Internationalisierung des Renminbi Economics & Strategy · Diktat der chinesischen Wechselkurspolitik Nach Angaben der PBOC beliefen sich die chinesischen Währungsre-serven zum Jahresende

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• Die „Volkswährung“ und das Diktat der WechselkurspolitikDie „Volkswährung“ und das Diktat der WechselkurspolitikDie „Volkswährung“ und das Diktat der WechselkurspolitikDie „Volkswährung“ und das Diktat der Wechselkurspolitik • Noch weit entfernt von einer ReservewährungNoch weit entfernt von einer ReservewährungNoch weit entfernt von einer ReservewährungNoch weit entfernt von einer Reservewährung • Es gibt nicht nur einen USD/CNYEs gibt nicht nur einen USD/CNYEs gibt nicht nur einen USD/CNYEs gibt nicht nur einen USD/CNY----WechselkursWechselkursWechselkursWechselkurs • RMB OffshoreRMB OffshoreRMB OffshoreRMB Offshore----Markt und RMB als HandelswährungMarkt und RMB als HandelswährungMarkt und RMB als HandelswährungMarkt und RMB als Handelswährung • WeitereWeitereWeitereWeitere CNYCNYCNYCNY----WährungspaareWährungspaareWährungspaareWährungspaare • Die StraDie StraDie StraDie Strategie tegie tegie tegie PekingsPekingsPekingsPekings • Ausblick & FazitAusblick & FazitAusblick & FazitAusblick & Fazit

Internationalisierung des Renminbi Economics & Strategy 22. April 2014 • Economic Adviser Markets & Strategies

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Die chinesische „Volkswährung" Die Debatte in Bezug auf die Internationalisierung der chinesischen Währung, also des Renminbi (RMB bzw. 人民币, deutsche Überset-zung: „Volkswährung“) oder auch Yuan (元) hat unlängst wieder an Dynamik gewonnen. So hat erstens die jüngste Abwertungsbewegung gegenüber dem US-Dollar Fragen aufgeworfen, inwiefern das Wachs-tum und die Stabilität des Finanzmarktes der weltweit zweitgrößten Volkswirtschaft Abwärtsrisiken ausgesetzt sind. Zweitens hat aber auch die chinesische Zentralbank, die People’s Bank of China (PBOC), durch die Ausweitung der täglich zugelassenen Schwankungsbreite des USD/CNY-Wechselkurses signalisiert, dass der heimischen Wäh-rung mehr Freiheit eingeräumt werden soll. Drittens bietet China den Renminbi auch als Alternative zum US-Dollar in der Abwicklung von Warenhandelstransaktionen an. Vereinbarungen zum direkten Tausch von Renminbi beispielsweise gegen den japanischen Yen oder auch den australischen Dollar sind auf jeden Fall als Schritte in diese Rich-tung zu werten. Die Frage, ab wann der Renminbi (ISO-Währungscode: CNY) nun tatsächlich liberalisiert ist oder gar als globale Reservewäh-rung angesehen wird, bleibt aber auch nach diesen Schritten unbe-antwortet. Bei einer Beurteilung dieser Sachverhalte ist eine Abgren-zung der Begrifflichkeiten in Bezug auf die chinesische Währung, die relevanten Spieler sowie die betroffenen Teilmärkte unerlässlich. Im Rahmen der vorliegenden Studie wollen wir einen aktuellen Überblick über den Internationalisierungsstand des RMB und die globalen Impli-kationen für die Finanz- und Realwirtschaft geben. Soviel wollen wir schon einmal vorweg nehmen: Die chinesische Währung wird auf ab-sehbare Zeit nicht den US-Dollar als globale Leitwährung ablösen. Dennoch ist von einer ambitionierten Agenda Pekings auszugehen, die den RMB auf den internationalen Finanzmärkten salonfähig machen wird!

Abb. 1: Langfristige Wechselkursentwicklung USD/CNY

Quelle: Bloomberg, NORD/LB Economics & Strategy

Illustration Seite 1: Mirjana Teuner




Welche Themen

stehen im Fokus?

Wir werden nachfolgend neben der Diskussion über einen notorisch unterbewerteten bzw. die von vielen Marktteilnehmern antizipierte langsame aber stetige Aufwertung des USD/CNY-Wechselkurses auch auf die derzeitige Bedeutung des RMB als Handels- und Reservewäh-rung eingehen. Darüber hinaus fokussiert die Analyse auf die bedeu-tendsten Handelsstandorte und damit die Beziehung zwischen den Onshore- und Offshore-Märkten für die chinesische Währung sowie die relevanten Spieler wie beispielsweise die Pekinger Zentralbank und die chinesischen Behörden, die mit den Regulierungs- und Abwicklungs-aufgaben in Bezug auf den RMB betraut sind.

Diktat der

chinesischen

Wechselkurspolitik

Nach Angaben der PBOC beliefen sich die chinesischen Währungsre-serven zum Jahresende 2013 auf einen Rekordwert von USD 3,82 Billionen. Es ist davon auszugehen, dass rund zwei Drittel dieses von der staatlichen SAFE (State Administration of Foreign Exchange) ver-walteten Devisenbestandes in US-Dollar denominierten Anlagen investiert sind. Der stetige Aufbau dieses umstrittenen USD-Schatzes ist auf die Kombination zweier Faktoren zurückzuführen: So erzielte die chinesische Volkswirtschaft als „Exportweltmeister“ – nicht nur gegenüber den Vereinigten Staaten – erstens erhebliche Handelsbi-lanzüberschüsse (vgl. Abb. 2). Zweitens verfolgt Peking eine strikte Wechselkurspolitik, die noch weitestgehend auf einen stabilen USD/CNY-Wechselkurs ausgerichtet ist und eine zu rasche Aufwertung des Renminbi vermeidet. Durch die Handelsbilanzüberschüsse würde der RMB bei freier Preisbildung (also im Wechselkurssystem eines so genannten Free Floats) gegenüber dem US-Dollar aufwerten, da sich die Nachfrage nach chinesischen Devisen erhöht. Wie geschieht das? Exportiert ein chinesischer Produzent Waren in die USA und erhält er den Gegenwert als Überweisung in US-Dollar, wird er diese (beispiels-weise zur Bezahlung seiner Angestellten) in Renminbi tauschen müs-sen. Die Geschäftsbank des Exporteurs wird wiederum die US-Dollar an die PBOC zum tagesaktuellen USD/CNY-Wechselkurs veräußern. Im Fall eines Warenimports würde der Importeur bei seiner Geschäftsbank zur Zahlung der Rechnung USD nachfragen. Wird nun wie in China mehr exportiert als importiert, besteht ein Überangebot an US-Dollar und es müsste entsprechend zu einer Aufwertung des Renminbi kommen. Um dieser Marktbewegung entgegenzutreten, interveniert Peking über die chinesische Zentralbank (auch unter Einbeziehung der großen staats-eigenen Kreditinstitute) am Devisenmarkt: Durch eine Ausweitung des RMB-Angebots auf der einen sowie einer Nachfrage von USD-Assets (schwerpunktmäßig US-Treasuries) auf der anderen Seite wirkt Peking der RMB-Aufwertung entgegen. Will China seinen Wechselkurs stabil halten, ist es also gezwungen, US-Dollar zu kaufen.




