Makroökonomische Analyse von Finanzkrisen · Autor: Prof. Dr. Gerhard Illing Makro I Teil 5 Folie 1 Teil 5 Makroökonomische Analyse von Finanzkrisen Blanchard / Illing, Kapitel

Autor:

Prof. Dr. Gerhard Illing Makro I Teil 5 Folie 1

Teil 5Makroökonomische Analyse von

Finanzkrisen

Blanchard / Illing, Kapitel 22

© Prof. Dr. Gerhard Illing

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Eine Hauptaufgabe der Geschäftsbanken besteht in der Finanzintermediation, sie bringen die Ersparnis einer Volkswirtschaft in Einklang mit den Realinvestitionen

Die fortschreitende Globalisierung der Finanzmärkte ermöglicht eine immer breitere (internationale) Risikostreuung

Ersparnis der Volkswirtschaft

Ersparnis der Volkswirtschaft

GeschäftsbankenGeschäftsbanken

Investitionen der Volkswirtschaft

Investitionen der Volkswirtschaft

5.1 Finanzinstitute als Intermediäre in der Krise

Autor:


Die Bilanz einer Geschäftsbank:AKTIVA PASSIVA

Kredite 100 Einlagen 150

Anleihen 100 Schuldverschreibungen 30

Eigenkapital 20

Gesamtwert 200 200

Sichteinlagen stellen Verbindlichkeiten der Bank gegenüber den Sparern dar.Schuldverschreibungen stellen auch Verbindlichkeiten dar ‐ etwa Anleihen/ Zertifikate oder Kredite von anderen Banken .Das Eigenkapital ist eine ResidualgrößeDas Verhältnis von Fremd‐ zu Eigenkapital bezeichnen wir als Leverage‐Rate: L = FK/ EK = 180/20 = 9

Finanzinstitute als Intermediäre in der Krise

Autor:


Der „Engelskreis“:

Der Wert der Verbindlichkeiten in der Bankbilanz ist konstant. Folglich lässt ein Wertzuwachs der Aktiva (etwa bei Immobilienanleihen) den Wert des Eigenkapitals ansteigen. Damit erhöht sich die Rendite auf das eingesetzte Eigenkapital.

Die Rendite auf das eingesetzte Eigenkapital erhöht sich dabei um so stärker, je höher die Fremdfinanzierung (je höher die Hebelwirkung; Leverage‐Effekt).

Mit steigendem Leverage steigt aber auch das Risiko, da der Anteil des Eigenkapitals als Risikopuffer abnimmt

Banken streben einen bestimmten Leverage

an, um ihre Eigenkapitelrendite zu optimieren


Autor:


„Der Engelskreis“„Der Engelskreis“


Vorführender

Präsentationsnotizen

Xx Bitte ersetzen: Leverage nimmt ab mit Wert des Eigenkapitals steigt

Autor:


Bei Anleihen handelt es sich um verbriefte Wertpapiere, die von anderen Finanzinstituten herausgegeben werden

Diese kaufen Kredite (etwa Subprime Hypotheken) auf und bündeln sie zu verbrieften (durch den Zahlungsstrom des Kreditnehmers abgesicherten) Anleihen

Die mit diesen Anleihen verbundenen Risiken sind für die Bank nur schwer einzuschätzen, so dass sie sich auf Ratingagenturen

(Moody‘s,

S&P) verlässt, die das Ausfallrisiko dieser Anleihen bewerten


Autor:


Emittent der Anleihe

Gemäß der Regulierung (Basel II)muss die Bank je nach Rating

eine

bestimmte Menge Eigenkapital als Vorsorge für den Zahlungsausfall der Anleihe halten.

Sind die Risikoeinschätzungen jedoch falsch und hält die Bank zu wenig Eigenkapital als Puffer, so kann sich der „Engelskreis“

schnell in eine

Teufelskreis umkehren


Autor:


KreditklemmeKreditklemme


Vorführender


Xx Bitte ersetzen: Leverage nimmt ab mit Wert des Eigenkapitals steigt

Autor:


Die Kreditklemme hat nicht nur Auswirkungen auf Unternehmen, die auf Kredite zur Durchführung von

Investitionen angewiesen sind, sondern führt auch zu Problemen für den Bankensektor selbst:

1.Kapitalknappheit

2.Bank‐Runs


Autor:


1.

