bereits vor der Einführung des Euros gab es massive Kritik von namhaften Ökonomen

an der geplanten Währungsunion29. Die Kritik war in erster Linie darauf zurückzufüh-

ren, dass die geplante Währungsunion rein auf politischen Überlegungen basierte und

ökonomische Gedanken aussenvorgelassen wurden. So kritisierten viele Ökonomen ins-

besondere, dass der Europäische Währungsraum in keiner Weise einen optimalen Wäh-

rungsraum darstellen würde. Auch Barry Eichengreen beschäftigte sich bereits Anfang

der 1990er Jahre – bevor die Einführung des Euros definitiv beschlossen wurde – mit

dieser Frage30. Eichgreen konzentrierte sich dabei auf Arbeitsmobilität und die Ge-

schwindigkeit der Anpassung auf dem Arbeitsmarkt. Dabei verglich er Europa mit den

USA und konnte aufzeigen, dass sowohl die Arbeitsmobilität als auch die Geschwindig-

keit der Anpassung auf dem Arbeitsmarkt in Europa einiges tiefer war als in den USA.

Daraus zog Eichengreen den Schluss, dass die USA dem Ideal eines optimalen Wäh-

rungsraum einiges näherkommt als Europa. Zum gleichen Schluss kommen Kevin

O’Rourke und Alan Tylor in ihrem Paper Paper Cross of Euros. Anhand der vier Krite-

rien Arbeitsmobilität, Integration, Konjunkturzyklus und Fiskalpolitik zeigen sie auf,

dass die Eurozone von den vier Kriterien gerade mal eines knapp erfüllt. In ihrem Paper

verglichen O’Rourke und Taylor – wie Barry Eichengreen – Europa beziehungsweise die

Eurozone mit den Vereinigten Staaten. Wie die Abbildung 5 zeigt, schneidet der Europä-

ische Währungsraum bei allen vier Kriterien schlechter ab als der amerikanische Wäh-

rungsraum. Anhand dieser Resultate kann davon ausgegangen werden, dass der Euro-

päische Währungsraum keinen optimalen Währungsraum darstellt.

state, and census region real GDP growth rates from BEA (the higher correlation statistic is for the regions);

eurozone and eurozone country growth rates from Eurostat. Panel C: Data for 2012; US data from Statistical

Abstract; eurozone data from Eurostat. Panel D: Upper and lower range of US estimates and euro point

estimate taken from multiple older sources in HM Treasury (2003); US 28 percent figure based on recent

Federal income tax elasticities alone, from Auerbach (2009, figure 2).”

29 Die Kritik kam unter anderem von Milton Friedman oder Martin Feldstein.

30 Eichengreen: Is Europe An Optimum Currency Area?


11

3 Finanzkrisen

3.1 Definition und Theorie

Um die beiden Krisen zu verstehen und deren Ursachen zu erklären, muss zuerst defi-

niert werden was eine Finanzkrise ist und welche theoretischen Aspekte als relevant

betrachtet werden können.

Es gibt keine allgemein akzeptierte Definition für Finanzkrisen31. Dies liegt dran, dass

eine genaue Definition solcher Krisen ziemlich kompliziert ist, da es historisch und öko-

nomisch gesehen eine Vielzahl von verschieden Typen an Finanzkrisen gibt32. Hyman

Minsky geht sogar so weit, dass er sagt eine Definition sei unnötig, seit man die wich-

tigsten Episoden anhand von Daten identifizieren könne33. Eine eingängige Definition

für Finanzkrisen kommt von Eichengreen und Portes: Sie charakterisieren eine Finanz-

krise als eine Störung der Finanzmärkte, welche typischerweise mit sinkenden Vermö-

genspreisen und der Zahlungsunfähigkeit von Schuldnern und Finanzintermediären

einhergeht. Zudem breitet sich eine solche Störung durch das Finanzsystem aus und

beeinträchtigt die Fähigkeit des Marktes Kapital zu akkumulieren34.

Abbildung 6: Krisenfrequenz 1880-199735

Reinhart und Rogoff unterscheiden Finanzkrisen in ihrem berühmten Werk This Time is

different in drei verschiedene Arten, namentlich Bankenkrise, Währungskrise und

31 Grossmann: Banking Crisis, S. 2.

32 Kindleberger und Aliber: Manias, Panics, and Crashes: A History of Financial Crises, S. 34.

33 Minsky: The financial instability hypothesis, S. 13.

34 Eichengreen und Portes: The anatomy of financial crises, S. 10.

35 Bordo et al: Is the crisis problem crowing more severe?, S. 56.


12

Schuldenkrise36. Die Schuldenkrise lässt sich zudem in eine externe und eine inländi-

sche Schuldenkrisen unterscheiden37. Die bekanntesten Arten von Schuldenkrisen stel-

len die Vermögenspreisblase und die Staatschuldenkrise dar. Die verheerendste Schul-

denkrisen stellen die Immobilienkrisen dar. Die verschiedenen Krisentypen – Banken-,

Währungs- und Schuldenkrisen – können auch simultan stattfinden oder sich gegensei-

tig auslösen. Wie Bordo et al. aufzeigten sind solche Doppel- oder Mehrfach-Krisen seit

1880 in unterschiedlicher Häufigkeit aufgetreten (siehe Abbildung 6).

Genau so vielfältig wie die Typen von Finanzkrisen sein können, so vielfältig sind dessen

Ursachen. Finanzkrisen können in der Regel nicht nur einen Grund zurückgeführt wer-

den, sondern haben eine Mehrzahl von Ursachen. Dies führt dazu, dass nicht nur in der

Politik heftig über die Ursachen der jeweiligen Krise gestritten wird sondern auch in der

Wissenschaft. Auch bei den beiden in der Arbeit untersuchten Krisen Grosse Depression

und Finanz- und Eurokrise sind die Ursachen bis heute umstritten. Unbestritten scheint

bei beiden Krisen, dass am Anfang der Krisen ein Wirtschaftsboom und eine Spekulati-

onsblase stand. Finanzkrisen folgen oft auf Spekulationsblasen bei Vermögenspreisen38.

Abbildung 7: Die Anatomie der Spekulationsblase nach Minsky und Kindleberger39

Die Schwankungen der Konjunktur folgen gewissen regelmässigen Bewegungen und

werden deshalb Konjunkturzyklus genannt. Der Konjunkturzyklus charakterisiert sich

durch Boom (Aufschwung) und Bust (Abschwung). Für das Entstehen des Konjunk-

turzyklus’ gibt es viele verschiedene Theorien. Konjunkturzyklen werden oft von Speku-

lationsblasen angetrieben. Eine Spekulationsblase beginnt typischerweise mit einer Ver-

36 Reinhart und Rogoff: This Time is Different, S. 1-3.

37 Reinhart und Rogoff: This Time is Different, S. 81.

38 Allen und Gale: Bubbles and Crisis, S. 236.

39 Rosa: Die Anatomie der Spekulationsblase.


13

lagerung, in welcher ein exogener Schock zum Beispiel eine Erfindung oder Änderung

der Rahmenbedingungen die Grundlagen der Wirtschaft verändern. Dieser Impuls legt

die Grundlage für die zweite Phase der Spekulationsblase, den Boom. Im Boom entsteht

meistens eine Überzeugung bzw. Erwartung bezüglich eines Anlagethemas, welche sich

später als unrealistisch erweisen sollten. So hörte man zum Beispiel in den USA in den

Jahren vor der Subprime-Krise «Immobilienpreise sind noch nie gefallen». In einer

Boomphase steigen die Investitionen und die Nachfrage insbesondere im Bereich dieser

Anlage.40

Die Konjunkturzyklen Theorie der österreichischen Schule der Nationalökonomie, wel-

che gemeinhin als Überinvestitionstheorie bekannt ist, führt das Entstehen eines Booms

und der spätere Bust auf das staatliche Geldmonopol zurück41. Die Geldschöpfung durch

die Zentralbank und die Geschäftsbanken führt zu einer übermässigen Geldmengen-

ausweitung, welche eine schleichende Entwertung des Geldes zur Folge hat. Ein Phä-

nomen, welches man seit der Einführung der modernen Zentralbanken sehr gut be-

obachten kann. So hat ein US-Dollar heute nur noch einen Bruchteil des Werts von vor

100 Jahren. Die übermässige Geldmengenausweitung führt jedoch nicht nur zu einer

Inflationierung des Geldes, sondern auch dazu, dass der Marktzins unter sein «neutrales

Niveau» gesenkt wird, was wiederum zusätzliche Investitionen durch die Marktakteure

auslöst. Diese Investitionen würden unter herkömmlichen Marktbedingungen nicht ge-

tätigt, da sich diese nicht lohnen würden. Die zu tiefen Marktzinsen führen zu einer

Kreditexpansion, Überinvestitionen und im Endeffekt zu riskanten Fehlallokationen42.

Eine zweite Möglichkeit, welche solche zusätzlichen Investitionen auslöst, ist eine Libe-

ralisierung des Finanzmarktes, insbesondere des freien Kapitalverkehrs43. Die erhöhten

Investitionen auf Kredit stossen einen Boom an. Die Preise insbesondere der Anlage mit

der geschürten Erwartung steigen dank dieser Investitionen. Es kommt zu einem positi-

ven Rückkopplungseffekt und die Preise steigen weiter. Irgendwann geht der Boom in

die dritte Phase der Spekulationsblase über, die Euphorie. In dieser Phase glauben die

Akteure der Boom würde nie enden. Die Preise würden ewig weiter steigen44. Oder wie

es Reinhart und Rogoff sagen: Der Glaube This Time is different greift um sich. In dieser

Phase werden in der Regel die fatalsten Investitionen getätigt, da in der Euphorie be-


41 Mises: Theorie des Geldes und der Umlaufmittel, S. 200ff.

42 Mises: Theorie des Geldes und der Umlaufmittel, S. 200ff.

43 Allen und Gale: Bubbles and Crisis, S. 236.



14

währte Bewertungsgrundsätze wie Kennzahlen von vielen Marktakteuren ignoriert

werden. In dieser Phase realisiert die Zentralbank, dass die Zinsen zu tief sind und be-

ginnt die Zinsen anzuheben, bis die Blase meist aus einem nach aussen unscheinbarem

Ereignis platzt. Die durch die Überinvestitionen ausgelösten Fehlinvestitionen wirken

sich nun aus. Es kommt zur finanziellen Not, zu einer Krise. Dies löst eine Kettenreak-

tion aus. Nun kehrt sich die ganze Sache um. Die Anleger wollen raus aus den Anlagen

und möglichst viel und möglichst schnell in Liquidität umtauschen. Es kommt zu einem

negativen Rückkopplungseffekt. Die Preise beginnen stark zu fallen und brechen regel-

recht ein. Diese Phase nennt man Abscheu oder eben Bust.45

3.2 Die Grosse Depression in Europa

«To understand the Great Depression is the Holy Grail of macroeconomics. »46 Zum einen

ist die Grosse Depression der Dreissigerjahre die grösste Wirtschaftskrise des 20. Jahr-

hunderts und zum anderen hat erst diese Krise die Makroökonomie als spezifisches For-

schungsgebiet hervorgebracht. Zudem stellt eine Erklärung für den weltweiten wirt-

schaftlichen Zusammenbruch der 1930er Jahre eine faszinierende intellektuelle Heraus-

forderung dar47.