Abb. 2: Devisenreserven und Handelsüberschuss


Spannungsverhältnis

zwischen den USA und China

Die chinesische Wechselkurspolitik ist Ursache für ein lang andauerndes Spannungsverhältnis zwischen den USA und dem Reich der Mitte. So verbessert ein künstlich geschwächter RMB die chinesischen Terms of Trade und damit die Wettbewerbsfähigkeit des Exportsektors. Darüber hinaus resultiert aus den angehäuften Devi-senreserven ein gegenseitiges Abhängigkeitsverhältnis zwischen den beiden Großmächten, aus dem sich sowohl die USA als auch China kaum lösen können. Dabei ist Peking als Gläubiger entgegen der Einschätzung einiger Marktbeobachter nicht in einer komfortablen Situation. Denn nicht nur die Wechselkurspolitik macht ein Engage-ment auf dem US-amerikanischen Anleihemarkt erforderlich. Es man-gelt der SAFE, welche die chinesischen Devisenreserven liquide und profitabel anlegen muss, auch an Alternativen. So hat beispielsweise die europäische Staatsschuldenkrise vor Augen geführt, dass bei Euro-Staatsanleihen erhebliche länderspezifische Risiken schlagend werden bzw. sich auf die Kurse auswirken können. Darüber hinaus würde eine Abkehr vom US-Dollar bzw. bereits zu dynamische partielle Umschich-tungen der Devisenreserven zu erheblichen Auswirkungen auf den in US-Dollar bewerteten („Rest“-)Bestand zur Folge haben. Dennoch zeichnet sich ab, dass die chinesischen Entscheidungsträger bemüht sind, Alternativen zu den US-Staatsanleihen zu finden. Entsprechend bezieht die SAFE häufiger in US-Dollar notierende Investments abseits vom US-Staatsanleihemarkt – beispielsweise Private-Equity- und Im-mobilieninvestitionen – in ihre Portfolioallokation mit ein. In Summe sprechen also zwei Ursachen gegen eine schnelle Änderung der chine-sischen Wechselkurspolitik: Erstens will Peking eine zu rasche Aufwer-tung des RMB vermeiden. Zweitens gilt es, zu große Bewertungsver-luste im Devisenbestand der PBOC bzw. SAFE zu vermeiden. So dürfte sich eine Abkehr vom US-Dollar nur dergestalt vollziehen, dass ein ausreichend kleiner Anteil der zusätzlich aufgebauten Devisenreserven (vgl. Abb. 3) in anderen Währungen als dem US-Dollar angelegt wird. Wie auch bei vielen anderen Reformthemen Chinas gilt auch bei der Wechselkurspolitik: „Schritt für Schritt“ statt „großer Wurf“.




Abb. 3: Entwicklung der chinesischen Devisenreserven


Noch weit entfernt

von einer Reservewährung

Regelmäßig wird von einigen Marktbeobachtern das Bild an die Wand gemalt, dass der RMB das Potenzial habe, dem US-Dollar seine Rolle als globale Leitwährung streitig zu machen. Tatsächlich hat Chinas Zentralregierung fundamentale Schritte unternommen, um den globalen Einsatz des Renminbi zu fördern. Allerdings bezieht sich das eher auf den Einsatz im internationalen Warenhandel und zunehmend auch bei Direktinvestitionen. Unabhängig von der Vermutung, dass Peking derzeit ohnehin nicht daran gelegen sein dürfte, die Verant-wortung einer Leitwährung zu schultern, fehlen dem RMB noch einige Voraussetzungen, um als Reservewährung oder sogar globale Leit-währung fungieren zu können. Diesen Stand spiegelt nicht zuletzt die derzeitige Zusammensetzung der offiziell gemeldeten weltweiten De-visenreserven, in der Chinas Währung keine nennenswerte Rolle spielt (vgl. Abb. 4). Eine Reservewährung muss aus Sicht von vornehmlich auf Sicherheit ausgerichteten Investoren (wie beispielsweise Zentralban-ken) die nachfolgenden Voraussetzungen erfüllen: 1. große Volkswirt-schaft, 2. offenes Kapitalkonto, 3. flexibler Wechselkurs, 4. einen entwi-ckelten Finanzmarkt, 5. ein stabiles makroökonomisches Umfeld und 6. eine angemessene Wirtschaftspolitik. Die Größe der chinesischen Volkswirtschaft dürfte ohne Zweifel als gegeben bezeichnet werden. In Bezug auf das makroökonomische Umfeld ist eine klare Aussage un-gleich schwieriger. So ist zwar das Wachstum als robust zu bezeich-nen. Dennoch existieren aber auch einige Abwärtsrisiken und darüber hinaus sind die Verbraucherpreise in der Vergangenheit häufig rasant angezogen. Die Punkte 2 bis 4 müssen hingegen ohne Umschweife als nicht erfüllt angesehen werden. Darüber hinaus beklagen vor allem ausländische Investoren juristische Unwägbarkeiten sowie Schwierig-keiten bei der Durchsetzungsmöglichkeit von Rechtstiteln, was bei RMB-Investments auf dem chinesischen Festland entsprechend zu berücksichtigen ist. Neben den Unzulänglichkeiten in Bezug auf das Kapitalkonto und die Wechselkurssystematik gilt dies auch für den Finanzmarkt. So existiert auf dem chinesischen Festland beispielswei-se kein marktwirtschaftlich geprägter und liquider Anleihemarkt für




Staats- und Unternehmensanleihen. Der Weg zu einer Leitwährung würde in letzter Konsequenz an in RMB denominierten Investitions-möglichkeiten scheitern. Dennoch bedeutet diese Bestandsaufnahme nicht, dass der RMB in seiner jetzigen – als Reservewährung eher be-deutungslosen – Rolle verweilen wird und der Status Quo der Welt-währungsordnung aus Pekings Sicht annehmbar ist. Chinesische Ver-treter verweisen somit auch immer wieder auf die Notwendigkeit einer neuen globalen Finanzarchitektur und regen diese Diskussion ent-sprechend bei den supranationalen Organisationen wie dem Internati-onalen Währungsfonds (IWF), der Bank für Internationalen Zahlungs-ausgleich (BIZ) sowie der Weltbank regelmäßig an.

Abb. 4: Zusammensetzung der weltweiten Währungsreserven

Quelle: IWF, Currency Composition of Official Foreign Exchange Reserves, NORD/LB Economics & Strategy

RMB gewinnt ohne

Zweifel an Bedeutung

Der Internationale Währungsfonds (IWF) konstatierte dem RMB das Potenzial zur Aufnahme in das Multi-Weltreservewährungssystem, welches der Stabilisierung und Kräftigung des internationalen Wäh-rungssystems dient. Der Grund hierfür ist offensichtlich: China hat eine herausragende Rolle im Welthandel. Innerhalb von einer Dekade ist der Welthandelsanteil der Chinesen um 6% auf mehr als 10% ange-stiegen. Nach SWIFT-Angaben erfolgen derzeit gerade einmal knapp 1,5% der weltweiten grenzüberschreitenden Zahlungen in chinesi-scher Währung. Allerdings ist eine merkliche Aufholbewegung beim RMB zu erkennen und so rangiert er derzeit auf dem 8. Platz. Obwohl in der Volksrepublik noch umfangreiche Kapitalkontrollen vorhanden sind, bemüht sich die Zentralregierung Chinas bestehende Eintritts-barrieren behutsam abzubauen. Auch die Defizite an den Finanzmärk-ten, also die fehlende Breite (Verfügbarkeit von Finanzinstrumenten, z.B. Märkte für Risikoabsicherung), Tiefe (Volumen von Finanzinstru-menten) und Liquidität (Handelsumsatz), sollten sich – wenn auch langsam – perspektivisch abbauen. Die graduelle Öffnung der Finanz-märkte ist daher integraler Bestandteil des chinesischen Reformpa-kets. Dennoch werden die Regulierungsbehörden keine voreiligen Schritte unternehmen und teilweise auch wieder die eine oder andere Entscheidung revidieren. Chinas Wachstum und die internationale Rolle des Renminbi dürften also vorerst maßgeblich vom Eifer der poli-tischen Entscheidungen auf dem Festland abhängen.




