Cash● 6/2009 1312

Vor gar nicht langer Zeit ließ sichein ungewöhnlicher Wettbewerbbeobachten: Attraktive junge

Damen aus dem Portfolio des „Play-boy“-Magazins haben sich mit erfah-renen Fondsmanagern gemessen. IhreAufgabe: Das lukrativste Depot zu-sammenstellen. Ergebnis: Aussehenvor Expertise – das meiste Geld habentatsächlich die Mädels mit ihrer Ak-tienauswahl verdient.

Dieses eher ketzerische Event magnicht hinreichend sein, um Fondsma-nagern ihre Daseinsberechtigung ab-zusprechen. Aber mit den schwinden-den Renditen seit Beginn der Welt-

wirtschaftskrise vor zwei Jahren rücktzunehmend auch die Kostenseite insBewusstsein der Investoren. Und akti-ves Management muss schließlich be-zahlt werden.

So erklärt sich auch, dass in den ver-gangenen Jahren kostengünstige Dis-count-Produkte immer beliebter wur-den und der Markt für börsengehan-delte Indexfonds, sogenannte Exchan-ge Traded Funds, kurz ETFs, rasant zu-legen konnte. Die Indexanhänger sol-len sämtliche Vorteile von Investment-fonds bieten.

Dazu zählen laut Frank Müsel, Pro-dukt Manager UBS Exchange TradedFunds, nicht nur der Schutz vor Insol-venz und die Möglichkeit für privateAnleger, auch mit kleinem Geld diver-sifiziert zu investieren: „ETFs habensich im Markt etabliert. Transparenzund Liquidität stehen derzeit ganzoben auf der Prioritätenliste der Inves-toren. In diesem Umfeld können In-dexfonds ihre Stärken ausspielen.“ Sieseien neben der langfristigen Kapital-anlage ebenso geeignet, um mit gerin-gem Aufwand auf kurzfristige Markt-entwicklungen zu reagieren.

Auf Gedeih und VerderbDie Fonds-Newcomer sind an Börsennotiert, werden wie eine Aktie gehan-delt und bilden die Wertentwicklung ei-nes Korbes von Basiswerten, etwa ei-

Cash● 6/2009

▲

TIT

EL-

STO

RY nes Börsenindexes, nahezu eins zu eins

ab. So schneiden Anleger mit demKauf von Anteilen keinesfalls besser,allerdings auch nie schlechter ab als diejeweilige Benchmark. Die Angebotereichen mittlerweile von Aktien-, Ren-ten- und Geldmarkt- bis hin zu Roh-stoffindizes.

Anleger sind dabei keineswegs aufprosperierende Märkte angewiesen.Wer beispielsweise von sinkenden Kur-sen beim deutschen Aktienindex Daxausgeht, kann auf einen Short-Dax-ETF setzen, wie ihn die Deutsche Bankunter ihrem Label DB X-Trackers imProgramm hat. Anleger profitieren in

genau dem Maß, in dem der Indexweiter gen Süden wandert.

Per Ende Dezember 2008 betrug dasin ETFs investierte Vermögen weltweitmehr als 533 Milliarden Euro. Inzwi-schen offerieren mehr als 80 Fondsge-sellschaften insgesamt circa 1.600 In-dexfonds. Für europäische Kunden bie-ten 30 Fondsgesellschaften an derzeit19 europäischen Börsen rund 670 Pro-dukte mit einem Volumen von gut 108Milliarden Euro an. Das verwalteteVermögen lag Ende 2008 noch bei rund118 Milliarden Euro in 630 Fonds (sie-he Grafik Seite 16).

Keineswegs krisensicherIn den letzten Monaten hielt der Trendzu passiv gemanagten Offerten zwaran, dem weltweiten Kursdesaster konn-ten sich aber auch diese sich nicht ent-ziehen. Nach jüngsten Zahlen des Bun-desverbands Investment und AssetManagement flossen im Februar sechsMilliarden Euro aus Investmentfondsab. Aus Aktienfonds zogen Investorenper Saldo 2,9 Milliarden Euro, wovon1,7 Milliarden Euro auf ETF-Produk-te entfielen.