Abbildung 8: Dow-Jones Industrial Stock Price Index 1920-193348

Die von den USA ausgehende Krise breitete sich sehr schnell auf die ganze Weltwirt-

schaft aus. Bis zum Sommer 1930 brach die weltweite Industrieproduktion um rund 15%

ein49. Und dies sollte nur der Anfang sein. Erst 38 Monate nach dem Ausbruch der Krise


46 Bernanke: The Macroeconomics of the Great Depression: A Comparative Approach, S. 1.

47 Bernanke: The Macroeconomics of the Great Depression: A Comparative Approach, S. 1.

48 FRED.

49 Almunia et al: From Great Depression to Great Credit Crisis, S. 225.


15

im Sommer 1929 erreichte die globale Industrieproduktion ihren Tiefstand und verlor

dabei fast 40% gegenüber dem Höchststand vom Juni 192950. Obwohl sich die Konjunk-

tur bereits im Verlauf des Jahres 1929 abkühlte, gilt gemeinhin der Börsencrash im Ok-

tober als Auslöser der Krise. Laut dem National Bureau of Economic Research (NBER)

begann die Rezession und die Krise in den USA aber bereits im August. Der Börsencrash

an sich lässt sich relativ einfach erklären51. Zwischen Mai 1924 und September 1929

hatte sich der Dow-Jones-Index vervierfacht (siehe Abbildung 8). Der folgende Crash

stellt einen typischen Ablauf einer Vermögenspreisspekulation dar, welche in einer Spe-

kulationsblase mündet (vgl. Kapitel 3.1). Am 16. Oktober 1929 wenige Tage vor dem

Börsencrash hatte Irving Fisher, der bekannteste Ökonomen dieser Zeit, gesagt: «Stocks

have reached what looks like a permanently high plateau.»52 Eine typische Form des

Glaubens This Time is different. Die Spekulationsblase war eine direkte Folge der mas-

siv übertriebenen Ausweitung von Krediten53. Ein weiteres Problem stellte die mangeln-

de Kaufkraft dar, um die Produktion der Wirtschaft weiterhin auf diesem hohen Niveau

zu halten54. Doch diese Punkte allein erklären die folgende Depression kaum. «Die

Gründe für die Grosse Depression sind weiterhin alles andere als bekannt.»55 Bis heute

ist den auch die Frage umstritten, wie aus einem Börsencrash und einem wirtschaftli-

chen Abschwung eine Grosse Depression wurde, welche die ganze Welt in den Abgrund

riss. Was wohl auch dran liegt, dass die Krise alle drei Typen von Finanzkrisen beinhal-

tete. So gibt es bis heute sehr viele verschiedene Erklärungen. Drei Aspekte scheinen

jedoch – neben den bereits genannten Ursachen Kreditexpansion und Rückgang der

Nachfrage – eine zentrale Rolle gespielt zu haben:

• Restriktive Geldpolitik des FED

• Schuldendeflation

• Goldstandard als Transmissionsmechanismus

Die restriktive Geldpolitik des FED als eine zentrale Ursache der Depression geht auf

die Arbeit von Milton Friedman und Anna Schwartz zurück56. Die Theory der Schulden-

50 Almunia et al: From Great Depression to Great Credit Crisis, S. 225.

51 Galbraith: Der Grosse Crash 1929, S. 207.

52 Irving Fisher in der New York Times vom 16. Oktober.

53 Eichengreen & Mitchener: The Great Depression as a credit boom gone wrong, S. 51-55.

54 Galbraith: Der Grosse Crash 1929, S. 214f.

55 Galbraith: Der Grosse Crash 1929, S. 210.

56 Friedman & Schwartz: A Monetary History of the United States.


16

deflation wurde von Irving Fisher noch während der Krise entwickelt57. Ben Bernanke

verband diese beiden Erklärungsansätze und entwickelte daraus die Theorie der Kredit-

klemme als Folge der Schuldendeflation58. Der dritte Aspekt – der Goldstandard als

Transmissionsmechanismus – geht auf die Arbeit von Barry Eichengreen zurück59.

Abbildung 9: Industrieproduktion 1924-1934, berechnet aus Daten von Mitchell

Aus der europäischen Perspektive scheint die dritte Erklärung eine sehr wichtige Rolle

zu spielen, da diese These in Verbindungen mit den in Kapitel 2.2 aufgezeigten Abhän-

gigkeiten zwischen Europa und den USA sehr gut erklärt, wie sich die Krise von den

USA auf die Welt und insbesondere auf Europa ausbreiten konnte. Als die amerikani-

sche Wirtschaft im Herbst 1929 ins Trudeln geriet, löste dies in Europa eine Kettenreak-

tion aus. Die Auslandsinvestitionen der USA wurden massiv zurückgefahren und Kredi-

te ans Ausland zurückgerufen60. Dies traf insbesondere die deutsche Wirtschaft hart.

Deutschland verlor den Zugang zu den überlebenswichtigen amerikanischen Krediten,

mit welchen es unter anderem die Reparationszahlungen an Frankreich und Grossbri-

tannien finanzierte61. Der europäische als auch der Übersee-Handel brachen in der Folge

massiv ein62 (vgl. Abbildung 3 und Kapitel 4.3). Gleichzeitig führte der Goldstandard

dazu, dass die Zentralbanken das Überschwappen der Krise in ihr Land nicht verhin-

dern konnten, da der Goldstandard eine autonome Geldpolitik verhinderte und die Zent-

57 Fisher: The Debt-Deflation Theory of the Great Depression.

58 Bernanke: Nonmonetary Effects of the Financial Crisis in the Propagation of the Great Depression.

59 Eichengreen: Golden Fetters.

60 Ritschl: International capital movements and the onset of the Great Depression, S. 8.

61 Ritschl & Straumann: Business cycles and economic policy, 1914 – 1945, S. 177-179.

62 Middleton: The Great Depression in Europe, S. 180. & Findlay & O’Rourke: Power and Plenty, S. 450.


17

ralbanken so viel Gold horten mussten, dass sie jederzeit das im Umlauf befindende Pa-

piergeld in Gold umtauschen konnten. Dieser Umstand wurde dadurch verstärkt, dass

viele Staaten im Verlauf der Zwanzigerjahre aufgrund hoher Leistungsbilanzdefizite

gegenüber den USA grosse Mengen ihrer Gold- und Devisenreserven verloren hatten63.

Die europäischen Staaten mit relativ grossen Leistungsbilanzdefiziten wie Belgien, Ös-

terreich oder Deutschland wurden von der Krise besonders hart getroffen64 (siehe Abbil-

dung 9).

Doch nicht alle europäischen Staaten wurden gleich hart von der Krise erwischt. Länder

wie Dänemark oder Italien erlebt zwar auch eine Krise, doch diese war viel weniger

ausgeprägt als in Ländern wie Deutschland oder Frankreich, welche viel abhängier

waren von den internatioanlen Kapitalströmen und dem Handel65. In diesen

Krisenstaaten folgte, ähnlich wie in den USA, auf den Einbruch der Wirtschaft und des

Welthandels eine Welle von Bankenkrisen66. Wieder wurde Deutschland besonders hart

getroffen67. Die politische Situation in Deutschland spitze sich dadurch weiter zu und

führte im Frühjahr 1933 zu Machtübernahme durch die Nationalsozialisten und Adolf

Hitler68. Die anhaltende Weltwirtschaftskrise verschärfte im Sommer 1931 nun auch die

Lage in Grossbritanien, welches bis jetzt relativ glimpflich davon gekommen war. Die

britische Regierung zog die Notbremse und trat aus dem Goldstandard aus69. Dies löste

wiederum eine Kettenreaktion aus, viele Staaten folgten dem britischen Beispiel und

verliessen den Goldstandard ebenfalls70. Dies führte dazu, dass es 1932 zwei

Währungsblöcke gab, der Goldblock, welche weiterhin am Goldstandard festhielt und

der Sterlingblock, welche den Goldstandard verlassen hatte und sich stattdessen ans

britische Pfund band71. 1933 folgte die USA dem Beispiel Grossbritanniens und verliess

den Goldstandard. Viele amerikanische Staaten, wie Kanada oder Argentinien schlossen

sich den USA an72. Einzig die europäischen Staaten um Frankreich73 hielten bis im

63 Eichengreen: Golden Fetters, S. 12 & 42ff.

64 Middleton: The Great Depression in Europe, S 187 und Mitchell: International Historical Statistics Eu-

rope 1750–1988, S 551-567.

65 Ritschl & Straumann: Business cycles and economic policy, 1914 – 1945, S. 177-179.

66 Calvin, Patricia (2000). The Great Depression in Europe, 1929-1939, S. 119-124.

67 Calvin, Patricia (2000). The Great Depression in Europe, 1929-1939, S. 124-127.

68 Calvin, Patricia (2000). The Great Depression in Europe, 1929-1939, S. 128/129.






18

September 1936 am Goldstandard fest. Das Festhalten am Goldstandard erwies sich im

Nachhinein als Fehler. In seiner Arbeit Golden Fetters zeigte Eichengreen, dass der

Goldstandard nicht nur als Transmissionsmechanismus fungierte, sondern auch ein

Ende der Krise verhinderte und erst mit dem Ausstieg und einer Abwertung ein

Aufschwung einsetzte74. Neuere Forschung von Ritschl und Straumann scheinen diese

Sicht zu stützen (siehe Abbildung 23).