Kapitalknappheit:Durch den Wertverlust der Aktiva wird das Eigenkapital der Bank aufgezehrt. Sie besitztnun keinen Puffer mehr für den Fall, dass die Anleihen weiter im Wert sinken oder Sparer ihre Einlagen abheben wollen.

Um eine Insolvenz zu vermeiden, kann die Bank versuchen

…a) umzuschulden, indem sie sich auf dem Interbankenmarkt Liquidität von anderen Banken leiht. Da diese sich jedoch in einer

ähnlich schwierigen Lage befinden, sind sie allenfalls bereit, kurzfristig Liquidität gegen eine sehr hohe Risikoprämie zu

verleihen. Im schlimmsten Fall werden sie sogar bisher gewährte Kredite zurückfordern, was die Kapitalknappheit noch verstärkt.


Autor:


…b)

ihr Kapital aufzustocken, indem sie zusätzliches Kapital bei bisherigen oder neuen Anteilseigner aufnimmt.

Da aufgrund der finanziellen Turbulenzen die Aktienkurse der Banken stark gefallen sind, ist zusätzliches Eigenkapital sehr teuer

Schlagen beide Möglichkeiten fehl, sind die Banken gezwungen, Aktiva zu verkaufen. Das kann jedoch einen fatalen Preisverfall auslösen:


Autor:


Banken werden auf keinen Fall ihre Kreditvergabe ausweitenKonsequenz

Die Kreditvergabe zwischen den Banken, an Unternehmen und

an private Haushalte kommt vollständig zum Erliegen

Konsequenz

KreditklemmeKonsequenz


Autor:


2.

Bank‐Runs:Sobald Kreditgeber und andere Geschäftspartner die Solvenz eines Finanzinstitutes in Frage stellen, verweigern sie die Kreditvergabe und weitere Transaktionen mit dieser Bank.Dies ist besonders für Banken mit hohem kurzfristigem Refinanzierungsbedarf problematisch, wie etwa Investmentbanken .

Auch Banken, die unter normalen Umständen völlig solvent sind, können von einem Bank‐Run betroffen werden.


Autor:


Wir müssen zwischen einer reinen Liquiditätskrise und einer Finanzkrise unterscheiden

Zunächst betrachten wir eine reine LiquiditätskriseIn einer Liquiditätskrise steigt die Nachfrage nach

Liquidität (Zentralbankgeld) kurzfristig stark anBeispiel: Ausfall des Interbankenmarkts September 2001

Geldpolitische Reaktion der Zentralbank:Im Krisenfall halten Zentralbanken in der Regel nicht die Menge an Zentralbankgeld konstant; sie stellen nahezu unbegrenzt Liquidität zum konstanten Zins bereit

Wir untersuchen die Auswirkungen im IS‐LM‐Modells

Fokus: Liquiditätskrise

Autor:


LM (Ma/P)

A

Y

ii

Mn (für Y)

Mn´ (für Y)

A´

A

M/P

Ma

i´ A´i´

Nachfrage nach Zentralbankgeld steigt stark an von Mn

auf Mn’

Geldmengensteuerung → Zins steigt auf i‘

(Punkt A‘)→ Verschiebung der LM Kurve nach oben

Fokus

Liquiditätskrise: Flucht

in Geldhaltung

M/P

i

Y

iLM’

(Ma/P)

Zinssteuerung → Zins konstant; Geldmenge weitet sich aus auf Ma‘

(Punkt B)

B

M’/P

Ma’

B

LM (Ma’/P)

Autor:


2.