USD/CNY-Wechselkurs Seit der teilweisen Entkoppelung vom US-Dollar im Juli 2005 wirkt die chinesische Regierung entschlossener denn je und so ließen auch weitere währungspolitische Maßnahmen nicht lange auf sich warten, um die Liberalisierung und Internationalisierung des RMB weiter zu beflügeln. Der USD/CNY-Leitkurs kommt wie folgt zu Stande: Das China Foreign Exchange Trade System (CFETS) – eine von der PBOC autori-sierte Subinstitution zur Ermittlung der Wechselkurse – akkumuliert täglich Preisfeststellungen aller Market Maker, bereinigt diese um Übertreibungen und berechnet dann den gewichteten Durchschnitts-preis als resultierende USD/CNY-Kursrelation. Die Gewichte werden anhand der Transaktionsvolumina der Liquiditätsanbieter veran-schlagt. Auf dieser Basis wird die Kursrelation durch eine täglich von der PBOC festgelegte Mid Rate begleitet, um die der USD/CNY-Wechselkurs neuerdings mit +/-2% schwanken darf (vgl. Abb. 5). Die Leitkurse des RMB gegenüber dem EUR, GBP, HKD, CAD und anderen Devisen werden über den US-Dollar als Cross Rate berechnet. Als Schwankungsbreiten gelten hier +/-3%.

Abb. 5: Wechselkursbandbreite und USD/CNY-Spotrate


China und der RMB:

Eine Währung, zwei Märkte

Peking hat das Ziel, den RMB innerhalb der nächsten Dekade als inter-national bedeutsame Währung zu etablieren. Den Weg dahin verbaut sich China allerdings selbst: Schließlich ist die Währung nicht frei konvertibel und unterliegt starken Kapitalverkehrskontrollen. Um aber den RMB dennoch als Handelswährung zu etablieren, hat Peking ge-meinsam mit der Hong Kong Monetary Authority (HKMA) ein RMB-Testgelände konstruiert. Was für China und Hongkong gilt, zählt seit-dem auch für den RMB. So heißt es nicht nur „ein Land, zwei Systeme“, sondern auch „eine Währung, zwei Wechselkurse“. Neben dem offiziel-len USD/CNY-Wechselkurs, für den nach wie vor die umfangreichen Restriktionen gelten und nur ein sehr eingeschränkter grenzübergrei-fender Zahlungsverkehr zugelassen ist, existiert mit dem so genann-ten Offshore-RMB (oder auch CNH) ein zweiter Wechselkurs zum US-Dollar, der USD/CNH-Wechselkurs. Mit der Einführung des Offshore-Marktes in Hongkong und dem Spothandel des Offshore-Renminbi,




ermöglichte die chinesische Regierung ab dem 19. Juni 2010 auch ausländischen Marktteilnehmern den Zugang zum RMB, ohne aber den heimischen Festlandmarkt für Kapitalbewegungen jeglicher Art freizugeben. Bei Abschottung der Finanzmärkte birgt ein Offshore-Markt Vorteile. Ein solcher Finanzhub konzentriert das Angebot von chinesischer Liquidität in der angrenzenden Sonderverwaltungszone und vereinfacht somit die Abwicklung von Transaktionen mit verschie-denen Handelspartnern und kann demnach als Transaktions- und Fak-turierungswährung genutzt werden. Damit existieren auch zwei unter-schiedliche Clearingansätze für eigentlich ein und dieselbe Währung, den Renminbi. Kurzum: Der CNY ist die am Spotmarkt gehandelte Onshore-Währung und dementsprechend im Ausland nicht lieferbar und für nicht-chinesische Investoren allenfalls sehr beschränkt zu-gänglich. Auf der anderen Seite befindet sich der frei handel- und lie-ferbare CNH in Hongkong. Darüber hinaus existiert in Hongkong nun-mehr ein differenzierter und liquider Markt für Hedging-Produkte, der den Wirtschaftssubjekten, die mit dem RMB in Berührung kommen, ermöglicht, ihre Wechselkursrisiken über eine Vielzahl von Laufzeiten abzusichern. Ein deutscher Importeur, der Waren vom chinesischen Festland bezieht und diese in CNY begleichen muss, kann sich somit neben einer EUR/USD-Absicherung auch um ein USD/CNH-Hedging bemühen und damit sein CNY-Risiko minimieren. Ein entsprechendes zusätzliches CNY-Geschäft als Absicherung kann sogar dann notwen-dig werden, wenn sich auf den US-Dollar als Abwicklungswährung ge-einigt wurde, da häufig in den Vertragsunterlagen eine Anpassungs-klausel für Wechselkursveränderungen hinterlegt ist. Allerdings gilt nicht zwangsläufig, dass CNH und CNY paritätisch notieren, wie die Analyse des CNH-CNY-Spreads zeigt (vgl. Abb. 6). Im Gegensatz zum von der PBOC regulierten Onshore-Renminbi, hängt der Offshore-Renminbi nämlich ausschließlich von Angebot und Nachfrage ab. De facto handelt es sich also um eine Währung mit zwei verschiedenen Währungskürzeln und USD-Preisen, die je nach Standort, an dem sie gehandelt wird, in CNY oder CNH notiert – es gilt also „eine Währung, zwei Märkte“.

Abb. 6: RMB-Wechselkursspread Offshore/Onshore Abb. 7: USD/CNY-Terminkurven per 31.03.2014

Quelle: Bloomberg, NORD/LB Economics & Strategy Quelle: Bloomberg, NORD/LB Economics & Strategy




Auch Terminkontrakte

werden gehandelt …

Doch existierte bereits vor der Einführung des CNH-Marktes die Mög-lichkeit zur Wechselkursabsicherung. So war es über einen Terminkon-trakt möglich, ein CNY-Hedging vorzunehmen. Der sogenannte Non-Deliverable Forward (NDF) ist ebenso außerhalb Chinas handelbar und dies – zumindest in Hongkong und Singapur – bereits seit fast 20 Jah-ren. Im Rahmen dieses Terminkontraktes sichert sich der Käufer für eine gewünschte Laufzeit einen USD/CNY-Terminkurs (NDF-Kurs). Bei Fälligkeit kommt es zwischen den Vertragspartnern (Käufer und Ver-käufer des Kontraktes) allerdings nicht zu einem tatsächlichen Wäh-rungstausch, sondern zu einem Barausgleich (Cash Settlement). Dieser wird am Fälligkeitstag aus der Differenz zwischen dem festgelegten NDF-Kurs und dem Referenzkurs (tägliches USD/CNY-Fixing) bestimmt und zumeist in US-Dollar verrechnet. Durch die Fokussierung auf das USD/CNY-Fixing anstatt die USD/CNY-Spot-Notierung besteht ein ge-wisses Basisrisiko, da der Forward-Vertrag nicht zwangsläufig die Be-wegungen des Spotpreises perfekt absichert, der allerdings Grundlage des das Hedging erforderlich machende Warengeschäfts ist. Allerdings ist am aktuellen Rand zu beobachten, dass die NDF-Absicherung an Bedeutung verliert. Dies ist dem oben beschriebenen Umstand ge-schuldet, dass sich der Terminkontrakt auf die USD/CNY-Mid-Rate be-zieht. Je näher sich also CNY und CNH angleichen, desto mehr wird der NDF als Hedging-Instrument zurückgedrängt.