3.3 Die Grosse Rezession und die Eurokrise

Abbildung 10: Amerikanische Immobilienpreise von 1976 bis 201075

Die Finanzkrise von 2007 und 2008 gefolgt von der Grossen Rezession 2009 gilt gemein-

hin als die grösste Krise der Weltwirtschaft seit der Grossen Depression76. Wie die Gros-

se Depression hat diese Krise ihren Ursprung in den USA. Wie beim Börsencrash von

1929 stand am Anfang der Krise eine Spekulationsblase. 1929 standen die Aktienpreise

im Zentrum der Blase, nun waren es die Häuserpreise und mit ihnen die Hypotheken.

Zwischen 2000 und April 2006 hatten sich die Häuserpreise in den USA mehr als ver-

doppelt (siehe Abbildung 10). Als 2006 die amerikanischen Häuserpreise langsam anfin-

gen zu fallen, begann ab 2007 die Blase auf dem amerikanischen Immobilienmarkt zu

platzen77. Als erstes platzte der sogenannte zweitklassige Hypothekenmarkt Subprime,

welches der Markt für Hypotheken an Schuldner mit einer geringen Bonität darstellt.

73 Belgien, Frankreich, Italien, Niederlande, Polen und die Schweiz.

74 Eichengreen: Golden Fetters, S. 287ff.

75 The Financial Crisis Inquiry Commission: Financial Crisis Inquiry Report, S. 87.

76 The Financial Crisis Inquiry Commission: Financial Crisis Inquiry Report, S. 389ff.

77 The Financial Crisis Inquiry Commission: Financial Crisis Inquiry Report, S. 83ff.


19

Aus diesem Grund wird die Krise gemeinhin Subprime-Krise genannt wird. Am Anfang

dieser Blase standen staatliche Anreize, welche die Regierung Bush erlassen hatte um

den Häuserkauf auf Kredit zu erleichtern, tiefe Zinsen nach der Dotcom-Blase und die

unrealistische Erwartung stetig steigender Immobilienpreise78. Dieses Umfeld führte

dazu, dass sich viele Amerikaner grossen Teils auf Pump ein eigenes Haus kauften und

sich immer mehr verschuldeten. Dank staatlich geförderter Hypothekarbanken wie

Fannie Mae und Freddie Mac kamen auch Menschen mit einer schlechten Bonität in den

Genuss von günstigen Hypotheken79. Der Markt für Subprime-Hypotheken entstand. Als

sich die Aussichten der amerikanischen Wirtschaft verschlechterten und sich die Kon-

junktur merklich abschwächte setzte sich ein Teufelskreis in Gange. Die Häuserpreise

begannen zu fallen (siehe Abbildung 10). Zusammen mit den seit 2004 steigenden Zinsen

führte dies dazu, dass viele Hypothekarschuldner in Zahlungsschwierigkeiten gerieten:

«Bereits im Frühjahr 2007 stieg die Zahlungsunfähigkeit der Schuldner in den USA auf

ein Rekordhoch.»80. Im Verlauf des Sommers erreichte die Immobilienkrise die Hedge-

fonds und die Banken. Zuerst waren die Hedgefonds betroffen. Am 9. August 2007 legte

die französische Grossbank BNP Paribas drei ihrer Fonds auf Eis81. Unzählige andere

Grossbanken mussten ebenfalls eine Reihe ihrer Hedgefonds stilllegen. Ab dem Herbst

traf es dann auch den Bankensektor direkt. Betroffen war nicht nur die amerikanischen,

sondern auch die europäischen und die asiatischen Banken. Von Woche zu Woche breite-

te sich die Bankenkrise weiter aus82. Und es zeigte sich, dass es nicht nur auf dem ame-

rikanischen Immobilienmarkt zu einer massiven Übertreibung gekommen war, sondern

auch bei vielen anderen Anlageobjekten. Anfang September erlebte die britische Hypo-

thekenkreditgeber Northern Rock einen Bank Run und die britische Regierung musste

der Bank unter die Arme greifen. Erste Grossbanken gaben Milliarden-Abschreiber be-

kannt und begannen Stellen zu streichen. Laut dem National Bureau of Economic Rese-

arch (NBER) glitt die US-Wirtschaft im Dezember 2007 in die Rezession ab. Die Welt-

wirtschaft erreichte ihren Turning Point im April 200883. Auch in Europa ging es ab Ap-

ril abwärts84. Bereits im März 2008 stand die amerikanische Investmentbank Bear Ste-

arns kurz vor dem Zusammenbruch und wurde am Ende mit Hilfe des FED von der

78 Bloss et al: Von der Wall Street zur Main Street, S. 2.

79 The Financial Crisis Inquiry Commission: Financial Crisis Inquiry Report, S. 68-72.

80 Bloss et al: Von der Wall Street zur Main Street, S. 2.

81 NZZ: Zehn Jahre Finanzkrise - eine Chronologie.

82 Bullard: The Financial Crisis – Full Timeline.

83 Eichengreen & O’Rourke: A Tale of Two Depressions.

84 Siehe Daten der OECD für Industrial Productions.


20

Grossbank JP Morgan gerettet und übernommen85. Im September geriet die Lage nun

völlig ausser Kontrolle. Zuerst wurden die beiden grossen staatlich geförderter Hypothe-

karbanken Fannie Mae und Freddie Mac unter staatliche Zwangsverwaltung gestellt

und dann folgte am 15. September der GAU: Die Investmentbank Lehman Brothers

musste Konkurs anmelden, nachdem die Rettungsversuche unter Leitung des FED ge-

scheitert waren. Es folgte ein Tsunami durch das globale Finanzsystem. Der Interban-

kenmarkt kam praktisch zum Erliegen. Die Investmentbank Merrill Lynch wurde im

letzten Moment von der Bank of America gerettet86. Zwei Tage nach dem Kollaps von

Lehman Brothers musste der weltgrösste Versicherer AIG von der US-Regierung mit 85

Milliarden US-Dollar gerettet werden und die Zentralbanken pumpten ein Tag später

über 180 Milliarden in das Finanzsystem um dessen Kollaps zu verhindern87. In den

folgenden Monaten kam es zu unzähligen weiteren Rettungen durch Regierungen und

Zentralbanken88. Viele Regierungen stützen nicht nur den Finanzmarkt mit Steuergel-

dern sondern auch die Konjunktur. Die Deutsche Bank schätzte die weltweiten Kon-

junkturprogramme im Verlauf der Krise auf rund 2’000 Milliarden US-Dollar89. Die

Zentralbanken pumpten zudem weiterhin Milliarden in das Finanzsystem um es zu sta-

bilisieren (siehe Kapitel 5.2). Ab dem Sommer 2009 stabilisierte sich die Lage der Kon-

junktur und das Finanzsystem allmählich. In den USA endete die Rezession im Juni

2009 und auch in Europa setzte eine Erholung ein (siehe Kapitel 4). In Europa wurde

diese Erholung jedoch schnell von einer weiteren Krise überschattet, der Eurokrise.

Die Krise von 2007 bis 2009 stellte in erster Linie eine Bankenkrise und eine private

Schuldenkrise dar. In Europa folgte ab Ende 2009 mit der Eurokries nahtlos eine neue

Krise mit der Eurokrise90. Griechenland stand kurz vor dem Staatsbankrott. Nur dank

Milliarden-Hilfspakete des IMF, der Europäischen Union und der EZB konnte die Zah-

lungsunfähigkeit verhindert werden91. Als Folge der Griechenland-Krise schufen die

Staaten der EU mit dem provisorischen Stabilitätsmechanismus und der Europäischen

Finanzstabilisierungsfazilität (EFSF) ein gemeinsames gesamteuropäisches Finanzie-


86 Eiselin: Notverkauf von Merrill Lynch, Lehman Brothers am Ende.

87 FAZ: Gemeinsame Aktion - Notenbanken verleihen abermals Milliarden.


89 Graf & Schneider: Wie bedrohlich sind die mittelfristigen Inflationsrisiken?

90 Illing: Die Eurokrise: Analyse der europäischen Strukturkrise, S. 53.

91 Illing: Die Eurokrise: Analyse der europäischen Strukturkrise, S. 53-67


21

rungssystem92. Davon profitierten auch andere Staat Europas, wie Irland oder Portugal,

welche ebenfalls in Not geraten waren.

Abbildung 11: Industrieproduktion 2005-2017, berechnet aus Daten von Mitchell

Nun glaubte man fälschlicher Weise die Lage im Griff zu haben und trotz dieser Krise

im Euroraum entschloss sich die EZB unter der Führung von Jean-Claude Trichet des-

halb dazu, im Frühjahr 2011 den Ausstieg aus der Krisenpolitik des extrem billigen Gel-

des zu wagen und die Zinsen, welche die EZB in der Krise im Vergleich zum FED eher

konservativ gesenkt hatte, zu erhöhen93. Nun brach die Krise erst recht wieder aus. Vie-

le Banken und Staaten gerieten erneut in Schieflage und mussten gerettet werden94. Es

kam zu einer erneuten Bankenkrise, einer Staatsschuldenkrise und einer Währungskri-

se. Die Zukunft des ganzen Euroraums stand auf dem Spiel. Der Euroraum erlebte eine

zweite Rezession (siehe Abbildung 11 und Kapitel 4.2). Erst als Trichets Nachfolger Ma-

rio Draghi am 26. Juli 2012 seine berühmt gewordenen Worte «Whatever it takes to pre-

serve the Euro» aussprach, begann sich die Lage etwas zu entspannen95. Zudem wurde

der EFSF von einen dauerhaften Rettungsmechanismus ersetzt, dem Europäischen Sta-

bilitätsmechanismus (ESM)96 und die EZB liess den Worten Draghis Taten folgen und

pumpt seither Milliarden ins europäische Finanzsystem97. Trotz dieser Massnahmen


93 Tagesschau: EZB erhöht Leitzins auf 1,5 Prozent.

94 Illing: Die Eurokrise: Analyse der europäischen Strukturkrise, S. 81-106.

95 Draghi: Speech by Mario Draghi, President of the European Central Bank at the Global Investment Con-

ference in London.




22

stand Griechenland im August wieder kurz vor dem Bankrott und musste erneut geret-

tet werden98. Ab September 2012 stellte sich jedoch allmählich eine Stabilisierung und

Normalisierung der Lage ein99.