Flucht in liquide

Anlagen

Folie: 16

Zinssatz i

Output Y

LM0

LM1

IS0

(i)

A0

A1

Y1 YN

i0

i1

Flucht in liquide

Anlagen →

Geldnachfrage steigt

LM Kurve verschiebt

sich nach oben

Fokus Liquiditätskrise: Flucht in Geldhaltung

Bei konstanter Geld‐

menge

steigt der

Zins;

die Produktion sinkt

Bei konstantem Zins:

LM Kurve verschiebt

sich wieder zurück

Autor:


M

iE

iS

Ma

i0

i

A

B●

●

Ma‘

Mn

Anstieg der Geldnachfrage

auf

Mn‘

Spitzenrefinanzierungssatz

Einlagensatz

Ausweitung des Angebots an Zentralbankgeld auf Ma‘

Fokus


in Geldhaltung

C●

Um den Leitzins zu stabilisieren, legt die EZB Ober- und Untergrenzen fest

(Zinskorridor)

Vorführender


Kapitel 5 Fokus Geldpolitik in der Finanzmarktkrise

Autor:


Fokus


in Geldhaltung

Notenbankzinsen und Tagesgeldsatz, Juni 2005 - April 2008

0

1

2

3

4

5

6

01.06.05 01.12.05 01.06.06 01.12.06 01.06.07 01.12.07

Spitzenrefinanzierungssatz Einlagesatz EONIA Mindestbietungssatz

Notenbankzinsen und Tagesgeldsatz, Mai '07 - April '08

2,5

3,5

4,5

5,5

01.05.07 01.07.07 01.09.07 01.11.07 01.01.08 01.03.08

Spitzenrefinanzierungssatz Einlagesatz EONIA Mindestbietungssatz

Autor:


Anfangs (im August 2007) interpretierten viele Zentralbanken die Probleme als kurzfristige Liquiditätskrise.

Doch trotz massiver Zufuhr von Liquidität (der Bereitstellung von zusätzlichem Zentralbankgeld) verschärften sich die Probleme zunächst im Finanzsektor, dann auch im Realsektor:

Die Zinsspreads

(die Zinsaufschläge) zwischen riskanten und sicheren Anleihen stiegen dramatisch an.

Beispiel USA: TED‐Spread: die Differenz zwischen dem LIBOR

Zins für Kredite am Interbankenmarkt und dem Zins

für US‐Staatsanleihen (T‐Bills)

5.2 Makroökonomische Analyse von Finanzkrisen

Autor:



US-Leitzins, LIBOR

und der Zins für US-Staatsanleihen waren bis August 2007 sehr eng korreliert

Autor:


Der TED‐Spread

ist die

Differenz zwischen dem

LIBOR

Zins und dem Zins für

US‐Staatsanleihen , jeweils

mit dreimonatiger Laufzeit.

Ein Anstieg signalisiert ein

größeres Kreditausfallrisiko

und führt zu restriktiverer

Kreditvergabe der

Geschäftsbanken.

Der TED‐Spread

seit 2006

Die Weltfinanzkrise des Jahres 2008

Autor:



Die Zinsen für Unternehmensanleihen

selbst guter Bonität sind stark angestiegen

Starker Anstieg auch der Zinsen für Unternehmensanleihen

Autor:


Der Marktzins, zu dem Banken untereinander Geld leihen oder Kredite an Unternehmen vergeben, ist in der Regel höher. Die Differenz x

ist ein Maß

für

das Ausfallrisiko.

i= Zins für risikolose Anleihen

1.

Marktzins mit Risikoprämie

Bislang betrachteten wir im IS‐LM‐Modell nur den Leitzins, den die Zentralbank direkt kontrolliert. Da ihre Kredite durch erstklassige Wertpapiere besichert sind, besteht keine Ausfallrisiko.

im

= i + x


Autor:


Während einer Finanzkrise kann dieser Spread

x unendlich groß

werden, so dass Kreditnehmer keine

Kredite mehr aufnehmen können.

Auswirkungen auf das IS‐LM‐Modell:

Die IS‐Kurve, die die reale Investitionsnachfrage abbildet, hängt nun nicht mehr von isondern von im

= i + x

ab.

Die LM‐Kurve hängt nach wie vor nur von i ab, da die Opportunitätskosten der Bargeldhaltung weiterhin im Zins für sichere Staatsanleihen bestehen.

Makroökonomische Analyse der Finanzkrise

Autor:


Ein Anstieg der

Risikoprämie führt zu

einem Anstieg des

Realzinses →IS Kurve verschiebt

sich nach links

2.