… und als Indikator

für chinesische

Wirtschaftsentwicklungen

genutzt

Die Onshore-CNY-Terminkurve (vgl. Abb. 7) impliziert aufgrund Chinas geschlossener Kapitalbilanz die erwarteten Wertbewegungen des chi-nesischen Yuan bzw. der inländischen Zinsraten. Diese Implikation wird überwiegend von Investoren genutzt, die von einem steigendem CNY und angleichenden Zinssätzen ausgehen, um über den Offshore-Terminmarkt auf diese Entwicklung des CNY zu setzen. Der CNH-Spotpreis berücksichtigt somit die zukünftige Erwartung über CNY-Wertveränderungen und den Zinsunterschied, was dazu führt, dass ein relativ stärkerer CNH eine optimistischere Markteinschätzung bezüg-lich des chinesischen Wachstums bzw. der Wirtschaftsaktivität auf dem chinesischen Festland widerspiegeln würde. Das heißt also im Um-kehrschluss: Präsentiert sich der USD/CNH-Wechselkurs im Spothandel stärker als die USD/CNY-Notierung, deutet dies darauf hin, dass die Marktteilnehmer von einer zukünftig lebhafteren Wirtschaftsdynamik im Reich der Mitte ausgehen, was perspektivisch auch für eine Aufwer-tung der Onshore-Währung sprechen würde. Der CNH-Markt gewinnt immer mehr an Bedeutung – dies lässt sich nicht zuletzt aus der zu-nehmend vorhandenen Liquidität am FX-Offshore-Markt in Hongkong ableiten. So sehen wir beispielsweise die in der Vergangenheit liegen-den Kursunterschiede zwischen dem CNH und CNY (und damit den signifikanten CNH-CNY-Spread) eher in fehlender Liquidität und weni-ger in einer absoluten CNH-Schwäche begründet. So lagen beispiels-weise die Ursachen für die drastische Abwertung des USD/CNH-Wechselkurses im Herbst 2011 eher darin, dass die Investoren allge-mein den Weg in sichere US-Dollar-Anlagen gesucht haben, ohne dass der CNH absolut an Attraktivität verloren haben sollte bzw. die Markt-teilnehmer von einem Konjunktureinbruch in China ausgegangen sein




dürften. Vielmehr ergab sich die deutliche Bewegung durch die ver-gleichsweise dünne Liquiditätsausstattung in Hongkong. Inzwischen hat sich im RMB-Offshore-Markt ein gewisser Reifeprozess vollzogen. So können heute die Phasen der relativen Schwäche des CNH gegen-über dem CNY, welche Mitte März und Anfang April 2014 auftraten, als Indiz dafür angesehen werden, dass die Marktteilnehmer pessimisti-scher in Bezug auf die RMB-Aufwertung und die konjunkturelle Verfas-sung der weltweit zweitgrößten Volkswirtschaft eingestellt waren.

Offshore-Markt

in Hongkong

zur RMB-Finanzierung

Der Offshore-Markt ermöglicht Unternehmen nicht nur den Zugang zur Abwicklung von FX-Transaktionen. Am – nach einer in Hongkong popu-lären Häppchen-Spezialität der kantonesischen Küche benannten – Dim-Sum-Markt können in RMB denominierte Anleihen emittiert und gehandelt werden. Diese sogenannten Dim-Sum-Bonds treffen auf eine rege Nachfrage bei internationalen Investoren, welche durch die Anlage in chinesischer Währung eine neue Option zur Portfoliodiversi-fikation erhalten haben. Mit Blick auf die Entwicklung des Hongkonger RMB-Marktes wird diese Attraktivität ersichtlich. So ist der Bestand an RMB Einlagen in der ehemaligen Kronkolonie in der jüngeren Vergan-genheit sehr stark angewachsen (vgl. Abb. 8). Der Renminbi wurde von Investoren zeitweise – im Vergleich zu anderen Währungen – als will-kommene Alternativanlage angesehen, da durch die Staatsschulden-krise in Europa und die hohe Verschuldung der Vereinigten Staaten, die Währungen und Staatsanleihen einiger Industrieländer unter Druck geraten sind. Zudem erwarten viele Anleger eine weitere Aufwertung der chinesischen Währung, welche den Investoren zusätzliche Erträge durch die Anlage in Dim-Sum-Bonds bescheren könnte. Die verhält-nismäßig guten Bonitäten der Emittenten erhöhen die Attraktivität dieser Anleihen. Dem gegenüber stehen die relativ kurzen Restlaufzei-ten der in RMB denominierten Schuldtitel, welche aus unserer Sicht auf einen noch wenig ausgereiften Markt schließen lassen und gewisse Unsicherheiten in Bezug auf die Zukunft des Offshore-Marktes aufzei-gen (vgl. Abb. 9), die sowohl von den Wechselkurseffekten als auch von den Emittenten selbst ausgehen könnten. Auf mittlere Sicht dürfte der RMB daher als Anlagewährung eher von ertragsorientierten als von sicherheitsorientierten Investoren angesteuert werden.

Abb. 8: Renminbi Einlagen in Hongkong (in Mrd. RMB) Abb. 9: Fälligkeit Dim-Sum-Bonds (Hongkong)

Quelle: Bloomberg, NORD/LB Economics & Strategy Quelle: Bloomberg, NORD/LB Economics & Strategy




Unternehmensfinanzierung

nach Kanton Art Dass potenzielle Investoren an einer renditeträchtigen Anlage in chi-nesischer Währung interessiert sind, kann also auf die genannten Gründe zurückgeführt werden und erscheint somit keinesfalls überra-schend. Warum Unternehmen als Emittenten von Dim-Sum-Bonds in Hongkong auftreten, lässt sich sehr gut an den Finanzierungserforder-nissen global agierender Industriekonzerne ableiten. Ist beispielswei-se ein Automobilkonzern daran interessiert, umfangreich in Produkti-onsanlagen auf dem chinesischen Festland zu investieren, kann er sich die dafür benötigten RMB-Mittel bei Kreditinstituten vor Ort beschaf-fen. Dabei können allerdings aufgrund der Höhe des Finanzierungsbe-darfs die Kosten (oder in Einzelfällen die grundsätzliche Kreditzusage) dem Investitionsvorhaben im Weg stehen. Auch der Zugang zum Fest-land-Anleihemarkt (und damit die Emission eines sog. Panda-Bonds) kann entweder aus regulatorischen oder aus betriebswirtschaftlichen Gründen als Alternative ausfallen. Im März 2014 war die Daimler AG der erste ausländische Corporate, der einen Panda-Bond emittiert hat. Auch wenn der Bondmarkt auf dem chinesischen Festland perspekti-visch an Bedeutung gewinnen dürfte, stellt der Offshore-Markt noch heute für viele Konzerne die wirtschaftlichste Alternative zur Unter-nehmensfinanzierung in RMB dar. Darüber hinaus gilt es für ausländi-sche Unternehmen in China weitere mögliche Restriktionen (zum Bei-spiel die sog. „Foreign Debt Quota“) zu berücksichtigen. Eine RMB-Fremdmittelaufnahme durch Dim-Sum-Bonds in Hongkong kann, vor-behaltlich der Genehmigung durch die SAFE, derartig ausgestaltete regulatorische Hürden umgehen. Entsprechend überrascht es nicht, dass namhafte Unternehmen den Weg nach Hongkong gefunden ha-ben (vgl. Tabelle 2 im Anhang). So sind am Dim-Sum-Markt die Kupons vergleichsweise niedrig, da allein schon die Aufwertung des RMB den potenziellen Investoren eine auskömmliche Rendite verspricht. Zudem können die Emittenten häufig ausgezeichnete Bonitäten vorweisen. Wichtige Grundvoraussetzung dafür, dass sich die Emission des Dim-Sum-Bonds auch für das Investitionsvorhaben auf dem Festland lohnt, ist selbstverständlich, dass die entsprechenden Genehmigungen für die Repatriierung der in Hongkong aufgenommenen RMB vom chine-sischen Finanzministerium und der SAFE im Vorfeld erteilt wurden.