Ist die Massenflucht nachvollzieh-bar? Zumindest die aus Dax-ETFsnicht unbedingt. Immerhin haben inden vergangenen zwölf Monaten gera-de einmal vier von 91 Aktienfonds mitdeutschem Anlageuniversum den Ver-

gleichsmaßstab mit einem Minus von31 Prozent geschlagen. Die Wahr-scheinlichkeit, dass Berater ohne wei-tere Information ihren Kunden einenaktiven Top-Fonds empfehlen können,ist verschwindend gering und liegt beiweniger als fünf Prozent.

Das schlechteste Produkt, der Ger-ling Deutschland Aktien, verlor sogardrei Viertel des Vermögens, das ihmdie Anleger anvertraut haben. Selbstgehebelte Produkte wie der Lyxor ETFLevDax, der jede Indexbewegung mitdoppelter Stärke nachvollzieht, verlo-ren weniger Kapital. Der oben ge-nannte Short-Dax-ETF von DB X-Trackers performte mit einer Renditevon mehr als 61 Prozent alle Wettbe-werber aus. Kein Wunder, immerhinhatte er genau gegen sie gewettet.

Auf mittlere Sicht von fünf Jahrensieht überhaupt kein FondsmanagerLand gegen den deutschen Blue-Chip-Index, dessen Wert in diesem Zeitraumum gut 13 Prozent gewachsen ist. An-teilseigner aktiver Portfolios konntensich selbst im günstigsten Fall nur übereine schwarze Null freuen. Auf euro-päischer Ebene ergibt sich kein we-sentlich anderes Bild. Von 665 Fonds,die auf dem alten Kontinent anlegen,schafften es nur rund 100 Portfolios,besser abzuschneiden als die europäi-sche Aktien-Benchmark EuroStoxx 50.

Ins gleiche Horn bläst die Rating-Agentur Standard & Poor’s, die in ei-ner aktuellen Studie ermittelt hat, dassdie Mehrheit der aktiven Fondsmana-ger auch über einen längeren Zeitraumhinweg nicht in der Lage ist, ihren Ver-gleichsmaßstab zu schlagen.

Anlagestrategien per ETF„Selbst eine jahrelange Outperfor-mance ist keine Garantie für eine über-durchschnittliche Wertentwicklung inder Zukunft“, sagt Thomas Meyer zuDrewer, der das ETF-Geschäft vonLyxor Asset Management, die Index-fonds-Sparte der französischen Groß-

bank Société Générale, in Deutsch-land und Österreich verantwortet. Ge-rade für den langfristigen Vermögens-aufbau zum Beispiel zur Altersvorsor-ge seien kostengünstige Investmentsdie bessere Alternative.

Das Produktangebot blüht jedenfallsungebrochen auf (siehe Tabelle). SelbstStrategie-Indizes verbreiten sich zu-nehmend. Die Frankfurter Dekabank-Indexfonds-Tochter ETFlab Invest-ment GmbH beispielsweise offeriertAnlegern seit April den DAXplus Ma-ximum Dividend ETF.

Der zugrundeliegende Index Maxi-mum Dividend bildet die Börsenkurseder 20 Gesellschaften im HDAX ab –dieser umfasst alle 110 Unternehmenaus den Indizes Dax, MDax und Tec-Dax – die innerhalb der kommendensechs Monate eine Ausschüttung vor-nehmen werden und die höchste er-wartete Dividendenrendite aufweisen.

Auf Letzterer basiert die Gewich-tung: Je höher, desto höher das Ge-wicht des Unternehmens im Portfolio.Maximum sind zehn Prozent. Für dieVerwaltung zahlen Anleger lediglich0,30 Prozent. Für ein vergleichbares ak-tives Portfolio verlangen Fondsgesell-schaften durchaus den fünffachen Satz.

ETF auf Wasser-IndexNeben Dividenden-Produkten gibt esam Markt auch reichlich Angebote,mit denen Kunden an momentanenAnlagetrends partizipieren können.Pünktlich zum Ausklang des fünftenWeltwasserforums in Istanbul hat Ly-xor Asset Management Ende Märzdieses Jahres den ETF World Water inden Produktkatalog aufgenommen.