Anstieg der Risikoprämie

Folie: 25

Zinssatz i

Output Y

LM0

LM1

IS0

(i+x0

)

IS1

(i+x1

)

A0

A1

A3

A2

Y1 Y3 YN

i0

i1

Y2

Flucht in liquide Anlagen →

Geldnachfrage steigt; LM Kurve verschiebt sich nach oben


Selbst bei konstantem

Zins bricht die

Produktion ein auf Y2

Auch wenn der Zins

auf Null fällt, steigt die

Produktion nur auf Y3

Autor:


In einer Finanzkrise kann nur die Geldpolitik mit der nötigen Schnelligkeit reagieren. Da sie nur i, nicht

aber x steuern kann, hat sie zwei Handlungsalternativen:

1.

Konstanter Zins:Zins bleibt konstant bei i0

. Die Produktion sinkt auf Y2

. Die LM‐Kurve verschiebt sich endogen so lange, bis sich das neue

Gleichgewicht in Punkt A2

einstellt.

2.

Senken des Zinssatzes:Um die Produktion zu stimulieren, kann die Zentralbank den

Zins bis zu einem Niveau von 0% senken. Eine Stimulation über Y3

hinaus ist aber nicht möglich, da der Nominalzins nicht negativ werden kann („Liquiditätsfalle“).


Autor:


3.

Veränderte Erwartungen

Erwartung einer langlebigen Krise (xe )

Die IS‐Kurve wird sich sogar noch weiter nach links verschieben als im Diagramm, da die Erwartung einer anhaltenden Kreditklemme die

zukünftigen Realinvestitionen begrenzen wird. Dies reduziert bereits heute die Nachfrage.

Erwartung eines Rückgangs der zukünftigen Produktion (Ye

)

Die IS‐Kurve verschiebt sich erneut stärker nach links, da ein Rückgang der Erwartungen bereits heute auf die Produktion einwirkt.


Autor:



Erwartung zukünftiger Zinssenkungen (ie )

Die IS‐Kurve verschiebt sich nicht so stark nach links wie in der Abbildung, da die Realinvestitionen durch den niedrigeren Zins stimuliert werden.

Problem: Die in einer Krise nötige expansive Geldpolitik könnte einen Nährboden für zukünftige Inflation liefern.

Erwartung expansiver Fiskalpolitik in der Zukunft (Ge

und/oder Te )

Die IS‐Kurve verschiebt sich wiederum weniger stark nach links, da die Erwartung einer höheren Produktion in der Zukunft bereits heute die

Produktion anheizt.

Autor:


Im September 2008 gerieten die Finanzmärkte in eine weltweite Krise, als die Interbankenrefinanzierung aufgrund von Vertrauensverlust vollkommen zum Erliegen kam

Auslöser war das Platzen der bis dato größten Kredit‐ und Immobilienblase in den USA

Die Immobilienpreise waren über Jahrzehnte hinweg gestiegen. Die Banken rechneten damit, dass dies andauern würde und vergaben auch Hypothekenkredite an wenig solvente Haushalte (Subprime‐Hypotheken; Ninja‐loans)

5.3 Die Weltfinanzkrise des Jahres 2008

Autor:



Autor:


Als diese Haushalte ihre Kredit nicht zurückzahlen konnten, mussten die Banken ihre Aktiva massiv abschreiben, was zu hohen Kursverlusten führte

Als im September 2008 die Investmentbank Lehman Brothers

Konkurs beantragte, war der Vertrauensverlust

zwischen den Banken so groß, dass der Interbankenmarkt beinahe vollständig zum Stillstand kam

Der Risikoaufschlag (Spread) für kurzfristige Refinanzierungskredite stieg rasant an. Die Refinanzierungskosten explodierten


Autor:


Der TED‐Spread

ist die

Differenz zwischen dem

LIBOR

Zins und dem Zins für

US‐Staatsanleihen , jeweils

mit dreimonatiger Laufzeit.

