Stephan A. Jansen

Mergers &Acquisitions

Stephan A. Jansen

Mergers & Acquisitions U nternehmensakqu isitionen und -kooperationen

Eine strategische, organisatorische und kapitalmarkttheoretische Einfuhrung

4., uberarbeitete und erweiterte Auflage

Springer Fachmedien Wiesbaden GmbH

Die Deutsche Bibliothek - CIP-Einheitsaufnahme Ein Titeldatensatz fOr diese Publikation ist bei Der Deutschen Bibliothek erhăltlich.

Stephan A. Jansen ist wissenschaftlicher Mitarbeiter an der Fakultăt fOr Wirtschaftswissenschaft der Universităt Witten/Herdecke und der Harvard Business School. Er ist GrOnder und General Manager des "Institute for Mergers & Acquisitions (lMA)" und Chefredakteur der Fachzeitschrift "M&A Review " . Er erhielt die Auszeichnung fOr das "Beste Wirtschaftsbuch des Jahres 2000" von der Unternehmensberatung Cap Gemini Ernst & Young Europe.

1. Auflage November 1998 2. Auflage Oktober 1999 3. Auflage Juni 2000 4. Auflage September 2001

Alle Rechte vorbehalten © Springer Fachmedien Wiesbaden 2001

Ursprtinglich erschienen bei Betriebswirtschaftlicher Verlag Dr. Th. Gabler GmbH, Wiesbaden 2001

Lektorat: Ulrike Lorcher / Brit Voges gabler@bertelsmann.de www.gabler.de

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Gedruckt auf săurefreiem und chlorfrei gebleichtem Papier.

Umschlaggestaltung: Ulrike Weigel, www.CorporateDesignGroup.de

ISBN 978-3-409-73301-4 ISBN 978-3-322-93186-3 (eBook) DOI 10.1007/978-3-322-93186-3

Vorwort zur 4. Auflage

Bei den so unbeliebten Bonitäts-Herabstufungen der Rating-Agentur Moody's waren in den letzten drei Jahren in 60% der Fälle negative Beurteilungen von Unternehmenszu­sammenschlüssen ausschlaggebend. Der Wert von angekündigten Unternehmenszu­sammenschlüssen hat im Jahr 2000 weltweit einen Wert von 3,455 Billionen Dollar er­reicht. Es wurden - auf welchem Wege auch immer - 37 700 Transaktionen gezählt. Die Bonuszahlungen für Investmentbanker im M&A Bereich sind zu Weihnachten 2000 al­lein in New York City von 11,8 auf 13,3 Mrd. Dollar gestiegen. Frohes Fest!

Was sich bereits im vergangenen Jahr ankündigte, zeigte sich Ende 2000 deutlicher: Im vierten Quartal 2000 lag die Transaktionsanzahl in den USA bereits 40 Prozent unter­halb des Vorjahresreferenzwertes - im ersten Quartal 2001 sogar 60 Prozent darunter. In Deutschland ist ebenfalls eine Fortsetzung der Verlangsamung zu erkennen: Mit 2 136 Transaktionen sind knapp 200 Zusammenschlüsse weniger im Vergleich zu 1999 und gar 900 weniger im Vergleich zum Rekordjahr 1997 zu verzeichnen gewesen. Europa hingegen bestätigte seine Rolle als Wachstumsmotor im globalen M&A Geschäft. Gut 15 000 Transaktionen im Wert von 1,7 Billionen Dollar erfolgten mit europäischer Be­teiligung.

Ist die fünfte Fusionswelle nun vorbei? Erleben wir nun eine weitere diesen Wellen übli­cherweise folgende Rezession? Auch wenn wir es gewohnt sind, von der "Merger Ma­nia" und der "Fusionitis" zu reden, betrachtet man die amerikanische Entwicklung der Transaktionen im Vergleich zur Gesamtmarktkapitalisierung, liegt das Jahr 2000 jedoch mit 12% nur moderat über dem Durchschnitt der letzten 15 Jahre mit 10%. Es mehren sich die Anzeichen, daß insbesondere die Großtransaktionen an Bedeutung verlieren werden. Bereits in 2000 wiesen die 45 größten Transaktionen 13% weniger Wert auf als noch in 1999. Die aktuelle Welle wird daher weiter durch den Mittelstand getragen: Nur 5 % der europäischen Transaktionen weisen ein Volumen über 200 Millionen Euro auf. Einen erheblichen Einfluß hatte in 2000 die Abkühlung der weltweiten Börsen, und da­mit die Absenkung der Kaufkraft der "Fusionswährung Aktie". Aber nicht auf die "wei­che" oder "harte Landung" der Gesamtökonomie kommt es bei Fusionen an, vielmehr ist eine "weiche Landung" auch für die fusionierten Unternehmen nach dem Vertrag­sabschluß wichtig - und das belegen die Moody's Rankings sehr eindrucksvoll: Fusio­nen sind lebensgefährlich - zumindest ohne ein nachhaltiges Post Merger Management. Diese eher skeptischen ökonomischen und unternehmerischen Entwicklungen werden nur durch externe Einflußfaktoren abgefedert (neue Regierung mit laxerer Wettbe­werbspolitik in den USA, Unternehmenssteuerreform in Deutschland und europäische Konsolidierungsnotwendigkeiten).