Das Portfolio bildet den World-Wa-ter-Index, kurz Wowax, ab, und folgtdamit der Wertentwicklung der 20weltweit nach Marktkapitalisierunggrößten Unternehmen in den Berei-chen Wasserverteilung, -bereitstellungund -aufbereitung. Die jährliche Ma-nagement Fee liegt mit 0,6 Prozent

Schlank in Dax & Co.Börsengehandelte Indexfonds

Indexfonds fesseln Anleger gnadenlos an eine Benchmark, kosten dafür aber wenig Gebühren. Macht diese Kombi an?

Text: Marc Radke

Ausgewählte NeuemissionenFondsname Anbieter ISIN Manage-

ment FeeHedge Fund Index ETF DB X-Trackers LU0328476337 0,90Russell 2000 ETF DB X-Trackers LU0322248658 0,45Euro Interest rates vola tr index DB X-Trackers LU0378818644 0,25Iboxx eLiquid Sovereign Diversified 1-10 ETFlab Investment DE000ETFL110 0,15Iboxx eLiquid Sovereign Diversified 1-3 ETFlab Investment DE000ETFL128 0,15Iboxx eLiquid Sovereign Diversified 10+ ETFlab Investment DE000ETFL169 0,15ETFlab DJ Stoxx 50 ETFlab Investment DE000ETFL250 0,19DAXplus Maximum Dividend ETF ETFlab Investment DE000ETFL235 0,30JP Morgan $ Emerging Markets Bond iShares DE000A0RFFT0 0,45Eur Covered Bond iShares DE000A0RFEE5 0,20Global Inflation-Linked Bond iShares DE000A0RFED7 0,25S&P Small Cap 600 iShares DE000A0RFEB1 0,40S&P Emerging Markets Infrastructure iShares DE000A0RFFS2 0,74MSCI AC Far East Ex-Japan Small Cap iShares DE000A0RFEF2 0,74MSCI Japan Small Cap iShares DE000A0RFEC9 0,59ETF World Water Lyxor Asset Managem. FR0010527275 0,60Fo

tos:

Shu

tter

stoc

k, H

J B

uchh

olz

14 Cash● 6/2009

TIT

EL-

STO

RY

▲

ebenfalls weit unter der üblichen Ma-nagement Fee von Aktienfonds mit ei-nem Themenschwerpunkt.

Es gibt aber auch kritische Stimmen,die insbesondere die Eignung von In-dexfonds für den freien Vertrieb infra-ge stellen. Holger Bufe, Geschäftsfüh-rer der Hamburger FinanzberatungNordproject Kapital- und Unterneh-mensmanagement, zweifelt vor alleman der Transparenz: „Den meisten An-legern ist gar nicht klar, was sie mit ei-nem Indexfonds tatsächlich erwerben.“

Verbreitet sind vier Strategien zurModellierung, die sich deutlich unter-scheiden. Zahlreiche ETFs stellen nichtdirekt Aktienkörbe zusammen, indemsie einfach die Unternehmenstitel kau-fen, sondern bilden diese stattdessenmit Swap-Geschäften nach. Im Gegen-satz zur direkten Nachahmung mit denOriginal-Wertpapieren des Indexes(Full Replication), wie sie auch die An-bieter ETFLab, Invesco PowerShares,iShares, UBS, State Street Global Ad-visors und EasyETF nutzen, handelt essich dabei um eine indirekte Replika-tion mithilfe von Derivaten*.

Ursprünglich haben sich Swap-Kontrakte als Finanzinstrument ver-breitet, da Investoren mit ihnen kos-tengünstig festverzinsliches Fremdka-pital beschaffen können. Den Anbie-tern von Indexfonds dienen Sie, umden Wert des Indexes möglichst exaktzu verfolgen.

Warum in die Ferne schweifen...Die genaue Nachbildung ist eine derwichtigsten, aber unter Umständenauch schwierigsten Aufgaben. Um-schichtungen im Fonds verursachenKosten, die zu einer schlechteren Kurs-performance führen können. Verzö-gerte Zuflüsse von Dividenden lassenebenfalls eine Lücke zur Indexperfor-mance entstehen. Vor allem über lan-ge Anlagezeiträume verstärken sichdie Abweichungen, neudeutsch Tra-cking Error, wegen des Zinseszins-effekts zunehmend. Um dem entgegen-zuwirke kommen die Swaps ins Spiel.