RMB mit zunehmender

Bedeutung als

Handelswährung

Die Präsenz des RMB im internationalen Handel gewinnt – nicht nur auf Grund des etablierten Offshore-Marktes – Zug um Zug an Bedeu-tung. Dabei führte auch das Mitte 2009 eingeführte „Renminbi Cross Border Trade Settlement Scheme“ (RTS) zu einem enormen Wachs-tumsschub der in Renminbi verrechneten Handelsgeschäfte (vgl. Abb. 10). Nach sukzessiven Ausdehnungen des anfänglich regional be-grenzten Pilotprojekts kann nun seit März 2012 mit allen Unterneh-men (und einigen wenigen Einschränkungen) in China Im- und Export-handel in RMB fakturiert werden. So sind Unternehmen zugelassen, die ihren Sitz in der Volksrepublik China haben und nicht auf der soge-nannten „Watch List“ der nicht zugelassenen Institutionen der PBOC notieren. Soweit die Handelsgeschäfte dementsprechend zulässig und mit grenzüberschreitenden Transaktionen im Warenverkehr verbun-den sind, dürfen die Rechnungen nun also auf Renminbi lauten und




auch in RMB beglichen werden. Für chinesische Unternehmen und deren in Übersee ansässigen Geschäftspartner bietet das RTS eine Vielzahl von Vorteilen. So können, durch die Verlagerung des Wäh-rungsrisikos ins Ausland Wechselkursunsicherheiten umgangen wer-den. Außerdem wurde ausländischen Exporteuren der Zugang zu hö-heren Abnehmerzahlen in China und einem zentralen Devisenma-nagement ermöglicht, welches den vorherigen erheblichen administ-rativen Aufwand der Rechnungsstellung verringert und infolgedessen Kosten einspart. Ausländische Importeure sind ebenso besser positio-niert, indem sie von einer höheren Zulieferanzahl profitieren und bei Verhandlungen mit chinesischen Geschäftspartnern – aufgrund des jetzt auf ihrer Seite liegenden Wechselkursrisikos – zusätzlichen Spiel-raum bezüglich der Preise und Lieferbedingungen haben. Laut einem Bericht der Börsen-Zeitung vom 29. März 2014, beläuft sich die Koste-neinsparung, die mit dem Abschluss und der Fakturierung in Renminbi einhergeht, auf 5% bis 7% für nach Deutschland ausgeführte Waren. Realwirtschaftlich dürften diese Einsparungen den Handel mit China positiv stimulieren. So ist seit der Einführung des RTS der in Renminbi beglichene Anteil des chinesischen Handelsvolumens von weniger als einem Prozent auf rund 28% angestiegen. Da bisher Zahlungen von und nach China in CNY grundsätzlich untersagt waren, stellen die im Rahmen des RTS definierten Zahlungsmöglichkeiten eine bei Unter-nehmen willkommene Ausnahme dar und bilden somit einen weiteren wichtigen Pfeiler in der Internationalisierungsstrategie Pekings.

Abb. 10: Abwicklung von Handelsgeschäften


*RMB-Gegenwert des Gesamthandels über die mittleren USD/CNY-Wechselkurse approximiert

Einführung des Direkthandels Ein weiterer Internationalisierungsschritt Pekings war es, Ende August 2010 den Handel MYR/CNY (Malaysischer Ringgit) ins Leben zu rufen. Im Gegensatz zum Cross Rate Verfahren (siehe z.B. Bildung des EUR/CNY-Wechselkurses), legt die PBOC hier den Referenzkurs gegen-über dem Malaysischen Ringgit weitestgehend unabhängig vom USD-Kurs fest (d. h. ebenfalls über den Interbankenhandel). Der MYR geht damit dem RUB (Russischer Rubel) voran, der seit November 2010 mit dem CNY gehandelt wird. Durch die Konsolidierung des Spothandels und somit der Weiterentwicklung des grenzüberschrei-




tenden Zahlungsverkehrs dürften wesentliche Expansionen der zwi-schenstaatlichen finanziellen Kooperation ermöglicht werden. So liegt angesichts der relativ hohen Volatilität der Schwellenmarktwährungen gegenüber den Leitwährungen die Schwankungsbreite bei +/-5% (vgl. Tabelle 1). Dies bedeutet, dass beispielsweise größeren Abweichun-gen der Marktpreise vorgebeugt werden kann, was wiederum geringe-re Wechselkursrisiken und Transaktionskosten mit sich bringt. Damit ebneten die Währungshüter den Weg für weitere Schritte auf dem lan-gen Marsch der „Volkswährung“. Es folgte die Einführung des Direkt-handels zwischen dem JPY/CNY im Juni 2012, AUD/CNY im April 2013 und NZD/CNY im März 2014. Wie auch bei den Cross Rates sind hier Schwankungsbreiten von +/-3% angesetzt. Die Kurse im Direkthandel werden ohne den Umweg über den US-Dollar gebildet.

Tabelle 1: Wechselkurse zu ausgewählten Währungen

WechseWechseWechseWechsellllkurskurskurskurs

SchlusskurSchlusskurSchlusskurSchlusskurssss SpotSpotSpotSpot am am am am

21212121....04.201404.201404.201404.2014

Täglich zugelaTäglich zugelaTäglich zugelaTäglich zugelas-s-s-s-sene Schwasene Schwasene Schwasene Schwan-n-n-n-kungkungkungkungsbreitensbreitensbreitensbreiten

BemerkungBemerkungBemerkungBemerkung

USD/CNYUSD/CNYUSD/CNYUSD/CNY 6,2276

+/- 2% Bis 03/2014 +/-1%

USD/CNHUSD/CNHUSD/CNHUSD/CNH 6,2288

Seit 07/2010

JPY/CNYJPY/CNYJPY/CNYJPY/CNY 0,060697

+/- 3% Direkthandel (seit 06/2012)

AUD/CNYAUD/CNYAUD/CNYAUD/CNY 5,8090

+/- 3% Direkthandel (seit 04/2013)

NZDNZDNZDNZD/CNY/CNY/CNY/CNY 5,3494

+/- 3% Direkthandel (seit 03/2014) EUR/CNYEUR/CNYEUR/CNYEUR/CNY 8,6101

+/- 3%

GBP/CNYGBP/CNYGBP/CNYGBP/CNY 10,4873

+/- 3%

MYR/CNYMYR/CNYMYR/CNYMYR/CNY 1,91617

+/- 5% Handel über Market Maker

RUB/CNYRUB/CNYRUB/CNYRUB/CNY 0,1749

+/- 5% Handel über Market Maker


Währungsswaps als weiterer

Internationalisierungsschritt

Pekings

Zusätzlich zu Offshore-Finanzhubs und den Direkthandelsvereinba-rungen zwischen dem CNY und diversen Währungen versucht die PBOC durch bilaterale Währungsswaps mit anderen Zentralbanken das Fundament für die Internationalisierung des Renminbi auszubauen. Swaps ermöglichen es den Vertragspartnern, den heimischen Ban-kenmarkt mit Liquidität in entsprechender Fremdwährung zu versorgen. Neu sind diese Swaplinien für die Volksrepublik definitiv nicht. Bereits während der Chiang Mai Initiative (CMI) unterzeichnete das Reich der Mitte eine Reihe von multilateralen Währungsswapver-einbarungen mit einigen Mitgliedern der Association of Southeast Asian Nations (ASEAN), Japan und Südkorea. Diese dienten hauptsäch-lich der Stärkung asiatischer Währungen gegen zukünftige Markttur-bulenzen und Finanzkrisen wie in den Jahren 1997-1998. Zu beachten gilt, dass die Mehrzahl dieser Swaplinien nicht in Renminbi denomi-niert war und überwiegend auf die Bereitstellung von Liquidität in US-Dollar in Krisenzeiten abgezielt hat (im März 2010 belief sich der Devi-senreserven-Pool beispielsweise auf mehr als USD 100 Mrd.). Als Teil der Internationalisierung des Renminbi begann die Zentralregierung im Dezember 2008 mit der Unterzeichnung von in RMB-denominierten Währungsswaps. Der erste wurde mit Südkorea und einer anfänglichen Summe von 180 Milliarden Renminbi (Laufzeit 3 Jahre) unterzeichnet. Vor Ablauf im Jahr 2011 wurde dieser erneuert und auf ein Volumen von RMB 360 Mrd. verdoppelt. Seit Oktober 2013 gibt es insgesamt 24




Vertragspartner. Der neueste ist die Europäische Union mit einem Volumen von RMB 350 Mrd. (vgl. Tabelle 3 im Anhang). Im Gegensatz zu den vorherigen Swap-Agreements im Rahmen der CMI werden die-se Währungsswaps in Renminbi und der jeweiligen Partnerwährung notiert, was eine gewisse Unabhängigkeit vom US-Dollar signalisiert. Auch können die ausgehandelten Währungsswaps als politisches Ge-staltungsmittel zur aktiven Steuerung und Intensivierung von zwi-schenstaatlichen Beziehungen verstanden werden. Unter den Ver-tragspartnern befinden sich dementsprechend nicht nur Entwicklungs-länder, sondern auch schwergewichtige Industrieländer wie beispiels-weise Großbritannien (RMB 200 Mrd.) und Australien (RMB 200 Mrd.). Mit Blick auf die geographische Verteilung siedelt sich die Mehrheit der Währungsswap-Partner im Asien-Pazifik-Raum an.