Soweit eine Einschätzung in diesem nach wie vor sehr intransparenten Feld überhaupt möglich ist, scheinen sich folgende M&A-Trends für die kommenden Monate als nach­haltig zu erweisen:

(1) Globalisierung und Europliischer Binnenmarkt: Internationale Firmenzusanunen­schlüsse bleiben ein zentrales Instrument zur Globalisierung der Marktpräsenz. Insbe­sondere Europa hat sich zum stärksten Käufer in der Weh entwickelt. Das vierte Quartal stellte einen Rekord im Erwerb von amerikanischen Firmen dar. Auch in Deutschland ist nahezu jede zweite Transaktion mit einem ausländischen Partner erfolgt.

(2) Rückgang von feindlichen Übernahmen. Dieser sich abzeichnende Trend hat sich -zum Leidwesen einiger Kapitalmarkttheoretiker und auch Anleger - nicht bestätigen können. Nach dem gleich drei der fünf größten Übernahmen in 1999 feindlich vorgetra­gen wurden, konnte es lediglich eine Transaktion, Unilever und Bestfoods, unter die Top 30 in 2000 schaffen. Auch die Erfolgsquoten sanken aufgrund qualifIZierterer Abwehr­maßnahmen von 41 auf 32%.

(3) Treiber" New Economy H. Die nicht mehr als solche zu bezeichnende New Economy entwickelte sich auch im Jahr 2000 zum wichtigsten Treiber der weiteren M&A Welle. Die Kommunikations- und Medienunternehmen machten damit mehr als 20% des Ge­samtrnarktes aus. Auch die reinrassigen Internetfrrmen können nun in gewohntem High Speed von Gründung direkt auf Konsolidierung umstellen. Die Aufkäufe von Internet­unternehmen stiegen um 85%.

( 4) Demerger und Desinvestitionen. In Deutschland sind strategische Desinvestitionen - bis auf die damaligen Aktivitäten bei Hoechst und die im letzten Jahr erfolgten Desin­vestitionen von DaimlerChrysler und Mannesmann - noch kein etabliertes Instrument zur Wertschaffung. USA und England haben - neben BMW - den nächsten Trend ge­setzt: Desinvestition von Unternehmensteilen bis zur Auflösung von Fusionen.

(5) Going Private. Nach den fantasievollen IPO-Stories (Going Public) haben nun Hun­derte von Kandidaten ihren Börsengang verschoben. In Deutschland erleben wir nun die Vorwehen einer Delisting Welle - Unternehmen wie Honsel, Rolf Benz oder Kieckert ziehen sich von der Börse zurück. Weitere werden folgen.

In dieser vierten aktualisierten und ergänzten Auflage wird ein Blick auf das Jahr 2000 und die Steuerreform geworfen. Weiterhin werden Ergänzungen bei den Bewertungsan­sätzen vorgenommen. Zum Schluß werden erste Ergebnisse aus der eigenen Post Merger Studie präsentiert. Somit werden aktuelle Forschungsergebnisse und die Erfahrungen der beiden erfolgreichen Veranstaltungen der "Executive M&A Congress"-Reihe des Insti­tute for Mergers & Acquisitions (IMA) an der Universität WittenlHerdecke unmittelbar eingebunden. Das IMA ist nun mit vier Professoren und vier wissenschaftlichen Mitar­beitern aktiv und hofft weiterhin einige Beiträge zur Diskussion beitragen zu können. Mein Dank gilt auch in diesem Jahr wieder den fördernden Unternehmen, die dies alles ermöglicht haben: DaimlerChrysler AG, Deutsche Beteiligungs AG, McKinsey & Co., MobilCom AG und Ernst & Young sowie Bloomberg als Information Provider. Ebenso sind wir seit Juni 2000 begeisterte Mit-Herausgeber der "M&A Review" mit Herrn Prof. Müller-Stewens aus St. Gallen. Herrn Zens sei für die eilige Korrektur gedankt.

STEPHAN A. JANSEN

Vorwort zur 3. Auflage

The urge to mergel Ein Buch, das nun in kürzester Zeit in der dritten Auflage zu dem Thema Mergers & Acquisitions erscheint, kann eigentlich nicht anders eingeleitet wer­den, als auf einen erneuten Rekord hinzuweisen. Das Übernahmevolumen hat im Jahr 1999 weltweit einen Wert von 3,4 Billionen Dollar erreicht. Aber: Der Trend einer wachsenden Transaktionsanzahl setzt sich nicht im gewohnten Tempo fort. Insbesondere in Deutschland und den USA sinkt sie derzeit sogar. Die Mißerfolgsraten von Unter­nehmenszusammenschlüssen hingegen sinken nicht!