Ähnlich wie bei der Grossen Depression wird bis heute in der Wissenschaft über die Ur-

sachen der Grossen Rezession und der darauffolgenden Eurokrise gestritten. Dieser Um-

stand kann zum Beispiel an des offiziellen Financial Crisis Inquiry Report der Financial

Crisis Inquiry Commission zuhanden des amerikanischen Kongresses, welche den Ab-

lauf und die Ursachen der Finanzkrise untersuchte, gezeigt werden. Im Report werden

drei verschiedene Erklärungen für die Krise vorgestellt100. Sicher scheint, dass am An-

fang der Ursachen Veränderungen von staatlichen Rahmenbedingungen und die Geldpo-

litik des FED standen. Mit dem Ende von Bretton-Woods in den 1970ern, der Liberali-

sierung des globalen Kapitalmarktes ab den neunzehnachtziger Jahren, der Aufhebung

des Glass-Steagall-Act 1999 und der expansiven Geldpolitik seit Mitte der Achtziger

kam es zu einem Boom des globalen Finanzsystems101. Dieser Boom wurde ab den Nul-

ler-Jahren durch die amerikanische Politik und die tiefen Zinsen nach der Dotcom-Blase

weiter angeheizt. Dies führte zwischen 1978 und 2007 zu einer massiven Zunahme der

Verschuldung102. Zudem führte der neue Reichtum Asiens, insbesondere Chinas, zu ho-

hen Kapitalzuflüssen in den amerikanischen und den europäischen Finanzmarkt103. Was

den Vermögenspreisen weiteren Schub verlieh. Neben diesen makroökonomischen Ursa-

chen gibt es auch verschiedene mikroökonomische Aspekte, wie die Regulierung, welche

versagte oder die Ratings der drei grossen Ratingagenturen, welche sich als komplett

falsch erwiesen104.

Auch bei der Eurokrise spielt die zunehmende Verschuldung eine wichtige und zentrale

Rolle. Es ist davon auszugehen, dass die finanziellen Lasten, welche durch die Finanz-

krise und die Grossen Rezession entstanden waren, zum Ausbruch der Krise geführt

haben. Die zentrale Ursache für die Krise in Europa liegt jedoch in strukturellen Prob-

lemen: «In der Eurokrise vereinen sich nationale und supranationale sowie politische



100 Siehe Conclusions of the Financial Crisis Inquiry Commission und siehe Dissenting Views.

101 The Financial Crisis Inquiry Commission: Financial Crisis Inquiry Report, S. 27-82 & Bloss et al: Von

der Wall Street zur Main Street, 57-70.

102 The Financial Crisis Inquiry Commission: Financial Crisis Inquiry Report, S. xvii.

103 Mees: How China’s Boom causes the Financial Crisis.

104 The Financial Crisis Inquiry Commission: Financial Crisis Inquiry Report, S. xviii - xxviii.


23

und ökonomische Elemente miteinander. Die strukturellen Probleme finden sich auf der

Ebene der Staaten und auf der Makro-Ebene der EU. Neben die fehlende Wettbewerbs-

fähigkeit und überschuldeten Staatshaushalte einzelner Länder treten institutionelle

Hemmnisse, die einer Konsolidierung entgegenstehen. Aus den Erfordernissen der ge-

meinsamen Währung erwachsen institutionelle Anforderungen, denen Europa in der

jetzigen Form nicht gewachsen scheint – will es nicht ordnungspolitische Grundsätze

aufgeben. Es ist daher unzutreffend, die Eurokrise als Verschuldungskrise zu bezeich-

nen oder als alleinige Fortsetzung der Finanzkrise zu charakterisieren.»105. Im Zentrum

dieser strukturellen Probleme steht der europäische Währungsraum, welcher – wie in

Kapitel 2.3 aufgezeigt wurde – weit davon entfernt ist ein optimaler Währungsraum zu

sein. Vor der Krise führte der Währungsraum dazu, dass die Schuldenaufnahme viel

einfacher und günstiger wurde. Viele Staaten des Währungsraums konnten sich viel

günstiger verschulden als vor dem Euro. Dies führte zu einer massiven Zunahme der

Schulden im Euroraum (siehe Abbildung 24 und 25). Als die Eurokrise ausbrach, waren

die günstigen Finanzierungskosten plötzlich Vergangenheit. In den Krisenländern stie-

gen die Kreditzinsen massiv an, was die Schuldner in Zahlungsschwierigkeiten brachte

und ohne eigene Währung und mit festen Wechselkursen innerhalb des Währungsraums

waren viele Staaten in der Krise mehr oder weniger handlungsunfähig. Ein Punkt den

Barry Eichengreen und Peter Temin in ihrem Paper Fetters of Gold and Paper bereits

2010 vor dem Höhepunkt der Eurokrise aufzeigten. Doch trotz dieser Schwierigkeiten

konnte ein totaler Absturz der Wirtschaft, wie in der Grossen Depression, vermieden

werden. Die Krise scheint jedoch in Europa bis heute nicht überwunden zu sein (siehe

Kapitel 4 und 5).



24

4 Makroökonomischer Vergleich

4.1 Kennzahlen

Anhand fünf verschiedener makroökonomischer Kennenzahlen werden im folgenden

Kapitel der Ablauf der beiden Krisen in Europa miteinander verglichen. Für den Ver-

gleich wird dasselbe Muster verwendet wie in beiden Papern A Tale of Two Depressions

und From Great Depression to Great Credit Crisis: Similarities, Differences and Les-

sons, an welchen Barry Eichengreen massgeblich beteiligt war. Die Analyse konzentriert

sich dabei auf die vier grössten Volkswirtschaften des heutigen Euroraums, Deutsch-

land, Frankreich, Italien und Spanien. Neben diesen vier Ländern werden weitere fünf

Staat aus der Eurozone106 und sechs EU-Länder107, welche nicht Teil der Eurozone sind,

begutachtet.

4.2 Volkswirtschaftliche Gesamtrechnung

Werden die Entwicklung des Bruttoinlandprodukts pro Kopf der vier grossen Euro-

Volkswirtschaft der Finanz- und Eurokrise ab 2008 verglichen mit der Entwicklung ab

1929, so können einige Gemeinsamkeiten aber auch Unterschiede festgestellt werden

(siehe Abbildung 12). In Frankreich, Italien und Spanien verlief das erste Jahr der bei-

den Krisen nahe zu identisch. Nur in Deutschland lässt sich im ersten Jahr der beiden

Krisen einen gewissen Unterschied feststellen: Im Jahr 2009 verlor das BIP pro Kopf

5.38 Prozent, was fast das Dreifache darstellt wie im Jahr 1930 (minus 1.92%). Sowohl

in Deutschland als auch in Frankreich war die Grosse Depression der Dreissigerjahre

nach dem ersten Jahr nicht zu Ende und verschlimmerte sich bis und mit dem dritten

Krisenjahr 1932. Bei der Finanz- und Eurokrise sah dies etwas anders aus. Nach der

Grossen Rezession 2009 wuchs im drauf folgenden Jahr in beiden Ländern das BIP pro

Kopf bereits wieder und erreichte bereits 2011 das Vorkrisenniveau. In den dreissiger

Jahren dauerte es in Deutschland mehr als fünf Jahre um das Niveau von 1929 zu errei-

chen. Erstaunlich ist jedoch, dass das BIP pro Kopf für Deutschland in die Periode von

1929 bis 1937 stärker gewachsen ist als in der Periode von 2008 bis 2016. Was dran liegt

das Deutschland ab Ende 1932 einen starken Aufschwung erlebt, welcher im Rest Euro-

pa mehr oder weniger ausblieb.

Werden die Entwicklung des Bruttoinlandprodukts während den beiden Krisen für die

beiden südlichen Euroländer Italien und Spanien analysiert, so stellt man fest, dass die-

se Länder in den Krisen eine andere Entwicklung durchmachten als Deutschland und

106 Belgien, Finnland, Griechenland, Niederlande und Österreich.

107 Dänemark, Grossbritannien, Polen, Schweden, Tschechien und Ungarn.


25

Frankreich. Insbesondere die Grosse Rezession und die drauffolgende Eurokrise wirkten

sich auf die südlichen Staaten des Euros viel stärker und länger aus als in Frankreich

oder Deutschland. Bis heute haben sich weder Spanien noch Italien von der Krise erholt.

Abbildung 12: BIP pro Kopf, Top 4 der Eurozone, berechnet aus Daten von Maddison

Auch Portugal und Griechenland haben das Vorkrisenniveau bis heute nicht erreicht.

Bis und mit dem fünften Krisenjahr entwickelten sich die beiden Krisen – Grosse De-

pression und Eurokrise – in Spanien und Italien nahe zu simultan. Im Jahr 1935 gab es

in Italien Anzeichen einer Erholung und Italien erreichte 1937 das gleiche BIP pro Kopf

wie 1929. In der jetzigen Krise sieht dies anders aus. 2016 lag das BIP pro Kopf in Ita-

lien noch immer fast 10 Prozent unter dem Niveau von 2008. Selbiges lässt sich auch für

Spanien feststellen. In den dreissiger Jahren erlebte Spanien jedoch eine weit schlimme-

re Krise. Mit dem Ausbruch spanischen Bürgerkrieges 1936 brach die Wirtschaft zu-

sammen und das BIP pro Kopf erreicht noch etwa 60 Prozent des Wertes von 1929.

Begutachtet man die restlichen europäischen Staaten so lassen sich erstaunliche Dinge

feststellen (Siehe Abbildung 27 und Abbildung 28). Zwar führte die Grosse Depression in

Europa zu grösseren Einbrüchen des BIPs als die Krise nach 2008, aber viele Staaten in

Europa erlebten nach dem Austritt einen starken Aufschwung des BIPs. Dieser Auf-


26

schwung blieb bei der Eurokrise bis heute aus, insbesondere die nördlichen und südli-

chen Staaten Europas erleben heute eine Periode, in welcher das Pro Kopfwachstum

schwächer ausfällt als in den dreissiger Jahren des letzten Jahrhunderts108.

4.3 Industrie

Abbildung 13: Industrieproduktion, Top 4 der Eurozone, berechnet aus Daten von Mitchell und der OECD109

Der folgende Abschnitt wendet sich der Industrieproduktion zu. Schaut man die Indust-

rieproduktion und deren Entwicklung in den beiden Krisen für die beiden grössten

Volkswirtschaften Europas – Deutschland und Frankreich – an, so kann festgestellt

werden, dass sich diese jeweils dieselbe Entwicklung durchmacht wie das BIP pro Kopf.