Renminbi Clearing jetzt

auch in Europa

Die Verkündung der Direkthandelsabkommen (vgl. Tabelle 1) hat für manches Aufsehen rund um den Globus gesorgt. Transaktionen in chinesischer Währung sind an internationalen wie an europäischen Finanzplätzen nach wie vor nur in einem sehr geringen Umfang mög-lich. Aus diesem Grund fakturieren Handelsakteure die meisten Rech-nungen bei Import- bzw. Exportgeschäften untereinander noch immer in US-Dollar, was wiederum höhere Transaktionskosten und Wäh-rungsrisiken birgt. Abhilfe an dieser Stelle würden Clearing-Banken schaffen, die die Geschwindigkeit des Geldflusses und die Effizienz des Bankensystems steigern könnten. Möchten beispielsweise Unterneh-men ihre Handelstransaktionen mit chinesischen Partnern in RMB be-gleichen, erfordert das in erster Linie die Eröffnung eines RMB-Kontos bei der jeweiligen Hausbank. Die Hausbank wiederum veranlasst im nächsten Schritt die Zahlung bei der offiziellen Verrechnungsbank (Clearing-Bank) über die jeweilige Niederlassung. Zuletzt übernimmt dann die Clearing-Bank die Abwicklung der Überweisung mit der Hausbank des chinesischen Handelspartners. Aufgrund der stetig wachsenden chinesischen Handels- und Investitionsverflechtungen dürfte das Transaktionsverlangen in Renminbi perspektivisch steigen. Weitere Clearing-Einigungen, welche bereits in Hongkong, Taiwan und Singapur bestehen – könnten dem Rechnung tragen und nicht nur Vorteile im grenzüberschreitenden Warenverkehr mit sich bringen, sondern auch den Bekanntheitsgrad des RMB deutlich erhöhen – ohne die chinesische Kontrolle der Kapitalströme aufzugeben – und mög-licherweise obendrein das Übergewicht des Dollars im internationalen Transaktionsverkehr reduzieren. Auch am Beispiel Londons und Frank-furts drängen sich Clearingstellen in den Vordergrund. Notenbanken wie die Bank of England und die Deutsche Bundesbank haben sich im vergangenen März in Stellung gebracht, um eine Einigung mit den Verantwortlichen der Volksrepublik zu erzielen und somit ihre Transak-tionen noch einfacher in chinesischer Währung abzuwickeln. Mit Er-folg: Am 28. März 2014 unterzeichnete die PBOC ein Memorandum of Understanding (MoU) zum RMB-Clearing und Settlement am Finanz-standort Frankfurt. (Im Konkurrenzkampf um die Position als Frankfur-ter RMB-Clearingbank habe die Industrial and Commercial Bank of China (ICBC) – wenn auch nur inoffiziell – die Nase vorn, lautete es in einem Bericht der Börsen-Zeitung vom 09. April 2014. Bestätigt wur-




den diese Informationen seitens der Deutschen Bundesbank und der PBOC nicht.) Damit ist die Stadt am Main der Finanz- und Devisenmet-ropole London zuvorgekommen, die eine solche Absichtserklärung drei Tage später am 31. März 2014 signierte. Dennoch sollte man die-sen Schritt in der Internationalisierungsstrategie Pekings nicht überin-terpretieren und eher als Schachzug zur sukzessiven Annäherung des Renminbi an den globalen Devisenhandel deuten. So verfügt jedes Handelszentrum über einen spezifischen Standortvorteil und der Kampf um die Offshore-Vormachtstellung wird weiterhin bestehen. Nichtsdestotrotz wird Hongkong aufgrund der vorhandenen RMB-Liquidität und des Marktvolumens sprichwörtlicher Vorreiter im Be-reich der Offshore-Zentren bleiben und zumindest in absehbarer Zeit nicht von den Mitbewerbern einzuholen sein.

Shanghai Free Trade Zone

(SFTZ)

Doch nicht nur die Offshore-Märkte sind in Bewegung. Auch Onshore tut sich etwas: Die am 29. September 2013 eröffnete 29 km² umfassende Freihandelszone in Schanghai kann als weiterer Meilen-stein von Pekings RMB-Internationalisierungsstrategie verstanden werden. Zwar blieben die offiziellen Ankündigungen in Bezug auf das Maßnahmenpaket für die Freihandelszone (und damit auch für die Konvertierung des RMB) damals eher vage. Allerdings haben einige nachfolgende Bekanntmachungen signalisiert, dass die graduelle Öffnung von Schanghai aus (und damit auch vom Festland) unterstützt werden soll. Im Februar dieses Jahres hat die dortige Niederlassung der PBOC beispielsweise fünf Zahlungsverkehrsabwicklern die Zulas-sung erteilt, über die SFTZ grenzüberschreitenden Transaktionsver-kehr in RMB abzuwickeln. Allerdings wird Schanghai nach unserer Einschätzung in den kommenden Jahren noch eher im Schatten von Hongkong agieren, was zu allererst auf die über Jahrzehnte hinaus aufgebaute Finanzinfrastruktur zurückzuführen ist. Peking hat sich schon vor einiger Zeit ein Ziel gesetzt: Bis 2020 soll Schanghai seinen berechtigten Platz neben Finanzzentren wie New York, London oder Singapur eingenommen haben. Die Internationalisierung des RMB sollte dann zumindest schon ein Stück weit voran geschritten sein. Beim aktuellen Tempo wirkt dieses Ziel aber dennoch sehr ambitio-niert. Zwar steht die Entwicklung um die Freihandelszone in Schanghai im Zentrum der öffentlichen Wahrnehmung. Jedoch konkurriert der-zeit eine Vielzahl von Freihandels- bzw. Sonderwirtschaftszonen um Marktanteile in Bezug auf grenzüberschreitende Investitionen bzw. Währungs- und Finanztransaktionen. Hervorheben möchten wir an dieser Stelle die bereits 2010 ins Leben gerufene Sonderwirtschafts-zone Qianhai bei Shenzhen, die auch mit ihrer Nähe zu Hongkong ei-nen ernstzunehmenden Wettbewerbsvorteil aufweist und für welche Peking eine Vorreiterrolle in Bezug auf den freien RMB-Tausch vor-sieht. Bereits im Dezember 2012 wurde es in Qianhai ansässigen Un-ternehmen gestattet, RMB-Darlehen bei Banken in Hongkong aufzu-nehmen und die Mittel in der Sonderwirtschaftszone einzusetzen.