Es lassen sich weitere Trends erkennen: (1) Es finden mehr Großtransaktionen durch das Finanzierungsinstrument des Aktientausches statt. (2) Steigende Anzahl von internatio­nalen Zusammenschlüssen: Mehr als 50% der deutschen Fusionen sind bereits mit einem ausländischen Partner eingegangen worden. (3) Fokusmarkt Europa: In Europa verdop­pelte sich die Anzahl der Transaktionen gegenüber 1998. (4) Mehr feindliche Übernah­men: Bereits 14 Prozent - d.h. 487 Milliarden Dollar gemessen am Gesamtwert - wur­den 1999 feindlich vorgetragen. (5) Branchenfokus: Telekommunikation, Dienstleistun­gen und Medien sind die Hauptziele von Übernahmen.

Insbesondere das feindliche Übernahmeangebot von Mannesmann durch Vodafone Air­Touch hat eine starke Diskussion in der Öffentlichkeit und auch in der Wirtschaftspolitik ausgelöst. Eine konkrete Überlegung, die sich aus dieser Diskussion verstärkt hat, ist die Verabschiedung eines deutschen Übernahmegesetzes, dessen Zielsetzung von dem Ver­bot der feindlichen Übernahmen bis zur Erleichterung der deutschen Unternehmenszu­sammenschlüsse stark schwankte.

Diese dritte Auflage widmet sich diesem Thema ausführlicher. Ebenfalls wurde die Marktentwicklung für das Jahr 1999 ergänzt. Weiterhin wurden die sechste Novelle des Gesetzes gegen Wettbewerbsbeschränkungen (GWB), die geänderte Fassung der Fusi­onskontrollverordnung wie auch der durch den Vertrag von Arnsterdam neu numerierte EG-Vertrag eingearbeitet. Dem Thema "Post Merger Integration Management" wurde mehr Gewicht beigemessen. Hier werden auch die derzeitig laufenden Forschungsbe­mühungen des "Institute for Mergers & Acquisitions (IMA)" mit berücksichtigt. Weiter­hin wird an neuen Unternehmensbewertungsverfahren gearbeitet, die auch die Start Up­Unternehmen in den High Tech-Branchen abzubilden vermag. So wird in einer eventuell folgenden Auflage diesen beiden Aspekten mehr Bedeutung zukommen.

An dieser Stelle möchte ich mich herzlich sowohl bei den Institutsmitarbeitern wie auch bei allen Förderern des Institutes bedanken, die diese Forschungsbemühungen ermögli­chen. Mein Dank geht an die DaimlerChrysler AG, die Deutsche Beteiligungs AG, Mc­Kinsey & Co., die MobilCom AG und PriceWaterhouseCoopers.

STEPHAN A. JANSEN

Vorwort zur 2. Auflage

Die Mega-Mergers wie Exxon und Mobil, Zeneca und Astra, BP und Amoco, Daimler Benz und Chrysler oder Deutsche Bank und Bankers Trust ließen die Diskussion um Fu­sionen und Akquisitionen in 1998 zu einem der mittlerweile auch in deutschen Medien wichtigsten Wirtschaftsthemen werden. Dabei wird häufig übersehen, daß in 1998 ca. 96% der Unternehmensübernahmen in Europa ein Volumen unter 220 Millionen Euro aufwiesen, 82% sogar ein Volumen unter 51 Millionen Euro.

Sowohl bei den Großkonzernen als eben auch im Mittelstand wird das Know-how über Prozesse von Akquisitionen und Kooperationen zu einer erfolgskritischen Kompetenz im Wettbewerb. Der vermutete Bedarf an einer übersichtlichen und leicht verständlichen Einführung in das Thema der Unternehmensakquisition und -kooperation hat sich bestä­tigt. Dieses Einfiihrungsbuch stellt einen Versuch dar, ein Basiswissen darüber zu ver­mitteln. Die Reaktionen aus dem Leserkreis der Wissenschaft und Praxis waren ausge­sprochen ermutigend.

Die vorliegende 2. Auflage wurde bereits nach wenigen Monaten erforderlich. Dies bot aufgrund der knappen Zeit nur die Gelegenheit, eine Reihe von Druckfehlern zu korri­gieren, wofür ich meinen Dank Frau Vivienne Krause ausdrücken möchte, und eine Ak­tualisierung für die Entwicklungen des M&A-Marktes des Jahres 1998 vorzunehmen.

Ich darf an dieser Stelle meinen Dank auch an diejenigen richten, die meine Idee der Gründung eines "Institute for Mergers & Acquisitions (IMA)" an der Universität Wittenl Herdecke finanziell und ideell in großartiger Weise unterstützten, so daß wir bereits in 1999 unsere Arbeit mit vollem Engagement auf das Thema konzentrieren können. Das Institut reagiert damit auf die bisher noch unzureichende interdisziplinäre und internati­onale Auseinandersetzung an Universitäten mit diesem Themenkreis. Dieses Buch ist somit ein Start für weitere einführende und vertiefende Publikationen zu den Themen­gebieten Unternehmenskauf, Restrukturierung, Unternehmenssicherung und Kooperati­on.

Mein herzlicher Dank gilt insbesondere dem Dekan unserer Fakultät, Herrn Professor Birger P. Priddat, der den Mut und das Vertrauen in das ungewöhnliche Projekt eines Youngsters hatte und mich vielfältig unterstützte.