Der ETF-Anbieter geht ein Tauschge-schäft mit einem Swap-Partner ein,der ihm die exakte Indexperformancegarantiert.

„Zum einen weicht die Performancedes ETFs nur um die Verwaltungsge-bühr vom Index ab. Zum anderen kön-nen alle Arten von Indizes abgebildetwerde, also auch solche, bei denen eskeine physischen Basiswerte gibt, wieetwa der Geldmarktzins Eonia“, er-klärt Alexander Ehmann, Fondsana-lyst bei der Rating-Gesellschaft Mor-ningstar. Für gewöhnlich wird derMutterkonzern herangezogen, DB X-Trackers etwa arbeitet mit der Deut-schen Bank zusammen.

In der Theorie wälzt der ETF-An-bieter so die Risiken der Indexabwei-chung auf den Tauschpartner ab, wäh-rend dieser gleichzeitig die Chance hat,dass die tatsächlichen Erträge die In-dexentwicklung übersteigen. Nicht auf-geklärte Anleger kann ein Blick in denFondsbericht verwundern: Das Portfo-lio eines ETF auf den Euro Stoxx 50umfasst zum Beispiel nicht die im In-dex gelisteten Aktien, sondern Staats-anleihen der G7-Industrieländer. Mög-licherweise eher schockiert als ver-

wundert dürften einige In-vestoren auf den Anlage-bestand des Dax-ETF vonDB X-Trackers reagierthaben. Der Halbjahresbe-richt 2008 umfasste 50 Po-sitionen mit japanischen Ti-teln wie unter anderem denMischkonzern Mitsubishiund den Elektronikherstel-ler Sony. Von Aktien ausdem Dax weit und breitkeine Spur.

In den Monatsberichtenwird hingegen ausschließ-lich die Allokation des In-dexes mit deutschen Unter-nehmen angegeben, von de-nen der Investor aber defacto über seinen Fonds kei-ne einzige Aktie hält. Zu-mindest das Emittentenrisi-

ko des Swap-Partners soll durch häufi-ges Glattstellen der Positionen weitge-hend reduziert werden und geringerals bei Indexzertifikaten ausfallen. Soll-te dieser trotzdem wegbrechen, bliebedem Anleger letztlich das Sonderver-mögen mit den japanischen Aktien.

... wenn das Gute liegt so nahDennoch: Japanische Unternehmensti-tel in einem Dax-ETF – ein solcher Eti-kettenschwindel ist für Nordproject-Geschäftsführer Bufe nicht hinnehm-bar: „Der Gesetzgeber sollte dafür sor-gen, dass die Investments eines ETFsmit dem Anlageuniversum des abzubil-denden Indexes übereinstimmen.“

Weiterer Haken von Indexfonds ist,dass sie mit dem deutschen Berater-markt bislang nicht kompatibel sind.Die Nachfrage in Deutschland stammtzurzeit in erster Linie von institutio-nellen Anlegern. Für Profis sind ETF-Investments längst selbstverständlich.Laut einer kürzlich von der EDHECBusiness School Lille durchgeführtenStudie setzen bereits nahezu 60 Prozentder Institutionellen ihre Asset-Allo-kation mit Indexfonds um.

Eine umfassende Beratung privaterKunden lohnt sich für den Vermittlerschlicht nicht: „Da sich Honorarbera-tung noch nicht durchgesetzt hat unddie Provisionen von Indexfonds sehrniedrig ausfallen, beschränkt sich dieZielgruppe auf Internet-affine Anleger,die selbstständig versuchen, ihre Ver-mögens-Allokation zu managen“, sagtHolger Bufe.

Klotzen statt KleckernAlexander Lehmann, Head of Whole-sale für Mitteleuropa bei der amerika-nischen Fondsgesellschaft Invesco, dieETFs über ihre Tochter Powershares