Fazit & Ausblick Ungeachtet möglicher konjunktureller Schwächeerscheinungen der weltweit zweitgrößten Volkswirtschaft reißt die Debatte in Bezug auf die Internationalisierung der chinesischen Währung nicht ab. Dabei geht es nicht so sehr um die Frage, wann der RMB die Rolle einer Leit-währung einnehmen wird. Tatsächlich ist auch nach Pekings bisheri-gen Liberalisierungsschritten keineswegs eine seriöse Prognose mög-lich, ob und wann dies der Fall sein könnte. Dennoch nimmt die Inter-nationalisierung des Renminbi weiter Gestalt an. Gleichzeitig ist Pe-king allerdings bemüht, dass dieser Weg unter Vorgabe enger Leit-planken beschritten wird. Für die Zukunft ist vor allem damit zu rech-nen, dass der Einsatz des RMB im grenzüberschreitenden Warenhan-del noch mehr an Bedeutung gewinnt. Dabei dürfte es den Entschei-dungsträgern auch darum gehen, die Abhängigkeit vom US-Dollar zu reduzieren. Darauf deuten beispielsweise die neuen Vereinbarungen zum Direkthandel aber auch die Forcierung der Offshore-Aktivitäten außerhalb Hongkongs hin. Daneben wird der RMB auch immer mehr an Bedeutung bei ein- und zunehmend auch ausgehenden Direktin-vestitionen gewinnen. Eher zurückhaltend wird allerdings das Liberali-sierungstempo in Bezug auf finanziell motivierte Portfolioinvestitionen bleiben. Entsprechend beherzt sollte Peking daher auch weiterhin ge-gen Zuflüsse von spekulativem Kapital vorgehen. Die bestehenden Kapitalverkehrskontrollen stellen auf der anderen Seite eine der we-sentlichen Ursachen dafür dar, dass der RMB sich vorerst nicht als Re-servewährung etablieren wird. Gleichwohl wird sich die Attraktivität der chinesischen Währung als Investitionsalternative für eine wach-sende Zahl von Marktteilnehmern anbieten. Diese Entwicklung wird nicht zuletzt durch die Offshore-Märkte unterstützt, die einer Vielzahl von Investoren den Zugang zu in RMB denominierten Anlagen ermög-lichen. Mit Blick auf die langfristige Liberalisierung der chinesischen Währung sowie die Freigabe des CNY bzw. die endgültige Öffnung des Onshore-Marktes müssen sich die Marktteilnehmer allerdings eher noch in Geduld üben. Die Liberalisierungsschritte werden hier eher graduell vorgenommen und die Offshore-Zentren dürften somit vor-erst die Vorreiterrolle einnehmen.




Anhang

Tabelle 2: Zusammenstellung einiger Dim-Sum-Emissionen Emissionsdatum Emissionsdatum Emissionsdatum Emissionsdatum

(Fälligkeit)(Fälligkeit)(Fälligkeit)(Fälligkeit) Gesamtbetrag (in RMB)Gesamtbetrag (in RMB)Gesamtbetrag (in RMB)Gesamtbetrag (in RMB) EmittentEmittentEmittentEmittent KuponKuponKuponKupon

23. Jan. 201423. Jan. 201423. Jan. 201423. Jan. 2014 (2019)(2019)(2019)(2019)

1,2 Mrd. Volkswagen International Finance NV 3,50% p.a.

14 Nov. 201314 Nov. 201314 Nov. 201314 Nov. 2013 (2014)(2014)(2014)(2014)

250 Mio. Landeskreditbank Baden-Württemberg Förderbank Floating Rate

21. Jun. 201321. Jun. 201321. Jun. 201321. Jun. 2013 (2018)(2018)(2018)(2018)

100 Mio. Deutsche Bank AG 2,65% p.a.

21. Jun. 201321. Jun. 201321. Jun. 201321. Jun. 2013 (2016)(2016)(2016)(2016)

1,0 Mrd. Deutsche Bank AG 2,45% p.a.

12. Apr. 201312. Apr. 201312. Apr. 201312. Apr. 2013 (2014)(2014)(2014)(2014)

500 Mio. KfW 2,00% p.a.

25. Mar. 201325. Mar. 201325. Mar. 201325. Mar. 2013 (2015)(2015)(2015)(2015)

120 Mio. KfW 2,00% p.a.

19. Feb. 201319. Feb. 201319. Feb. 201319. Feb. 2013 (2018)(2018)(2018)(2018)


19. Feb. 201319. Feb. 201319. Feb. 201319. Feb. 2013 (2020)(2020)(2020)(2020)


04 Dez. 201204 Dez. 201204 Dez. 201204 Dez. 2012 (2013)(2013)(2013)(2013)


30. Nov. 201230. Nov. 201230. Nov. 201230. Nov. 2012 (2017)(2017)(2017)(2017)


31. Aug. 2012 31. Aug. 2012 31. Aug. 2012 31. Aug. 2012 (2013)(2013)(2013)(2013)


31. Aug. 2012 31. Aug. 2012 31. Aug. 2012 31. Aug. 2012 (2013)(2013)(2013)(2013)


16. Aug. 2012 16. Aug. 2012 16. Aug. 2012 16. Aug. 2012 (2022)(2022)(2022)(2022)


09. Aug. 2012 09. Aug. 2012 09. Aug. 2012 09. Aug. 2012 (2014)(2014)(2014)(2014)


07. Aug. 2012 07. Aug. 2012 07. Aug. 2012 07. Aug. 2012 (2014)(2014)(2014)(2014)

500 Mio. KfW 2,00% p.a.

24. Jul. 2012 24. Jul. 2012 24. Jul. 2012 24. Jul. 2012 (2022)(2022)(2022)(2022)

150 Mio. BSH Bosch und Siemens Hausgeräte GmbH 4,375% p.a.

24. Jul. 2012 24. Jul. 2012 24. Jul. 2012 24. Jul. 2012 (2017)(2017)(2017)(2017)


24. Jul. 201224. Jul. 201224. Jul. 201224. Jul. 2012 (2015)(2015)(2015)(2015)


06 Jun. 2012 06 Jun. 2012 06 Jun. 2012 06 Jun. 2012 (2014)(2014)(2014)(2014)

250 Mio. Landeskreditbank Baden-Württemberg Förderbank 2,25% p.a.

21. Mai 2012 21. Mai 2012 21. Mai 2012 21. Mai 2012 (2014)(2014)(2014)(2014)

2,0 Mrd. KfW 2,00% p.a.

14. Mai 2012 14. Mai 2012 14. Mai 2012 14. Mai 2012 (2014)(2014)(2014)(2014)


03. Apr. 2012 03. Apr. 2012 03. Apr. 2012 03. Apr. 2012 (2017)(2017)(2017)(2017)

41,8 Mio. UniCredit Bank AG 3,00% p.a.

16. Feb. 2012 16. Feb. 2012 16. Feb. 2012 16. Feb. 2012 (2015)(2015)(2015)(2015)

500 Mio. LANXESS Finance BV 3,95% p.a.

14. Okt. 2011 14. Okt. 2011 14. Okt. 2011 14. Okt. 2011 (2016)(2016)(2016)(2016)

13,1 Mio. Deutsche Bank AG Nullkupon

28 Sep. 2011 28 Sep. 2011 28 Sep. 2011 28 Sep. 2011 (2018)(2018)(2018)(2018)


28 Sep. 2011 28 Sep. 2011 28 Sep. 2011 28 Sep. 2011 (2016)(2016)(2016)(2016)


28 Sep. 2011 28 Sep. 2011 28 Sep. 2011 28 Sep. 2011 (2018)(2018)(2018)(2018)

400 Mio. BSH Bosch und Siemens Hausgeräte GmbH 4,00 % p.a.

28 Sep. 2011 28 Sep. 2011 28 Sep. 2011 28 Sep. 2011 (2016)(2016)(2016)(2016)


28 Sep. 2011 28 Sep. 2011 28 Sep. 2011 28 Sep. 2011 (2014)(2014)(2014)(2014)


23. Mai 23. Mai 23. Mai 23. Mai 2011 2011 2011 2011 (2016)(2016)(2016)(2016)


23. Mai 2011 23. Mai 2011 23. Mai 2011 23. Mai 2011 (2016)(2016)(2016)(2016)


28. Sep 2010 28. Sep 2010 28. Sep 2010 28. Sep 2010 (2012)(2012)(2012)(2012)


Quelle: Frankfurt Main Finance e.V., NORD/LB Economics & Strategy




Tabelle 3: PBOC – Bilaterale Currency Swap Agreements der PBOC

RangRangRangRang CNY CNY CNY CNY (in Mrd.)(in Mrd.)(in Mrd.)(in Mrd.) PartnerlandPartnerlandPartnerlandPartnerland Vereinbarung Vereinbarung Vereinbarung Vereinbarung seitseitseitseit BemerkungBemerkungBemerkungBemerkung