STEPHAN A. JANSEN

Vorwort zur 1. Auflage

Das Thema der Unternehmens akquisition und -kooperation ist sicherlich kein neues Phänomen der 80er und 90er Jahre. Dennoch werden diese Optionen unternehmerischer Entscheidung gerade in den letzten Jahren immer mehr zu dem zentralen Element der strategischen Unternehmensausrichtung. Für die gegenwärtig erhöhte Aufmerksamkeit dieser Optionen sprechen auch Überschriften von berurwortenden und kritischen Arti­keln quer durch alle Zeitungen: Von "Mega-Mergers", dem ,,Allianz-Karussel", einer "Fusionitis" und vom ,,stühlerücken in der Unternehmenslandschaft" ist die Rede. Von "reichen Schluckern", die in einem "Monopoly" der globalisierenden "Wirtschaft im Größenwahnsinn" "Kartelle des Schreckens" aufbauen und durch die "reine Gier nach Größe" das altbekannte Motto "Big ist Beautiful" verfolgen.

Nach den hohen Wachstumsraten der letzten drei Jahre auf dem Markt rur Unternehmen und Unternehmensbeteiligungen (M&A-Markt) wird rur die nächsten Jahre ein weiter steigendes Transaktionsvolumen unter deutscher Beteiligung auf mehr als eine Billion DM prognostiziert. Die Financial Times prophezeit daher unlängst: "Deals are driving deals." Aber auch Unternehmenskooperationen, insbesondere Joint Ventures und Strate­gische Allianzen als eine alternative Option zur Erhöhung der Wettbewerbsfähigkeit, gewinnen quer durch alle Branchen und rur Unternehmen jeder Größe mehr und mehr an Bedeutung.

Trotz der gestiegenen empirischen Relevanz sind in diesem Zusammenhang zwei Punkte auffällig: Zum einen wird das Thema an deutschen Universitäten bisher noch weitge­hend stiefmütterlich behandelt und zum anderen sind die bisherigen Beiträge zu dem Thema durch eine weitgehend fehlende Interdisziplinarität gekennzeichnet.

Mit dem vorliegenden Buch wird daher ein Versuch unternommen, die Themengebiete der Unternehmensakquisition und -kooperation aus strategischer, kapitalmarkttheoreti­scher, organisatorischer und rechtlicher Perspektive in einer den ganzen Lebenszyklus umfassenden Phasendarstellung zu behandeln.

Mit dieser Einruhrung in das weite Themengebiet Mergers & Acquisitions wird dem Le­ser zunächst ein erster Einblick in die aktuelle Ausgangssituation der Unternehmen im Sprung in das nächste Jahrtausend sowie die Entwicklung des Marktes rur Unternehmen gegeben. Weiterhin werden die spezifischen Begriffe und Formen erläutert sowie Strate­gien und Theorien fur Unternehmenszusammenschlüsse skizziert. Im Zentrum steht die Darstellung der einzelnen Prozeßschritte einer Kooperation und Akquisition von der frühen strategischen Planungsphase bis zur Phase des Kooperations- bzw. Integrations­managements.

Damit richtet sich das Buch sowohl an Praktiker, die mit den Optionen der Unterneh­mensakquisition und -kooperation konkret befaßt sind und sich fiir eine systematisierte

und integrierte Darstellung der einzelnen Prozesse interessieren, als auch an Studenten, die sich in einem ersten Überblick über die vielschichtigen Aspekte der Mergers & Ac­quisitions durch eine umfassende Einführung informieren wollen.

Diese Arbeit entstand im Frühjahr 1997 als eine Studienarbeit in Zusammenarbeit mit der Mannesmann AG und wurde für die Veröffentlichung im Sommer 1998 entspre­chend aktualisiert.

Am Ende eines solchen Buchprojektes gehört es zu den angenehmsten Aufgaben, Dank­sagungen an diejenigen auszusprechen, ohne die eine Realisierung nicht möglich gewe­sen wäre. Hierbei möchte ich vor allem Herrn Heinrich Pack der Mannesmann Dematic AG für seine Kooperation danken, der mich in vielfältiger Weise tatkräftig in der Ver­wirklichung meines Vorhabens unterstützte.

Mein aufrichtiger Dank gilt weiterhin meiner Freundin Franziska, die sich trotz Fach­fremdheit tapfer durch den Dschungel der verqueren Satzstrukturen kämpfte und mich auch sonst mit viel Geduld, Rückhalt und Entlastung unterstützte. Tiefe Dankbarkeit empfinde ich schließlich gegenüber meinen Eltern, die mein Studium ermöglicht haben. Franziska und ihnen ist dieses Buch gewidmet.