Es lassen sich jedoch auch Unterschiede feststellen. Wie man dies erwarten würde, rea-

giert der Konjunkturindikator Industrie stärker als das Bruttoinlandprodukt. Die Pro-

duktion verliert in der Krise mehr und wächst im Aufschwung stärker. Dieses Phäno-

men lässt sich auch in Italien und Spanien feststellen. Interessant ist zudem die Er-

kenntnis, dass die Industrie in Frankreich und Spanien in der Grossen Depression erst

ein Jahr später auf die Krise reagiert als zum Beispiel das BIP und der Aufschwung Ita-

108 Nördliche Staaten: Dänemark, Finnland, Grossbritannien und Schweden. Südliche Staaten: Griechen-

land, Italien und Spanien.

109 Ab dem Ausbruch des spanischen Bürgerkrieges sind keine Daten mehr erhältlich.


27

lien in der 1930ern bei der Industrieproduktion einiges früher einsetzt als sich dies beim

BIP feststellen lässt. Die in der Gegenwart anhaltende Krise Europas insbesondere der

südlichen und nördlichen Länder scheint eine Krise zu sein, welche sehr stark mit der

Entwicklung der Industrieproduktion seit dem Ausbruch zusammenhängt (siehe Abbil-

dung 29 und Abbildung 30). Von den elf untersuchten Eurostaaten (inklusive Däne-

mark110) verzeichnen acht seit 2008 ein tieferes Wachstum für die Industrieproduktion

als für das BIP pro Kopf. Die Ausnahme bilden Belgien, Deutschland und Griechenland,

welches in einer gewaltigen Depression steckt. Von den fünf EU Staaten, welche nicht

Teil des Euros sind verzeichnen nur Schweden und Grossbritannien eine solche Indust-

rieschwäche. Im Vergleich zu der Depression in den dreissiger Jahren verzeichnen sechs

von zehn (ohne Spanien) Eurostaaten ein schwächeres Industriewachstum. Die Eurokri-

se ist also auch eine Industriekrise.

110 Dänemark verzichtet weitgehend auf eine eigene Geldpolitik und hat ihre Währung an den Euro gebun-

den.


28

4.4 Handel

Abbildung 14: Export, Top 4 der Eurozone, berechnet aus Daten von Mitchell und der OECD

Wie in Kapitel 2.2 und 3.2 erläutert wurde, spielte der Handel in der Depression eine

entscheidende Rolle. Dies zeigt sich auch deutlich, wenn die Entwicklung des Handels

den verschieden europäischen Staat untersucht wird. Von den elf Eurostaaten verzeich-

nen nur Finnland und Griechenland nach 2008 einen grösseren Einbruch der Exporte

als während der Grossen Depression. Die Grosse Depression stellte eine regelrechte

Handelskrise dar, in welcher nur wenige Staaten bis Ende der dreissiger Jahre das

Handelsvolumen von 1929 erreichten. Dem Gegenüber erreichten die meisten europäi-

schen Staaten nach der Grossen Rezession relativ schnell wieder dieselben Handelsvo-

lumen wie vor der Krise. Es lässt sich jedoch seit dem Ausbruch der Krise eine Stagnati-

on des Handels feststellen. In beiden Krisen lässt sich zudem feststellen, dass die meis-

ten Länder Europas im Verlauf der Krise entweder ihre Handelsdefizite reduziert haben

oder ihre Handelsüberschüsse gesteigert haben (Siehe Abbildung 36 bis Abbildung 40).

Dieser Umstand könnte eine Folge der Krisenpolitik Austerität darstellen.


29

4.5 Preise

Wenn von der Grossen Depression gesprochen wird, wird sehr oft auch von der Deflation

gesprochen, welche die Krise der dreissiger Jahre mit sich brachte. Nach dem Ausbruch

der Subprime-Krise und der folgenden Finanzkrise wurde die Befürchtung geäussert,

dass die Weltwirtschaft wieder in deflationäre Spirale geraten könnte. Mehr als zehn

Jahre nach dem Ausbruch der Krise kann man jedoch sagen, dass sich diese Befürch-

tung nicht bewahrheitete. Zwar ging die Inflation mit der Krise weltweit zurück und es

entstanden an verschiedenen Orten deflationäre Tendenzen, aber eine deflationäre Spi-

rale entstand nicht. In den USA erreichte im Frühjahr 2009 die Preisentwicklung kurz-

fristig einen negativen Höchstwert von minus zwei Prozent. Über das ganze Jahr gese-

hen betrug die Durchschnittsinflation minus 0.4 Prozent111.

Abbildung 15: Konsumentenpreisindices, Top 4 der Eurozone, berechnet aus Daten von Mitchell & der OECD

Auch in der Europäischen Union und der Eurozonen konnte ab Sommer 2008 einzelne

Monate mit negativen Inflationsraten festgestellt werden112. Danach drehte die Inflation

111 Bureau of Labour Statistics.

112 Eurostat.


30

jedoch wieder in den positiven Bereich und stieg bis 2012 auf fast drei Prozent an. Mit

der anhaltenden Eurokrise und dem Zerfall des Öl-Preise setzte in der Folge ein Rück-

gang der Inflation ein. Die Eurozone verzeichnete 2015 und 2016 wie 2009 einzelne Mo-

nate mit negativen Inflationsraten113. Abgesehen von Griechenland, welches zwischen

2013 und Ende 2015 eine Deflationsspirale erlebte, glitt jedoch keines der untersuchten

Eurostaaten in die Deflation ab (siehe Abbildung 15 und Abbildung 41 bis Abbildung

43). Untersucht man die Preisentwicklung während und vor den beiden Krisen so fällt

zudem auf, dass zu Zeiten des Goldstandards die Divergenz bei den Inflationszahlen

zwischen den verschiedenen Staat viel grösser war als im neuen Jahrtausend (siehe Ab-

bildung 41 bis Abbildung 43). Es lässt sich zudem auch feststellen, dass insbesondere bei

den Staaten der Eurozone eine Angleichung der Inflationszahlen stattgefunden hat. Die

Ausnahme bildet auch hier wieder Griechenland, welches nach dem Ausbruch der Fi-

nanzkrise 2008 bedeutend höhere Inflationszahlen aufwies als die restlichen Eurostaa-

ten und dann 2012 in eine Deflation abglitt (siehe Abbildung 42).

4.6 Arbeitslosigkeit

Abbildung 16: Arbeitslosenquote, Deutschland und Frankreich, berechnet aus Daten von Eichengreen & Hatton und der OECD114

Mit dem Ausbruch der Krise 1929 erlebten alle Staaten Europas einen massiven Anstieg

der Anzahl Arbeitslosen (siehe Abbildung 48). In Deutschland waren 3 Jahre nach dem

Ausbruch der Krise über 40 Prozent arbeitslos. Auch andere Länder wie Belgien oder die

Niederlande verzeichneten Arbeitslosenquoten von über 30 Prozent. Eine Arbeitslosen-

quote von weit über 10 Prozent stellte Mitte der dreissiger Jahre in Europa der Normal-

fall dar. Nur Deutschland und Finnland erreichten bis Ende des Jahrzehnts die Arbeits-

losenzahlen von 1929 (siehe Abbildung 48). Auch im Verlauf der Krise von 2008 und der

113 Eurostat.

114 Arbeitslosenquote für 1928-1938 jeweils für Industriearbeiter.


31

folgenden Eurokrise stiegen in vielen Ländern Europas die Arbeitslosenzahlen. Einzelne

Länder, wie Spanien oder Griechenland, erreichten mit Arbeitslosenquoten von über 20

Prozent ähnliche Ausmasse wie man sie in der Grossen Depression gesehen hatte (siehe

Abbildung 45 und Abbildung 47). Ein Gegenbeispiel stellt Deutschland dar (siehe Abbil-

dung 16). Das Land, welches von Grosse Depression sehr hart getroffen wurde, verzeich-

nete seit 2008 keinen Anstieg der Arbeitslosigkeit, sondern einen konstanten Rückgang.

Heute beträgt die Arbeitslosigkeit in Deutschland weniger als fünf Prozent. Im gesam-

ten Europäischen Währungsraum stieg die Arbeitslosenquote bis 2013 jedoch markant

an auf etwas über 12 Prozent115. Auch für die ganze Europäische Unionen wurde ein

Höchststand von über 10 Prozent erreicht. Eine Massenarbeitslosigkeit wie in der Gros-

sen Depression erlebten die meisten europäischen Staaten jedoch nicht.116

115 Eurostat.

116 Anmerkung: Für Italien, Spanien und viele andere Staat gibt es keine verlässlichen Zahlen zur Arbeits-

losenquote in den 1930er Jahren. Abgesehen von Spanien existieren für diese Länder jedoch absolute Ar-

beitslosenzahlen (siehe Abbildung 48).


32

5 Analyse

5.1 Fiskalpolitik

Abbildung 17: Haushaltüberschüsse, Top 4 der Eurozone, Daten von Almunia et al und der OECD

Befindet sich eine Volkswirtschaft in der Krise hat der Staat im Grundsatz zwei Instru-

mente, mit denen er etwas gegen die Krise unternehmen kann, die Fiskal- und die Geld-

politik. Werden die Fiskal- und die Geldpolitik in Europa für die beiden Krisen vergli-

chen, so kann festgestellt werden, dass in den beiden Krisen unterschiedliche Krisenpo-

litik angewendet wurde. Insbesondere die geldpolitische Reaktion unterscheidet sich

fundamental. Die expansive Geldpolitik seit 2008 geht auch auf die Lehren zurück, wel-

che aus der Grossen Depression gezogen wurden. Vorreiter bildete hier der Präsident der

amerikanischen Zentralbank FED Ben Bernanke, welcher sich während seiner akade-

mischen Laufbahn intensiv mit der Grossen Depression auseinandersetzte. Doch nicht

nur bei Geldpolitik fand ein Wechsel der Krisenpolitik statt. Als 1929 die Krise ausbrach

und die Welt in die Deflation abglitt, wurden die nominalen Staatsausgaben ebenfalls

gesenkt. Was zum einen auf die Deflation zurückzuführen war und zum anderen darauf,

dass die Einnahmen des Staates noch stärker zurückgingen. Dies führte dazu, dass in

vielen Ländern die Haushalsdefizite im Verlaufe des Jahrzehnts anstiegen (siehe zum

Beispiel Abbildung 17). Der Rückgang der nominalen Staatsaugaben in den 1930ern

wurde insbesondere von Keynes und später von den Keynesianern kritisiert, denn sie

argumentierten, dass der Rückgang der nominalen Staatsausgaben die Abwärtsspirale

begünstigt habe.