1111 400400400400 Hongkong 11/2011 Clearing seit 02/2004

2222 350350350350 Eurozone 10/2013 Clearing-Memorandum of Understanding 03/2014

3333 360360360360 Korea 10/2011

4444 200200200200 Australien 03/2012

5555 200200200200 Großbritannien 06/2013 Clearing-Memorandum of Understanding 03/2014

6666 190190190190 Brasilien 03/2013

7777 180180180180 Malaysia 02/2012

8888 300300300300 Singapur 03/2013 Clearing seit 02/2013

9999 100100100100 Indonesien 03/2008

10101010 70707070 Thailand 12/2011

11111111 70707070 Argentinien 03/2009

12121212 35353535 Vereinigte Arabische Emirate 01/2012

13131313 25252525 Neuseeland 04/2011

14141414 20202020 Weißrussland 03/2009

15151515 15151515 Ukraine 06/2012

16161616 10101010 Türkei 02/2012

17171717 10101010 Mongolei 03/2012

18181818 10101010 Pakistan 12/2011

19191919 10101010 Ungarn 09/2013

20202020 7777 Kasachstan 06/2011

21212121 3,53,53,53,5 Island 06/2010

22222222 2222 Albanien 09/2013

23232323 0,0,0,0,7777 Usbekistan 04/2011

24242424 n. a.n. a.n. a.n. a. Russland 06/2011

(200(200(200(200eeee)))) Kanada Erster Hub Nordamerikas

Taiwan Clearing seit 12/2012


e = geschätzt




Tabelle 4: Übersicht der Internationalisierungsschritte des Renminbi

Datum Maßnahme

Januar 2003 Start der Lizenzvergabe im Rahmen des Qualified Foreign Institutional Investor (QFII) Programms

November 2003 PBOC genehmigt RMB-Clearing Bank in Hongkong

Februar 2004 Privatkunden dürfen RMB-Konten in Hongkong eröffnen

Februar 2005 Internationale entwicklungspolitische Organisationen dürfen RMB-Festlandanleihen ausgeben (Panda-Bonds)

Januar 2007 Chinesische Finanzinstitutionen dürfen RMB-Anleihen in Hongkong ausgeben (Dim-Sum-Bonds)

April 2009 Ankündigung des RMB Trade Settlement Scheme in fünf Städten (Beginn: Juli 2009)

September 2009 Finanzministerium gibt erste RMB-Staatsanleihe in Hongkong aus

November 2009 Interbankenmarkt-Clearing in Schanghai gestartet

Februar 2010 Ausländische Unternehmen dürfen RMB-Anleihen in Hongkong ausgeben

März 2010 PBOC und Nationalbank von Weißrussland unterzeichnen erstes Swap-Agreement außerhalb Chinas direkter Peripherie

Juni 2010 RMB Trade Settlement Scheme auf 20 Provinzen ausgeweitet

Juli 2010 Erste chinesische RMB-Unternehmensanleihe in Hongkong emittiert

August 2010 Erste internationale RMB-Unternehmensanleihe in Hongkong emittiert

Oktober 2010 Internationale Institutionen dürfen RMB-Konten für Handelsabwicklungen führen

Januar 2011 Bewohner der 20 Provinzen dürfen RMB für ausländische Direktinvestitionen verwenden

Januar 2011 RMB-Konten werden erstmals in New York angeboten

August 2011 RMB Trade Settlement Scheme auf ganz China ausgeweitet

Dezember 2011 Start des RMB Qualified Foreign Institutional Investor (RQFII) Programms

März 2012 Lizensierte Im- und Exporteure dürfen im Rahmen des RMB Trade Settlement Scheme Transaktionen in RMB ausführen

Juni 2012 Direkthandel zwischen JPY/CNY eingeführt

August 2012 Taiwan unterzeichnet Memorandum of Understanding für RMB-Clearing

April 2013 Direkthandel zwischen AUD/CNY eingeführt

März 2014 Erster ausländischer Corporate Bond (Panda-Bond) in Festlandchina emittiert

März 2014 Direkthandel zwischen NZD/CNY eingeführt

März 2014 Deutschland und England unterzeichnen Memorandum of Understanding für RMB-Clearing

Quelle: PBOC, NORD/LB Economics & Strategy




Wichtige Hinweise

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Vorkehrungen zur vertraulichen Behandlung von sensiblen KundenVorkehrungen zur vertraulichen Behandlung von sensiblen KundenVorkehrungen zur vertraulichen Behandlung von sensiblen KundenVorkehrungen zur vertraulichen Behandlung von sensiblen Kunden---- und Geschäftsdaten, zur Vermeidung von Interessenkound Geschäftsdaten, zur Vermeidung von Interessenkound Geschäftsdaten, zur Vermeidung von Interessenkound Geschäftsdaten, zur Vermeidung von Interessenkon-n-n-n-flikten und zum Umgang mit Interessenkonflikten:flikten und zum Umgang mit Interessenkonflikten:flikten und zum Umgang mit Interessenkonflikten:flikten und zum Umgang mit Interessenkonflikten:

Die NORD/LB hat Geschäftsbereiche, die Zugang zu sensiblen Kunden- und Geschäftsdaten haben können (Vertraulichkeitsbe-reiche), funktional, räumlich und/oder durch dv-technische Maßnahmen von anderen Bereichen (z.B. dem NORD/LB-Research) abgeschottet.

Die Weitergabe vertraulicher Informationen, die Einfluss auf Aktienpreise haben kann, wird durch die von den Handels-, Ge-schäfts- und Abwicklungsabteilungen unabhängige Compliance-Stelle der NORD/LB überwacht. Diese neutrale Stelle kontrolliert täglich die von der NORD/LB und ihren Mitarbeitern durchgeführten Transaktionen, um sicherzustellen, dass diese den Markt-bedingungen entsprechen. Die Compliance-Stelle kann evtl. erforderliche Handelsverbote und -beschränkungen aussprechen, um sicherzustellen, dass Informationen, die Einfluss auf Aktienpreise haben können, nicht missbräuchlich verwendet werden und um zu verhindern, dass vertrauliche Informationen an Bereiche weitergegeben werden die nur öffentlich zugängliche In-formationen verwenden dürfen. Um Interessenkonflikte bei der Erstellung von Finanzanalysen zu verhindern, sind die Analysten der NORD/LB verpflichtet, die Compliance-Stelle über die Erstellung von Studien zu unterrichten und dürfen nicht in die von ihnen betreuten Finanzinstrumente investieren. Sie sind verpflichtet, die Compliance-Stelle über sämtliche (einschließlich exter-ne) Transaktionen zu unterrichten, die sie auf eigene Rechnung oder für Rechnung eines Dritten oder im Interesse von Dritten tätigen. Auf diese Weise wird die Compliance-Stelle in die Lage versetzt, jegliche nicht-erlaubten Transaktionen durch die Ana-lysten, wie Insiderhandel und Front- und Parallel Running, zu identifizieren. Bei der Erstellung einer Finanzanalyse, bei der offen zu legende Interessenkonflikte innerhalb der NORD/LB Gruppe bestehen, werden Informationen über Interessenkonflikte erst nach der Fertigstellung der Finanzanalyse von der Compliance-Stelle verfügbar gemacht. Eine nachträgliche Änderung einer Finanzanalyse kommt nur nach Einbindung der Compliance-Stelle in Betracht, wenn sichergestellt ist, dass die Kenntnis dieser Interessenkonflikte das Ergebnis der Studie nicht beeinflusst. Weitere Informationen hierzu sind unserer Finanzanalyse bzw. Interessenkonflikt-Policy zu entnehmen, die auf Nachfrage bei der Compliance Stelle der NORD/LB erhältlich ist. Redaktionsschluss: 22. April 2014

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Internationalisierung des Renminbi Economics & Strategy · Diktat der chinesischen Wechselkurspolitik Nach Angaben der PBOC beliefen sich die chinesischen Währungsre-serven zum Jahresende