STEPHAN A. JANSEN

Inhaltsübersicht 1. Ausgangssituation ............................................................................................. 1

1.1 Umweltveränderungen .............................................................................. 1

1.2 Systemveränderungen ............................................................................... 8

1.3 Der M&A-Markt und seine Veränderungen ........................................... 16

2. Begriffe und Formen ...................................................................................... 43

2.1 Begriff der Mergers & Acquisitions ....................................................... 43

2.2 Akquisitions- und Kooperationsfonnen .................................................. 47

3. Theorien zu Unternehmens übernahmen ...................................................... 70

3.1 Erklärungsansätze der ökonomischen Theorie ....................................... 72

3.2 Erklärungsansätze der Strategiediskussion ............................................. 79

3.3 Abschließende und zusammenfassende Bemerkungen ......................... 103

4. Unternehmenskooperationen ....................................................................... 108

4.1 Kooperationsbegriffe ............................................................................ 109

4.2 Joint Ventures ....................................................................................... 111

4.3 Strategische Allianzen .......................................................................... 123

5. Unternehmensakquisitionen •.................•.......................•..••..•.....•......•......... 160

5.1 Einleitung ............................................................................................. 160

5.2 Strategische Analyse- und Konzeptionsphase ..................................... 165

5.3 Transaktionsphase einer Akquisition .................................................... 177

5.4 Integrationsphase .................................................................................. 227

5.5 Studien über Akquisitionserfolge ......................................................... 240

6. Anhang •.•.•..•...•...•.....•.•...•...•...•................•.•............•.....••..•...•.....••.•....•.•.•...... 245

7. Literaturverzeichnis ..•.•...•.•.•..•.•...•.•.•.•.•.•.•.....•.........•..•..••..••..•..•..•.•....•.•.•.•.. 251

8. Stichwortverzeichnis ....•..............•.................•...................•..•......•......•.•.•..... 267

Inhaltsverzeichnis

1. Ausgangssituation ..................................................................................................... 1

1.1 Umweltveränderungen ...................................................................................... 1 1.1.1 Veränderung des Wettbewerbs und der nationalen Wettbewerbsfiihigkeit

durch die "Globalisierung" ..................................................................... 1 1.1.2 Die klassische und neoklassische Außenwirtschafts-

theorie und die Entstehung von Außenhandel ........................................ 2 1.1.3 Porters heuristisches Modell der "Competitive

Advantages ofNations" und des Clusterbuilding ................................... 2 1.104 GrUnde für Kooperationen und Akquisitionen im

Hinblick auf die Globalisierung ............................................................. 4 1.104.1 Zunehmender Wettbewerb auf heimischen Märkten

durch ausländische Direktinvestitionen ..................................... 4 1.1.4.2 Neue regionale Märkte und neue Freihandelszonen ................. 5

1.1.5 Technologische Veränderungen .............................................................. 6 1.1.6 Politische Veränderungen ....................................................................... 7

1.2 Systemveränderungen ....................................................................................... 8 1.2.1 Unternehmens strukturen ......................................................................... 9 1.2.2 Komplexere Wertschöpfungsketten ...................................................... 12 1.2.3 Gestiegener Wettbewerb um Kapitalressourcen ................................... 13

1.2.3.1 Wettbewerb um Kapitalressourcen ......................................... 13 1.2.3.2 Veränderte Aktionärsstrukturen .............................................. 14 1.2.3.3 Competitive Internal Capital Markets

und die M-form Hypothesis .................................................... 15

1.3 Der M&A -Markt und seine Veränderungen ................................................... 16 1.3.1 Marktakteure ......................................................................................... 16

1.3.1.1 Verkäufer ................................................................................ 16 1.3.1.2 Käufer ..................................................................................... 17

1.3.2 Intermediäre M&A-Dienste .................................................................. 17 1.3 .2.1 Beratungsunternehmen und Rechtsanwaltssozietäten ............. 17 1.3.2.2 Makler ..................................................................................... 18 1.3.2.3 Banken .................................................................................... 18 1.3.204 Unternehmensbeteiligungsgesellschaften (Private Equity) ..... 19

1.3.3 Markt für M&A-Dienstleistungen ......................................................... 20 1.3 04 Marktschwankungen ............................................................................. 22

XIV Inhaltsverzeichnis

1.3.5 Zahlen und Fakten zur Entwicklung des M&A-Marktes ....................... 22 1.3.5.1 Marktentwicklung in absoluten Zahlen ................................... 22 1.3.5.2 Marktentwicklung hinsichtlich der Größe der

erworbenen Unternehmen ....................................................... 25 1.3.5.3 Marktentwicklung hinsichtlich der Bindungsrichtung ............ 26 1.3.5.4 Marktentwicklung hinsichtlich der Branchenverteilung .......... 26 1.3.5.5 Marktentwicklung hinsichtlich der grenzQberschreitenden

Transaktionen ......................................................................... 27 1.3.6 Betrachtung der Marktentwicklung seit 1995 ....................................... 29

1.3.6.1 Das M&A-Jahr 1995 ............................................................... 29 1.3.6.2 Das M&A-Jahr 1996 ............................................................... 30 1.3.6.3 DasM&A-Jahr 1997 ............................................................... 31 1.3.6.4 Das M&A-Jahr 1998 ............................................................... 32 1.3.6.5 Das M&A-Jahr 1999 ............................................................... 34 1.3.6.6 Das M&A-Jahr 2000 ............................................................... 37 1.3.6.7 Exkurs: Steuerreform .............................................................. 41