Als 2008 die Krise ausbrach passierte hingegen an vielen Orten eine gegenteilige Ent-

wicklung als in der Grossen Depression. Die nominalen Staatsausgaben stiegen an und

die Haushaltsdefizite nahmen schlagartig zu. Dafür gab es zwei Gründe. Zum einen grif-

fen viele Staaten ihren Banken unter die Arme und legten beschränkte Konjunkturpro-

gramme auf. Zum anderen führte der ausgebaute Sozialstaat automatisch dazu, dass die


33

Staatausgaben stiegen, da zum Beispiel die Ausgaben für Arbeitslose oder die Kurzar-

beit anstiegen. In den neunzehndreissiger Jahren war hingegen der Sozialstaat an vie-

len Orten noch nicht so ausgebaut wie heute und auch eine Bankenrettung, wie wir sie

2008 und 2009 sahen, blieb aus.

Abbildung 18: Nominale Staatsausgaben, Top 4 der Eurozone, berechnet aus Daten von Almunia et al und Eurostat

Mit einer gewissen Verzögerung kam es aber auch in der Finanz- und Eurokrise in den

akuten Krisenländern wie Griechenland (ab 2010) oder Spanien (ab 2013) zu einer Re-

duktion der nominalen Staatsausgaben. In Griechenland, welches vom IMF, der Europä-

ischen Union und der EZB unterstützt wurde, fiel die Reduktion äusserst drastisch aus

und übertraf sogar die Werte von Deutschland oder Frankreich in der Grossen Depressi-

on. Auf diese Reduktion folgte in Griechenland ab 2013 eine Reduktion der Preise (siehe

Kapitel 4.5). Diese Reduktion war durchaus gewollt, da man dadurch die Wettbewerbs-

fähigkeit Griechenlands wiederherstellen wollte. Ein Ziel, welches jedoch bis heute

kaum erreicht wurde (siehe Abbildung 27). Die Austeritätspolitik scheint hier wie auch

in Spanien gescheitert zu sein. Doch auch für die gegenteilige Massnahme, die Auswei-

tung des Staatsetats, sieht die Bilanz durchzogen aus. Zwar erlebte die deutsche Wirt-

schaft nach der Machtübernahme durch Hitler bis zum Ausbruch des Zweiten Weltkrie-

ges einen durch die Fiskalpolitik aber auch durch die Geldpolitik angetriebenen Boom.

Hier schien die Ankurbelung der Wirtschaft durch den Staat mittelfristig funktioniert

zuhaben117. Diese Ankurbelung ging aber mit einer massiven Verschuldung des Staates

und einer Abwertung der Währung einher. Es ist davon auszugehen, dass dieses Wirt-

schaftssystem auch ohne Weltkrieg über kurz oder lang zusammengebrochen wäre118.

Zudem gibt es Forschung, welche den Aufschwung Deutschlands auf die Niedriglohnpo-

117 Cohn: Fiscal policy in Germany during the Great Depression.

118 Rockwell: Hitler's Economics.


34

litik Heinrich Brünings119 zurückführt, die das Dritte Reich bruchlos fortgesetzt habe120.

In Italien und Frankreich führten der Austritt aus dem Goldstandard und eine Erhö-

hung des nominalen Staatsetats zwar zum Ende der Krise und einem beschränkten Auf-

schwung zu mehr aber auch nicht. Dies ist aber wohl eher auf das Ende des Goldstan-

dards zurückzuführen. Diesen Schluss legen Forschungen zu der Fiskal- und Gelpolitik

der USA in den 1930er Jahre nahe, welche der Geldpolitik bzw. dem Ende des Goldstan-

dards und nicht der Fiskalpolitik das Ende der Depression zuordnen (siehe Abbildung

19) und dies obwohl die Regierung von Franklin D. Roosevelt eine eher expansive Geld-

politik betrieb121. Und auch in der jetzigen Krise fallen die Resultate für eine expansive

Fiskalpolitik eher zwiespältig aus. Frankreich, welches die nominalen Staatsausgaben

bis 2013 stärker anhob als Deutschland, erlebte seit der grossen Rezession von 2009

praktisch kein anhaltendes Pro Kopf Wachstum des BIPs und ein bedeutend tieferes

Wachstum als Deutschland (siehe Abbildung 12 und Abbildung 18). Dasselbe lässt sich

ebenfalls für Belgien oder Finnland, welche weiterhin ein tieferes BIP pro Kopf haben

als 2008, feststellen (siehe Abbildung 27, 28, Abbildung 52 und Abbildung 53).

Abbildung 19: Fiskal- und Geldpolitik in den USA, 1933-1942122

Anhand dieser Beispiele bleibt das mehr oder weniger ernüchternde Fazit, dass der

Staat in einer Krise mit seinen Ausgaben kurzfristig zwar einen totalen Absturz der ei-

genen Volkswirtschaft verhindern kann, seine mittel- bis langfristigen Möglichkeiten

zur Beendigung einer Krise und eines Aufschwungs jedoch sehr beschränkt sind und

eine zu starke Ausweitung des Staatsetats in der Krise mittel- bis langfristig eher kont-

raproduktiv wirkt.

119 Brüning war ein deutscher Politiker der Zentrumspartei und vom 30. März 1930 bis zum 30. Mai 1932

Reichskanzler.

120 Ritschl: Hat das Dritte Reich wirklich eine ordentliche Beschäftigungspolitik betrieben?

121 Fishback: US monetary and fiscal policy in the 1930s, S 401-405.

122 Romer: What Ended the Great Depression?, S. 767 und 769.


35

5.2 Geldpolitik

Wie bereits angetönt wurde, spielte in beiden Krisen die Geldpolitik eine entscheidende

Rolle (vgl. Kapitel 3.2 und 3.3). In der Grossen Depression verfolgten die meisten euro-

päischen Zentralbanken, wie die amerikanische FED, eine restriktive Geldpolitik (siehe

Abbildung 20 und Abbildung 54 bis Abbildung 57). Eine Ausnahme bildeten Frankreich

und die beiden Benelux-Staaten Belgien und die Niederlande, welche dank ihrer grossen

Goldreserven123 bis 1931 eine ähnlich expansive Geldpolitik betrieben, wie dies die EZB

seit 2008 tut. Trotz dieser anfänglichen expansiven Geldpolitik wurden diese drei Staa-

ten von der Krise genauso hart getroffen, wie die anderen Staaten in Europa und als im

Sommer 1931 Grossbritannien aus dem Goldstandard austrat, blieb auch ihnen keine

Möglichkeit mehr eine expansive Geldpolitik zu betreiben. Deren Zentralbanken muss-

ten in der Folge ihre Geldmenge ebenfalls reduzieren um den Goldstandard zu verteidi-

gen124. Wie die Daten sehr schön zeigen, war eine Abkehr von der restriktiven Geldmen-

genpolitik erst mit dem Austritt aus dem Goldstandard möglich (siehe Abbildung 20,

Abbildung 21, Abbildung 56 und Abbildung 57).

Abbildung 20: Zinsen und Geldmenge M1, Top 4 der Eurozone, Daten von Almunia et al und der OECD

Als 2008 die Krise endgültig ausbrach, konnten und wollten die Zentralbanken anders

reagieren, als sie dies im Verlaufe der Grossen Depression taten. Angeführt von der FED

senkten die Zentralbanken flächendeckend die Zinsen, so auch in Europa durch die EZB

oder die Bank of England. Gleichzeitig weiteten die Zentralbanken ihre Geldmenge mas-

siv aus. Seit zehn Jahren wird Europa nun von dieser Geldpolitik bestimmt. Die Geld-

menge M1 hat sich im Euroraum seit der Krise nahe zu verdoppelt. Die befürchtete De-

flation konnte so wohl verhindert werden und auch eine starke Inflation blieb bis heute

123 Straumann: Fixed Ideas of Money, S. 102 und Irwin: Did France cause the Great Depression?

124 Straumann: Fixed Ideas of Money, S. 126ff.


36

aus (siehe Kapitel 4.4). Ein totaler Absturz der Wirtschaft in den meisten europäischen

Länder und des Welthandels, wie in den Dreissigern des letzten Jahrhunderts, konnte

ebenfalls verhindert werden. Trotzdem steht Europa und insbesondere die Eurozone

wirtschaftlich gesehen, wenn man die Wachstumszahlen seit dem Ausbruch der Krise

der wichtigsten Indikatoren vergleicht, kaum besser da als 1939. Nun zeigt sich, dass

der Verlust einer autonomen Geldpolitik für viele Länder der Eurozone ein Problem dar-

stellt125 (siehe Abbildung 26). Obwohl die Geldpolitik allgemeinhin als expansiv gilt, ist

sie für gewisse Staaten zu restriktiv. Für andere Staaten – insbesondere Deutschland –

scheint die Geldpolitik auf den ersten Blick zu stimmen: Die Wirtschaft wächst seit Jah-

ren konstant aber nicht übermässig stark. Schaut man jedoch genauer hin und begut-

achtet zum Beispiel die Entwicklung der deutschen Handelsbilanz, die schwindendende

Arbeitslosigkeit und die steigenden Vermögenspreise, so kommt man zum Schluss, dass

die Geldpolitik der EZB für Länder, wie Deutschland, zu expansiv und deren Wirtschaft

droht zu überhitzen. Die Krisenpolitik der EZB führt somit zu einer weiteren Divergenz

innerhalb des Währungsraums. Dies ist eine Folge davon, dass der Europäische Wäh-

rungsraum kein optimaler Währungsraum darstellt (siehe Kapitel 2.3). Dies ha jedoch

nicht nur Folgen für die direkten Mitglieder des Euroraums, sondern alle Staaten (West-

)Europas, insbesondere die Staaten, welche Mitglied sind des Europäische Systems der

Zentralbanken (ESZB) und offene kleine Volkswirtschaften wie die Schweiz. In diesem

Sinne stellt der Europäische Währungsraum eine geldpolitische Fessel, welche eine auf

die jeweilige Volkswirtschaft angepasste Geldpolitik verunmöglicht, dar. Diese Fessle

verhindert heute in Europa ähnlich wie den dreissiger Jahren des letzten Jahrhunderts

von Eichengreen festgestellt einen Aufschwung. Es liegt zwar die Vermutung nahe, dass

ein Ende des Euros, wie das Ende des Goldstandards einen Aufschwung ermöglichen

könnte, jedoch sind die Risiken eines Austritts aus dem Euro beziehungsweise eines En-

des des Euros enorm, weil dies wohl eine weitere Finanzkrise nach sich ziehen würde.