Ein Anstieg signalisiert ein

größeres Kreditausfallrisiko

und führt zu restriktiverer

Kreditvergabe der

Geschäftsbanken.

Der TED‐Spread

seit 2006


Autor:


Die Regulierungsbehörden konnten auf die zunehmende Subprime‐Krise nur unzureichend reagieren, da ihre Instrumente nicht auf den modernen Finanzmarkt mit Schattenbanksektor (Investmentbanken, Hedge‐Fonds) zugeschnitten sind.

Durch die globale Vernetzung der Finanzmärkte breitete sich die Krise schnell auf der gesamte Welt aus.


Autor:


Um die Krise einzudämmen, griffen die Regierungen weltweit

dem Bankensektor helfend unter die Arme.

Die USA stellten alleine 700 Mrd.$ Steuergelder zur Verfügung. Deutschland unterstützt die Banken mit einem 400 Mrd. €

Finanzmarktrettungsfond.

Problem: staatliche Hilfe kann zu Moral Hazardführen, was die Banken dazu verleitet, noch höhere Risiken einzugehen.

Jedoch: das Nicht‐Eingreifen des Staates bei der Pleite von Lehman Brothers war ein Hauptauslöser der Krise.


Autor:


Trotz massiver Senkung des Leitzinses: viele Marktzinsen bleiben hoch

Fokus: Unkonventionelle Maßnahmen der Geldpolitik

Autor:


Fokus: Unkonventionelle Maßnahmen der Geldpolitik

Autor:


Mögliche Szenarien der Wertentwicklung der Anleihen: A, B, C

Aktueller Kurs der Anleihen liegt bei 80Basisszenario B: Fundamentalwert verharrt bei 80%Szenario A: Fundamentalwert erholt sich wieder auf 100% Szenario C: Fundamentalwert verfällt weiter auf 60%

Fokus Staatliche Rettungspakete für Banken

AKTIVA A B C PASSIVA A B CKredite 100 100 100 Einlagen 150 150 150Anleihen 100 80 60 Schuldverschreibungen 30 30 10

Eigenkapital 20 0 0Gesamtwert 200 180 160 200 180 160

Autor:


1a) Staat kauft für 10€

faule Wertpapiere zum Nennwert


AKTIVA A B C PASSIVA A B CKredite 100 100 100 Einlagen 150 150 150Anleihen 90 72 54 Schuldverschreibungen 30 30 14

Eigenkapital 20 2 0Barvermögen 10 10 10

Gesamtwert 200 182 164 200 182 164

Eigenkapitalbasis der Bank steigt um 2€(Differenz zwischen Nenn- und Marktwert: 10€-8€). ABC hält noch Anleihen mit Nennwert 90€ (zum Marktwert 72).Reine Subvention der Bank: Staat trägt Verluste, partizipiert aber nicht an potentiellen Gewinnen

Staatsverluste 0 -2 -4

Autor:


1b) Staat kauft für 10€

faule Wertpapiere zum Marktwert

Für 10 €

kann der Staat bei einem Marktwert von 80%Anleihen im Nennwert von 10 €/0,8 = 12,5 €

kaufen

Staat partizipiert an potentiellen Gewinnen, aber auch an Verlusten


AKTIVA A B C PASSIVA A B CKredite 100 100 100 Einlagen 150 150 150Anleihen 87,5 70 52,5 Schuldverschreibungen 30 30 12,5

Eigenkapital 17,5 0 0Barvermögen 10 10 10

Gesamtwert 197,5 180 162,5 197,5 180 162,5

Staat +2,5 0 -2.5

Autor:


2) Staat rekapitalisiert

Banken

Bank erhält frisches Eigenkapital in Höhe von 10 €Je nach Ausgestaltung seiner Eigenkapitalrechte partizipiert derStaat an potentiellen Gewinnen und Verlusten


AKTIVA A B C PASSIVA A B CKredite 100 100 100 Einlagen 150 150 150Anleihen 100 80 60 Schuldverschreibungen 30 30 20Barvermögen 10 10 10 Altes Eigenkapital 20 0 0

Neues Eigenkapital (Staatseinlagen)

10 10 0

Gesamtwert 210 190 170 210 190 170

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