2. Begriffe und Formen .•.•.•.•.••.•.•.•.•.•••••..•.••••.••.•.••••.•.....••••..•.•••..•••.•.•.•....•.•.•.•.•.•••.•.•• 43

2.1 Begriff der Mergers & Acquisitions ............................................................... 43 2.1.1 Deutsche Bestimmung und Verwendung .............................................. 43 2.1.2 Angelsächsische Bestimmung und Verwendung ................................... 45 2.1.3 Die klassischen und die weiteren Bereiche der M&A ........................... 46 2.1.4 F okussierung: Inhalt der weiteren Auseinandersetzung ........................ 47

2.2 Akquisitions- und Kooperationsformen .......................................................... 47 2.2.1 Klassifizierungen .................................................................................. 47 2.2.2 Erläuterungen zu Formen von Unternehmens-

konzentrationen und -kooperationen .................................................... 49 2.2.3 Unternehmensakquisitionen aus der Perspektive

der Außenfmanzierung ......................................................................... 52 2.2.3.1 Probleme der Beteiligungsfmanzierung und

Finanzierungsinstrumente ....................................................... 52 2.2.3.2 Unternehmensübernahmetechniken ........................................ 54 2.2.3.3 Spezifische Merkmale des Leveraged Buyout ........................ 57

2.2.4 Hostile Takeover - unfreundliche Übernahmen .................................... 60 2.2.4.1 Möglichkeiten der Abwehr von

unfreundlichen Übernahmen ................................................... 62 2.2.4.2 Übernahmekodex der Börsensachverständigenkommission,

deutsches Übernahmegesetzes und EU-Übernahmerichtlinie . 65

Inhaltsverzeichnis xv

3. Theorien zu Unternehmensübernahmen .............................................................. 70

3.1 Erklärungsansätze der ökonomischen Theorie ............................................... 72 3.1.1 Die Monopolhypothese ......................................................................... 72 3.1.2 Die "Economies of ... " -Hypothesen ..................................................... 74

3.1.2.1 Economies ofScale ................................................................. 74 3.1.2.2 Economies ofScope ................................................................ 75

3.1.3 Transaktionskostentheorie .................................................................... 75 3.1.4 Weitere Hypothesen der Unternehmensübernahme .............................. 77

3.1.4.1 Die Steuerhypothese ............................................................... 77 3.1.4.2 Die Hybris-Hypothese ............................................................. 77 3.1.4.3 Die Free Cash Flow-Hypothese .............................................. 78 3.1.4.4 Die Corporate Control-Hypothese .......................................... 78 3.1.4.5 Zusammenfassende Bemerkung .............................................. 79

3.2 Erklärungsansätze der Strategiediskussion ..................................................... 79 3.2.1 Portfoliotheorien ................................................................................... 79

3.2.1.1 Portfoliotheorie von Markowitz .............................................. 80 3.2.1.2 Portfolioanalyse:

Die Marktanteils-Marktwachstums-Matrix ............................. 83 3.2.1.3 Anwendungen und kritische Würdigung der

Portfolioanalyse filr den M&A-Bereich .................................. 86 3.2.2 Porters wettbewerbstheoretischer Beitrag ............................................. 88

3.2.2.1 Auswahl einer attraktiven Industrie ........................................ 88 3.2.2.2 Entwicklung von Wettbewerbsvorteilen

durch KostenfUhrerschaft oder Differenzierung ...................... 90 3.2.2.3 Konfiguration einer effizienten Wertkette .............................. 91 3.2.2.4 Vertikale Integration, Verflechtung,

Horizontalstrategie, Diversifikation ........................................ 92 3.2.3 Das Kernkompetenzenkonzept von PrahaladIHamel ............................ 98

3.2.3.1 Das diversifizierte Unternehmen: Die Baum-Organisation ..... 98 3.2.3.2 Kernkompetenzen, Organisation und die

strategischen Geschäftseinheiten ........................................... 100 3.2.3.3 Kernkompetenzen und Kooperation bzw. Akquisition

von Unternehmen .................................................................. 101 3.2.3.4 Kritische Würdigung des

Konzeptes der Kernkompetenzen ......................................... 102

3.3 Abschließende und zusammenfassende Bemerkungen ................................. 103 3.3.1 Die Synergie-Hypothese ..................................................................... 103 3.3.2 Optionen der Unternehmensentwicklung -

Internes oder externes Wachstum ....................................................... 105 3.3.3 Übersicht über die strategische Expansions- oder

DiversifIkationsentscheidung ............................................................. 107

XVI Inhaltsverzeichnis

4. Untemehmenskooperationen ............................................................................... 108

4.1 Kooperationsbegriffe .................................................................................... 109 4.1.1 Gesetzliche Definition ......................................................................... 109 4.1.2 Betriebswirtschaftliche BegrifIsbildung .............................................. 110 4.1.3 Operationales BegrifIsverstlindnis der Kooperation

fllr die vorliegende Arbeit .................................................................. 110