Zudem sind die Staaten des Euroraums durch gegenseitige finanzielle Abhängigkeiten

und Forderungen kaum in der Lage überhaupt austreten zu können. Die Krise in Euro-

pa scheint auch 10 Jahre nach dem Ausbruch nicht überwunden zu sein, weshalb nicht

nur bei der Krise in den 1930ern von einer Depression gesprochen werden kann sondern

auch bei der Eurokrise.

125 Eichengreen & Temin: Fetters of Gold and Paper.


37

6 Fazit

Die vorliegende Arbeit verglich die europäische Krise seit 2008 – auch bekannt als Eu-

rokrise – mit der Grossen Depression der 1930er Jahre in Europa. Die Arbeit ging dabei

der Frage nach, ob der europäische Währungsraum – ähnliche wie der Goldstandard in

den 30er Jahren des letzten Jahrhunderts – eine Fessel für die Volkswirtschaften Euro-

pas darstellt. Zur Beantwortung dieser Frage wurden in einem ersten Teil die beiden

Währungssysteme Goldstandard und Euro anhand der beiden theoretischen Ansätze

Trilemma der Geldpolitik und optimale Währungsräume analysiert und verglichen. Da-

bei zeigte sich, dass die beiden Währungssysteme über viel Parallelen verfügen. Im

zweiten Teil folgte eine Analyse und ein Vergleich der Ursachen und der Krisentypen

der beiden Krisen. Dabei zeigte sich, dass beide Krisen eine Vielzahl von verschieden

Typen an Finanzkrisen beinhalteten und dass die Ursachen bei beiden Krisen vielseitig,

aber auch umstritten sind. In einem dritten Teil folgte ein Vergleich der beiden Krisen

anhand verschiedener makroökonomischer Variablen. Dabei konnte aufgezeigt werden,

dass die Grosse Depression kurzfristig zwar einen grösseren Impact hatte als die Euro-

krise. Es zeigte sich jedoch auch, dass es bei der Grossen Depression nach einiger Zeit in

Europa einen Aufschwung einsetzte. Dieser Aufschwung blieb bei er Eurokrise bis heute

aus, was dazu führt, dass viele europäische Staaten heute vergleichsweise schlechter

dastehen als Ende der 1930er Jahre. Im vierten und letzten Teil der Arbeit folgte eine

Analyse der beiden Krisen anhand der Geld- und Fiskalpolitik. Bei der Fiskalpolitik

scheinen die Ergebnisse nicht eindeutig zu sein. Es ist zwar davon auszugehen, dass die

Fiskalpolitik einen gewissen Beitrag zur Bekämpfung einer Krise leisten kann. Es zeigte

sich jedoch auch, dass sowohl eine expansive als auch eine restriktive Fiskalpolitik eine

kontraproduktive Wirkung haben. Bei der Geldpolitik sind die Schlussfolgerungen ein-

deutiger. Es konnte aufgezeigt werden, dass die Geldpolitik eine zentrale Rolle bei der

Abfederung einer Krise spielen kann. Bei der Eurokrise zeigte sich jedoch auch, dass

eine expansive Geldpolitik zwar einen totalen Absturz verhindern kann, einen Auf-

schwung aber nicht herbei zaubern kann. Des Weiteren wurde klar ersichtlich: Ein

Währungssystem kann die Geldpolitik behindern und deren Handlungsspielraum ein-

schränken. Diese Schlussfolgerungen führen zum Fazit, dass der europäische Wäh-

rungsraum – ähnlich wie der Goldstandard – eine geldpolitische Fessel für Europa dar-

stellt. Eichengreens These die Fesseln des Goldstandards kann deshalb auch auf den

Euro angewendet werden.

Anzahl Zeichen: 60’832


38

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ington: US Government. Abgerufen von: https://www.gpo.gov/fdsys/pkg/GPO-

FCIC/pdf/GPO-FCIC.pdf

Voth, Hans-Joachim (2018). Vorlesungsunterlagen «Economic and Financial Crises».

Universität Zürich.

https://foreignpolicy.com/2012/01/17/how-chinas-boom-caused-the-financial-crisis/

https://www.nzz.ch/wirtschaft/zehn-jahre-finanzkrise-eine-chronologie-ld.1309812

https://mises.org/library/hitlers-economics

https://www.fuw.ch/article/die-anatomie-der-spekulationsblase/

https://www.tagesschau.de/wirtschaft/ezb162.html

https://www.gpo.gov/fdsys/pkg/GPO-FCIC/pdf/GPO-FCIC.pdf

https://www.gpo.gov/fdsys/pkg/GPO-FCIC/pdf/GPO-FCIC.pdf


41

II. Daten

Zur Beantwortung die Forschungsfrage und den Vergleich wurde ein Datensample, wel-

ches 14 europäische Staaten beinhaltet, für den Zeitraum von 1920-1939 und von 1998

bis 2017 aus Daten von Almunia et al, Eichengreen & Hatton, Eurostat, Mitchell, Mad-

dison und der OECD zusammengestellt. Des Weiteren wurden in der Arbeit Daten von

Bureau of Labour Statistics126, Emmigration.Info127, FRED128, League of Nations und

NBER129 verwendet.

Datensample:

• BIP: Maddison, https://www.rug.nl/ggdc/historicaldevelopment/maddison/

• Industrieproduktion: Mitchell, Brian (1992). International Historical Statistics

Europe 1750–1988 und OECD, https://data.oecd.org/industry/industrial-

production.htm

• Import und Export: Mitchell, Brian (1992). International Historical Statistics Eu-

rope 1750–1988 und OECD, https://data.oecd.org/trade/trade-in-

goods.htm#indicator-chart & https://data.oecd.org/trade/trade-in-

services.htm#indicator-chart

• Konsumentenpreisindex: Mitchell, Brian (1992). International Historical Statis-

tics Europe 1750–1988 und OECD, https://data.oecd.org/price/price-level-

indices.htm#indicator-chart

• Arbeitslosigkeit: Mitchell, Brian (1992). International Historical Statistics Europe

1750–1988, Eichengreen & Hatton (1988). Interwar Unemployment in Interna-

tional Perspective und OECD, https://data.oecd.org/unemp/unemployment-

rate.htm#indicator-chart

• Haushaltsüberschüsse und Staatsausgaben: Almunia et al (2010). From Great

Depression to Great Credit Crisis: Similarities, Differences and Lessons und

OECD, https://data.oecd.org/gga/general-government-spending.htm und

https://data.oecd.org/gga/general-government-deficit.htm#indicator-chart

• Zinsen und Geldmengen: Almunia et al (2010). From Great Depression to Great

Credit Crisis: Similarities, Differences and Lessons und OECD,

https://data.oecd.org/interest/short-term-interest-rates.htm und

https://data.oecd.org/money/narrow-money-m1.htm

126 https://www.bls.gov/cpi/tables/supplemental-files/historical-cpi-u-201808.pdf

127 http://www.emmigration.info/us-immigration-trends-1900-1940.htm

128 https://fred.stlouisfed.org/series/M1109BUSM293NNBR

129 http://www.nber.org/cycles.html

https://www.rug.nl/ggdc/historicaldevelopment/maddison/

https://data.oecd.org/industry/industrial-production.htm

https://data.oecd.org/industry/industrial-production.htm

https://data.oecd.org/trade/trade-in-goods.htm#indicator-chart

https://data.oecd.org/trade/trade-in-goods.htm#indicator-chart

https://data.oecd.org/trade/trade-in-services.htm#indicator-chart

https://data.oecd.org/trade/trade-in-services.htm#indicator-chart

https://data.oecd.org/price/price-level-indices.htm#indicator-chart

https://data.oecd.org/price/price-level-indices.htm#indicator-chart

https://data.oecd.org/unemp/unemployment-rate.htm#indicator-chart

https://data.oecd.org/unemp/unemployment-rate.htm#indicator-chart

https://data.oecd.org/gga/general-government-spending.htm

https://data.oecd.org/gga/general-government-deficit.htm#indicator-chart

https://data.oecd.org/interest/short-term-interest-rates.htm

https://data.oecd.org/money/narrow-money-m1.htm

https://www.bls.gov/cpi/tables/supplemental-files/historical-cpi-u-201808.pdf

http://www.emmigration.info/us-immigration-trends-1900-1940.htm

https://fred.stlouisfed.org/series/M1109BUSM293NNBR

http://www.nber.org/cycles.html


42

III. Grafiken

Abbildung 21: Chronologie des Goldstandards130

Abbildung 22: U.S.-U.K. Covered Domestic Interest Differentials131

130 Straumann: Fixed Ideas of Money, S. 25.

131 Voth: Vorlesungsunterlagen “Economic and Financial Crises”, S. 39.


43

Abbildung 23: Abwertung und wirtschaftliche Erholung in den 1930er Jahren132.