ETFs in Europa – die großen Drei beherrschen zwei Drittel des MarktesAnbieter Anzahl der Fonds Verwaltetes Vermögen in Milliarden EuroiShares 145 36,3Lyxor 115 21,7DB X-Trackers 96 17,1Credit Suisse 8 3,5Zurich Cantonal Bank 8 3,3EasyETF 57 3,0ETFLab 10 3,0Commerzbank 50 1,7BBVA 8 1,4UBS 8 1,4Credit Agricole 24 1,2SG Asset Management 18 1,0Xact Fonder 10 1,0State Street Global Advisors 13 0,7PowerShares 19 0,4 S

tand

Mär

z 20

09

Que

lle: D

euts

che

Ban

k

Exchange Traded Funds auf dem Vormarsch

‘00 ‘01 ‘02 ‘03 ‘04 ‘05 ‘06 ‘07 ‘08

Börsengehandelte Investmentfonds schwimmen auf einer Erfolgswelle. In nur sieben Jahren ist ihre Zahl in Europa auf derzeit 670 gestiegen, allein 40 kamen Anfang 2009 hinzu. Das verwaltete Volumen stieg von 540 Millionen zur Jahrtausendwende auf rund 118 Milliarden Euro Ende 2008.

Verwaltetes Vermögen in Milliarden Euro

Anzahl der ETFs

0,54,5

8,616,4

27,1

43,4

69,9

89,2

118

6

71

118 104 114

165

267

429

630

deren Platz in Europa. An der Spitzeliegt dort derzeit noch die Barclays-Global-Investors-Tochter iShares mitcirca 36 Milliarden Euro und Lyxor As-set Management mit rund 21 Milliar-den Euro verwaltetem Vermögen.

Auch daran zeigt sich der Nachhol-bedarf in Europa. Global verwalten dieBriten mit ihren ETFs insgesamt mehrals 230 Milliarden Euro. Beim Top-An-bieter stehen demnächst massive Ver-änderungen ins Haus. Um die Folgen

16 Cash● 6/2009

TIT

EL-

STO

RY auflegt, sieht ebenfalls noch reichlich

Potenzial: „Die Nachfrage von privatenKunden hierzulande bleibt noch weithinter der in den Vereinigten Staatenvon Amerika zurück. Auch dort hatder Vertrieb an die breite Masse abererst zugelegt, nachdem sich die Fi-nanzberatung auf Honorarbasis durch-gesetzt hat.“

Fondsgesellschaften, die sich wie Al-lianz Global Investors nicht auf demETF-Markt engagieren, stehen passi-ven Strategien naturgemäß distanziertgegenüber. Andreas Utermann, GlobalChief Investment Officer der Aktiens-parte RCM, erkennt vielmehr in deraktuellen Situation das ideale Umfeldfür aktive Fondsmanager: „Die Aus-wahl der Krisengewinner für die Port-folios ist heute unsere wichtigste Auf-gabe.“ Dessen ungeachtet stürmen im-mer mehr Anbieter auf den deutschenFondsmarkt. Zuletzt taten sich MitteApril die drei amerikanischen Institu-te Goldman Sachs, Morgan Stanleyund die Bank of America MerrillLynch zusammen.

Ihr gemeinsames UnternehmenSource notierte zum Start 13 ETFs und22 ETCs, also börsengehandelte Roh-stoffindizes, an der Deutschen Börse inFrankfurt. Bis Jahresende will das Tri-umvirat etwa 50 Indexfonds lancieren,die allesamt auf Swaps basieren.

Die Absatzziele sind ebenso ambi-tioniert: In wenigen Jahren wollen dieNewcomer aus dem Land der unbe-grenzten Möglichkeiten auf einen vor-

der anhaltenden Finanzkrise zu bewäl-tigen, sucht Barclays einen Käufer füriShares und hat kürzlich die Private-Equity-Gesellschaft CVC Partners alspotenziellen Käufer auserkoren. DerVerkauf der prosperierenden Index-fondssparte stehe aber noch bis MitteJuni unter Vorbehalt, da Barclays even-tuell noch eventuelle weitere Angebo-te prüfen wolle, sagt iShares-SprecherMarc Bubeck.

Erfolg macht sexyFestzuhalten bleibt, dass börsenge-handelte Fonds als kostengünstige An-lage bereits einen rasanten Aufstieghinter sich haben. Ein Anbieter nachdem anderen springt auf den Zug auf.Das Ende dieser Entwicklung ist ge-nauso wenig absehbar wie das Aus-maß, in dem ETFs den Fondsmarktverändern werden.