4.2 Joint Ventures ............................................................................................... 111 4.2.1 Begriffe und Formen ........................................................................... 112 4.2.2 Motive rur Joint Ventures ................................................................... 113 4.2.3 Beispiele fllr Joint Ventures ................................................................ 114

4.2.3.1 Beispiele und Ziele von internationalen Joint Ventures ........ 114 4.2.3.2 Praxisbeispiel: NUMMI von GM und Toyota ...................... 115

4.2.4 Erfolgsbewertung: Methoden und ihre Probleme ................................ 116 4.2.4.1 Quantitative Bewertungsmethoden ....................................... 116 4.2.4.2 Stabilitäts- und managementbezogene

Bewertungskriterien .............................................................. 116 4.2.4.3 Input-Output-Kontinuum ...................................................... 117

4.2.5 Quotenkonsolidierung fllr Joint Ventures ........................................... 118 4.2.6 Die vier idealtypischen Phasen eines Joint Ventures .......................... 120 4.2.7 Spezifische Schritte der Joint Venture-GrUndung ............................... 121

4.3 Strategische Allianzen .................................................................................. 123 4.3.1 Einleitung ............................................................................................ 123

4.3.1.1 Begriffliche Diskussion und ihre Kritik ................................ 123 4.3.1.2 Reformulierte Definition als Diskussionsvorschlag .............. 125 4.3.1.3 Weitere verwandte Konzepte ................................................ 126

4.3.2 Empirische Relevanz von Strategischen Allianzen ............................. 129 4.3.2.1 Entwicklung der Allianzen in Europa ................................... 129 4.3.2.2 Der Lebenszyklus der Kooperation in vier Phasen ............... 131

4.3.3 Analyse des Kooperationspotentials ................................................... 132 4.3.3.1 Motive und Zielsetzungen ..................................................... 133 4.3.3.2 Wertsteigerungspotential einer Kooperationsstrategie .......... 134 4.3.3.3 Anwendungsprobleme der Shareholder Value Analysis

bei Kooperationsstrategien ................................................... 138 4.3.4 Partnerprofil und -suche ...................................................................... 139

4.3 .4.1 Typisierung der Strategischen Allianzen nach Kooperationssymmetrie ........................................................ 139

4.3.4.2 Partnerprofile anband des Strategie-, Organisations-und Kulturfits ........................................................................ 140

4.3.4.3 Wettbewerbsrechtliche Implikationen der Partnerwahl ........ 143 4.3.5 Konfiguration der Strategischen Allianz ............................................. 147

4.3.5.1 Bestimmung des Kooperationsfeldes .................................... 147

Inhaltsverzeichnis XVII

4.3.5.2 Bindungsintensität.. ............................................................... 148 4.3.5.3 Verbindung der Konfigurationsmerkmale

mit den Werttreibem ............................................................. 150 4.3.5.4 Kooperationsvertragliche Regelungen .................................. 150

4.3.6 Management der Strategischen Allianz ............................................... 152 4.3.6.1 Koordination und Steuerung der Allianz .............................. 152 4.3.6.2 Kultur- und Kommunikationsmanagement ........................... 153 4.3.6.3 Konfliktmanagement.. ........................................................... 155

4.3.7 Erfolgsstudien ..................................................................................... 156 4.3.7.1 Effizienzbewertung von Strategischen Allianzen

und Joint Ventures ................................................................ 156 4.3.7.2 Erfolgsquoten von Strategischen Allianzen im

Vergleich zu Akquisitionen ................................................... 158

5. U nternehmensakquisitionen ................................................................................ 160

5.1 Einleitung ..................................................................................................... 160 5.1.1 Bestimmung des Erwerbsobj ektes ...................................................... 160 5.1.2 Erwerbswege ....................................................................................... 161

5.1.2.1 AssetDeal ............................................................................. 162 5.1.2.2 Share Deal. ............................................................................ 162 5.1.2.3 Interessendivergenz von Verkäufer und Käufer .................... 162 5.1.2.4 Kombinations- und Umwandlungsmodelle ........................... 162

5.1.3 Ordnungskriterien von Zusammenschlüssen ....................................... 163 5.1.4 Weitere Vorgehensweise anband der Phasen

einer Akquisition im Überblick .......................................................... 164

5.2 Strategische Analyse- und Konzeptionsphase ............................................. 165 5.2.1 Analyse der Unternehmensziele und -potentiale ................................. 165 5.2.2 Umweltanalyse .................................................................................... 168 5.2.3 Analyse strategischer Potentiale und Lücken:

Strategische Bilanz und Analyse der M&A-Bedarfe .......................... 169 5.2.4 Analyse des Akquisitionsumfeldes ...................................................... 171

5.2.4.1 Die länderorientierte Analyse ............................................... 171 5.2.4.2 Die marktorientierte Analyse ................................................ 172 5.2.4.3 Die geschäftsfeldorientierte Analyse ..................................... 172

5.2.5 Formulierung der Akquisitionsstrategie .............................................. 172 5.2.5.1 Komparative Analyse Akquisition vs. Kooperation .............. 173 5.2.5.2 Motive ................................................................................... 173 5.2.5.3 Akquisitionskriterien ............................................................. 175