Abbildung 24: Entwicklung der privaten Schulden in Europa133

132 Ritschl & Straumann: Business cycles and economic policy, 1914 – 1945, S. 171.

133 Lane: The European Sovereign Debt Crisis, S. 52


44

Abbildung 25: Zahlungsbilanz in Europa134

Abbildung 26: Taylor-Regel im Euroraum: Peripherie vs. Kern135

134 Lane: The European Sovereign Debt Crisis, S. 53.

135 O’Rourke & Taylor: Cross of Euros, S. 180.


45

Bruttoinlandsprodukt pro Kopf

Abbildung 27: Bruttoinlandsprodukt pro Kopf, Staaten des Euroraums136, berechnet aus Daten von Maddi-son

136 Dänemark gehört durch ihre Währungspolitik de facto zum Euroraum.


46

Abbildung 28: Bruttoinlandsprodukt pro Kopf, Staaten der Europäischen Union, berechnet aus Daten von Maddison


47

Industrieproduktion

Abbildung 29: Industrieproduktion, Staaten der Eurozone, berechnet aus Daten von Mitchell


48

Abbildung 30: Industrieproduktion, Staaten der EU, berechnet aus Daten von Mitchell


49

Export

Abbildung 31: Export, Staaten des Euroraums, berechnet aus Daten von Mitchell und OECD

Abbildung 32: Export, Staaten der EU, berechnet aus Daten von Mitchell und OECD

Import

Abbildung 33: Import, Top 4 der Eurozone, berechnet aus Daten von Mitchell und OECD

20

40

60

80

100

120

140

160

1920 1925 1930 1935

Import, 1929 = 100

Deutschland

Frankreich

Italien

Spanien

30

40

50

60

70

80

90

100

110

1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

Import, 2008 = 100

Deutschland

Frankreich

Italien

Spanien


50

Abbildung 34: Import, übrige Eurostaaten, berechnet aus Daten von Mitchell und der OECD

Abbildung 35: Import, Staaten der EU, berechnet aus Daten von Mitchell und der OECD

0

20

40

60

80

100

120

140

1920 1922 1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938

Import, 1929 = 100

Österreich

Belgien

Finnland

Griechenland

Niederlande

30

40

50

60

70

80

90

100

110

1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

Import, 2008 = 100

Österreich

Belgien

Finnland

Griechenland

Niederlande

20

40

60

80

100

120

140

160

180

200

1920 1922 1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938

Import, 1929 = 100

Tschechoslowakei

Dänemark

Ungarn

Polen

Schweden

Grossbritannien

10

20

30

40

50

60

70

80

90

100

110

120

1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

Import, 2008 = 100

Tschechien

Dänemark

Ungarn

Polen

Schweden

Grossbritannien


51

Handelsbilanz

Abbildung 36: Handelsbilanz 1998-2017, Top 4 der Eurozone, berechnet aus Daten der OECD

Abbildung 37: Handelsbilanz 1920-1939, Top 4 der Eurozone, berechnet aus Daten von Mitchell

-100000

-50000

0

50000

100000

150000

200000

250000

300000

1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

in M

illi

on

US

-Doll

ar

Zahlungsbilanz

Deutschland

Frankreich

Spanien

Italien

-4000

-3000

-2000

-1000

0

1000

2000

3000

1920 1922 1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938

in M

illi

on

Mark

Zahlungsblinaz

Deutschland

-25000

-20000

-15000

-10000

-5000

0

5000

1920 1922 1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938

in M

illi

on

Fra

ncs

Zahlungsbilanz

Frankreich

-16000

-14000

-12000

-10000

-8000

-6000

-4000

-2000

0

2000

1920 1922 1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938

in M

illi

on

en

Lir

e

Zahlunsbilanz

Italien

-4000

-3500

-3000

-2500

-2000

-1500

-1000

-500

0

1920 1922 1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938

in M

illi

on

en

Pese

tas

Zahlungsbilanz

Spanien


52

Abbildung 38: Handelsbilanz 1998-2017, übrige Staaten der Eurozone, berechnet aus Daten der OECD

Abbildung 39: Handelsbilanz 1920-1939, übrige Staaten der Eurozone, berechnet aus Daten von Mitchell

-60000

-40000

-20000

0

20000

40000

60000

80000

100000

2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

in M

illi

on

en

US

-Doll

ar

Zahlungsbilanz

Österreich

Belgien

Finnland

Griechenland

Niederlande

-1600

-1400

-1200

-1000

-800

-600

-400

-200

1920 1922 1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938

in M

illi

on

en

Kro

nen

Zahlungsbilanz

Österreich

-10000

-8000

-6000

-4000

-2000

0

2000

4000

1920 1922 1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938

in M

illi

on

en

Fra

ncs

Zahlungsbilanz

Belgien

-2000

-1500

-1000

-500

0

500

1000

1500

1920 1922 1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938

in M

illi

on

en

Mark

s

Zahlungsbilanz

Finnland

-7000

-6000

-5000

-4000

-3000

-2000

-1000

0

1920 1922 1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938

in M

illi

on

en

Dra

chm

as

Zahlungsbilanz

Griechenland


53

Abbildung 40: Handelsbilanz 1920-1939, Niederlande, berechnet aus Daten von Mitchell

Konsumentenpreise

Abbildung 41: Konsumentenpreise, Top 4 der Eurozone, berechnet aus Daten von Mitchell und der OECD

Abbildung 42: Konsumentenpreise, übrige Staaten der Eurozone, berechnet aus Daten von Mitchell und der OECD

-1800

-1600

-1400

-1200

-1000

-800

-600

-400

-200

1920 1922 1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938

in M

illi

on

en

Gu

lden

Zahlungsbilanz

Niederlande

50

60

70

80

90

100

110

120

1920 1922 1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938

Konsumentenpreise, 1929 = 100

Deutschland

Frankreich

Italien

Spanien 50

60

70

80

90

100

110

120

1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016


Deutschland

Frankreich

Italien

Spanien

40

50

60

70

80

90

100

110

120

1920 1922 1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938


Österreich

Belgien

Finnland

Griechenland

Niederlande 40

50

60

70

80

90

100

110

120

1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016


Österreich

Belgien

Finnland

Griechenland

Niederlande


54

Abbildung 43: Konsumentenpreise, Staaten der EU, berechnet aus Daten von Mitchell und der OECD

Arbeitslosigkeit

Abbildung 44: Arbeitslosenquote, Top 4 der Eurozone, Daten von Eichengreen & Hatton und OECD

Abbildung 45: Arbeitslosenquote, Belgien, Dänemark und Griechenland, Daten von Mitchell und OECD

40

60

80

100

120

140

1920 1922 1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938


Tschechoslowakei

Dänemark

Ungarn

Polen

Schweden

Grossbritannien

40

60

80

100

120

140

1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

Konsumtenpreise, 2008 = 100

Tschechien

Dänemark

Ungarn

Polen

Schweden

Grossbritannien

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

1920 1922 1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938

in P

rozen

t

Arbeitslosenquote

Deutschland

Frankreich

Italien

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

Arbeitslosenquote

Deutschland

Frankreich

Italien

Spanien

0

5

10

15

20

25

30

35

1920 1922 1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938

in P

rozen

t

Arbeitslosenquote

Belgien

Dänemark

Niederland

0

5

10

15

20

25

30

35

1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

in P

rozen

t

Arbeitslosenquote

Belgien

Dänemark

Niederlande


55

Abbildung 46: Arbeitslosenquote, Polen, Schweden und Grossbritannien, Daten von Mitchell und OECD

Abbildung 47: Arbeitslosenquote in Europa 1998-2017, Arbeitslosenquote, Polen, Schweden und Grossbri-tannien, Daten von Mitchell

0

5

10

15

20

25

1920 1922 1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938

in P

rozen

t

Arbeitslosenquote

Polen

Schweden

Grossbritannien

4

6

8

10

12

14

16

18

20

2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

Arbeitslosenquote

Polen

Schweden

Grossbritannien

0

5

10

15

20

25

30

1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

in P

rozen

t

Arbeitslosigkeit

Österreich

Tschechien

Finnland

Griechenland

Ungarn


56

Abbildung 48: Arbeitslosigkeit in Europa 1921-1938, berechnet aus Daten von League of Nations137

137 Ritschl & Straumann: Business cycles and economic policy, 1914 – 1945, S. 168.


57

Haushaltsüberschüsse

Abbildung 49: Haushaltüberschüsse, Top 4 der Eurozone, Daten von Almunia et al und der OECD

Abbildung 50: Haushaltüberschüsse, übrige Staaten der Eurozone, Daten von Almunia et al und der OECD

-20

-15

-10

-5

0

5

10

1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938

in P

rozen

t d

es

BIP

Haushaltsüberschuss

Österreich

Belgien

Finnland

Griechenland

Niederlande -20

-15

-10

-5

0

5

10

2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

Haushaltsüberschuss

Österreich

Belgien

Finnland

Griechenland

Niederlande


58

Abbildung 51: Haushaltüberschüsse, Staaten der EU, Daten von Almunia et al und der OECD

Staatsausgaben

Abbildung 52: Nominale Staatsausgaben, übrige Staaten der Eurozone, Daten von Almunia et al und der OECD

Abbildung 53: Nominale Staatsausgaben, Staaten der EU, Daten von Almunia et al und der OECD

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938

in P

rozen

t d

es

BIP


Tschechoslowakei

Dänemark

Ungarn

Schweden

Grossbritannien-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016


Tschechien

Dänemark

Ungarn

Schweden

Grossbritannien

50

100

150

200

250

1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938

Ind

ex (

1929 =

100)

Staatsausgaben (nominal)

Österreich

Belgien

Finnland

Griechenland

Niederlande

40

60

80

100

120

140

2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

Ind

ex (

2008 =

100)


Österreich

Belgien

Finnland

Griechenland

Niederlande

40

60

80

100

120

140

160

180

200

1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938

Ind

ex (

1929 =

100)


Tschechoslowakei

Dänemark

Ungarn

Schweden

Grossbritannien

60

70

80

90

100

110

120

130

140

2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

Ind

ex (

2008 =

100)


Tschechien

Dänemark

Ungarn

Schweden

Grossbritannien


59

Zinsen

Abbildung 54: Zinsen, übrige Staaten der Eurozone, Daten von Almunia et al und der OECD

Abbildung 55: Zinsen, Staaten der EU, Daten von Almunia et al und der OECD

Geldmenge M1

Abbildung 56: Geldmenge M1, übrige Staaten der Eurozone, Daten von Almunia et al und der OECD

0

2

4

6

8

10

12

1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938

in P

rozen

t

Zinsen

Österreich

Belgien

Finnland

Griechenland

Niederlande

0

2

4

6

8

10

12

2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

in P

rozen

t

Zinsen

Eurozone

0

2

4

6

8

10

1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938

in P

rozen

t

Zinsen

Tschechoslowakei

Dänemark

Ungarn

Schweden

Grossbrianntien

-1

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

Zinsen

Tschechien

Dänemark

Ungarn

Schweden

Grossbritannien

60

80

100

120

140

160

180

200

1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938

Ind

ex (

1929 =

100)

Geldmenge M1

Österreich

Belgien

Finnland

Griechenland

Niederland

40

60

80

100

120

140

160

180

200

2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

Ind

ex (

2008 =

100)

Geldmenge M1

Eurozone


60

Abbildung 57: Geldmenge M1, Staaten der EU, Daten von Almunia et al und der OECD

50

100

150

200

250

1924 1926 1928 1930 1932 1934 1936 1938

Ind

ex (

1929 =

100)

Geldmenge M1

Tschechoslowakei

Dänemark

Ungarn

Schweden

Grossbritannien

50

100

150

200

250

2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

Ind

ex (

2008 =

100)

Geldmenge M1

Tschechien

Dänemark

Ungarn

Schweden

Grossbritannien

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