Die Performance kann sich sehenlassen. Nur wenige Fondsmanager sindin der Lage, die Märkte zu schlagenund für die in Rechnung gestellten Ge-bühren einen Mehrwert zu generie-ren. Für freie Berater sind Indexfondshierzulande als Massenprodukt aberunattraktiv, da sie nach wie vor mit ak-tiv gemanagten Investmentfonds we-sentlich mehr Geld verdienen. Außer-dem ist es Anlegern dringend anzura-ten, einen genauen Blick in Prospekteund Jahresberichte zu werfen, um zuerkennen, mit welcher Strategie einETF funktioniert und worin sein Geldtatsächlich investiert wird. ■

Das sind Exchange Traded Funds (ETF)Ursprünglich waren Indexfondsdie einzigen an Börsen notier-ten Fonds, sodass beide Be-zeichnungen als Synonyme gal-ten. Mittlerweile werden aberauch viele aktiv gemanagteFonds an Börsen gehandelt;diese versteht man aber im All-gemeinen nicht unter der Be-zeichnung „ETF“.Die Idee, Fonds an der Börsezu notieren und Indizes nach-zubilden, wurde in den USA um1970 erfunden. Die erstenFonds wurden vom Asset-Ma-nagement-Riesen State StreetGlobal Advisors auf den Marktgebracht. Der 1993 eingeführte ersteFonds, mit dem Namen Stan-dard & Poor’s Depositary Re-ceipt (Abkürzung SPDR, um-gangssprachlich Spider ge-nannt), hat heute ein Volumenvon 50 Milliarden US-Dollar. Ihmfolgten der auf dem Dow Jones

Industrial Average basierendeDiamonds und die auf demNASDAQ 100 basierendenCubes (QQQ). Gestartet ist derSPDR übrigens 1993 mit einerVerwaltungsvergütung von 0,75Prozent, daran denken heutenur noch die wenigsten Anbieterund Anleger.Das eigentliche Konzeptstammt von der AmericanStock Exchange (AMEX), ander bis vor rund zwei Jahren diemeisten ETFs in den USA gelis-tet waren. Durch das Festhaltenam Parketthandel hat die AMEXmassiv an Handelsvolumen ver-loren und die ETF-Anbieter au-ßer State Street sind mittler-weile zu anderen Börsen abge-wandert – vor allem zur NewYork Stock Exchange.Aufgrund der geringen Kostentreffen sie zunehmend aufNachfrage von Privatkunden. Es gibt unter den ETFs reine

Indextracker wie auch aktiv ge-managte Baskets (Letztere ent-standen später und werdenmeist nicht unter dem Begriff„ETF“ vertrieben). Wichtigstes Argument für ETFsind die vergleichsweise gerin-gen Gebühren. Passives Nach-bilden eines Indexes kostet we-sentlich weniger als aktivesFondsmanagement, sodass dieVerwaltungskosten meist deut-lich geringer sind. Durch den Erwerb über die Bör-se entstehen zwar direkte undindirekte Kosten (Orderprovi-sion, Maklercourtage, Geld-Brief-Spanne), doch sind diesemeist erheblich geringer als dieAusgabeaufschläge klassischerInvestmentfonds, die bis überfünf Prozent des eingezahltenKapitals ausmachen können.Provisionsorientierte Vertreiberempfehlen diese Low-Cost-Pro-dukte nur selten, da ihre Provi-

sion bei Fonds in der Regel überden Ausgabeaufschlag gezahltwird, der hier wegfällt.ETF-Anbieter argumentieren,dass es aktiv gemanagtenFonds meist nicht gelinge, einebessere Rendite zu erreichen,um die höheren Kosten auszu-gleichen.Ein Effekt des Börsenhandelsist, dass ETFs den ganzen Tagüber zu den, je nach Index-stand, gerade geltenden Kur-sen gehandelt werden können.In Europa ist die Deutsche Bör-se mit dem HandelssegmentXTF klarer Marktführer. ETFswerden allerdings hauptsäch-lich über das HandelssystemXetra gehandelt. Nur im liqui-den Handel, beziehungsweisemit limitierten Aufträgen, sindfaire Preise für An- und Verkaufzu erzielen – und beim Handelüber Xetra entfällt zusätzlich dieCourtage.

„ETF müssen die Indizesexakt abbilden“Holger Bufe, Geschäftsführer NordprojectKapital- und Unternehmensmanagement