5.2.6 Entwicklung von Akquisitionsstrategien: Akquisitionsplanung .......... 175

XVIII Inhaltsverzeichnis

5.3 Transaktionsphase einer Akquisition ............................................................ 177 5.3.1 Kontaktsuche und -aufnahmephase ..................................................... 177 5.3.2 Verhandlungsphase ............................................................................. 179

5.3.2.1 Kontaktpersonenkreis und spezifische Ansprache ................ 179 5.3.2.2 Bedingungen fl)r Verhandlungsbereitschaft .......................... 180

5.3.3 Die vorvertragliehe Verhandlungsphase ............................................. 180 5.3.3.1 Pflichten der Verhandlungspartner ....................................... 182 5.3.3.2 Die Geheimhaltungspflicht: Confidentiality Agreement.. ..... 183 5.3.3.3 Letter ofIntent ...................................................................... 184 5.3.3.4 Memorandum ofUnderstanding ........................................... 185 5.3.3.5 Due Diligence-Formen .......................................................... 186

5.3.4 Unternehmensbewertungsverfahren und Kaufpreisermittlung ............ 188 5.3.4.1 Allgemeine EinfUhrung in die Problematik der

Unternehmensbewertung ....................................................... 188 5.3.4.2 Übersicht über den Prozeß der

Unternehmensbewertung und der Kaufpreisermittlung ......... 193 5.3.4.3 Übersicht und Akzeptanz der Bewertungsverfahren ............. 193 5.3.4.4 Die Einzelwemnethoden:

Der Substanz- und Liquidationswert ..................................... 194 5.3.4.5 Die Gesamtwemnethoden: Der Ertragswert ......................... 196 5.3.4.6 Kombinationsmethoden ........................................................ 197 5.3.4.7 Faktorenmodelle auf Basis der Gesamtwertverfahren ........... 202 5.3.4.8 Faktorenmodelle auf Basis Wachstum, Risiko,

Cash-flow Struktur (Multiples for Comparables) .................. 203 5.3.4.9 Börsenwert ............................................................................ 204 5.3.4.10 Merger Market Analyse:

Comparative Company Approach ......................................... 205 5.3.4.11 Discounted Cash Flow-Methoden ......................................... 205 5.3.4.12 Real Options ......................................................................... 217 5.3.4.13 Ergebnisübersicht der verschiedenen Methoden

zur Unternehmensbewertung ................................................. 220 5.3.4.14 Unterschiedliche Betrachtung aus der Perspektive

des Käufers und des Verkäufers ............................................ 221 5.3.4.15 Empirische Analysen über den Zusammenhang des

Bewertungsverfahrens mit dem Akquisitionserfolg .............. 221 5.3.5 Vertragliche Phase .............................................................................. 222

5.3.5.1 Der Vorvertrag ...................................................................... 222 5.3.5.2 Der Kaufvertrag: Das Signing ............................................... 223 5.3.5.3 Zusicherungen und Garantien ............................................... 224 5.3.5.4 Der Übergang: Das Closing .................................................. 226

Inhaltsverzeichnis XIX

5.4 Integrationsphase .......................................................................................... 227 5.4.1 Integrationsbegriff ............................................................................... 227 5.4.2 Integrationsmanagement ..................................................................... 229

5.4.2.1 Das 7 K-Modell der Integration ............................................ 229 5.4.2.2 Cultural Due Diligence ......................................................... 231 5.4.2.3 Organisatorische Verankerung der Integrationsprozesse ...... 232

5.4.3 Der Integrationsgrad: Wahl der Form der Integration ......................... 233 5.4.3.1 Die Erhaltung: Die Stand alone-Position .............................. 233 5.4.3.2 Die Holding oder der Turnaround ......................................... 234 5.4.3.3 Die Symbiose: Die partielle Integration ................................ 234 5.4.3.4 Die Absorption: Die vollkommene Übernahme .................... 235

5.4.4 Bestimmung der Integrationstiefe nach der branchenspezifischen Wertschöpfungstiefe ........................................ 235

5.4.5 Zielebenen der Integration .................................................................. 236 5.4.6 Post Merger Audit und Erfolgskontrolle der Integration:

Die Balanced Scorecard ..................................................................... 237 5.4.7 Einfluß der Integration auf den Akquisitionserfolg ............................. 238

5.4.7.1 Integrationsgrad und Akquisitionserfolg ............................... 239 5.4.7.2 Organisationslinderung und Akquisitionserfolg .................... 239 5.4.7.3 Know-how-Übertragung und Akquisitionserfolg .................. 239

5.5 Studien über Akquisitionserfolge ................................................................. 240 5.5.1 Studie des Institute for Mergers & Acquisitions (lMA) ...................... 241 5.5.2 Überblick über einige Untersuchungen ............................................... 244

6. Anhang .................................................................................................................. 245

7. Literaturverzeichnis •••••••••••••.•••.••••.•.••••••••••••••••••••••••.••••••••••••••••••••••••••.•••..•••.••••••• 251

8. Stichwortverzeichnis •••••••••.••••.•••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••••.••.•••••••••••••• 267